內(nèi)控質(zhì)量與上市公司資本成本關(guān)系的實(shí)證研究*

何亞偉+徐虹+林鐘高

【摘要】 文章利用我國(guó)滬深A(yù)股2009—2011年的上市公司數(shù)據(jù)，檢驗(yàn)了內(nèi)部控制質(zhì)量與上市公司債務(wù)融資成本、權(quán)益資本成本以及總資本成本的關(guān)系。研究發(fā)現(xiàn)：內(nèi)部控制質(zhì)量的提高對(duì)于降低上市公司債務(wù)融資成本與總資本成本均有顯著作用，但是對(duì)權(quán)益資本成本的影響并不顯著。進(jìn)一步研究發(fā)現(xiàn)，相對(duì)于民營(yíng)企業(yè)，國(guó)有企業(yè)內(nèi)部控制質(zhì)量的提高對(duì)于降低資本成本的作用更加顯著。

【關(guān)鍵詞】 內(nèi)部控制質(zhì)量； 產(chǎn)權(quán)； 債務(wù)融資成本； 權(quán)益資本成本； 總資本成本

中圖分類(lèi)號(hào)：F272.5文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A文章編號(hào)：1004-5937（2014）21-0040-07

一、引言

資本成本是企業(yè)融資效率的體現(xiàn)，過(guò)高的融資成本將導(dǎo)致資金的需求者望而卻步，進(jìn)而導(dǎo)致市場(chǎng)資源難以合理配置，資金使用效率下降。而從公司層面看，資本成本的高低還是影響公司管理層決定是否融資、如何融資的一個(gè)重要因素，并且資本成本的高低還將進(jìn)一步影響管理層的投資決策。因此，資本成本是公司與監(jiān)管機(jī)構(gòu)共同關(guān)注的重要問(wèn)題。

內(nèi)部控制是企業(yè)在經(jīng)濟(jì)活動(dòng)過(guò)程中建立的一種以相互制約為主要手段的業(yè)務(wù)組織形式和企業(yè)內(nèi)部職責(zé)分工制度，內(nèi)部控制目的在于為財(cái)務(wù)報(bào)告可靠性提供合理保證、改善經(jīng)營(yíng)管理、提高經(jīng)營(yíng)效率、增加股東財(cái)富、提升企業(yè)價(jià)值?？疾靽?guó)內(nèi)外相關(guān)文獻(xiàn)不難發(fā)現(xiàn)，圍繞內(nèi)部控制的研究主要聚焦于審計(jì)和管理兩個(gè)視角，審計(jì)視角的內(nèi)部控制突出其在財(cái)務(wù)報(bào)告可靠性方面的功能作用，管理視角的內(nèi)部控制突出其通過(guò)有效的獲取和利用資源實(shí)現(xiàn)價(jià)值創(chuàng)造的目標(biāo)（李心合，2007）。隨著內(nèi)部控制的廣泛推行，尤其是2002年美國(guó)SOX法案的頒布實(shí)施，2008年《企業(yè)內(nèi)部控制基本規(guī)范》與2010年《內(nèi)部控制應(yīng)用指引》、《內(nèi)部控制評(píng)價(jià)指引》以及《內(nèi)部控制審計(jì)指引》的出臺(tái)，人們將目光轉(zhuǎn)向了內(nèi)部控制效率的深入研究，包括內(nèi)部控制信息揭示及其市場(chǎng)反應(yīng)（Wills et al.，2000；陳共榮和劉燕，2007；馮建和蔡叢光，2008；黃壽昌、李蕓達(dá)和陳圣飛，2010）、內(nèi)控缺陷披露及其影響因素（Ashbaugh et al.，2007；Ogneva et al.，2007；Hammersley et al.，2008；Beneish et al.，2008；翟旭、李明和楊丹，2009；劉亞莉、馬曉燕和胡志穎，2011）、內(nèi)控審計(jì)鑒證及其經(jīng)濟(jì)影響（林斌、饒靜，2009）、內(nèi)部控制對(duì)銀行信貸決策、股權(quán)融資的影響途徑及機(jī)理（李超和田高良，2009；孫文娟，2011）等。本文所關(guān)注的問(wèn)題是：作為一種重要的制度資源，內(nèi)部控制質(zhì)量的提高是否有助于維護(hù)公司資產(chǎn)安全、降低經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)、提高經(jīng)營(yíng)效率、改善財(cái)務(wù)報(bào)告質(zhì)量，進(jìn)而向企業(yè)外部傳遞信號(hào)，緩解信息不對(duì)稱(chēng)，降低融資成本，促進(jìn)資源的優(yōu)化配置。

