資產(chǎn)證券化在我國的發(fā)展、現(xiàn)狀及前瞻

武昊+陳胤江

摘要：2014年是我國資產(chǎn)證券化業(yè)務擴張“元年”，本文在這一特定歷史背景下歸納了資產(chǎn)證券化的基本概念和特征，總結了我國資產(chǎn)證券化業(yè)務的發(fā)展歷程，分析了當前我國資產(chǎn)證券化市場的現(xiàn)狀，并結合市場中最新的相關政策指引和重大事件對我國資產(chǎn)證券化未來的發(fā)展情況做出了前瞻性判斷。

關鍵詞：資產(chǎn)證券化 發(fā)展現(xiàn)狀 市場前瞻

一、引言

資產(chǎn)證券化最早創(chuàng)設于20世紀70年代的美國，短短40年時間里便成為金融市場中主流的直接融資工具。究其核心技術，莫過于“真實出售”和內部的信用增級，通過將流動性欠佳但能產(chǎn)生穩(wěn)定現(xiàn)金流的基礎資產(chǎn)分離為無風險和高風險高收益的兩類現(xiàn)金流，兩者分別滿足了低、高兩類風險偏好的投資者，優(yōu)化了資產(chǎn)端和資金端的對接效率。

雖然我國債券市場發(fā)展的時間不長，但是，資產(chǎn)證券化卻是債券市場發(fā)展中不可或缺的重要環(huán)節(jié)，一方面，在當前國內經(jīng)濟促轉型、調結構的大背景下，市場中各參與主體仍有較大的融資需求，如何滿足融資需要又分散風險，需要廣泛的利用金融創(chuàng)新，發(fā)揮各種金融工具的優(yōu)勢。另一方面，資產(chǎn)證券化憑借其標準化、透明化、專業(yè)化、公平化的基本特征，可以有效的發(fā)揮金融市場的風險識別功能，實現(xiàn)“陽光化”信貸出表，優(yōu)化金融資源配置。因此，資產(chǎn)證券化將是我國金融創(chuàng)新的重要方向之一，對推動實體經(jīng)濟發(fā)展，維護金融體系穩(wěn)定將起到關鍵作用。

二、國內資產(chǎn)證券化發(fā)展歷程

我國的資產(chǎn)證券化發(fā)展起步較晚，從整個市場規(guī)模來看，從誕生到現(xiàn)在主要經(jīng)歷了以下幾個階段：第一，從1996—2004年處于萌芽階段，發(fā)行規(guī)模較小，大多采取了離岸證券化的形式，基本上不涉及境內機構。第二，從2005—2008年處于試點發(fā)展階段，資產(chǎn)證券化發(fā)行數(shù)量和規(guī)模較快速增長，市場機構和監(jiān)管部門對資產(chǎn)證券化都進行了廣泛研究和討論，人民銀行、銀監(jiān)會等十部委分別在2005年3月、2007年9月組成信貸資產(chǎn)證券化試點工作協(xié)調小組；第三，從2009—2011年處于停滯階段，受美國金融危機影響，出于宏觀審慎和控制風險的考慮，中國監(jiān)管當局停止了對資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的審批發(fā)行。第四，從2012年至今處于支持發(fā)展階段，隨著監(jiān)管當局的政策放松，陸續(xù)的利好政策公布，中國資產(chǎn)證券化重整旗鼓，被視為盤活存量資產(chǎn)、加速資金周轉以及調整中國經(jīng)濟結構的重要金融創(chuàng)新工具。

三、國內資產(chǎn)證券化發(fā)展現(xiàn)狀

（一）市場概況

在我國市場中資產(chǎn)證券化產(chǎn)品主要有三種類型，分別為銀監(jiān)會主管的信貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品、證監(jiān)會主管的企業(yè)資產(chǎn)證券化產(chǎn)品和交易商協(xié)會主管的資產(chǎn)支持票據(jù)，由于監(jiān)管機構的不同，這三類產(chǎn)品在市場中也被簡稱為銀監(jiān)會主管ABS、證監(jiān)會主管ABS和ABN。在三種產(chǎn)品中，資產(chǎn)支持票據(jù)由于并未設立特殊目的載體，因此不屬于嚴格意義上的資產(chǎn)證券化，從產(chǎn)品歸類上，更接近于特定資產(chǎn)受益權增信的中期票據(jù)。

