美國(guó)量化寬松貨幣政策對(duì)中國(guó)溢出效應(yīng)研究

劉曉蘭+賴明勇

收稿日期： 2014-04-01

基金項(xiàng)目： 國(guó)家自科基金（71003033）、教育部人文社科基金（11YJC790123）、湖南省軟科學(xué)基金（2009ZK3109）、湖南大學(xué)“中央高校基本科研業(yè)務(wù)費(fèi)專項(xiàng)資金”項(xiàng)目

作者簡(jiǎn)介： 劉曉蘭（1977—），女，湖南郴州人，湖南大學(xué)金融與統(tǒng)計(jì)學(xué)院助理教授，湖南大學(xué)經(jīng)濟(jì)與貿(mào)易學(xué)院博士研究生，研究方向：國(guó)際金融與比較金融。

摘 要：基于2008年10月～2014年3月的30個(gè)工業(yè)行業(yè)出口面板數(shù)據(jù)，運(yùn)用FGLS方法，根據(jù)不同工業(yè)行業(yè)要素密集度考量美國(guó)量化寬松貨幣政策對(duì)我國(guó)工業(yè)出口貿(mào)易的影響。結(jié)果表明，美國(guó)量化寬松貨幣政策通過(guò)人民幣匯率對(duì)我國(guó)資本密集型、勞動(dòng)密集型和技術(shù)密集型行業(yè)的出口呈現(xiàn)出顯著負(fù)面影響，通過(guò)國(guó)際大宗商品價(jià)格指數(shù)對(duì)我國(guó)勞動(dòng)密集型和技術(shù)密集型行業(yè)出口產(chǎn)生顯著負(fù)面影響，美國(guó)實(shí)際工業(yè)產(chǎn)出對(duì)我國(guó)三類工業(yè)行業(yè)出口呈現(xiàn)出顯著正面影響。

關(guān)鍵詞： 量化寬松貨幣政策；溢出效應(yīng)；工業(yè)出口

中圖分類號(hào)：F821.0 文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼： A 文章編號(hào)：1003-7217（2014）05-0002-06

一、引 言

自2008年以來(lái)，美聯(lián)儲(chǔ)實(shí)施了四輪量化寬松貨幣政策（QE）以應(yīng)對(duì)金融危機(jī)。處在世界經(jīng)濟(jì)中心地位的美國(guó)，其量化寬松貨幣政策對(duì)全球產(chǎn)生了顯著的溢出效應(yīng)。同為全球兩大經(jīng)濟(jì)體，美國(guó)量化寬松貨幣政策對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)的影響是很值得研究的課題。尤其是，目前中國(guó)是美國(guó)第二大貿(mào)易伙伴和第一大進(jìn)口來(lái)源地。據(jù)美國(guó)商務(wù)部統(tǒng)計(jì)，2013年中美雙邊貨物貿(mào)易額為5624.5億美元。其中，美國(guó)從中國(guó)進(jìn)口4404.3億美元，占美國(guó)進(jìn)口總額的19.4%。這些數(shù)據(jù)表明美國(guó)市場(chǎng)對(duì)于中國(guó)進(jìn)出口貿(mào)易，尤其是出口貿(mào)易的重要性。美國(guó)量化寬松政策是否會(huì)通過(guò)貿(mào)易渠道對(duì)中國(guó)產(chǎn)生溢出效應(yīng)，而測(cè)度這種溢出效應(yīng)的機(jī)制和大小正是本文所要實(shí)證研究的。

目前國(guó)外關(guān)于美國(guó)量化寬松貨幣政策的主流研究大多是以美國(guó)國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)形勢(shì)為著眼點(diǎn)，較多結(jié)合日本的經(jīng)驗(yàn)，討論量化寬松貨幣政策的有效性及對(duì)美國(guó)經(jīng)濟(jì)帶來(lái)的利弊影響，而對(duì)由美國(guó)量化寬松貨幣政策可能蔓延到全球的溢出效應(yīng)關(guān)注不多。有代表性的文獻(xiàn)，如Mackowiak（2007）研究美國(guó)聯(lián)邦基金利率、貨幣存量、實(shí)際產(chǎn)出和物價(jià)水平對(duì)菲律賓、韓國(guó)、馬來(lái)西亞、香港等新興經(jīng)濟(jì)體的影響，發(fā)現(xiàn)美國(guó)貨幣政策變化能夠迅速引起這些國(guó)家匯率水平和短期利率的變化，最后影響這些國(guó)家物價(jià)水平和實(shí)際產(chǎn)出，這一外溢效應(yīng)的影響甚至超過(guò)了美國(guó)貨幣政策對(duì)于本國(guó)的影響[1]。Neri和Nobili（2010）則考察了美國(guó)聯(lián)邦基金利率的變動(dòng)對(duì)歐元區(qū)的影響。他們認(rèn)為美國(guó)的貨幣政策通過(guò)匯率、國(guó)際大宗商品價(jià)格、短期利率和貿(mào)易余額來(lái)影響歐元區(qū)的宏觀經(jīng)濟(jì)，其中國(guó)際大宗商品價(jià)格發(fā)揮著很大的傳導(dǎo)作用[2]。

