基于BT與REITs的公共租賃房融資模式的探討

何紅

摘 要：保障性安居工程既是政府調(diào)控房地產(chǎn)市場(chǎng)的重要杠桿，又是切實(shí)改善百姓居住條件的民生工程。業(yè)內(nèi)人士普遍認(rèn)為，落實(shí)“資金”和“土地”是保障性安居工程建設(shè)兩大難題，相較于土地問題，資金問題解決難度更大，而從保障性住房的組成結(jié)構(gòu)分析，融資的難點(diǎn)正在于公租房建設(shè)。由于經(jīng)濟(jì)適用房和兩限房以出售為保障方式，回收前期投資較快，因而開發(fā)商的積極性較高，融資也相對(duì)便利。相比之下，公共租賃房屬于出租型，不僅投資期長，而且回報(bào)率低。因此，創(chuàng)新投融資渠道、吸引民間資金參建公共租賃房勢(shì)在必行。

關(guān)鍵詞：公共租賃房；BT ；REITs；融資模式

中圖分類號(hào)：F407.9 文獻(xiàn)標(biāo)志碼：A 文章編號(hào)：1673-291X（2014）14-0005-02

一、BT與REITs融資模式的可行性分析

BT 模式（Build-Transfer 的縮寫，即建設(shè)—移交模式），指政府或其授權(quán)的單位作為 BT 模式項(xiàng)目發(fā)起人，經(jīng)過法定程序選擇具有一定經(jīng)濟(jì)實(shí)力和社會(huì)信譽(yù)的擬建的基礎(chǔ)設(shè)施或公用事業(yè)項(xiàng)目的 BT 模式項(xiàng)目主辦人，并由選定的項(xiàng)目主辦人墊付項(xiàng)目資金在工程建設(shè)期內(nèi)組項(xiàng)目公司進(jìn)行投資和建設(shè)，在工程竣工后按約定進(jìn)行工程移交并從政府或其授權(quán)的單位的支付中回收投資并獲得效益。這種模式不但緩解了政府建設(shè)公租房的資金壓力，而且對(duì)吸引民營資本參與公共租賃住房建設(shè)提供了政策支持，使其獲得了參與的積極性和適當(dāng)?shù)睦麧櫋?/p>

REITs房地產(chǎn)信托投資基金（Real Estate In-vestment Trusts，簡(jiǎn)稱REITs），是房地產(chǎn)資產(chǎn)證券化的重要手段。它是通過發(fā)售可自由流通證券，集聚眾多中小投資者的資金，然后對(duì)住房項(xiàng)目進(jìn)行組合投資，投資收益按比例以股息、紅利的形式分配給投資者。建立公共租賃房投資信托基金，通過資產(chǎn)證券化的形式把房地產(chǎn)轉(zhuǎn)化為流動(dòng)性的資產(chǎn)，不僅可以迅速變現(xiàn)，而且利于投資者參與或退出。可以公共租賃房的租金作為現(xiàn)金紅利的方式來回報(bào)投資者，無須繳納公司所得稅，僅由投資者繳納個(gè)人所得稅，從而就避免了雙重納稅，收益比債券高。投資者（個(gè)人投資者和機(jī)構(gòu)投資者）將REITs委托給基金管理公司負(fù)責(zé)基金的投資運(yùn)作，由具有房地產(chǎn)方面專業(yè)投資知識(shí)和投資經(jīng)驗(yàn)的專業(yè)投資人士集中化管理 ；同時(shí)委托托管機(jī)構(gòu)保管基金財(cái)產(chǎn)，兩者平行受托與互相監(jiān)督的關(guān)系，保證了 REITs的收入和分配策略順利實(shí)施和投資者的利益。REITs 具有風(fēng)險(xiǎn)小且分散、收益高、門檻低使得小額資金也可以認(rèn)購等特點(diǎn)，小到個(gè)人投資大到大的機(jī)構(gòu)投資都有很好的吸引力，能較快地籌集社會(huì)閑散資金。REITs不僅是募集公共租賃房建設(shè)資金的一種機(jī)制，也是解決公共租賃房股權(quán)信托基金到期退出問題、構(gòu)建社會(huì)資金循環(huán)使用機(jī)制的有效方法。

