在美中國概念股信任危機的成因分析

鄭曉云

摘 要：“中國概念股”曾一度成為美國股市的焦點，然而好景不長，近年來中概股在美頻遭做空引發(fā)信任危機，其中既受中概股良莠不齊、大面積財務造假、管理失范、信息披露失真以及股權結構等企業(yè)內在因素的影響，亦受做空利益鏈驅動和“中國經(jīng)濟崩潰論”思潮、中介機構違規(guī)、中美會計準則差異、審計師對客戶造假舉報、跨境監(jiān)管滯后等其他外在因素的影響。中概股要想在美逆境求生，化解信任危機則迫在眉睫。

關鍵詞：中國概念股；做空機制；財務造假；誠信危機

近年，境外上市的中國概念股頻遭做空，遭遇著一次嚴重的信任危機。自2010年以來，伴隨著渾水公司和香椽等調查機構的調查以及意在坐收漁翁之利的金融機構發(fā)起的做空風潮和監(jiān)管部門的調查，截止2011年年底，已有綠諾科技、東南融通、盛世巨龍、艾瑞泰克等50余支中概股因財務造假、不符合交易規(guī)則、不滿足信息披露條件等各種原因被停牌或退市。[1]到了2012年上半年，只有1家中概股企業(yè)在美上市，而退市的卻有19家之多。2012年7月，新東方教育機構亦受到美國證券交易委員會（SEC）的調查。[2]由此可見，在美上市的中概股信任危機已然導致中國企業(yè)赴境外上市進入冰封期，盡快化解信任危機迫在眉睫。

中概股在美頻遭做空的挫折引起了中概股公司自身的關注。部分中概股采取了一些應對措施，自2010年至2013年11月，渾水公司正式做空12家中國公司，而成功的只有5家，值得注意的是，其2012年以后的做空全部以失敗告終。由此可見，積極應對屢遭做空引發(fā)的信任危機非常關鍵，中概股唯有制定出更加詳細縝密的應對措施才能在美國嚴峻的境外環(huán)境下站穩(wěn)腳步。然而要想有針對性的提出解決措施，了解引發(fā)信任危機的成因則是前提，以下將從內在動因和外在動因兩個方面概括分析中概股信任危機的成因。

一、中概股信任危機的內在動因分析

中概股遭遇信任危機，其內在原因還得追溯到中概股企業(yè)自身身上。首先，從企業(yè)源頭看，中國日前通過直接上市或借道反向收購赴美上市的公司有250多家，其中魚龍混雜，公司實力更是良莠不齊，加之中概股企業(yè)大都發(fā)展時間不長，公司治理不夠完善，業(yè)務基礎薄弱、運營存在漏洞、制度不健全等，這都為中概股信任危機買下了隱患。 而且，由于“買殼上市”費用低、時間短、審查松等特點，心存僥幸心理的借殼上市公司就如同“空麻袋背米”，通過資本運作實現(xiàn)業(yè)績增長，最終卻寄希望于轉版后出逃。這種以反收購手段上市圈錢蓄意欺詐的行為無疑為中概股信任危機種下了禍因。其次，從企業(yè)表現(xiàn)上看，部分中概股存在的大面積造假行為、管理失范及信心披露失真等有關問題亦是侵蝕中概股集體信譽的主要原因。中概股公司之所以存在大面積財務造假行為，其原因來自多個方面，比如巨大的利益驅動，低廉的造假成本、相關制度不健全等。我國資本市場上，財務造假收益頗高而造假成本很低，且造假違規(guī)的懲罰力度遠遠不夠，根本震懾不了造假行為，這無形中助推了財務造假，是引發(fā)誠信危機的重要禍因。最后，從公司股權結構看，明星企業(yè)VIE模式漏洞暴露的道德風險無疑亦是中概股信任危機持續(xù)蔓延的重要禍因。境外上市的中概股公司很多采用這種復雜難懂的模式，然而復雜不代表高效，這更是滋生財務造假和關聯(lián)交易的溫床。我們不可否認的是，VIE模式推動了中國互聯(lián)網(wǎng)發(fā)展，但隨著“支付寶股權轉移事件”的發(fā)生，VIE模式脆弱的履約保障致使美國資本市場對中國企業(yè)誠信深表質疑。