2014年以來，我國資產(chǎn)證券化產(chǎn)品發(fā)行數(shù)量和規(guī)模巨幅增加。2014年內截至2014年8月14日，我國市場中共計發(fā)行包括信貸資產(chǎn)證券化、證券公司專項資產(chǎn)管理計劃和資產(chǎn)支持票據(jù)在內的資產(chǎn)證券化產(chǎn)品總額為1544億元，僅2014年近8個月的發(fā)行額便已超過了歷史自2005年以來的發(fā)行總額。其中，如表1所示，最早發(fā)展的信貸資產(chǎn)證券化債券規(guī)模最大，總計發(fā)行2192.95億元，占比81.94%；證券公司專項資產(chǎn)證券化債券累計發(fā)行規(guī)模達356.17億元，占比13.24%；資產(chǎn)支持票據(jù)的規(guī)模僅為142億元，市場占比僅為5.28%。

1、信貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品

信貸資產(chǎn)證券化是指將金融機構為借款人發(fā)放的貸款作為基礎資產(chǎn)而進行的證券化，由中國人民銀行和銀監(jiān)會負責審批和監(jiān)管，發(fā)起人主要包括商業(yè)銀行、金融公司、資產(chǎn)管理公司和汽車貸款公司。我國信貸資產(chǎn)證券化試點于2005年開啟，在2008年因全球金融危機影響，我國資產(chǎn)證券化業(yè)務受到監(jiān)管部門的全面叫停，信貸資產(chǎn)證券化業(yè)務也陷入了停滯階段。直到2012年9月7日，國家開發(fā)銀行通過簿記建檔、集中配售發(fā)行了101.66億元的“2012年第一期開元信貸資產(chǎn)支持債券”，標志著我國信貸資產(chǎn)證券化業(yè)務的正式重啟。經(jīng)過多年發(fā)展，信貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的發(fā)行規(guī)模日益擴大，基礎資產(chǎn)的范圍領域也不斷拓寬，目前已經(jīng)涵蓋了包括個人住房抵押貸款、個人信用卡貸款、個人汽車抵押貸款、中小企業(yè)貸款、一般企業(yè)貸款和不良貸款等多類型、多層次的基礎信貸資產(chǎn)。

2、企業(yè)資產(chǎn)證券化產(chǎn)品

企業(yè)資產(chǎn)證券化產(chǎn)品是指證券公司通過其內部資產(chǎn)管理部門設立的專項資產(chǎn)管理計劃，以專項資產(chǎn)管理計劃作為一個特殊目的載體（SPV），然后由SPV主動向原始權益人購買可證券化的基礎資產(chǎn)，將該單項資產(chǎn)或多項資產(chǎn)匯成資產(chǎn)池，以資產(chǎn)池產(chǎn)生穩(wěn)定的現(xiàn)金流為支持，以計劃管理人的身份向投資者發(fā)行資產(chǎn)支持收益憑證，最后用資產(chǎn)池產(chǎn)生的現(xiàn)金流來償還所發(fā)行的有價證券。國內首單證券公司企業(yè)證券化業(yè)務開始于2005年8月中金公司推出“聯(lián)通收益計劃”專項計劃。2007到2010年暫停四年后，2011年8月，遠東租賃2期專項資金管理計劃發(fā)行，標志著證券公司企業(yè)資產(chǎn)證券化業(yè)務的重啟。截止目前，市場上共發(fā)行了的券商專項資產(chǎn)管理計劃發(fā)行規(guī)?？傤~為356.17億元，是市場中的第二大主體。

3、資產(chǎn)支持票據(jù)