根據(jù) REITs 的國際發(fā)展經(jīng)驗(yàn)看，其經(jīng)營模式是收購已有地產(chǎn)并出租。因此，要將 REITs 成功引入公共租賃房投資，必須首先解決公共租賃房房源問題。如果繼續(xù)沿用廉租房的建設(shè)模式，政府將面臨公共租賃房建設(shè)資金籌集和建設(shè)管理兩道難題。而 BT 模式作為一種成功的投融資模式，正好可以幫助政府解決公共租賃房的資金籌集和建設(shè)管理等問題。因此，可以將 BT 與 REITs 兩種模式結(jié)合起來，從而徹底解決公共租賃房的融資難題，加快公共租賃房的建設(shè)。

二、BT與REITs融資模式的設(shè)計(jì)

（一）確定擬實(shí)施的公共租賃住房項(xiàng)目

在擬建的公共租賃住房項(xiàng)目中，政府管理部門應(yīng)根據(jù)市場(chǎng)調(diào)研的結(jié)果，選擇租金價(jià)格和出租率適當(dāng)，能夠?yàn)镽EITs提供必要收益的項(xiàng)目作為擬采用BT與REITs 模式進(jìn)行項(xiàng)目融資的公共租賃住房項(xiàng)目。

（二）確定擬建公共租賃住房的項(xiàng)目主辦人

政府或其授權(quán)機(jī)構(gòu)通過公開招標(biāo)等形式擇優(yōu)選擇一定經(jīng)濟(jì)實(shí)力和社會(huì)信譽(yù)的擬建項(xiàng)目主辦人，并簽定合同明確雙方權(quán)利及義務(wù)、政府提供優(yōu)惠措施等內(nèi)容。

（三）擬建公共租賃住房的項(xiàng)目主辦人籌集資金并完成公共租賃住房的建設(shè)

合同簽訂后，由項(xiàng)目主辦人組建項(xiàng)目公司，政府則應(yīng)制定相應(yīng)得優(yōu)惠政策，在融資、稅收方面給予一定的優(yōu)惠和保障，使公共租賃住房項(xiàng)目經(jīng)濟(jì)效益和社會(huì)效益雙贏，進(jìn)而來吸引具有實(shí)力的開發(fā)商參見保障房工程。

（四）成立 REITs

首先，成立基金管理公司，發(fā)起、管理REITs 基金，并投入一定資金成為該基金的投資者；同時(shí)，REITs 基金向投資者簽發(fā)受益憑證。根據(jù)我國目前現(xiàn)狀，在組織機(jī)制選擇方面，建議選擇信托型 REITs。信托型 REITs 能夠不僅避免公司型 REITs 存在的公司股東與管理者之間的信息不對(duì)稱，有利于投資者了解 REITs 運(yùn)行情況和保障投資者的利益，而且可以享受免征企業(yè)所得稅的稅收優(yōu)惠。在運(yùn)作形式選擇方面，建議公租房 REITs 采用封閉型，在基金存續(xù)期內(nèi)投資者不得要求贖回基金收益憑證，基金收益憑證只能在市場(chǎng)上進(jìn)行交易。因?yàn)楣苁枪沧赓U住房銷售還是配套的相關(guān)商業(yè)店鋪等物業(yè)銷售都是一個(gè)較為長期的過程，在短期內(nèi) REITs 擁有的現(xiàn)金資產(chǎn)比例偏少，故不可能對(duì)基金收益憑證進(jìn)行回購。在具體發(fā)行途徑的選擇方面，則建議采用公募的方式。一是由于我國城鄉(xiāng)居民儲(chǔ)蓄總額巨大且缺乏適宜的投資產(chǎn)品，公共租賃住房 REITs 采用公募方式有利于動(dòng)員廣大居民參與長期投資。二是因我國的社?；?、保險(xiǎn)基金在投資方向上受國家法律法規(guī)限制較多，加上風(fēng)險(xiǎn)因素的考慮，所以投資方式不多。但是，社?；?、保險(xiǎn)基金又有保值增值的強(qiáng)烈愿望和迫切需要，因此，公共租賃住房 REITs 作為具有政府背景的保障性住房投資產(chǎn)品，風(fēng)險(xiǎn)小、收益好，有利于這些機(jī)構(gòu)參與投資。