專門研究美國(guó)量化寬松貨幣政策對(duì)我國(guó)貿(mào)易沖擊的文獻(xiàn)較少，大多研究將貿(mào)易作為美國(guó)貨幣政策對(duì)我國(guó)經(jīng)濟(jì)沖擊的核心渠道之一來(lái)進(jìn)行分析。如吳宏和劉威（2009）利用SVAR模型實(shí)證檢驗(yàn)發(fā)現(xiàn)美國(guó)貨幣政策對(duì)我國(guó)凈出口短期內(nèi)具有正效應(yīng)，但長(zhǎng)期表現(xiàn)為負(fù)效應(yīng)[3]。李建偉（2011）通過(guò)對(duì)比美國(guó)和歐洲各國(guó)量化寬松貨幣政策對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)的影響，得出美國(guó)量化寬松貨幣政策對(duì)中國(guó)的沖擊最大，在短期內(nèi)會(huì)對(duì)中國(guó)對(duì)外貿(mào)易產(chǎn)生負(fù)向沖擊，長(zhǎng)期具有積極影響[4]。李增來(lái)和梁永黎（2011）認(rèn)為我國(guó)出口貿(mào)易對(duì)于聯(lián)邦基金利率的沖擊短期內(nèi)表現(xiàn)為正響應(yīng)，在長(zhǎng)期表現(xiàn)為負(fù)響應(yīng)[5]。肖芍芳和黃潔文（2012）基于SVAR模型研究認(rèn)為美國(guó)的量化寬松貨幣政策對(duì)我國(guó)出口貿(mào)易具有顯著的正向影響[6]。齊曉楠等（2013）認(rèn)為美國(guó)量化寬松貨幣政策加劇了人民幣升值壓力，傷害了我國(guó)對(duì)美貿(mào)易，同時(shí)美元的泛濫會(huì)加劇貿(mào)易摩擦，惡化我國(guó)的出口貿(mào)易環(huán)境[7]。余珊萍和鄭征（2013）分析美國(guó)量化寬松貨幣政策對(duì)中國(guó)貿(mào)易脈沖效應(yīng)，得出美國(guó)量化寬松貨幣政策在短期會(huì)對(duì)中國(guó)進(jìn)出口產(chǎn)生正向沖擊，長(zhǎng)期會(huì)惡化貿(mào)易收支[8]。

目前還沒(méi)有文獻(xiàn)專門從貿(mào)易視角來(lái)系統(tǒng)地研究美國(guó)量化寬松貨幣政策對(duì)我國(guó)的溢出效應(yīng)，更尚未發(fā)現(xiàn)運(yùn)用分行業(yè)數(shù)據(jù)進(jìn)行研究。本文嘗試運(yùn)用我國(guó)工業(yè)行業(yè)出口面板數(shù)據(jù)，利用面板協(xié)整的方法，實(shí)證檢驗(yàn)美國(guó)量化寬松貨幣政策基于貿(mào)易渠道對(duì)中國(guó)的溢出效應(yīng)。

二、研究設(shè)計(jì)

（一）面板數(shù)據(jù)模型建立

應(yīng)用面板數(shù)據(jù)模型估計(jì)方法，可以得到參數(shù)及模型更加優(yōu)良的估計(jì)值。本文旨在利用我國(guó)工業(yè)行業(yè)出口貿(mào)易與美國(guó)量化寬松貨幣政策的面板數(shù)據(jù)，考察我國(guó)工業(yè)行業(yè)出口貿(mào)易與美國(guó)量化寬松貨幣政策的關(guān)系。根據(jù)經(jīng)典的國(guó)際經(jīng)濟(jì)學(xué)理論，并在參考現(xiàn)有文獻(xiàn)的基礎(chǔ)上，可以認(rèn)為美國(guó)量化寬松貨幣政策主要通過(guò)匯率、國(guó)際大宗商品價(jià)格和美國(guó)國(guó)民收入等三個(gè)途徑來(lái)影響我國(guó)對(duì)外貿(mào)易，我們構(gòu)建了如下的關(guān)于我國(guó)工業(yè)行業(yè)出口貿(mào)易與美國(guó)量化寬松貨幣政策的長(zhǎng)期均衡關(guān)系模型：