二、理論分析與研究假設(shè)

企業(yè)是契約的集合體，會(huì)計(jì)信息是企業(yè)契約執(zhí)行的重要依據(jù)（Holthausen & Watts，2001）。內(nèi)部控制作為一種制度資源，其實(shí)質(zhì)表現(xiàn)為減低企業(yè)內(nèi)部的交易成本，補(bǔ)充企業(yè)契約的不完備，其最終目標(biāo)是為了將風(fēng)險(xiǎn)降低至合理的范圍，改善財(cái)務(wù)報(bào)告質(zhì)量，提高企業(yè)的經(jīng)營(yíng)效率。因此，內(nèi)部控制在彌補(bǔ)契約不完備，實(shí)現(xiàn)企業(yè)內(nèi)部均衡和有效運(yùn)作方面發(fā)揮著重要的作用。實(shí)證研究表明（楊德明等，2009；張龍平等，2010；Li等，2011），有效的內(nèi)部控制通過(guò)兩種途徑影響公司的資本成本。其一，內(nèi)部控制通過(guò)改進(jìn)財(cái)務(wù)報(bào)告質(zhì)量，降低投資者面臨的信息風(fēng)險(xiǎn)，進(jìn)而降低公司資本成本；其二，高質(zhì)量的內(nèi)部控制能夠規(guī)范公司管理層的決策，減少管理層的機(jī)會(huì)主義行為，降低企業(yè)的商業(yè)風(fēng)險(xiǎn)，進(jìn)而降低公司資本成本。

首先，從內(nèi)部控制減少信息不對(duì)稱(chēng)、降低信息風(fēng)險(xiǎn)、提高財(cái)務(wù)報(bào)告質(zhì)量的角度看。區(qū)別于法律制度、契約等正式的契約形式，財(cái)務(wù)報(bào)告信息通過(guò)公開(kāi)渠道能消除逆向選擇和道德風(fēng)險(xiǎn)（Ball et al.，2008）。高質(zhì)量的會(huì)計(jì)信息減少了企業(yè)契約簽訂前和執(zhí)行中的信息不對(duì)稱(chēng)。Hribar et al.（2003）考察了報(bào)表重述對(duì)企業(yè)權(quán)益資本成本的影響，研究發(fā)現(xiàn)報(bào)表重述導(dǎo)致了預(yù)期未來(lái)盈余的降低和企業(yè)權(quán)益資本成本的上升。Graham et al.（2008）考察了財(cái)務(wù)報(bào)告重述對(duì)債務(wù)契約的影響。研究發(fā)現(xiàn)，發(fā)生財(cái)務(wù)報(bào)告重述后的貸款利率明顯提高、債務(wù)期限更短、限制性條款更多。即：會(huì)計(jì)信息質(zhì)量是銀行貸款定價(jià)的重要依據(jù)，為了降低風(fēng)險(xiǎn)，銀行不僅采取了更加嚴(yán)格的債務(wù)契約條件，而且直接提高貸款利率，增加了借款人的債務(wù)融資成本。Lambert et al.（2007）提出了“內(nèi)部控制——財(cái)務(wù)報(bào)告質(zhì)量——權(quán)益資本成本”的作用路徑，認(rèn)為高質(zhì)量的內(nèi)部控制能夠改善財(cái)務(wù)報(bào)告質(zhì)量，而高質(zhì)量的財(cái)務(wù)報(bào)告又會(huì)影響投資者對(duì)公司未來(lái)現(xiàn)金流的估計(jì)，從而降低權(quán)益資本成本。