資產(chǎn)支持票據(jù)是由銀行間市場交易商協(xié)會負責審批和監(jiān)管，非金融機構以基礎資產(chǎn)所產(chǎn)生的現(xiàn)金流為還款支持，在銀行間市場發(fā)行的一種債務融資工具，簡稱ABN。ABN的基礎資產(chǎn)與證券公司企業(yè)貸款資產(chǎn)證券化相似，同時兩者又均與信貸資產(chǎn)證券化的基礎資產(chǎn)存在較大差異。嚴格意義上講，資產(chǎn)支持票據(jù)并不屬于標準資產(chǎn)證券化產(chǎn)品，資產(chǎn)支持票據(jù)的基礎資產(chǎn)沒有與發(fā)行人完全隔離，即業(yè)內所謂的“真實出售”，在基礎資產(chǎn)現(xiàn)金流不足的情況下，融資方應以自身的經(jīng)營的收入作為還款來源，資產(chǎn)池和企業(yè)本身并沒有實現(xiàn)真正意義的隔離。資產(chǎn)支持票據(jù)在我國發(fā)展起步較晚，第一批非金融企業(yè)資產(chǎn)支持票據(jù)于2012年8月7日在我國注冊通過，這標志著我國資產(chǎn)支持票據(jù)業(yè)務的正式開閘。截止目前，ABN在市場共計發(fā)行142.01億元。從規(guī)模上來看，資產(chǎn)支持票據(jù)在我國資產(chǎn)證券化產(chǎn)品中占比最小，產(chǎn)品本身尚未引起市場參與者的廣泛熱情。

（二）法律制度

一直以來我國債券市場的監(jiān)管存在“三龍治水”的格局，銀監(jiān)會、證監(jiān)會和人民銀行三家機構負責市場的主要監(jiān)管工作，產(chǎn)品的主要法律發(fā)揮也分別由三家管理機構制定。根據(jù)我國資產(chǎn)證券化的三種監(jiān)管情況分析，信貸資產(chǎn)證券化在國內發(fā)展最早，其法律制度框架最為成熟，中國人民銀行、銀監(jiān)會等監(jiān)管部門制定頒布了多項部門規(guī)章，為我國信貸資產(chǎn)證券化發(fā)展提供了穩(wěn)定的制度保障。證券公司企業(yè)資產(chǎn)證券化產(chǎn)品長期以來一直由證監(jiān)會主管，如表2所示，2013年3月，證監(jiān)會發(fā)布《證券公司資產(chǎn)證券化業(yè)務管理規(guī)定》，標志著證券公司資產(chǎn)證券化業(yè)務由試點業(yè)務開始轉為常規(guī)業(yè)務。資產(chǎn)支持票據(jù)（ABN）正式誕生于2012年8月，銀行間交易商協(xié)會發(fā)布的《銀行間債券市場非金融企業(yè)資產(chǎn)支持票據(jù)指引》是其綱領性的指導文件?？傮w來說，目前國內市場形成了商業(yè)銀行、證券公司和信托為核心，企業(yè)資產(chǎn)支持證券、信貸資產(chǎn)支持證券和資產(chǎn)支持票據(jù)為基礎的綜合制度體系。

2008年全球金融危機爆發(fā)，以合成型CDO為首的衍生資產(chǎn)證券化產(chǎn)品在危機過程中起到了推波助瀾的作用，傳統(tǒng)金融監(jiān)管不能有效應對資產(chǎn)證券化風險。國內監(jiān)管部門廣泛吸取了金融危機的教訓，總結了美歐市場的相關經(jīng)驗，對我國相關法律制度進行了更深入的完善，首先，改善了證券化信用評級機制，引進強制雙評級機制并鼓勵投資人采用付費模式，深入研究產(chǎn)品的市值風險；第二，提高相關信息的披露程度，將標準、公開、透明，作為資產(chǎn)證券化的重要發(fā)展方向；第三，審慎選擇入池資產(chǎn)，采取中央統(tǒng)籌、逐步開放的指導原則，有序的開放市場，保持監(jiān)管層的有效控制力；第四，對發(fā)起人探索實施一定比例的風險自留，利用資產(chǎn)證券化的風險分散特性，強制要求發(fā)起人持有最低的自留風險比例，約束發(fā)行人的利益函數(shù)，降低產(chǎn)品的市場推廣難度。