EXPORTi，t=α0+β1M2i，t+β2ERATE+

β3ICPI+β4USAY+μi，t（1）

其中，i表示模型中的行業(yè)，t表示時(shí)期，EXPORTi，t表示i行業(yè)第t時(shí)期的出口額，M2i，t表示美國(guó)的量化寬松貨幣政策，本文選擇用廣義貨幣供給量M2來(lái)衡量。根據(jù)美國(guó)量化寬松貨幣政策影響我國(guó)出口的三個(gè)途徑，選擇其他控制變量，包括人民幣實(shí)際有效匯率、國(guó)際大宗商品價(jià)格指數(shù)和美國(guó)實(shí)際工業(yè)產(chǎn)出，分別用ERATE、ICPI和USAY表示，隨機(jī)誤差項(xiàng)為μi，t。同時(shí)為了研究方便，最大限度的避免可能存在的異方差影響，本文對(duì)模型中涉及的各個(gè)變量均進(jìn)行自然對(duì)數(shù)變換。

（二）樣本選取與數(shù)據(jù)處理

美國(guó)量化寬松貨幣政策始于2008年下半年，本文選擇的樣本期是從2008年10月到2014年3月。本文的美國(guó)廣義貨幣供給量和美國(guó)實(shí)際工業(yè)產(chǎn)出數(shù)據(jù)來(lái)自美聯(lián)儲(chǔ)網(wǎng)站，人民幣實(shí)際有效匯率數(shù)據(jù)來(lái)自國(guó)際清算銀行網(wǎng)站，國(guó)際大宗商品價(jià)格指數(shù)來(lái)自國(guó)際貨幣基金組織網(wǎng)站。

由于美國(guó)的數(shù)據(jù)均是選擇相關(guān)機(jī)構(gòu)公布的剔除節(jié)日和季節(jié)等因素影響后的數(shù)據(jù)，所以實(shí)證中所用的美國(guó)數(shù)據(jù)不用再進(jìn)行季節(jié)調(diào)整處理。由于目前統(tǒng)計(jì)資料和提供工業(yè)分行業(yè)出口資料，可反映工業(yè)企業(yè)產(chǎn)品出口情況的還有出口交貨值指標(biāo)，出口交貨值反映的是本期生產(chǎn)、本期交給外貿(mào)經(jīng)營(yíng)部門或自營(yíng)出口的產(chǎn)品價(jià)值。本文統(tǒng)一用月度出口交貨值來(lái)簡(jiǎn)單代表行業(yè)出口規(guī)模，數(shù)據(jù)來(lái)自于國(guó)研網(wǎng)宏觀經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)庫(kù)，由于國(guó)研網(wǎng)宏觀經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)庫(kù)統(tǒng)計(jì)的出口交貨值是累計(jì)月度值，本文借鑒謝建國(guó)和吳春燕（2013）的研究[9]，對(duì)累積月度出口交貨值予以消減處理得到月度出口交貨值，同時(shí)為消除季節(jié)性的影響，本文對(duì)該數(shù)據(jù)予以X-12 季度調(diào)整。此外，考慮到該數(shù)據(jù)集中個(gè)別行業(yè)數(shù)據(jù)存在數(shù)據(jù)錯(cuò)誤等現(xiàn)象，對(duì)個(gè)別行業(yè)予以刪除，最后，本文樣本范圍為2008年10月至2014年3月的30個(gè)工業(yè)行業(yè)數(shù)據(jù)，并將這30個(gè)行業(yè)按要素密集型劃分成為三種類型，詳見(jiàn)表1。本文實(shí)證分析所用計(jì)量軟件為Eviews6.0。

三、實(shí)證分析

（一）面板數(shù)據(jù)單位根檢驗(yàn)

為了驗(yàn)證對(duì)我國(guó)工業(yè)行業(yè)出口貿(mào)易與美國(guó)量化寬松貨幣政策關(guān)系之間的穩(wěn)定性，首先對(duì)各變量進(jìn)行面板數(shù)據(jù)單位根檢驗(yàn)，以確定其是否具有平穩(wěn)性，避免偽回歸。面板單位根檢驗(yàn)的方法主要有適用于相同根情形和適用于不同根情形的檢驗(yàn)，為使檢驗(yàn)結(jié)論具有穩(wěn)健性，同時(shí)避免單一方法存在缺陷的可能性，采用適用于同根的LLC檢驗(yàn)和適用于不同根的IPS檢驗(yàn)兩種檢驗(yàn)方法對(duì)我國(guó)工業(yè)行業(yè)出口貿(mào)易與美國(guó)量化寬松貨幣政策進(jìn)行單位根檢驗(yàn)。檢驗(yàn)結(jié)果見(jiàn)表2。