然而，高質(zhì)量的會(huì)計(jì)信息的建立基礎(chǔ)是健全的內(nèi)部控制制度，高質(zhì)量的財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)信息背后最重要、最基本的決定因素是完善的內(nèi)部控制制度。COSO報(bào)告明確指出，內(nèi)部控制的首要目標(biāo)是保證財(cái)務(wù)報(bào)告可靠性。內(nèi)部控制制度的建設(shè)與執(zhí)行及其目標(biāo)的實(shí)現(xiàn)程度必然影響會(huì)計(jì)信息質(zhì)量。李明輝（2001）認(rèn)為，上市公司提供內(nèi)部控制報(bào)告對(duì)于增進(jìn)企業(yè)內(nèi)部控制、減少財(cái)務(wù)報(bào)告舞弊現(xiàn)象等方面有著積極的作用；陳關(guān)亭等（2003）認(rèn)為，內(nèi)部控制的完善與否和執(zhí)行情況，直接影響著上市公司的財(cái)務(wù)報(bào)告質(zhì)量；方春生等（2008）發(fā)現(xiàn)，實(shí)施內(nèi)控制度后財(cái)務(wù)報(bào)告的可靠性有了顯著提高。財(cái)務(wù)信息真實(shí)性和準(zhǔn)確性的提高，降低了信息風(fēng)險(xiǎn)，所以有效的內(nèi)部控制可以降低資本成本。

其次，從內(nèi)部控制減輕代理成本、保護(hù)投資者利益的視角看。內(nèi)部控制可以影響公司管理層或大股東的實(shí)際決策，減少他們的機(jī)會(huì)主義行為，提高企業(yè)的價(jià)值，進(jìn)而提高投資者預(yù)期的現(xiàn)金流，降低代理風(fēng)險(xiǎn)。Garmaise and Liu（2004）的理論研究表明，系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)beta至少部分地捕捉了代理風(fēng)險(xiǎn)，所以有效的內(nèi)部控制體系通過(guò)遏制管理層機(jī)會(huì)主義行為來(lái)降低公司面臨的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)，間接地導(dǎo)致資本成本的降低（Botoson and Plumlee，2002）。

此外，內(nèi)部控制質(zhì)量的提高，有利于公司內(nèi)部各利益相關(guān)者的權(quán)力制衡，改善公司內(nèi)外部的信息溝通與信息質(zhì)量，從而抑制內(nèi)部人的機(jī)會(huì)主義行為，保護(hù)中小投資者的利益。上市公司內(nèi)部人（包括大股東與管理層）利用控制權(quán)攫取私人利益的機(jī)會(huì)主義行為，如大股東的隧道挖掘（通過(guò)資金占用、資產(chǎn)重組、關(guān)聯(lián)交易等方式侵占上市公司資源）、非效率投資、管理層的過(guò)度在職消費(fèi)等，不僅增加了公司的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)、減損公司價(jià)值，還會(huì)增加融資成本。Fan et al.（2007）以東亞八國(guó)或經(jīng)濟(jì)體的家族企業(yè)為例，發(fā)現(xiàn)那些根植于家族企業(yè)股權(quán)結(jié)構(gòu)的公司治理問(wèn)題引發(fā)了審計(jì)師更多的關(guān)注，如收取了更高的審計(jì)費(fèi)用以彌補(bǔ)審計(jì)師承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)等。有效的內(nèi)部控制制度意味著企業(yè)保護(hù)股東的正當(dāng)利益，對(duì)公司的財(cái)務(wù)報(bào)告、經(jīng)營(yíng)成果以及內(nèi)外審計(jì)狀況進(jìn)行有效監(jiān)督，并且提供公司各股東之間溝通的平臺(tái)，從而使股東之間、股東與管理層之間的信息不對(duì)稱(chēng)以及代理問(wèn)題所造成的損失降至最低。Ogneva et al.（2007）的研究發(fā)現(xiàn)，低質(zhì)量的內(nèi)部控制可能導(dǎo)致公司董事會(huì)對(duì)管理層缺乏合理的控制，管理層更傾向于投資高風(fēng)險(xiǎn)項(xiàng)目，增加了公司破產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)，從而提高了公司的權(quán)益資本成本。

