企業(yè)增長(zhǎng)狀態(tài)的三維測(cè)度及其財(cái)務(wù)后果

2014-10-17 02:17周浪波關(guān)鍵

財(cái)經(jīng)理論與實(shí)踐 2014年5期

周浪波+關(guān)鍵

收稿日期： 2014-01-16；修回日期： 2014-04-30

基金項(xiàng)目：教育部人文社科基金項(xiàng)目（13YJA630020）、中南大學(xué)教師研究基金（中國(guó)企業(yè)盈利持續(xù)性研究）

作者簡(jiǎn)介：周浪波（1971—），男，湖南寧鄉(xiāng)人，中南大學(xué)商學(xué)院講師，博士研究生，研究方向：公司財(cái)務(wù)；關(guān) 健（1973—），女，湖南長(zhǎng)沙人，中南大學(xué)商學(xué)院教授，博士生導(dǎo)師，研究方向：企業(yè)戰(zhàn)略。

摘要：從增長(zhǎng)同步性、增長(zhǎng)穩(wěn)健性和增長(zhǎng)穩(wěn)定性三個(gè)維度測(cè)度企業(yè)增長(zhǎng)狀態(tài)，并以我國(guó)制造業(yè)上市公司2010～2012年財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)為樣本，考察了企業(yè)增長(zhǎng)狀態(tài)的財(cái)務(wù)后果。研究發(fā)現(xiàn)，增長(zhǎng)同步性、增長(zhǎng)穩(wěn)定性均顯著提高了公司盈利能力并降低了財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，而實(shí)際增長(zhǎng)率與可持續(xù)增長(zhǎng)率的偏離度與盈利能力顯著負(fù)相關(guān)，與財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)顯著正相關(guān)。

關(guān)鍵詞：企業(yè)增長(zhǎng)；財(cái)務(wù)后果；盈利能力；財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)

中圖分類(lèi)號(hào)：F812.2 文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼： A 文章編號(hào)：1003-7217（2014）05-0065-04

一、引言及文獻(xiàn)回顧

增長(zhǎng)是企業(yè)永恒的主題，成長(zhǎng)性也是投資者最關(guān)注的價(jià)值判斷指標(biāo)。麥肯錫研究表明，在一個(gè)經(jīng)濟(jì)周期內(nèi)，增長(zhǎng)率低于GDP增長(zhǎng)的公司，在下一個(gè)經(jīng)濟(jì)周期到來(lái)之前消失的概率是其他公司的5倍，可見(jiàn)，適度的增長(zhǎng)對(duì)企業(yè)生存和發(fā)展的重要意義。然而，并非所有的增長(zhǎng)都是有效的，增長(zhǎng)有好壞之分。有盈利的增長(zhǎng)、風(fēng)險(xiǎn)可控的增長(zhǎng)、可持續(xù)的增長(zhǎng)是可靠的增長(zhǎng)，是良性的增長(zhǎng)；沒(méi)有盈利的增長(zhǎng)、不計(jì)后果的增長(zhǎng)、不留余地的增長(zhǎng)是無(wú)效的增長(zhǎng)，甚至是毀滅式的增長(zhǎng)。如何科學(xué)度量企業(yè)增長(zhǎng)狀態(tài)并研究其財(cái)務(wù)后果，不僅是基礎(chǔ)的財(cái)務(wù)理論問(wèn)題，更是重要的戰(zhàn)略實(shí)踐問(wèn)題，它對(duì)于企業(yè)增長(zhǎng)戰(zhàn)略的制定和增長(zhǎng)行為管理有重要指導(dǎo)意義。