表2給出了所有變量的單位根檢驗(yàn)結(jié)果。相同根情形下的LLC檢驗(yàn)，以及不同根情形下的IPS檢驗(yàn)的結(jié)果顯示EXPORT、ERATE、ICPI和USAY原序列為不平穩(wěn)序列，但這些變量的一階差分序列均為平穩(wěn)序列。雖然LLC檢驗(yàn)表明M2不存在單位根，但單位根檢驗(yàn)原則認(rèn)為：只有在相同根和不同根兩種檢驗(yàn)下均拒絕存在單位根的原假設(shè)情況下，才認(rèn)為該序列是平穩(wěn)序列，反之為不平穩(wěn)序列。由此可以說(shuō)明EXPORT和M2兩個(gè)變量原序列為不平穩(wěn)序列。在此基礎(chǔ)上對(duì)M2原序列的一階差分進(jìn)行單位根檢驗(yàn)后，檢驗(yàn)結(jié)果表明，M2為一階單整。

綜上，模型中五個(gè)變量均為同階單整序列，可以進(jìn)行協(xié)整檢驗(yàn)或者回歸分析。

（二）面板協(xié)整檢驗(yàn)

我們分別采用Pedroni（1999）和Kao（1999）提出的面板協(xié)整檢驗(yàn)方法，對(duì)EXPORT和M2等其他變量是否存在協(xié)整關(guān)系進(jìn)行檢驗(yàn)。

Pedroni協(xié)整檢驗(yàn)給出了7個(gè)統(tǒng)計(jì)量，其中有4個(gè)組內(nèi)統(tǒng)計(jì)量（包括Panel v stat、Panel rho stat、Panel PP stat、Panel ADF stat統(tǒng)計(jì)量），3個(gè)組間統(tǒng)計(jì)量（包括Group rho stat、Group PP stat、Group ADF stat統(tǒng)計(jì)量）。Pedroni（1997）給出了各種情況下的蒙特卡洛模擬結(jié)果和利用這些模擬結(jié)果構(gòu)造的近似判別值，并證明顯示7個(gè)統(tǒng)計(jì)量均服從正態(tài)分布，由此提供了相關(guān)臨界值進(jìn)行面板協(xié)整關(guān)系的檢驗(yàn)。Pedroni（1997）指出，當(dāng)樣本期較長(zhǎng)時(shí)（T>100），所有統(tǒng)計(jì)量的偏誤都較小且效能也很高；當(dāng)樣本期較短時(shí)（T≤20），Panel ADF stat統(tǒng)計(jì)量和Group ADF stat統(tǒng)計(jì)量有最好的效能，而效能較差的統(tǒng)計(jì)量為Panel v stat和Group PP stat。由于本文實(shí)證研究時(shí)間跨度為2008年10月至2014年3月的月度數(shù)據(jù)（T=66），故將綜合各個(gè)統(tǒng)計(jì)量檢驗(yàn)結(jié)果對(duì)EXPORT和M2等其他變量是否存在協(xié)整關(guān)系進(jìn)行判斷。

此外，針對(duì)面板協(xié)整檢驗(yàn)，Kao（1999）也提出對(duì)面板數(shù)據(jù)進(jìn)行檢驗(yàn)的統(tǒng)計(jì)量，采用ADF值。Pedroni協(xié)整檢驗(yàn)和Kao協(xié)整檢驗(yàn)的原假設(shè)都是因變量與自變量之間不存在協(xié)整關(guān)系，二者的協(xié)整檢驗(yàn)結(jié)果見(jiàn)表3。

從協(xié)整檢驗(yàn)結(jié)果來(lái)看，Pedroni檢驗(yàn)7個(gè)統(tǒng)計(jì)量中有6個(gè)在1%的顯著性水平下拒絕不存在協(xié)整關(guān)系的原假設(shè)，而Kao檢驗(yàn)在1%的顯著性水平下也都拒絕了EXPORT和M2等解釋變量之間不存在協(xié)整關(guān)系的原假設(shè)。因此，綜合判斷，可以得到EXPORT和M2、ERATE、ICPI、USAY等變量之間存在長(zhǎng)期協(xié)整關(guān)系。

（三）面板數(shù)據(jù)模型估計(jì)

在確定EXPORT和M2、ERATE、ICPI、USAY等變量之間存在長(zhǎng)期協(xié)整關(guān)系基礎(chǔ)上，就可以建立變量間的面板數(shù)據(jù)模型。由于本文樣本時(shí)間跨度從2008年10月～2014年3月（共66期），時(shí)間跨度相對(duì)較長(zhǎng)，模型可能存在擾動(dòng)項(xiàng)自相關(guān)的問(wèn)題，并且本文樣本涉及30個(gè)行業(yè)，行業(yè)間的差異可能也會(huì)帶來(lái)異方差的問(wèn)題。為此，首先對(duì)模型中自相關(guān)和異方差等問(wèn)題進(jìn)行檢驗(yàn)，在確認(rèn)存在這兩類問(wèn)題的基礎(chǔ)上，主要采用同時(shí)考慮自相關(guān)和異方差的面板FGLS方法對(duì)EXPORT和M2等變量之間的關(guān)系模型進(jìn)行估計(jì)。此外，還報(bào)告了該模型的固定效應(yīng)結(jié)果①，從而可以作為FGLS估計(jì)結(jié)果的參考。