最后，從內(nèi)部控制缺陷的視角看。以美國(guó)SOX法案披露內(nèi)部控制強(qiáng)制要求為契機(jī)的許多研究發(fā)現(xiàn)，內(nèi)部控制缺陷披露會(huì)引起股票價(jià)格的負(fù)向反應(yīng)，進(jìn)而提高公司的權(quán)益資本成本和債務(wù)資本成本。Ogneva et al.（2007）發(fā)現(xiàn)與未披露內(nèi)部控制缺陷的控制樣本公司相比，內(nèi)部控制缺陷公司有更高的權(quán)益資本成本，而在控制了公司特征和分析師預(yù)測(cè)偏誤后的回歸分析中，卻沒(méi)有發(fā)現(xiàn)內(nèi)部控制缺陷與權(quán)益資本成本間存在統(tǒng)計(jì)顯著的相關(guān)關(guān)系。Beneish et al.（2008）基于美國(guó)SOX法案規(guī)定，分析了302條款下330家上市公司在內(nèi)部控制自我評(píng)價(jià)報(bào)告中披露缺陷和404條款下383家上市公司在內(nèi)部控制鑒證報(bào)告中披露缺陷的市場(chǎng)反應(yīng)，研究發(fā)現(xiàn)市場(chǎng)對(duì)前者有顯著的負(fù)向反應(yīng)。Kim et al.（2011）以遵循SOX404條款披露內(nèi)部控制缺陷的借款公司作為研究樣本，比較了有無(wú)內(nèi)部控制缺陷公司間債務(wù)契約的不同特征。研究發(fā)現(xiàn)，在控制了其他已知的債務(wù)契約條款的影響因素后，內(nèi)部控制缺陷公司的貸款利差要比沒(méi)有內(nèi)部控制缺陷的公司高28個(gè)基點(diǎn)，內(nèi)部控制缺陷為企業(yè)層面且更為嚴(yán)重的公司要支付更高的貸款利率。此外，債權(quán)人強(qiáng)加給內(nèi)部控制有缺陷公司更嚴(yán)格的非價(jià)格條款。據(jù)此，提出研究假設(shè)1。

H1：限定其他條件，上市公司內(nèi)部控制質(zhì)量越高，公司資本成本（包括債務(wù)融資成本、權(quán)益資本成本、加權(quán)資本成本）越低。

Coase（1937、1960）等產(chǎn)權(quán)經(jīng)濟(jì)學(xué)者都強(qiáng)調(diào)產(chǎn)權(quán)與制度安排在決定企業(yè)經(jīng)濟(jì)行為中的交互作用。目前我國(guó)尚處于經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型階段，由于國(guó)有企業(yè)是國(guó)家的經(jīng)濟(jì)命脈，且國(guó)有上市公司占比較大，導(dǎo)致政府干預(yù)經(jīng)濟(jì)活動(dòng)現(xiàn)象普遍存在。徐浩萍、呂長(zhǎng)江（2007）認(rèn)為，政府對(duì)企業(yè)的干預(yù)至少產(chǎn)生兩個(gè)效應(yīng)：一是“可預(yù)期效應(yīng)”，即政府對(duì)企業(yè)的干預(yù)降低了企業(yè)經(jīng)營(yíng)行為和經(jīng)營(yíng)環(huán)境的可預(yù)期性，從而提高資本成本；另一個(gè)是“保護(hù)效應(yīng)”，即政府對(duì)企業(yè)的干預(yù)可能增加企業(yè)的保護(hù)，減少企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)，降低資本成本。這兩個(gè)效應(yīng)的強(qiáng)弱與企業(yè)所有權(quán)性質(zhì)密切相關(guān)。孫錚等（2005）發(fā)現(xiàn)在強(qiáng)的政府干預(yù)下，具有政治聯(lián)系的企業(yè)即使沒(méi)有陷入困境也會(huì)得到政府更多的優(yōu)惠補(bǔ)貼，包括通過(guò)銀行貸款進(jìn)行扶持。盧峰和姚洋（2004）認(rèn)為所有制歧視、金融壓抑與國(guó)有銀行壟斷造成了銀行業(yè)嚴(yán)重的信貸歧視，民營(yíng)企業(yè)往往更難從銀行體系中獲得融資支持。因此，相對(duì)非國(guó)有上市公司，受到政府方方面面扶持的國(guó)有上市公司不僅更容易獲得融資機(jī)會(huì)，而且融資成本也會(huì)更低。據(jù)此，提出研究假設(shè)2。