以拉巴波特（1986）企業(yè)價(jià)值現(xiàn)金流貼現(xiàn)模型為基礎(chǔ)，湯谷良（2004）進(jìn)一步將企業(yè)價(jià)值構(gòu)成分解為三個(gè)基本維度，即增長(zhǎng)、盈利與風(fēng)險(xiǎn)[1]。企業(yè)價(jià)值三維理論的提出使企業(yè)價(jià)值模型從一種管理理念演變?yōu)榭刹僮餍缘墓芾砑夹g(shù)，企業(yè)有效戰(zhàn)略的形成前提是對(duì)增長(zhǎng)、盈利、風(fēng)險(xiǎn)三維的動(dòng)態(tài)平衡予以必要關(guān)注。與此相對(duì)應(yīng)，企業(yè)戰(zhàn)略和規(guī)劃產(chǎn)生三層基本任務(wù)：管理增長(zhǎng)、追求盈利和控制風(fēng)險(xiǎn)。企業(yè)價(jià)值驅(qū)動(dòng)的三個(gè)維度各自有獨(dú)立的經(jīng)濟(jì)意義，同時(shí)又相互關(guān)聯(lián)。當(dāng)我們將增長(zhǎng)作為一個(gè)獨(dú)立因素考察其財(cái)務(wù)后果時(shí)，盈利能力及風(fēng)險(xiǎn)水平就應(yīng)該是其關(guān)注的焦點(diǎn)。

上個(gè)世紀(jì)90年代以來(lái)，“企業(yè)流星”現(xiàn)象吸引了國(guó)內(nèi)外學(xué)術(shù)界對(duì)企業(yè)增長(zhǎng)財(cái)務(wù)后果的廣泛關(guān)注。Hyun- Han Shin and Rene M.Stulz（ 2000）通過(guò)實(shí)證研究發(fā)現(xiàn)，合理的增長(zhǎng)率是可以為企業(yè)帶來(lái)資產(chǎn)現(xiàn)金流的增長(zhǎng)，而超速增長(zhǎng)不但不會(huì)增加企業(yè)價(jià)值，而且會(huì)導(dǎo)致企業(yè)陷入財(cái)務(wù)危機(jī)，從而毀損企業(yè)價(jià)值[2]。Cyrus A. Ramezani， LucSoenen， and Alan Jung（2002）利用美國(guó)1990～2000年每年近2156家公司23720個(gè)觀察值，通過(guò)實(shí)證研究顯示：隨著銷(xiāo)售的增長(zhǎng)，公司的盈利指標(biāo)也上升，但存在一個(gè)最優(yōu)點(diǎn)，進(jìn)一步的增長(zhǎng)會(huì)毀損股東價(jià)值，并對(duì)盈利能力有負(fù)面影響。相反地，擁有穩(wěn)健的銷(xiāo)售的企業(yè)卻能獲得高回報(bào)率，為股東創(chuàng)造價(jià)值[3]。上述結(jié)果也得到了Ruller和Jensen （2002）的驗(yàn)證，Ruller和Jensen指出，如果一個(gè)企業(yè)的預(yù)期增長(zhǎng)率超出了行業(yè)增長(zhǎng)率，如果不能很好解釋怎樣和為什么可以達(dá)到這種“超常業(yè)績(jī)”，這種增長(zhǎng)就注定要失敗。因此，公司的戰(zhàn)略導(dǎo)向應(yīng)該從“先增長(zhǎng)，后盈利”向“有盈利的增長(zhǎng)”的轉(zhuǎn)變。

崔學(xué)剛（2008）基于我國(guó)電信與計(jì)算機(jī)行業(yè)上市公司數(shù)據(jù)研究了企業(yè)主營(yíng)業(yè)務(wù)收入增長(zhǎng)率對(duì)企業(yè)盈利、價(jià)值創(chuàng)造的影響研究發(fā)現(xiàn)：企業(yè)增長(zhǎng)與企業(yè)盈利存在顯著的正相關(guān)關(guān)系；企業(yè)增長(zhǎng)與價(jià)值創(chuàng)造之間存在倒U 型關(guān)系[4]。李東紅（2011）考察我國(guó)上市公司增長(zhǎng)波動(dòng)對(duì)企業(yè)價(jià)值的影響，研究發(fā)現(xiàn)：以EVA 衡量的企業(yè)價(jià)值與增長(zhǎng)波動(dòng)之間存在著顯著的負(fù)相關(guān)關(guān)系。該研究結(jié)論表明，管理增長(zhǎng)不僅要重視增長(zhǎng)的速度，更應(yīng)關(guān)注增長(zhǎng)的波動(dòng)，適度增長(zhǎng)才是企業(yè)持續(xù)創(chuàng)造價(jià)值的前提[5]。