（五）政府或其授權(quán)機(jī)構(gòu)引入 REITs 回購 BT 項(xiàng)目主辦人建成的公共租賃住房項(xiàng)目

按照合同約定，政府或其授權(quán)機(jī)構(gòu)將其回購權(quán)利與義務(wù)賦予 REITs，由 REITs 負(fù)責(zé)回購建成的公共租賃住房項(xiàng)目。

（六）委托租賃管理

REITs 將公共租賃房委托給政府公共租賃房管理機(jī)構(gòu)進(jìn)行租賃管理，以保障公共租賃住房的公益性。

（七）租金收取與移交

政府公共租賃房管理機(jī)構(gòu)將房屋出租給滿足條件的租戶并按時(shí)收取租金；政府公共租賃房管理機(jī)構(gòu)扣除管理費(fèi)用后將租金收益交由基金托管機(jī)構(gòu)保管。

（八）收益分配

REITs 基金托管機(jī)構(gòu)提取一定比例的資產(chǎn)保管和服務(wù)費(fèi)后按期支付投資者的相應(yīng)收益。

三、BT與REITs融資模式運(yùn)用的建議

（一）完善政府職能部門，建立激勵(lì)機(jī)制

構(gòu)建相關(guān)職能部門的建立與完善是公租房長效發(fā)展的前提?？v觀住房保障制度較為完善的地區(qū)，都設(shè)有專門的職能部門進(jìn)行政策制定和行業(yè)管理。新加坡在 1960 年就成立建屋發(fā)展局，由其全權(quán)負(fù)責(zé)公共組屋的建造和分配；中國香港設(shè)有房屋委員會(huì)負(fù)責(zé)公屋的開發(fā)和運(yùn)營等一切事務(wù)；重慶市成立了公共租賃房管理局，專司住房保障的規(guī)劃、政策、分配和監(jiān)管等工作，從而推動(dòng)重慶的公租房建設(shè)走在全國前列。而在我國大部分地區(qū)，并沒有專門的保障性住房管理部門，責(zé)權(quán)不清晰，效率低下的問題普遍存在。公租房建成后，開發(fā)商以成本價(jià)出售給政府，政府必須對(duì)房地產(chǎn)開發(fā)商給予補(bǔ)貼。政府補(bǔ)貼主要包括兩項(xiàng) ：一是利息補(bǔ)貼。借此降低開發(fā)商的投資成本。二是減免稅費(fèi)，為了鼓勵(lì)房地產(chǎn)開發(fā)商參與公租房建設(shè)，必須切實(shí)落實(shí)財(cái)政部和國家稅務(wù)總局《關(guān)于支持公共租賃住房建設(shè)和運(yùn)營有關(guān)稅收優(yōu)惠政策的通知》精神，制定稅費(fèi)減免措施。

（二）利用商業(yè)配套增加項(xiàng)目收益

目前，雖然已有多項(xiàng)政策出臺(tái)鼓勵(lì)民間資本參與到保障房建設(shè)領(lǐng)域，但因公共租賃房項(xiàng)目的收益來源于房屋租金，房屋市場(chǎng)租金收益率通常為3%—4%，而公共租賃房的租金價(jià)格通常為市場(chǎng)價(jià)格的60%—80%，在這樣的情況下REITs的收益性很難保證。因此，在項(xiàng)目選擇有必要在較為成熟的區(qū)位進(jìn)行公共租賃房的集中開發(fā)。成熟的區(qū)位不僅可以拉近租金與市場(chǎng)水平的落差，贏得較高的出租率，更重要的是，在這些集中開發(fā)的公租房區(qū)域中必定會(huì)配建一定規(guī)模的可以完全市場(chǎng)化運(yùn)作的商業(yè)配套。而這些配套商業(yè)設(shè)施恰恰成為利潤的重要保障。

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[責(zé)任編輯 柯 黎]