H2：限定其他條件，相對(duì)于非國(guó)有上市公司，國(guó)有上市公司擁有較高質(zhì)量?jī)?nèi)部控制，其降低資本成本的作用更為顯著。

三、數(shù)據(jù)與研究設(shè)計(jì)

（一）數(shù)據(jù)來(lái)源

本文的研究基于我國(guó)滬市和深市主板A股2009—2011年的上市公司數(shù)據(jù)，并進(jìn)行了如下剔除：（1）剔除ST公司；（2）剔除了金融業(yè)的公司；（3）剔除研究期間內(nèi)，相關(guān)數(shù)據(jù)缺失的公司。同時(shí)，為了避免極端值對(duì)實(shí)證結(jié)果的影響，對(duì)模型中所有連續(xù)變量的上下1%采用Winsorized方法進(jìn)行處理。樣本公司的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)、公司治理數(shù)據(jù)來(lái)源于《深圳國(guó)泰安數(shù)據(jù)庫(kù)（CSMAR）》、《萬(wàn)德數(shù)據(jù)庫(kù)（WIND）》、《色諾芬數(shù)據(jù)庫(kù)（CCER）》的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)以及其他公開(kāi)數(shù)據(jù)的手工搜集及處理，內(nèi)部控制指數(shù)數(shù)據(jù)來(lái)源于中國(guó)上市公司內(nèi)部控制指數(shù)研究課題組和深圳迪博公司，并對(duì)部分存疑數(shù)據(jù)進(jìn)行了相互核對(duì)。數(shù)據(jù)前期處理工具為Excel，統(tǒng)計(jì)軟件為Stata/SAS。

（二）模型設(shè)計(jì)與變量定義

為了檢驗(yàn)本文提出的假設(shè)，構(gòu)建以下三個(gè)多元線(xiàn)性回歸模型。

MODEL1：

COSTDEBT=？琢+？茁1ICID+？茁2CONTROL+？茁3DUM_ICID*CONTROL+ ？茁4LEV+？茁5ROA + ？茁6SIZE+？茁7GROWTH+

？茁8AUDIT + ？茁9FCF + ？茁10FCFI + ？茁11CASH + ？茁12MARKET+

？茁13AM+？茁14SEO+IND+YEAR+？著

MODEL2：

COSTEQUITY=？琢+？茁1ICID+？茁2CONTROL+？茁3DUM_ICID*CONTROL+？茁4LEV+？茁5ROA+？茁6SIZE+？茁7GROWTH+

？茁8AUDIT+？茁9AM+？茁10SEO+？茁11DTL+IND+YEAR+？著

MODEL3：

WACC = ？琢 + ？茁1ICID + ？茁2CONTROL + ？茁3DUM_ICID*CONTROL+？茁4LEV+？茁5ROA+？茁6SIZE+？茁7GROWTH+

？茁8AUDIT+？茁9SEO+？茁10DTL+IND+YEAR+？著

模型中涉及的各種變量，詳細(xì)定義見(jiàn)表1。

四、實(shí)證檢驗(yàn)及其結(jié)果分析

（一）主要變量描述性統(tǒng)計(jì)與相關(guān)性檢驗(yàn)