企業(yè)增長(zhǎng)對(duì)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的影響是企業(yè)增長(zhǎng)財(cái)務(wù)后果的另一重要研究視角。按照傳統(tǒng)MM理論，具有好投資項(xiàng)目的企業(yè)不會(huì)因?yàn)樵鲩L(zhǎng)而增加財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，因?yàn)榱己玫耐顿Y回報(bào)率能保證企業(yè)匹配融資，從而不會(huì)破壞資產(chǎn)負(fù)債表的平衡。然而，在現(xiàn)實(shí)的融資約束下的企業(yè)增長(zhǎng)必然導(dǎo)致高財(cái)務(wù)杠桿，而杠桿作用會(huì)降低企業(yè)融資增長(zhǎng)的能力，從而增大財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。Larry Lang（1996）研究表明，企業(yè)增長(zhǎng)速度與企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)之間呈現(xiàn)某種正相關(guān)關(guān)系[6]。Robert C. Higgins （ 1997）研究認(rèn)為，快速增長(zhǎng)可能導(dǎo)致企業(yè)資源變得相當(dāng)緊張，除非管理層意識(shí)到這一結(jié)果并且能夠采取積極的措施加以防范，否則快速增長(zhǎng)將會(huì)導(dǎo)致企業(yè)破產(chǎn)[7]。崔學(xué)剛等（2007）基于我國(guó)電信與計(jì)算機(jī)行業(yè)上市公司的實(shí)證證據(jù)研究了企業(yè)增長(zhǎng)與財(cái)務(wù)危機(jī)的關(guān)系，結(jié)果顯示：超速增長(zhǎng)公司的財(cái)務(wù)危機(jī)概率顯著大于非超速增長(zhǎng)公司，公司超速增長(zhǎng)在其后1～3年內(nèi)顯著增加了財(cái)務(wù)危機(jī)概率[8]。

已有主流研究一般以?xún)糍Y產(chǎn)收益率作為衡量盈利能力指標(biāo)，增添了問(wèn)題的復(fù)雜性。因?yàn)閮糍Y產(chǎn)收益率受資產(chǎn)回報(bào)率和財(cái)務(wù)桿杠的雙重影響，其結(jié)果不只是反映增長(zhǎng)本身的經(jīng)營(yíng)管理效應(yīng)，而且?jiàn)A雜著公司財(cái)務(wù)政策選擇所產(chǎn)生的杠桿效應(yīng)，有可能扭曲實(shí)證結(jié)論。另外，主流研究以資產(chǎn)負(fù)債率作為衡量財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的指標(biāo)也有其局限性，特別是對(duì)一些通過(guò)并購(gòu)擴(kuò)張的企業(yè)而言，合并報(bào)表可能存在大額商譽(yù)，但其不具備真實(shí)的支付能力。本文試圖在研究增長(zhǎng)財(cái)務(wù)后果過(guò)程中，對(duì)評(píng)價(jià)指標(biāo)進(jìn)行適當(dāng)修正，分別以資產(chǎn)回報(bào)率、有形資產(chǎn)負(fù)債率作為盈利和風(fēng)險(xiǎn)水平衡量指標(biāo)。

二、理論分析與研究假設(shè)

（一）企業(yè)增長(zhǎng)狀態(tài)測(cè)度

本文分別從增長(zhǎng)同步性、增長(zhǎng)穩(wěn)健性和增長(zhǎng)穩(wěn)定性三個(gè)維度測(cè)度企業(yè)增長(zhǎng)狀態(tài)，從而對(duì)企業(yè)增長(zhǎng)狀態(tài)的描述更完整①。

1.增長(zhǎng)同步性。

實(shí)現(xiàn)與行業(yè)的同步增長(zhǎng)是企業(yè)生存和發(fā)展的基本要求。從中短期看行業(yè)增長(zhǎng)率存在顯著差異，而企業(yè)能否實(shí)現(xiàn)與行業(yè)同步增長(zhǎng)對(duì)其競(jìng)爭(zhēng)力、盈利和風(fēng)險(xiǎn)狀況有顯著影響。因此，將行業(yè)平均增長(zhǎng)率引入作為衡量企業(yè)增長(zhǎng)速度高低的基準(zhǔn)有重要意義。增長(zhǎng)同步性可以用行業(yè)同步指數(shù)衡量：行業(yè)同步增長(zhǎng)指數(shù)=企業(yè)實(shí)際銷(xiāo)售增長(zhǎng)率/行業(yè)平均增長(zhǎng)率。

