政治聯(lián)系規(guī)模、過(guò)度投資與董事會(huì)治理效應(yīng)研究

趙巖

(福建江夏學(xué)院會(huì)計(jì)學(xué)院，福建福州 350108)

政治聯(lián)系規(guī)模、過(guò)度投資與董事會(huì)治理效應(yīng)研究

趙巖

(福建江夏學(xué)院會(huì)計(jì)學(xué)院，福建福州 350108)

以尋租為研究視角，探討政治聯(lián)系對(duì)民營(yíng)企業(yè)過(guò)度投資的影響，剖析董事會(huì)治理對(duì)政治聯(lián)系下過(guò)度投資的抑制效應(yīng)，實(shí)證結(jié)果顯示:政治聯(lián)系下的過(guò)度投資行為是民營(yíng)企業(yè)與地方政府基于資源相互依賴下的資源交換行為和利益相互輸送行為，政治聯(lián)系規(guī)模對(duì)過(guò)度投資產(chǎn)生了正向影響;政治聯(lián)系將民營(yíng)企業(yè)與地方政府的利益捆綁到一起，政治聯(lián)系成為公司治理的重要因素，削弱了公司治理的獨(dú)立性和有效性，董事會(huì)固有的決策和監(jiān)督職能難以約束政治聯(lián)系下的過(guò)度投資行為。

政治聯(lián)系;過(guò)度投資;董事會(huì)治理

董事會(huì)治理對(duì)過(guò)度投資的影響早已受到國(guó)內(nèi)外學(xué)者的關(guān)注，國(guó)內(nèi)外學(xué)者主要探討了董事會(huì)治理對(duì)委托代理問(wèn)題和信息不對(duì)稱問(wèn)題導(dǎo)致的過(guò)度投資是否具有治理效應(yīng)，較少考察董事會(huì)治理是否能夠抑制政治聯(lián)系下的過(guò)度投資。政治聯(lián)系與過(guò)度投資正相關(guān)已被許多學(xué)者實(shí)證證明［1－4］，進(jìn)一步探析董事會(huì)治理對(duì)政治聯(lián)系下過(guò)度投資的治理效應(yīng)有其重要意義。鑒于此，筆者同時(shí)將政治聯(lián)系規(guī)模、過(guò)度投資和董事會(huì)治理納入到理論分析框架中，剖析董事會(huì)治理對(duì)政治聯(lián)系下過(guò)度投資的治理效應(yīng)。

一、文獻(xiàn)回顧

董事會(huì)的主要職能是決策和監(jiān)督，所以從理論上分析，董事會(huì)可以抑制企業(yè)過(guò)度投資行為，國(guó)內(nèi)外許多學(xué)者對(duì)董事會(huì)是否能夠制約企業(yè)過(guò)度投資行為進(jìn)行了大量研究。

關(guān)于董事會(huì)職能與企業(yè)過(guò)度投資治理方面，目前主要有兩類研究結(jié)論:一類研究結(jié)論認(rèn)為董事會(huì)結(jié)構(gòu)能夠顯著對(duì)公司的過(guò)度投資行為產(chǎn)生影響，董事會(huì)下設(shè)評(píng)估和批準(zhǔn)公司投資計(jì)劃委員會(huì)有利于減少企業(yè)過(guò)度投資行為［5］;另一類研究結(jié)論認(rèn)為良好的董事會(huì)運(yùn)行機(jī)制是治理非效率投資的關(guān)鍵，公司董事會(huì)成員因?yàn)榕c管理層存在串謀行為或得到管理層的好處而難以履行其監(jiān)督職能［6］，董事會(huì)特征與過(guò)度投資行為沒(méi)有顯著的關(guān)系［7］，董事會(huì)治理與公司過(guò)度投資行為之間沒(méi)有顯著關(guān)系［8］。

關(guān)于董事長(zhǎng)與總經(jīng)理兩職分離與企業(yè)過(guò)度投資治理方面，有的學(xué)者認(rèn)為總經(jīng)理與董事長(zhǎng)兩職分離可以制約公司的非效率投資行為，反之則能夠促進(jìn)公司的非效率投資行為［9］，有的學(xué)者認(rèn)為總經(jīng)理和董事長(zhǎng)兩職兼任可以制約企業(yè)過(guò)度投資行為［10］。