由三個(gè)模型各主要變量描述性統(tǒng)計(jì)可知①，上市公司的債務(wù)融資成本COSTDEBT的均值為0.05404，標(biāo)準(zhǔn)差為0.03431，這表明利息支出平均占上市公司長(zhǎng)短期債務(wù)總值平均值的5.404%；權(quán)益資本成本COSTEQUITY的均值為0.04893，標(biāo)準(zhǔn)差為0.41049，這和其他學(xué)者計(jì)算的權(quán)益資本成本的均值結(jié)果相差不大；加權(quán)資本成本W(wǎng)ACC的均值為0.04288，標(biāo)準(zhǔn)差為0.19776。本文采用內(nèi)部控制指數(shù)的虛擬變量來(lái)表示內(nèi)部控制的有效性，內(nèi)部控制指數(shù)大于第一四分位數(shù)（Q1）為1，內(nèi)部控制指數(shù)小于第一四分位數(shù)（Q1）為0。

各變量之間的spearman相關(guān)系數(shù)檢驗(yàn)表明，內(nèi)部控制質(zhì)量（DUM_ICID）與債務(wù)融資成本（COSTDEBT）系數(shù)顯著負(fù)相關(guān)，這初步表明內(nèi)部控制質(zhì)量越高，企業(yè)債務(wù)融資成本越低。這與夏蕓、徐欣（2011）的結(jié)論基本一致。內(nèi)部控制質(zhì)量（DUM_ICID）與權(quán)益融資成本（COSTEQUITY）和加權(quán)資本成本（WACC）都負(fù)相關(guān)，表明上市公司內(nèi)部控制質(zhì)量越高，會(huì)降低公司的權(quán)益融資成本以及降低整個(gè)公司的總資本成本。內(nèi)部控制質(zhì)量（DUM_ICID）與總資產(chǎn)報(bào)酬率（ROA）系數(shù)顯著正相關(guān)，說(shuō)明上市內(nèi)部控制質(zhì)量越高，對(duì)公司的業(yè)績(jī)和企業(yè)價(jià)值越具有促進(jìn)作用。

（二）多元回歸分析

表2給出了假設(shè)1的檢驗(yàn)結(jié)果。從表2看，在債務(wù)融資成本和內(nèi)部控制質(zhì)量的回歸結(jié)果中，DUM_ICID的系數(shù)為負(fù)且通過(guò)了1%的顯著性水平檢驗(yàn)，這說(shuō)明隨著內(nèi)部控制質(zhì)量的提高（降低），上市公司債務(wù)融資成本會(huì)顯著降低（提高）。在權(quán)益資本成本和內(nèi)部控制質(zhì)量的回歸結(jié)果中，DUM_ICID的系數(shù)為負(fù)但是不顯著，說(shuō)明內(nèi)部控制在一定程度上起到了降低權(quán)益資本成本的作用，但是作用不是很明顯，假設(shè)1得到部分驗(yàn)證。研究結(jié)果與孫文娟（2011）的研究結(jié)論一致。在上市公司總資本成本和內(nèi)部控制質(zhì)量的回歸結(jié)果中，DUM_ICID的系數(shù)為負(fù)且通過(guò)了1%的顯著性水平檢驗(yàn)，這表明隨著內(nèi)部控制質(zhì)量的提高（降低），上市公司總資本成本會(huì)顯著降低（提高）。進(jìn)一步觀察回歸模型中的各控制變量，其回歸結(jié)果與以往的研究大體一致。規(guī)模越大的企業(yè)，其信息不對(duì)稱(chēng)程度越低，風(fēng)險(xiǎn)越低，債務(wù)資本成本、權(quán)益資本成本和總資本成本越低；上市公司業(yè)績(jī)?cè)胶?，債?wù)資本成本、權(quán)益資本成本和總資本成本越高，其可能的原因是投資者對(duì)業(yè)績(jī)好的公司的預(yù)期回報(bào)率更高；企業(yè)財(cái)務(wù)杠桿越高，債務(wù)資本成本、權(quán)益資本成本和總資本成本也越高。原因在于較高的財(cái)務(wù)杠桿會(huì)加大企業(yè)的破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)，因此企業(yè)需要更高的投資回報(bào)率來(lái)補(bǔ)償這種風(fēng)險(xiǎn)；上市公司的國(guó)有股權(quán)性質(zhì)只對(duì)公司的債務(wù)資本成本有顯著影響，國(guó)有企業(yè)債務(wù)資本成本顯著低于非國(guó)有企業(yè)，這與我國(guó)的國(guó)有企業(yè)更容易獲得國(guó)有銀行“貸款優(yōu)惠”的現(xiàn)象一致。企業(yè)固定資產(chǎn)在總資產(chǎn)中所占比例越高，資產(chǎn)期限越長(zhǎng)，權(quán)益資本成本和總資本成本越低；如果企業(yè)有再融資需求，權(quán)益資本成本和總資本成本則越高。公司成長(zhǎng)性與權(quán)益資本成本和總資本成本顯著正相關(guān)，表明高成長(zhǎng)公司其本身風(fēng)險(xiǎn)較高，投資者所需要的回報(bào)率也較高。是否四大審計(jì)對(duì)公司權(quán)益資本成本和總資本成本影響不顯著，但是顯著降低了債務(wù)融資成本。