四、國內資產(chǎn)證券化發(fā)展前瞻

（一）擴容基礎資產(chǎn)范圍

基礎資產(chǎn)范圍擴容是資產(chǎn)證券化業(yè)務快速發(fā)展的保證。2012年5月銀監(jiān)會下發(fā)的《關于進一步擴大信貸資產(chǎn)證券化試點有關事項的通知》鼓勵選擇符合條件的國家重大基礎設施項目貸款、涉農貸款、中小企業(yè)貸款、經(jīng)清理合規(guī)的地方政府融資平臺公司貸款、節(jié)能減排貸款、戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)貸款、文化創(chuàng)意產(chǎn)業(yè)貸款、保障性安居工程貸款、汽車貸款等多元化信貸資產(chǎn)作為基礎資產(chǎn)，有效的擴大了信貸資產(chǎn)證券化的基礎資產(chǎn)范圍。2013年3月，上海證券交易所出臺《證券公司資產(chǎn)證券化業(yè)務管理規(guī)定》第八條規(guī)定：“基礎資產(chǎn)可以是企業(yè)應收款、信貸資產(chǎn)、信托受益權、基礎設施收益權等財產(chǎn)權利，商業(yè)物業(yè)等不動產(chǎn)財產(chǎn)，以及中國證監(jiān)會認可的其他財產(chǎn)或財產(chǎn)權利”，信貸資產(chǎn)首次出現(xiàn)在企業(yè)資產(chǎn)證券化業(yè)務的基礎資產(chǎn)的范圍內。隨著已有品種的不斷推出，監(jiān)管層必然循序漸進的開放基礎資產(chǎn)，擴大資產(chǎn)端的供給力度。

（二）統(tǒng)一整合交易體系

整合交易平臺對于資產(chǎn)業(yè)務的快速發(fā)展具有極其重要的意義。目前我國資產(chǎn)證券化業(yè)務體系分為三大類別，對應監(jiān)管分別隸屬于三個獨立的體系。尋找一個合適的方案將現(xiàn)有的三種途徑統(tǒng)一到一個平臺，實現(xiàn)資產(chǎn)支持工具同時在銀行間市場和交易所市場同時交易，不但可以為產(chǎn)品提供更多的流動性，還可以提高操作的一致性和資本與資源的配置效率。2014年平安1號小微消費貸款專項計劃同時在兩大市場上市，標志著統(tǒng)一的交易體系有望在不遠的未來成為可能，交易體系統(tǒng)一整合有望進一步發(fā)展。

（三）加強非標業(yè)務監(jiān)管

資產(chǎn)證券化的良性發(fā)展離不開對非標業(yè)務的治理。自2010年以來，商業(yè)銀行理財資金直接或通過非銀行金融機構、資產(chǎn)交易平臺等間接投資于“非標準化債權資產(chǎn)”業(yè)務增長迅速。商業(yè)銀行在非標業(yè)務開展中存在規(guī)避貸款管理、未及時隔離投資風險等諸多問題。如表3所示，為了治理我國的非標業(yè)務，一行三會相繼聯(lián)手，2013年3月，銀監(jiān)會發(fā)布《中國銀監(jiān)會關于規(guī)范商業(yè)銀行理財業(yè)務投資運作有關問題的通知》，明確限制理財資金非標資產(chǎn)持比范圍，約束非標業(yè)務發(fā)展；2014年5月16日，央行及銀監(jiān)局、證監(jiān)局、保監(jiān)局聯(lián)合外匯局近日印發(fā)了《關于規(guī)范金融機構同業(yè)業(yè)務的通知》，通過約束買入返售業(yè)務、限制同業(yè)存款業(yè)務，重創(chuàng)影子銀行。無論是基于非標業(yè)務本身的高風險性，還是利率市場化的客觀要求，監(jiān)管層對于非標業(yè)務的治理都將更為嚴格，為資產(chǎn)證券化業(yè)務的快速開展提供強大的反向擠壓效應。

五、總結

近年來，資產(chǎn)證券化業(yè)務日益受到監(jiān)管層的重視，被視為是“優(yōu)化金融資源配置、用好增量、盤活存量”的重要手段，對促進經(jīng)濟結構調整、支持實體經(jīng)濟發(fā)展具有重要的作用。對資產(chǎn)證券化的市場參與者而言，資產(chǎn)證券化是一種全新的融資手段、一種高級的資產(chǎn)管理方式、一種風險管理的新型工具。2014年資產(chǎn)證券化業(yè)務在我國的爆炸式的增長并非偶然，與其背后的政策變化相伴而行，隨著基礎資產(chǎn)擴容、交易平臺統(tǒng)一整合、次級層最低持有比例放開、試點業(yè)務常規(guī)化、評估審批時間縮短、雙評級制度確立等一系列改革的進一步深化，以及監(jiān)管機構對于非標業(yè)務監(jiān)管的力度不斷加強，市場各參與主體均已經(jīng)開始意識到市場趨勢的轉變，根據(jù)政策指引進行相應的戰(zhàn)略調整，資產(chǎn)證券化在中國市場中有望迎來全新的快速發(fā)展時期。