2.增長(zhǎng)穩(wěn)健性。

以行業(yè)為參照評(píng)價(jià)增長(zhǎng)速度反映企業(yè)實(shí)際增長(zhǎng)的相對(duì)表現(xiàn)，但與企業(yè)增長(zhǎng)能力相脫節(jié)。羅伯特·希金斯所提出的“可持續(xù)增長(zhǎng)率”概念為我們基于自身能力評(píng)價(jià)企業(yè)增長(zhǎng)速度的高低提供了新的視角②。企業(yè)增長(zhǎng)穩(wěn)健性可以用實(shí)際增長(zhǎng)率與可持續(xù)增長(zhǎng)率的偏離率衡量：企業(yè)可持續(xù)增長(zhǎng)偏離率=（實(shí)際銷(xiāo)售增長(zhǎng)率-可持續(xù)增長(zhǎng)率）/可持續(xù)增長(zhǎng)率。偏離率越小，增長(zhǎng)的穩(wěn)健性越強(qiáng)。實(shí)際增長(zhǎng)率與可持續(xù)增長(zhǎng)的偏離程度以可持續(xù)增長(zhǎng)偏離度衡量：企業(yè)可持續(xù)增長(zhǎng)偏離度=∣實(shí)際銷(xiāo)售增長(zhǎng)率-可持續(xù)增長(zhǎng)率∣/可持續(xù)增長(zhǎng)率。

3.增長(zhǎng)穩(wěn)定性。

觀察企業(yè)連續(xù)一段時(shí)期企業(yè)收入情況和增長(zhǎng)率的變化，可以更直觀展現(xiàn)企業(yè)的增長(zhǎng)形態(tài)，大致可分為漸進(jìn)式增長(zhǎng)與跳躍式增長(zhǎng)兩種情形。漸進(jìn)式增長(zhǎng)強(qiáng)調(diào)伴隨所處行業(yè)商業(yè)環(huán)境的演變以穩(wěn)妥、較慢的速度實(shí)現(xiàn)增長(zhǎng)；跳躍式增長(zhǎng)則力求以最短的成長(zhǎng)周期達(dá)到盡可能高的業(yè)務(wù)規(guī)模和市場(chǎng)份額。前者表現(xiàn)出較好的穩(wěn)定性特征，后者則表現(xiàn)出較大的波動(dòng)性。企業(yè)增長(zhǎng)穩(wěn)定性可用企業(yè)銷(xiāo)售增長(zhǎng)變異系數(shù)衡量：銷(xiāo)售增長(zhǎng)變異系數(shù) =銷(xiāo)售增長(zhǎng)率標(biāo)準(zhǔn)離差/銷(xiāo)售增長(zhǎng)率均值。變異系數(shù)越小，增長(zhǎng)穩(wěn)定性越強(qiáng)。