1.總體估計(jì)結(jié)果。

從表4的估計(jì)結(jié)果來(lái)看，當(dāng)模型中僅包括美國(guó)廣義貨幣供給量M2一個(gè)解釋變量時(shí)，F(xiàn)GLS估計(jì)結(jié)果顯示，美國(guó)廣義貨幣供給量的變動(dòng)對(duì)我國(guó)工業(yè)行業(yè)出口有顯著正向影響，但固定效應(yīng)估計(jì)結(jié)果顯示這種正向效應(yīng)并不顯著，其系數(shù)的顯著性檢驗(yàn)無(wú)法通過(guò)。影響出口貿(mào)易增長(zhǎng)因素很多，如果只納入美國(guó)廣義貨幣供給量一個(gè)因素，勢(shì)必會(huì)帶來(lái)遺漏變量等問(wèn)題，從而導(dǎo)致有偏的估計(jì)結(jié)果。為此，本文進(jìn)一步在模型中納入其他控制變量，包括人民幣實(shí)際有效匯率ERATE、國(guó)際大宗商品價(jià)格指數(shù)ICPI以及美國(guó)實(shí)際工業(yè)產(chǎn)出USAY。人民幣實(shí)際有效匯率和國(guó)際大宗商品價(jià)格指數(shù)波動(dòng)影響到出口貿(mào)易成本的變化，美國(guó)實(shí)際工業(yè)產(chǎn)出波動(dòng)反映了國(guó)外市場(chǎng)需求的變化。加入ERATE、ICPI和USAY后的估計(jì)結(jié)果見(jiàn)表4中第（2）和（5）列。結(jié)果顯示，美國(guó)廣義貨幣供給量對(duì)我國(guó)工業(yè)行業(yè)出口貿(mào)易的影響系數(shù)雖為正，但不能夠通過(guò)10%的顯著性水平檢驗(yàn)；人民幣實(shí)際有效匯率對(duì)我國(guó)工業(yè)行業(yè)出口貿(mào)易具有顯著負(fù)向作用，即人民幣升值顯然非常不利于我國(guó)工業(yè)行業(yè)出口。根據(jù)FGLS估計(jì)結(jié)果，當(dāng)人民幣實(shí)際有效匯率增加1%時(shí)，我國(guó)工業(yè)行業(yè)出口貿(mào)易額將下降3.435%。FGLS估計(jì)結(jié)果顯示，國(guó)際大宗商品價(jià)格指數(shù)對(duì)我國(guó)工業(yè)行業(yè)出口影響顯著為負(fù)，但固定效應(yīng)估計(jì)結(jié)果并不支持此結(jié)論。FGLS估計(jì)結(jié)果和固定效應(yīng)估計(jì)結(jié)果都表明美國(guó)實(shí)際工業(yè)產(chǎn)出對(duì)我國(guó)工業(yè)行業(yè)出口具有顯著正向促進(jìn)作用。當(dāng)美國(guó)實(shí)際工業(yè)產(chǎn)出增加時(shí)，我國(guó)工業(yè)行業(yè)出口將增加。本文是用美國(guó)實(shí)際工業(yè)產(chǎn)出反映美國(guó)國(guó)民收入，美國(guó)實(shí)際工業(yè)產(chǎn)出增加，說(shuō)明美國(guó)國(guó)民收入增加將有利于我國(guó)工業(yè)行業(yè)出口貿(mào)易。