參考文獻：

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[5]IMF. Global Financial Sta-

bility Report：Navigating the Financial Challenges Ahead，2009

（武昊，1988年生，東北財經(jīng)大學金融學院碩士研究生。研究方向：固定收益證券。陳胤江，1989年生，東北財經(jīng)大學金融學院碩士研究生。研究方向：資產(chǎn)管理）

（二）法律制度

一直以來我國債券市場的監(jiān)管存在“三龍治水”的格局，銀監(jiān)會、證監(jiān)會和人民銀行三家機構負責市場的主要監(jiān)管工作，產(chǎn)品的主要法律發(fā)揮也分別由三家管理機構制定。根據(jù)我國資產(chǎn)證券化的三種監(jiān)管情況分析，信貸資產(chǎn)證券化在國內發(fā)展最早，其法律制度框架最為成熟，中國人民銀行、銀監(jiān)會等監(jiān)管部門制定頒布了多項部門規(guī)章，為我國信貸資產(chǎn)證券化發(fā)展提供了穩(wěn)定的制度保障。證券公司企業(yè)資產(chǎn)證券化產(chǎn)品長期以來一直由證監(jiān)會主管，如表2所示，2013年3月，證監(jiān)會發(fā)布《證券公司資產(chǎn)證券化業(yè)務管理規(guī)定》，標志著證券公司資產(chǎn)證券化業(yè)務由試點業(yè)務開始轉為常規(guī)業(yè)務。資產(chǎn)支持票據(jù)（ABN）正式誕生于2012年8月，銀行間交易商協(xié)會發(fā)布的《銀行間債券市場非金融企業(yè)資產(chǎn)支持票據(jù)指引》是其綱領性的指導文件?？傮w來說，目前國內市場形成了商業(yè)銀行、證券公司和信托為核心，企業(yè)資產(chǎn)支持證券、信貸資產(chǎn)支持證券和資產(chǎn)支持票據(jù)為基礎的綜合制度體系。

2008年全球金融危機爆發(fā)，以合成型CDO為首的衍生資產(chǎn)證券化產(chǎn)品在危機過程中起到了推波助瀾的作用，傳統(tǒng)金融監(jiān)管不能有效應對資產(chǎn)證券化風險。國內監(jiān)管部門廣泛吸取了金融危機的教訓，總結了美歐市場的相關經(jīng)驗，對我國相關法律制度進行了更深入的完善，首先，改善了證券化信用評級機制，引進強制雙評級機制并鼓勵投資人采用付費模式，深入研究產(chǎn)品的市值風險；第二，提高相關信息的披露程度，將標準、公開、透明，作為資產(chǎn)證券化的重要發(fā)展方向；第三，審慎選擇入池資產(chǎn)，采取中央統(tǒng)籌、逐步開放的指導原則，有序的開放市場，保持監(jiān)管層的有效控制力；第四，對發(fā)起人探索實施一定比例的風險自留，利用資產(chǎn)證券化的風險分散特性，強制要求發(fā)起人持有最低的自留風險比例，約束發(fā)行人的利益函數(shù)，降低產(chǎn)品的市場推廣難度。

四、國內資產(chǎn)證券化發(fā)展前瞻

（一）擴容基礎資產(chǎn)范圍

基礎資產(chǎn)范圍擴容是資產(chǎn)證券化業(yè)務快速發(fā)展的保證。2012年5月銀監(jiān)會下發(fā)的《關于進一步擴大信貸資產(chǎn)證券化試點有關事項的通知》鼓勵選擇符合條件的國家重大基礎設施項目貸款、涉農貸款、中小企業(yè)貸款、經(jīng)清理合規(guī)的地方政府融資平臺公司貸款、節(jié)能減排貸款、戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)貸款、文化創(chuàng)意產(chǎn)業(yè)貸款、保障性安居工程貸款、汽車貸款等多元化信貸資產(chǎn)作為基礎資產(chǎn)，有效的擴大了信貸資產(chǎn)證券化的基礎資產(chǎn)范圍。2013年3月，上海證券交易所出臺《證券公司資產(chǎn)證券化業(yè)務管理規(guī)定》第八條規(guī)定：“基礎資產(chǎn)可以是企業(yè)應收款、信貸資產(chǎn)、信托受益權、基礎設施收益權等財產(chǎn)權利，商業(yè)物業(yè)等不動產(chǎn)財產(chǎn)，以及中國證監(jiān)會認可的其他財產(chǎn)或財產(chǎn)權利”，信貸資產(chǎn)首次出現(xiàn)在企業(yè)資產(chǎn)證券化業(yè)務的基礎資產(chǎn)的范圍內。隨著已有品種的不斷推出，監(jiān)管層必然循序漸進的開放基礎資產(chǎn)，擴大資產(chǎn)端的供給力度。