（二）企業(yè)增長(zhǎng)狀態(tài)對(duì)盈利和風(fēng)險(xiǎn)的可能影響

適度的增長(zhǎng)有助于提升企業(yè)現(xiàn)有資源的利用效率并挖掘潛在資源潛能，充分發(fā)揮資源杠桿作用，從而提升企業(yè)盈利能力。盈利能力的提升可以增強(qiáng)企業(yè)內(nèi)部資源積累，提高企業(yè)抗風(fēng)險(xiǎn)能力。過(guò)度的增長(zhǎng)意味著企業(yè)業(yè)務(wù)范圍和規(guī)模的急劇擴(kuò)張，大大提高管理的復(fù)雜性。當(dāng)這種增長(zhǎng)超越企業(yè)自身管理能力時(shí)，往往對(duì)企業(yè)盈利產(chǎn)生負(fù)面影響。與此同時(shí)，銷(xiāo)售的增長(zhǎng)往往以資產(chǎn)規(guī)模的膨脹為前提，資產(chǎn)的擴(kuò)張將產(chǎn)生大量的資金需求，內(nèi)源融資能力不足的情形下，將嚴(yán)重破壞企業(yè)現(xiàn)金流平衡，增加企業(yè)財(cái)務(wù)危機(jī)的概率。增長(zhǎng)不足表現(xiàn)為企業(yè)銷(xiāo)售增長(zhǎng)率長(zhǎng)時(shí)間低于行業(yè)平均增長(zhǎng)率，或企業(yè)實(shí)際增長(zhǎng)率低于希金斯模型財(cái)務(wù)可持續(xù)增長(zhǎng)率。如果企業(yè)長(zhǎng)時(shí)間低于行業(yè)平均增長(zhǎng)，意味著企業(yè)在行業(yè)中競(jìng)爭(zhēng)地位下降，在原材料采購(gòu)、營(yíng)銷(xiāo)推廣、規(guī)模經(jīng)濟(jì)等方面均將處于不利的競(jìng)爭(zhēng)地位，導(dǎo)致企業(yè)盈利能力下降；企業(yè)實(shí)際增長(zhǎng)率低于可持續(xù)增長(zhǎng)率，意味著企業(yè)財(cái)務(wù)資源沒(méi)有得到充分利用，無(wú)疑將對(duì)企業(yè)盈利狀況產(chǎn)生負(fù)面影響。但這種增長(zhǎng)不足會(huì)導(dǎo)致企業(yè)資金結(jié)余，從短期來(lái)看可以降低企業(yè)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。

漸進(jìn)式增長(zhǎng)不追求增長(zhǎng)速度最大化，而是一定風(fēng)險(xiǎn)和利潤(rùn)水平相平衡的合理增長(zhǎng)速度。漸進(jìn)式增長(zhǎng)從短期看可能犧牲盈利，但有助于實(shí)現(xiàn)規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)、穩(wěn)健經(jīng)營(yíng)的目標(biāo)。跳躍式增長(zhǎng)的風(fēng)險(xiǎn)和難度最大，一方面，是由于高資金需求企業(yè)需要面對(duì)資金瓶頸，對(duì)企業(yè)融資能力和資金平衡管理能力提出挑戰(zhàn)；另一方面，是如何實(shí)現(xiàn)企業(yè)整體“同步化”：市場(chǎng)規(guī)模成功擴(kuò)張的同時(shí)實(shí)現(xiàn)企業(yè)組織、管理和文化的共同進(jìn)化。跨越企業(yè)正常生命周期的跳躍式增長(zhǎng)，短期可迅速提高企業(yè)市場(chǎng)地位和盈利性，但如果缺乏精細(xì)化的管理規(guī)劃，企業(yè)的資金鏈條、組織體系和應(yīng)變功能將變得極其脆弱，從而極大地破壞財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)的平衡性。

基于以上理論分析，提出以下研究假設(shè)：

H1：企業(yè)增長(zhǎng)行業(yè)同步性越高，盈利能力越強(qiáng)。

H2：企業(yè)實(shí)際銷(xiāo)售增長(zhǎng)率與可持續(xù)增長(zhǎng)率偏離程度越大，其盈利能力越低，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)越大。

H3：企業(yè)增長(zhǎng)穩(wěn)定性越高，盈利能力越強(qiáng)，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)越低。

三、企業(yè)增長(zhǎng)財(cái)務(wù)效應(yīng)的實(shí)證檢驗(yàn)

（一）樣本選擇

本文選擇制造業(yè)2009～2012年連續(xù)上市的988家上市公司為初始樣本，扣除數(shù)據(jù)缺失、非標(biāo)準(zhǔn)審計(jì)意見(jiàn)和指標(biāo)計(jì)算結(jié)果無(wú)意義樣本，最終得到737家有效樣本觀測(cè)值，所有數(shù)據(jù)來(lái)源于深圳國(guó)泰安技術(shù)有限公司CSMAR數(shù)據(jù)庫(kù)?？紤]到單一年份指標(biāo)值可能出現(xiàn)異常波動(dòng)，影響評(píng)價(jià)的客觀性，相關(guān)變量計(jì)算以2010～2012年指標(biāo)平均值為依據(jù)，數(shù)據(jù)分析采用SPSS19.0軟件。