表3給出了假設(shè)2的檢驗(yàn)結(jié)果。從表3看，DUM_ICID與CONTROL的交互變量與債務(wù)融資成本、權(quán)益融資成本以及總資本成本均顯著負(fù)相關(guān)，說(shuō)明相對(duì)于非國(guó)有上市公司而言，國(guó)有上市公司擁有較高質(zhì)量?jī)?nèi)部控制，其債務(wù)融資成本、權(quán)益資本成本和總資本成本越低。因此假設(shè)2得到驗(yàn)證，而且從回歸系數(shù)可以看出（債務(wù)融資成本交互變量的系數(shù)為-0.00477，而權(quán)益資本成本交互變量的系數(shù)為-0.05152），上述影響在權(quán)益資本成本方面更為突出，可能的原因在于相對(duì)于資本市場(chǎng)的投資者而言，銀行可能在貸款及后續(xù)的監(jiān)督中更具信息優(yōu)勢(shì)，所以?xún)?nèi)部控制對(duì)債務(wù)融資成本的影響相對(duì)低一些。

五、研究結(jié)論

利用我國(guó)滬深A(yù)股上市公司2009年至2011年相關(guān)數(shù)據(jù)，本文研究發(fā)現(xiàn)：內(nèi)部控制質(zhì)量的提高對(duì)于降低上市公司債務(wù)融資成本與總資本成本均有顯著作用，但是對(duì)權(quán)益資本成本的影響并不顯著。進(jìn)一步研究發(fā)現(xiàn)，相對(duì)于非國(guó)有上市公司而言，國(guó)有上市公司內(nèi)部控制質(zhì)量的提高對(duì)于降低其債務(wù)融資成本、權(quán)益資本成本以及總資本成本的作用更為顯著。

本文對(duì)驗(yàn)證內(nèi)部控制質(zhì)量是否會(huì)影響資本成本提供了一定的證據(jù)，還提供了如下政策啟示，即監(jiān)管部門(mén)應(yīng)積極引導(dǎo)上市公司提高內(nèi)部控制質(zhì)量，上市公司也應(yīng)積極主動(dòng)加強(qiáng)其內(nèi)部控制建設(shè)，從而發(fā)揮內(nèi)部控制在資源配置中的作用，促進(jìn)上市公司的長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展?！?/p>

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*基金項(xiàng)目：國(guó)家自然科學(xué)基金項(xiàng)目“內(nèi)部控制對(duì)關(guān)系專(zhuān)用性投資價(jià)值創(chuàng)造的傳導(dǎo)機(jī)制研究”（71272220）、教育部人文社科青年基金項(xiàng)目（11YJC630235）、安徽工業(yè)大學(xué)研究生創(chuàng)新研究基金項(xiàng)目（2012104）。