（二）統(tǒng)一整合交易體系

整合交易平臺對于資產(chǎn)業(yè)務的快速發(fā)展具有極其重要的意義。目前我國資產(chǎn)證券化業(yè)務體系分為三大類別，對應監(jiān)管分別隸屬于三個獨立的體系。尋找一個合適的方案將現(xiàn)有的三種途徑統(tǒng)一到一個平臺，實現(xiàn)資產(chǎn)支持工具同時在銀行間市場和交易所市場同時交易，不但可以為產(chǎn)品提供更多的流動性，還可以提高操作的一致性和資本與資源的配置效率。2014年平安1號小微消費貸款專項計劃同時在兩大市場上市，標志著統(tǒng)一的交易體系有望在不遠的未來成為可能，交易體系統(tǒng)一整合有望進一步發(fā)展。

（三）加強非標業(yè)務監(jiān)管

資產(chǎn)證券化的良性發(fā)展離不開對非標業(yè)務的治理。自2010年以來，商業(yè)銀行理財資金直接或通過非銀行金融機構、資產(chǎn)交易平臺等間接投資于“非標準化債權資產(chǎn)”業(yè)務增長迅速。商業(yè)銀行在非標業(yè)務開展中存在規(guī)避貸款管理、未及時隔離投資風險等諸多問題。如表3所示，為了治理我國的非標業(yè)務，一行三會相繼聯(lián)手，2013年3月，銀監(jiān)會發(fā)布《中國銀監(jiān)會關于規(guī)范商業(yè)銀行理財業(yè)務投資運作有關問題的通知》，明確限制理財資金非標資產(chǎn)持比范圍，約束非標業(yè)務發(fā)展；2014年5月16日，央行及銀監(jiān)局、證監(jiān)局、保監(jiān)局聯(lián)合外匯局近日印發(fā)了《關于規(guī)范金融機構同業(yè)業(yè)務的通知》，通過約束買入返售業(yè)務、限制同業(yè)存款業(yè)務，重創(chuàng)影子銀行。無論是基于非標業(yè)務本身的高風險性，還是利率市場化的客觀要求，監(jiān)管層對于非標業(yè)務的治理都將更為嚴格，為資產(chǎn)證券化業(yè)務的快速開展提供強大的反向擠壓效應。

五、總結

近年來，資產(chǎn)證券化業(yè)務日益受到監(jiān)管層的重視，被視為是“優(yōu)化金融資源配置、用好增量、盤活存量”的重要手段，對促進經(jīng)濟結構調整、支持實體經(jīng)濟發(fā)展具有重要的作用。對資產(chǎn)證券化的市場參與者而言，資產(chǎn)證券化是一種全新的融資手段、一種高級的資產(chǎn)管理方式、一種風險管理的新型工具。2014年資產(chǎn)證券化業(yè)務在我國的爆炸式的增長并非偶然，與其背后的政策變化相伴而行，隨著基礎資產(chǎn)擴容、交易平臺統(tǒng)一整合、次級層最低持有比例放開、試點業(yè)務常規(guī)化、評估審批時間縮短、雙評級制度確立等一系列改革的進一步深化，以及監(jiān)管機構對于非標業(yè)務監(jiān)管的力度不斷加強，市場各參與主體均已經(jīng)開始意識到市場趨勢的轉變，根據(jù)政策指引進行相應的戰(zhàn)略調整，資產(chǎn)證券化在中國市場中有望迎來全新的快速發(fā)展時期。