（二）模型設(shè)計(jì)與變量定義

將資產(chǎn)規(guī)模、行業(yè)類(lèi)型作為檢驗(yàn)企業(yè)增長(zhǎng)狀態(tài)對(duì)盈利和風(fēng)險(xiǎn)的影響的控制變量，變量定義見(jiàn)表1。在此基礎(chǔ)上建立以下檢驗(yàn)?zāi)Ｐ停?/p>

ROA=β0+β1SGS+β2SGD+β3GCV+

4SIZE+γi∑INDi+ε（1）

LEV=β0+β1SGS+β2SGD+β3GCV+

4SIZE+γi∑INDi+ε（2）

（三）實(shí)證結(jié)果與分析

1.描述性統(tǒng)計(jì)。表2描述統(tǒng)計(jì)結(jié)果顯示，樣本公司2010～2012平均資產(chǎn)報(bào)酬率8.19%，平均有形資產(chǎn)負(fù)債率46.89%；行業(yè)同步增長(zhǎng)指數(shù)均值1.49，表明多數(shù)樣本公司實(shí)現(xiàn)了超過(guò)行業(yè)平均的增長(zhǎng)速度。實(shí)際銷(xiāo)售增長(zhǎng)率均值23.95%，遠(yuǎn)高于同期可持續(xù)增長(zhǎng)率均值11.01%，且平均銷(xiāo)售增長(zhǎng)偏離度高達(dá)218.10%，表明整體而言公司增長(zhǎng)激進(jìn)。從增長(zhǎng)穩(wěn)定性看，2008～2012年樣本公司實(shí)際銷(xiāo)售增長(zhǎng)率的變異系數(shù)均值達(dá)到1.83，表明整體而言公司增長(zhǎng)的穩(wěn)定性較差。

2.回歸結(jié)果分析。

分別對(duì)模型1和模型2進(jìn)行多元回歸分析，主要模型參數(shù)估計(jì)與檢驗(yàn)結(jié)果如表3。

回歸方程F檢驗(yàn)和回歸系數(shù)T檢驗(yàn)結(jié)果表明，模型1和模型2回歸方程、解釋變量回歸系數(shù)均有顯著意義。模型1回歸分析結(jié)果顯示，行業(yè)同步增長(zhǎng)指數(shù)與資產(chǎn)報(bào)酬率顯著正相關(guān)，標(biāo)準(zhǔn)相關(guān)系數(shù)為0.317，而增長(zhǎng)偏離度、銷(xiāo)售增長(zhǎng)變異系數(shù)與資產(chǎn)報(bào)酬率之間均存在顯著的負(fù)相關(guān)關(guān)系，標(biāo)準(zhǔn)相關(guān)系數(shù)分別為-0.545、-0.094。模型2回歸結(jié)果顯示，增長(zhǎng)偏離度、銷(xiāo)售增長(zhǎng)變異系數(shù)與有形資產(chǎn)負(fù)債率之間均存在顯著的正相關(guān)關(guān)系，而行業(yè)同步增長(zhǎng)指數(shù)與有形資產(chǎn)負(fù)債率顯著負(fù)相關(guān)。綜合模型1和模型2回歸分析結(jié)果，支持本文研究假設(shè)?？刂谱兞抗举Y產(chǎn)規(guī)模與盈利能力之間無(wú)顯著相關(guān)關(guān)系，而與有形資產(chǎn)負(fù)債率顯著正相關(guān)，說(shuō)明規(guī)模大的公司利用其相對(duì)優(yōu)勢(shì)的信用地位，使用了更高的財(cái)務(wù)杠桿。