美國(guó)量化寬松貨幣政策主要通過(guò)匯率、國(guó)際大宗商品價(jià)格和美國(guó)國(guó)民收入三個(gè)途徑來(lái)影響我國(guó)對(duì)外貿(mào)易。為此，為進(jìn)一步考察美國(guó)量化寬松貨幣政策對(duì)我國(guó)工業(yè)行業(yè)出口貿(mào)易的影響，本文實(shí)證模型中加入美國(guó)廣義貨幣供給量M2與ERATE、ICPI和USAY的交互項(xiàng)，分別為M2×ERATE、M2×ICPI和M2×USAY。模型中加入解釋變量的交互項(xiàng)是為了反映解釋變量對(duì)被解釋變量的共同影響或交互作用。M2×ERATE的系數(shù)顯著為負(fù)，表明美國(guó)廣義貨幣供給量與人民幣實(shí)際有效匯率對(duì)我國(guó)工業(yè)行業(yè)出口交互作用顯著為負(fù)，意味著美國(guó)廣義貨幣供給量增加，促使人民幣實(shí)際有效匯率上升，在二者共同作用下，我國(guó)工業(yè)行業(yè)出口將顯著下降。M2×ICPI的系數(shù)也為負(fù)，表明美國(guó)廣義貨幣供給量與國(guó)際大宗商品價(jià)格指數(shù)對(duì)我國(guó)工業(yè)行業(yè)出口的共同作用為負(fù)，美國(guó)廣義貨幣供給量增加，國(guó)際大宗商品價(jià)格指數(shù)上漲，不利于我國(guó)出口貿(mào)易。M2×USAY的系數(shù)顯著為正，表明美國(guó)貨幣政策使得美國(guó)實(shí)際工業(yè)產(chǎn)出增加，二者對(duì)我國(guó)工業(yè)行業(yè)出口交互作用為正。

2.分行業(yè)估計(jì)結(jié)果。

美國(guó)量化寬松貨幣政策對(duì)我國(guó)工業(yè)行業(yè)出口是否存在行業(yè)類型差異。根據(jù)前文將我國(guó)工業(yè)行業(yè)分為資本密集型、勞動(dòng)密集型和技術(shù)密集型三類，進(jìn)一步分行業(yè)類型來(lái)考察美國(guó)量化寬松貨幣政策對(duì)工業(yè)行業(yè)出口的影響。估計(jì)結(jié)果顯示：美國(guó)廣義貨幣供給量M2對(duì)我國(guó)三類工業(yè)行業(yè)出口的正向直接效應(yīng)均不顯著。從控制變量ERATE、ICPI和USAY的系數(shù)來(lái)看，人民幣實(shí)際有效匯率上升對(duì)三類工業(yè)行業(yè)均表現(xiàn)為顯著負(fù)效應(yīng)，但技術(shù)密集型行業(yè)受到的負(fù)向影響要小于其他兩類行業(yè)；國(guó)際大宗商品價(jià)格指數(shù)波動(dòng)對(duì)我國(guó)勞動(dòng)密集型行業(yè)的負(fù)向影響最為顯著，說(shuō)明國(guó)際大宗商品價(jià)格指數(shù)上漲，勞動(dòng)密集型行業(yè)尤其是從事加工貿(mào)易的相關(guān)行業(yè)進(jìn)口原料成本上升，提升了出口成本，從而不利于出口貿(mào)易。美國(guó)實(shí)際工業(yè)產(chǎn)出對(duì)我國(guó)三類工業(yè)行業(yè)都有顯著正向影響，當(dāng)美國(guó)實(shí)際工業(yè)產(chǎn)出增加時(shí)，我國(guó)三類工業(yè)行業(yè)出口都將增加。從模型中的交互項(xiàng)來(lái)看，M2×ERATE的系數(shù)顯著為負(fù)，表明美國(guó)廣義貨幣供給量M2與人民幣實(shí)際匯率ERATE波動(dòng)對(duì)三類工業(yè)行業(yè)均具有顯著的負(fù)向交互作用；美國(guó)廣義貨幣供給量M2與國(guó)際大宗商品價(jià)格指數(shù)ICPI對(duì)勞動(dòng)密集型行業(yè)和技術(shù)密集型行業(yè)的交互效應(yīng)顯著為負(fù)，但對(duì)資本密集型行業(yè)的交互效應(yīng)不顯著；而美國(guó)廣義貨幣供給量M2與美國(guó)實(shí)際工業(yè)產(chǎn)出USAY對(duì)三類工業(yè)行業(yè)均具有顯著正向交互作用。