參考文獻：

[1]洪艷蓉.重啟資產(chǎn)證券化與我國的發(fā)展路徑[J]. 證券市場導報，2011（9）

[2]韓淞.我國商業(yè)銀行資產(chǎn)證券化業(yè)務研究[D].復旦大學，2006

[3]劉元根.中國資產(chǎn)證券化現(xiàn)狀及發(fā)展探討[J].經(jīng)濟研究導刊，2013（5）

[4]朱雯杰.中國資產(chǎn)證券化市場發(fā)展概述[N].中債資信，2014

[5]IMF. Global Financial Sta-

bility Report：Navigating the Financial Challenges Ahead，2009

（武昊，1988年生，東北財經(jīng)大學金融學院碩士研究生。研究方向：固定收益證券。陳胤江，1989年生，東北財經(jīng)大學金融學院碩士研究生。研究方向：資產(chǎn)管理）

（二）法律制度

一直以來我國債券市場的監(jiān)管存在“三龍治水”的格局，銀監(jiān)會、證監(jiān)會和人民銀行三家機構負責市場的主要監(jiān)管工作，產(chǎn)品的主要法律發(fā)揮也分別由三家管理機構制定。根據(jù)我國資產(chǎn)證券化的三種監(jiān)管情況分析，信貸資產(chǎn)證券化在國內發(fā)展最早，其法律制度框架最為成熟，中國人民銀行、銀監(jiān)會等監(jiān)管部門制定頒布了多項部門規(guī)章，為我國信貸資產(chǎn)證券化發(fā)展提供了穩(wěn)定的制度保障。證券公司企業(yè)資產(chǎn)證券化產(chǎn)品長期以來一直由證監(jiān)會主管，如表2所示，2013年3月，證監(jiān)會發(fā)布《證券公司資產(chǎn)證券化業(yè)務管理規(guī)定》，標志著證券公司資產(chǎn)證券化業(yè)務由試點業(yè)務開始轉為常規(guī)業(yè)務。資產(chǎn)支持票據(jù)（ABN）正式誕生于2012年8月，銀行間交易商協(xié)會發(fā)布的《銀行間債券市場非金融企業(yè)資產(chǎn)支持票據(jù)指引》是其綱領性的指導文件?？傮w來說，目前國內市場形成了商業(yè)銀行、證券公司和信托為核心，企業(yè)資產(chǎn)支持證券、信貸資產(chǎn)支持證券和資產(chǎn)支持票據(jù)為基礎的綜合制度體系。

2008年全球金融危機爆發(fā)，以合成型CDO為首的衍生資產(chǎn)證券化產(chǎn)品在危機過程中起到了推波助瀾的作用，傳統(tǒng)金融監(jiān)管不能有效應對資產(chǎn)證券化風險。國內監(jiān)管部門廣泛吸取了金融危機的教訓，總結了美歐市場的相關經(jīng)驗，對我國相關法律制度進行了更深入的完善，首先，改善了證券化信用評級機制，引進強制雙評級機制并鼓勵投資人采用付費模式，深入研究產(chǎn)品的市值風險；第二，提高相關信息的披露程度，將標準、公開、透明，作為資產(chǎn)證券化的重要發(fā)展方向；第三，審慎選擇入池資產(chǎn)，采取中央統(tǒng)籌、逐步開放的指導原則，有序的開放市場，保持監(jiān)管層的有效控制力；第四，對發(fā)起人探索實施一定比例的風險自留，利用資產(chǎn)證券化的風險分散特性，強制要求發(fā)起人持有最低的自留風險比例，約束發(fā)行人的利益函數(shù)，降低產(chǎn)品的市場推廣難度。

四、國內資產(chǎn)證券化發(fā)展前瞻

（一）擴容基礎資產(chǎn)范圍

基礎資產(chǎn)范圍擴容是資產(chǎn)證券化業(yè)務快速發(fā)展的保證。2012年5月銀監(jiān)會下發(fā)的《關于進一步擴大信貸資產(chǎn)證券化試點有關事項的通知》鼓勵選擇符合條件的國家重大基礎設施項目貸款、涉農貸款、中小企業(yè)貸款、經(jīng)清理合規(guī)的地方政府融資平臺公司貸款、節(jié)能減排貸款、戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)貸款、文化創(chuàng)意產(chǎn)業(yè)貸款、保障性安居工程貸款、汽車貸款等多元化信貸資產(chǎn)作為基礎資產(chǎn)，有效的擴大了信貸資產(chǎn)證券化的基礎資產(chǎn)范圍。2013年3月，上海證券交易所出臺《證券公司資產(chǎn)證券化業(yè)務管理規(guī)定》第八條規(guī)定：“基礎資產(chǎn)可以是企業(yè)應收款、信貸資產(chǎn)、信托受益權、基礎設施收益權等財產(chǎn)權利，商業(yè)物業(yè)等不動產(chǎn)財產(chǎn)，以及中國證監(jiān)會認可的其他財產(chǎn)或財產(chǎn)權利”，信貸資產(chǎn)首次出現(xiàn)在企業(yè)資產(chǎn)證券化業(yè)務的基礎資產(chǎn)的范圍內。隨著已有品種的不斷推出，監(jiān)管層必然循序漸進的開放基礎資產(chǎn)，擴大資產(chǎn)端的供給力度。