二、中概股信任危機的外在動因分析

（一） 做空機制。做空機制是中概股信任危機的一個重要外在因素，它的存在有著“清道夫”的作用，使資本市場更加干凈，股價更加合理。然而，“狙擊”中概股巨額利潤的誘惑，致使許多做空機構成為不擇手段的逐利者，并形成了成熟的利益鏈。中概股作為中國經(jīng)濟強盛的標志之一，在境外缺少國內的規(guī)則約束、投資者和監(jiān)管層的監(jiān)管，股市的自由使其在境外獲得熱烈追捧。他們呈現(xiàn)出的繁榮使做空機構對其尤為關注，并試圖從中獲利，甚至利用信息不對稱為此進行惡意做空。

（二）其他外在動因。（1）“中國經(jīng)濟崩潰論”思潮。在西方國家，尤其是美國，一直存在著“中國經(jīng)濟崩潰論”的思潮。這種思潮的主要體現(xiàn)是，很多投資者對中國近30年來的經(jīng)濟增長持有懷疑態(tài)度，認為中國經(jīng)濟增長存在著巨大的泡沫，已經(jīng)面臨了巨大的危機。此外，國際間貿易摩擦的加劇，也加劇了境外投資者對中國經(jīng)濟增長速度放慢的擔憂。實際上，國外投資人對中國經(jīng)濟發(fā)展的不理解，以及對中國文化的隔閡，使得許多空頭公司利用這種心態(tài)從中獲利。因為這種對中國經(jīng)濟發(fā)展懷疑態(tài)度的影響，一定程度上導致了中國概念股的信任危機。

（2）中美會計準則差異導致財務信息偏差。在美國上市中國概念公司絕大多數(shù)都采用國際財務報告準則（IFRS）披露信息，而美國市場則主要采用一般公認會計原則（GAAP）財務報告準則。這兩種不同準則會影響到凈資產(chǎn)、凈收益及收益率等數(shù)據(jù)的一致性。一些投資者或機構對于美國上市中國概念公司的質疑，難免會受到不同財務報告準則差異的影響。

（3）中介結構的違規(guī)行為。出現(xiàn)問題的中國概念公司，大多是境內財務審計數(shù)據(jù)沒有問題，但提交至美國資本市場之后，數(shù)據(jù)卻與原先的數(shù)據(jù)大相徑庭，這是審計部門的失職而導致的。在美國上市的中國概念公司中，70%都是由美國或中國香港的會計事務所擔任主審計師，大多數(shù)中國會計事務所僅僅是參審。這其中一些小的美國或中國香港的會計事務所，將多數(shù)乃至全部的審計工作外包給中國事務所或審計助理。外包過程中，難免發(fā)生不負責任的行為，而這些不負責任的執(zhí)業(yè)行為提高了財務造假的風險。這使得投資者對中國概念股的信任危機加深。

（4）審計師對于客戶造假的舉報。會計師舉報中國概念股相關公司的財務造假行為，將會引發(fā)投資者的恐慌和對中國概念股的不信任。以美國龍昌會計師事務的舉報事件為例，該事務所因為自身已被監(jiān)管機構盯上、自身難保，向美國證監(jiān)會舉報了它的4家審計客戶涉嫌財務造假，并指出尚有若干家公司亦有造假嫌疑。因為事務所的這一行為，美國股市對于中國概念股失去信任，中國概念股市場價格一落千丈。

（5）跨境監(jiān)管滯后。國外的證監(jiān)會由于無法在中國收集證據(jù)，對這個概念股的調查常常被迫停頓。中國目前的法律規(guī)定，任何注冊會計師事務所不得向任何國外機構提供任何文件。所以，中國概念股在國外上市時，兩國的監(jiān)管對接常常處于很尷尬的境地。監(jiān)管制度的不健全，誘發(fā)公司弄虛作假的現(xiàn)象時有發(fā)生，從而更加加深了投資者的不信任。

在美中概股信任危機的教訓對我國的監(jiān)管機構、中介機構和投資者有著借鑒意義。中概股要想逆境求生，以下舉措值得深思。如健全財務運行機制，信息披露透明化，加強內部控制、排除治理漏洞，樹立公司良好形象；謹慎選擇上市中介機構，要有明確的自我判斷，熟悉境外市場運行模式，避免被中介“牽著鼻子走”；監(jiān)管層既要發(fā)現(xiàn)做空機制的價值所在，亦要防范惡意做空，同時也要加強危機公關能力，積極面對做空和質疑，并主動回擊等。

參考文獻：

[1] 孫海泳. 信任危機考驗在美上市中國概念股[J]. 國際融資，2011，09：17-19.

[2] 張雨瀟，岳虹. 中國概念股遭遇國外機構做空的成因與應對——以新東方為例[J]. 財務與會計，2014，03：19-21.endprint