四、結(jié)論及政策建議

實(shí)證檢驗(yàn)表明我國(guó)工業(yè)行業(yè)出口額與美國(guó)廣義貨幣供給量、人民幣實(shí)際有效匯率等變量存在長(zhǎng)期均衡關(guān)系。本文進(jìn)一步估計(jì)了面板數(shù)據(jù)關(guān)系模型，結(jié)果顯示：美國(guó)廣義貨幣供給量增加有利于我國(guó)工業(yè)行業(yè)出口貿(mào)易，但這種直接正向效應(yīng)不顯著；人民幣匯率對(duì)我國(guó)工業(yè)行業(yè)出口負(fù)面影響非常顯著；國(guó)際大宗商品價(jià)格指數(shù)上漲不利于我國(guó)工業(yè)行業(yè)出口；但美國(guó)實(shí)際工業(yè)產(chǎn)出增加對(duì)我國(guó)工業(yè)行業(yè)出口具有顯著正向影響。通過(guò)在模型中加入美國(guó)廣義貨幣供給量與人民幣匯率等變量交互項(xiàng)顯示，美國(guó)量化寬松貨幣政策通過(guò)人民幣匯率、國(guó)際大宗商品價(jià)格指數(shù)途徑對(duì)我國(guó)工業(yè)行業(yè)出口產(chǎn)生顯著負(fù)面影響，而與美國(guó)實(shí)際工業(yè)產(chǎn)出對(duì)我國(guó)工業(yè)行業(yè)出口呈現(xiàn)出正向交互作用。對(duì)工業(yè)分行業(yè)類型的檢驗(yàn)結(jié)果顯示：美國(guó)廣義貨幣供給量對(duì)我國(guó)三類工業(yè)行業(yè)出口的正向直接效應(yīng)均不顯著，但其與其他變量的交互項(xiàng)對(duì)我國(guó)工業(yè)分行業(yè)類型出口貿(mào)易的影響存在差異。

美國(guó)量化寬松貨幣政策通過(guò)貿(mào)易渠道對(duì)中國(guó)產(chǎn)生了溢出效應(yīng)，具體通過(guò)匯率、國(guó)際大宗商品價(jià)格和美國(guó)國(guó)民收入途徑影響我國(guó)工業(yè)行業(yè)出口，為了防止或削弱美國(guó)量化寬松政策溢出效應(yīng)對(duì)我國(guó)工業(yè)出口的沖擊，本文從人民幣匯率、出口工業(yè)成本和貿(mào)易結(jié)構(gòu)角度提出如下政策建議：

1.完善人民幣匯率形成機(jī)制，推動(dòng)人民幣國(guó)際化進(jìn)程。當(dāng)前匯率波動(dòng)幅度有限，美國(guó)量化寬松貨幣政策推動(dòng)的人民幣升值提高了我國(guó)出口商品的價(jià)格，導(dǎo)致貿(mào)易收支惡化，央行在維持匯率穩(wěn)定上的成本不斷增加，改變市場(chǎng)對(duì)人民幣匯率上升的預(yù)期，使得持續(xù)性的量化寬松貨幣政策更容易抬高人民幣匯率。為防止如此惡性循環(huán)需要推進(jìn)人民幣匯率形成機(jī)制改革，應(yīng)更大程度發(fā)揮做市商制度在外匯市場(chǎng)上的作用，提高市場(chǎng)手段在匯率形成中的作用，推進(jìn)人民幣國(guó)際化進(jìn)程，不斷發(fā)揮人民幣在國(guó)際貿(mào)易中的結(jié)算功能，有利于從長(zhǎng)遠(yuǎn)上消除匯率途徑對(duì)出口貿(mào)易的影響。

2.健全大宗商品儲(chǔ)備機(jī)制。我國(guó)是一個(gè)資源型大宗商品相對(duì)缺乏的國(guó)家，在對(duì)外貿(mào)易中容易受國(guó)際大宗商品價(jià)格變動(dòng)的沖擊。應(yīng)不斷開(kāi)發(fā)資源型商品國(guó)際市場(chǎng)，形成具有完善市場(chǎng)和信息披露機(jī)制的大宗商品交易機(jī)制，降低對(duì)國(guó)際市場(chǎng)的依賴性。一方面建立更大規(guī)模的石油、有色金屬等能源原材料的儲(chǔ)備市場(chǎng)，另一方面疏通大宗商品交易市場(chǎng)信息傳遞機(jī)制，提高當(dāng)局通過(guò)相關(guān)市場(chǎng)影響大宗商品價(jià)格的能力。

3.推動(dòng)出口工業(yè)產(chǎn)業(yè)升級(jí)，改變貿(mào)易地位。根據(jù)本文結(jié)論，美國(guó)量化寬松貨幣政策對(duì)勞動(dòng)和資源密集型的工業(yè)出口產(chǎn)生的沖擊較大，主要是量化寬松政策對(duì)這一類產(chǎn)業(yè)的成本和價(jià)格影響顯著。提高我國(guó)出口工業(yè)產(chǎn)品的技術(shù)投入，提高勞動(dòng)生產(chǎn)率，降低對(duì)資源和勞動(dòng)力成本的依賴，提高出口附加值，能夠有助于減少我國(guó)在出口貿(mào)易受美國(guó)量化寬松貨幣政策變動(dòng)的影響。

注釋：

①之所以沒(méi)有報(bào)告隨機(jī)效應(yīng)的估計(jì)結(jié)果，是因?yàn)镠ausman檢驗(yàn)得到的F統(tǒng)計(jì)量對(duì)應(yīng)的P值幾乎都為0，應(yīng)選擇固定效應(yīng)的估計(jì)結(jié)果。

②2012年以前，工業(yè)行業(yè)出口交貨值中是將橡膠制品和塑料制品分開(kāi)統(tǒng)計(jì)的，2012年和2013年這兩個(gè)行業(yè)的出口交貨值是合在一起統(tǒng)計(jì)的，本文樣本中數(shù)據(jù)對(duì)這兩個(gè)行業(yè)進(jìn)行了合并處理。

參考文獻(xiàn)：

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[12]鄒薇，杜陽(yáng).美元本位制視角下美國(guó)金融危機(jī)國(guó)際傳染渠道研究[J].湖南科技大學(xué)學(xué)報(bào)，2013，（3）：85-89.