（二）統(tǒng)一整合交易體系

整合交易平臺對于資產(chǎn)業(yè)務的快速發(fā)展具有極其重要的意義。目前我國資產(chǎn)證券化業(yè)務體系分為三大類別，對應監(jiān)管分別隸屬于三個獨立的體系。尋找一個合適的方案將現(xiàn)有的三種途徑統(tǒng)一到一個平臺，實現(xiàn)資產(chǎn)支持工具同時在銀行間市場和交易所市場同時交易，不但可以為產(chǎn)品提供更多的流動性，還可以提高操作的一致性和資本與資源的配置效率。2014年平安1號小微消費貸款專項計劃同時在兩大市場上市，標志著統(tǒng)一的交易體系有望在不遠的未來成為可能，交易體系統(tǒng)一整合有望進一步發(fā)展。

（三）加強非標業(yè)務監(jiān)管

資產(chǎn)證券化的良性發(fā)展離不開對非標業(yè)務的治理。自2010年以來，商業(yè)銀行理財資金直接或通過非銀行金融機構、資產(chǎn)交易平臺等間接投資于“非標準化債權資產(chǎn)”業(yè)務增長迅速。商業(yè)銀行在非標業(yè)務開展中存在規(guī)避貸款管理、未及時隔離投資風險等諸多問題。如表3所示，為了治理我國的非標業(yè)務，一行三會相繼聯(lián)手，2013年3月，銀監(jiān)會發(fā)布《中國銀監(jiān)會關于規(guī)范商業(yè)銀行理財業(yè)務投資運作有關問題的通知》，明確限制理財資金非標資產(chǎn)持比范圍，約束非標業(yè)務發(fā)展；2014年5月16日，央行及銀監(jiān)局、證監(jiān)局、保監(jiān)局聯(lián)合外匯局近日印發(fā)了《關于規(guī)范金融機構同業(yè)業(yè)務的通知》，通過約束買入返售業(yè)務、限制同業(yè)存款業(yè)務，重創(chuàng)影子銀行。無論是基于非標業(yè)務本身的高風險性，還是利率市場化的客觀要求，監(jiān)管層對于非標業(yè)務的治理都將更為嚴格，為資產(chǎn)證券化業(yè)務的快速開展提供強大的反向擠壓效應。

五、總結

近年來，資產(chǎn)證券化業(yè)務日益受到監(jiān)管層的重視，被視為是“優(yōu)化金融資源配置、用好增量、盤活存量”的重要手段，對促進經(jīng)濟結構調整、支持實體經(jīng)濟發(fā)展具有重要的作用。對資產(chǎn)證券化的市場參與者而言，資產(chǎn)證券化是一種全新的融資手段、一種高級的資產(chǎn)管理方式、一種風險管理的新型工具。2014年資產(chǎn)證券化業(yè)務在我國的爆炸式的增長并非偶然，與其背后的政策變化相伴而行，隨著基礎資產(chǎn)擴容、交易平臺統(tǒng)一整合、次級層最低持有比例放開、試點業(yè)務常規(guī)化、評估審批時間縮短、雙評級制度確立等一系列改革的進一步深化，以及監(jiān)管機構對于非標業(yè)務監(jiān)管的力度不斷加強，市場各參與主體均已經(jīng)開始意識到市場趨勢的轉變，根據(jù)政策指引進行相應的戰(zhàn)略調整，資產(chǎn)證券化在中國市場中有望迎來全新的快速發(fā)展時期。

參考文獻：

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（武昊，1988年生，東北財經(jīng)大學金融學院碩士研究生。研究方向：固定收益證券。陳胤江，1989年生，東北財經(jīng)大學金融學院碩士研究生。研究方向：資產(chǎn)管理）