四、結(jié)論與啟示

以上基于制造業(yè)2010～2012年財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)分析了企業(yè)增長(zhǎng)狀態(tài)對(duì)于盈利能力和財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的影響，研究結(jié)果表明，實(shí)現(xiàn)與行業(yè)同步增長(zhǎng)對(duì)于提升企業(yè)盈利能力和控制財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)均有重要意義，而偏離自身財(cái)務(wù)能力的增長(zhǎng)及跳躍式增長(zhǎng)模式對(duì)于盈利能力和財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)均產(chǎn)生顯著的負(fù)面影響。特別是可持續(xù)增長(zhǎng)偏離度與資產(chǎn)報(bào)酬率和有形資產(chǎn)負(fù)債率的標(biāo)準(zhǔn)回歸系數(shù)分別達(dá)到-0.545和0.179，再一次說(shuō)明了羅伯特·希金斯模型“可持續(xù)增長(zhǎng)率”對(duì)于企業(yè)增長(zhǎng)戰(zhàn)略制定的重要指導(dǎo)意義：企業(yè)能實(shí)現(xiàn)多高的增長(zhǎng)不取決于經(jīng)理層的主觀意愿，而取決于企業(yè)的實(shí)力。超越自身能力的“超常規(guī)增長(zhǎng)”不僅未能實(shí)現(xiàn)業(yè)績(jī)同步提升，而且大大提高了公司財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，這與“價(jià)值驅(qū)動(dòng)”的增長(zhǎng)理念背道而馳。對(duì)于大多數(shù)企業(yè)而言，在保持與行業(yè)同步增長(zhǎng)的同時(shí)，采取與自身能力相匹配的穩(wěn)健型、漸進(jìn)式增長(zhǎng)策略是一種更優(yōu)的選擇。

注釋?zhuān)?/p>

①

已有研究多以企業(yè)實(shí)際銷(xiāo)售增長(zhǎng)率這一單一指標(biāo)衡量企業(yè)增長(zhǎng)狀況，但由于不同行業(yè)增長(zhǎng)水平存在明顯差異，不同企業(yè)增長(zhǎng)能力也存在顯著差異，相同的銷(xiāo)售增長(zhǎng)率對(duì)于不同的企業(yè)而言存在不同的經(jīng)濟(jì)意義，因此，簡(jiǎn)單使用實(shí)際銷(xiāo)售增長(zhǎng)率指標(biāo)測(cè)度企業(yè)增長(zhǎng)狀態(tài)其科學(xué)性和完整性不足。

②希金斯“可持續(xù)增長(zhǎng)率”是指企業(yè)不對(duì)外股權(quán)融資并保持目前經(jīng)營(yíng)效率和財(cái)務(wù)政策的前提下，企業(yè)可實(shí)現(xiàn)的最大銷(xiāo)售增長(zhǎng)率。希金斯“可持續(xù)增長(zhǎng)率”充分考慮了企業(yè)增長(zhǎng)的財(cái)務(wù)約束，若企業(yè)實(shí)際增長(zhǎng)率遠(yuǎn)高于可持續(xù)增長(zhǎng)率，表明企業(yè)增長(zhǎng)激進(jìn)；企業(yè)實(shí)際增長(zhǎng)率遠(yuǎn)低于可持續(xù)增長(zhǎng)率，表明企業(yè)增長(zhǎng)保守；企業(yè)實(shí)際增長(zhǎng)率與可持續(xù)增長(zhǎng)率接近，則表明企業(yè)增長(zhǎng)相對(duì)穩(wěn)健。

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（責(zé)任編輯：寧曉青）

Three dimensional Evaluation and Financial Effect of Enterprise's

Growth Status：Empirical Evidence Based on China

Listed Companies in Manufacturing Industry

ZHOU Lang bo，GUAN Jian

（School of Business， Central South University， Changsha， Hunan 410083， China）

Abstract：Based on the financial data of China listed companies in manufacturing industry from 2010 to 2012， this study analyzed the financial effect of the corporate growth， including the profitability and financial risks， through the evaluation of growth synchronicity， growth robustness and growth stability. It found that the growth synchronicity and growth robustness both significantly improved the corporate profitability and reduced the financial risk. Moreover， the deviations of real growth rate and sustainable growth rate were significantly negatively correlated with the corporate profitability， but positively correlated with the financial risks.

Key words：Corporate growth； Financial effect； Profitability； Financial risk