（責(zé)任編輯：鐘 瑤）

Research on the Spillover Effect of American Quantitative

Easing Monetary Policy on China： Based on the Channel of Trade

LIU Xiao lan1，2，LAI Ming yong1

（1.College of Economic and Trade， Hunan University，Changsha， Hunan 410079，China；

2.College of Finance and Statistics， Hunan University， Changsha， Hunan 410079，China）

Abstract：This paper analyses the influence on China's industrial exports caused by American quantitative easing monetary policy using FGLS method of panel data analysis with 2008.10～2014.3 panel data of exports of 30 industries in China. Then according to the different industry factor intensity， it studies the influence on capital intensive， labor intensive and technology intensive industries respectively. The results show that， the US quantitative easing monetary policy through RMB exchange rate has a significantly negative impact on the exports of China's three types of industries； through the international commodity price affects the exports of China's labor intensive and technology intensive industries negatively， while through the American real industrial output shows positive effect on the exports of China's three types of industries.

Key words：Quantitative easing monetary policy； Spillover effect； Industrial exports

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（責(zé)任編輯：鐘 瑤）

Research on the Spillover Effect of American Quantitative

Easing Monetary Policy on China： Based on the Channel of Trade

LIU Xiao lan1，2，LAI Ming yong1

（1.College of Economic and Trade， Hunan University，Changsha， Hunan 410079，China；

2.College of Finance and Statistics， Hunan University， Changsha， Hunan 410079，China）

Abstract：This paper analyses the influence on China's industrial exports caused by American quantitative easing monetary policy using FGLS method of panel data analysis with 2008.10～2014.3 panel data of exports of 30 industries in China. Then according to the different industry factor intensity， it studies the influence on capital intensive， labor intensive and technology intensive industries respectively. The results show that， the US quantitative easing monetary policy through RMB exchange rate has a significantly negative impact on the exports of China's three types of industries； through the international commodity price affects the exports of China's labor intensive and technology intensive industries negatively， while through the American real industrial output shows positive effect on the exports of China's three types of industries.

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[9]謝建國(guó)，吳春燕. 中國(guó)出口退稅政策的就業(yè)激勵(lì)效果——基于中國(guó)工業(yè)面板數(shù)據(jù)的實(shí)證分析[J]. 國(guó)際貿(mào)易問(wèn)題， 2013，（6）：43-56.

[10]王岳平. 中國(guó)工業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整與升級(jí)：理論、實(shí)證與政策[M]. 北京：中國(guó)計(jì)劃出版社，2001：2-44.

[11]李永剛.量化寬松對(duì)世界新興經(jīng)濟(jì)體影響及中國(guó)對(duì)策[J].財(cái)經(jīng)理論與實(shí)踐，2011，（5）：2-7.

[12]鄒薇，杜陽(yáng).美元本位制視角下美國(guó)金融危機(jī)國(guó)際傳染渠道研究[J].湖南科技大學(xué)學(xué)報(bào)，2013，（3）：85-89.

（責(zé)任編輯：鐘 瑤）

Research on the Spillover Effect of American Quantitative

Easing Monetary Policy on China： Based on the Channel of Trade

LIU Xiao lan1，2，LAI Ming yong1

（1.College of Economic and Trade， Hunan University，Changsha， Hunan 410079，China；

2.College of Finance and Statistics， Hunan University， Changsha， Hunan 410079，China）

Abstract：This paper analyses the influence on China's industrial exports caused by American quantitative easing monetary policy using FGLS method of panel data analysis with 2008.10～2014.3 panel data of exports of 30 industries in China. Then according to the different industry factor intensity， it studies the influence on capital intensive， labor intensive and technology intensive industries respectively. The results show that， the US quantitative easing monetary policy through RMB exchange rate has a significantly negative impact on the exports of China's three types of industries； through the international commodity price affects the exports of China's labor intensive and technology intensive industries negatively， while through the American real industrial output shows positive effect on the exports of China's three types of industries.

Key words：Quantitative easing monetary policy； Spillover effect； Industrial exports