關(guān)于獨(dú)立董事與企業(yè)過(guò)度投資治理研究方面，目前主要有兩類研究結(jié)論:一類研究結(jié)論認(rèn)為，獨(dú)立董事制約企業(yè)過(guò)度投資行為是通過(guò)監(jiān)督經(jīng)理人實(shí)現(xiàn)的［11］，獨(dú)立董事能夠在公司投資決策會(huì)議上發(fā)揮重要的作用，獨(dú)立董事可以運(yùn)用其高度的責(zé)任感和專業(yè)特長(zhǎng)約束公司高管人員的盲目投資行為［12］，董事會(huì)中引入獨(dú)立董事能夠保障董事會(huì)既可以監(jiān)督經(jīng)理層又能夠制約企業(yè)的過(guò)度投資行為［13］，獨(dú)立董事可以在一定程度上制約過(guò)度投資行為，但是這種制約的效應(yīng)并不顯著［14］，獨(dú)立董事能夠約束公司過(guò)度投資行為，獨(dú)立董事能夠提高公司的投資效率［15］;另一類研究結(jié)果認(rèn)為，獨(dú)立董事對(duì)過(guò)度投資的抑制效應(yīng)并不顯著［16］，越是獨(dú)立董事比例低而企業(yè)規(guī)模又比較大的企業(yè)往往越容易發(fā)生過(guò)度投資行為［17］，增加獨(dú)立董事比例并未造成企業(yè)過(guò)度投資水平的下降［18］，過(guò)度投資水平與企業(yè)獨(dú)立董事比例呈顯著正相關(guān)關(guān)系，公司獨(dú)立董事的規(guī)模越大企業(yè)投資決策的偏離程度也越大［19］。

通過(guò)梳理董事會(huì)對(duì)企業(yè)過(guò)度投資治理的研究文獻(xiàn)可以看出，到目前為止，關(guān)于董事會(huì)是否能夠治理企業(yè)過(guò)度投資行為還沒(méi)有達(dá)成共識(shí)，不同的學(xué)者選擇了不同的數(shù)據(jù)和研究對(duì)象得出了不同的結(jié)論，這些都有助于從不同的方面和角度認(rèn)識(shí)董事會(huì)對(duì)企業(yè)過(guò)度投資的影響，但是作為公司的核心機(jī)構(gòu)董事會(huì)在什么條件下能夠抑制企業(yè)過(guò)度投資行為，在什么條件下難以制約企業(yè)過(guò)度投資行為，還有待進(jìn)一步研究。

二、理論分析與研究假設(shè)

在制度不完善和現(xiàn)有制度規(guī)制約束下，民營(yíng)企業(yè)發(fā)展受到較多限制，化解這種限制的最佳選擇是與地方政府建立政治聯(lián)系，以政治聯(lián)系為紐帶獲取企業(yè)發(fā)展所需要的各種資源和政策優(yōu)惠。但建立了政治聯(lián)系的民營(yíng)企業(yè)往往會(huì)受地方政府的行政干預(yù)，在民營(yíng)企業(yè)尋租和地方政府干預(yù)下，民營(yíng)企業(yè)常常會(huì)滿足地方政府政治目標(biāo)而過(guò)度投資，過(guò)度投資之后，民營(yíng)企業(yè)獲得了政府給予的各種資源優(yōu)惠，地方政府實(shí)現(xiàn)了經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)等目標(biāo)，雙方在合作博弈中實(shí)現(xiàn)了共贏。在雙方合作博弈的條件下，政治聯(lián)系規(guī)模越大，企業(yè)受到地方政府的干預(yù)越多，過(guò)度投資越嚴(yán)重?；谏鲜龇治?，提出假設(shè)1:

假設(shè)1:政治聯(lián)系規(guī)模與過(guò)度投資正相關(guān)。

董事會(huì)結(jié)構(gòu)常常決定了董事會(huì)監(jiān)督效果和決策效應(yīng)，董事會(huì)結(jié)構(gòu)需在一定程度上獨(dú)立于管理層、有合適的人員、在規(guī)模上便于管理才能較好地運(yùn)作［20］。董事會(huì)監(jiān)督，也就是獨(dú)立董事對(duì)執(zhí)行董事和其他管理層成員的監(jiān)督居于公司內(nèi)部治理機(jī)制中的核心地位，獨(dú)立董事是董事會(huì)結(jié)構(gòu)中很重要的一部分，獨(dú)立董事獨(dú)立于企業(yè)，企業(yè)的一切事務(wù)都不會(huì)影響?yīng)毩⒍伦龀霆?dú)立判斷，這是由獨(dú)立董事的自身利益與經(jīng)理人自身利益沒(méi)有直接關(guān)系、與企業(yè)也無(wú)業(yè)務(wù)和職業(yè)關(guān)系、不是公司經(jīng)營(yíng)層的成員或公司前員工的特點(diǎn)決定的。獨(dú)立董事的監(jiān)督職能既來(lái)自于獨(dú)立性，也來(lái)自于專業(yè)水平，其專業(yè)水準(zhǔn)能夠多角度、多領(lǐng)域?qū)镜慕?jīng)營(yíng)活動(dòng)提出公正的建議和參考意見(jiàn)，在考察企業(yè)投資決策時(shí)常常具有相對(duì)客觀獨(dú)立的看法，獨(dú)立董事能在決策過(guò)程中給管理層提供信息和知識(shí)，促進(jìn)投資決策更加科學(xué)合理，幫助公司形成決策方案，協(xié)助管理層規(guī)劃公司發(fā)展戰(zhàn)略，也監(jiān)督管理層執(zhí)行公司發(fā)展戰(zhàn)略。同時(shí)，獨(dú)立董事由于受到“聲譽(yù)”機(jī)制的制約，能夠履行董事的一般職責(zé)，對(duì)經(jīng)理人也能夠?qū)嵤┯行ПO(jiān)督，還能夠針對(duì)公司的董事、高管與公司關(guān)聯(lián)交易進(jìn)行制衡、審查和評(píng)價(jià)，這為監(jiān)管公司管理方面和雇傭契約設(shè)計(jì)提供了更加安全的保障。而且在董事會(huì)中獨(dú)立董事的比例越高，董事會(huì)的獨(dú)立性也就越強(qiáng)，可以更有效的對(duì)經(jīng)理層實(shí)施監(jiān)督［22］，所以提高獨(dú)立董事的比例能夠改善公司資源配置的效率，具有獨(dú)立董事的大公司的經(jīng)理較少過(guò)度投資［17］?；谏鲜龇治?，提出假設(shè)2:

假設(shè)2:獨(dú)立董事占董事會(huì)人數(shù)比越高，獨(dú)立董事對(duì)公司過(guò)度投資的約束作用越明顯。

假設(shè)2a:獨(dú)立董事人數(shù)越多越能抑制企業(yè)過(guò)度投資行為。

就委托代理理論而言，董事長(zhǎng)與總經(jīng)理兩種職務(wù)分離有助于維護(hù)董事會(huì)的獨(dú)立性、監(jiān)督的有效性，有利于建立一個(gè)有效的監(jiān)督和制約機(jī)制防止代理人的道德風(fēng)險(xiǎn)和逆向選擇行為。董事長(zhǎng)和總經(jīng)理兩職分離可以在一定程度上起到互相監(jiān)督制衡的作用，董事長(zhǎng)可以通過(guò)監(jiān)督聘任和解聘總經(jīng)理，可以評(píng)價(jià)總經(jīng)理業(yè)績(jī)，這有助于對(duì)經(jīng)理人運(yùn)用現(xiàn)金流的情況進(jìn)行監(jiān)督，抑制經(jīng)理人的機(jī)會(huì)主義動(dòng)機(jī)，可以在一定程度上減少過(guò)度投資。

但董事長(zhǎng)與總經(jīng)理兩職合一，容易導(dǎo)致權(quán)力過(guò)度集中于總經(jīng)理手中，使得總經(jīng)理很難在不考慮自身利益的情況下有效履行董事長(zhǎng)的監(jiān)督職責(zé)，董事長(zhǎng)與總經(jīng)理兩職合一加強(qiáng)了總經(jīng)理在出任董事的過(guò)程中發(fā)言權(quán)的影響力，董事長(zhǎng)與總經(jīng)理兩職合一使得本來(lái)董事長(zhǎng)和總經(jīng)理分別作為決策機(jī)構(gòu)和日常經(jīng)營(yíng)機(jī)構(gòu)的領(lǐng)導(dǎo)者的相互職能被混為一談，容易導(dǎo)致內(nèi)部人控制，降低了董事會(huì)對(duì)經(jīng)理人監(jiān)督的有效性，導(dǎo)致總經(jīng)理?yè)碛休^大企業(yè)的決策執(zhí)行權(quán)和控制權(quán)，兩職合一嚴(yán)重削弱董事會(huì)監(jiān)督公司高層管理人員機(jī)會(huì)主義行為的有效性，增加了總經(jīng)理對(duì)企業(yè)的控制幻覺(jué)，這可能使總經(jīng)理認(rèn)為他有能力控制企業(yè)經(jīng)營(yíng)決策的后果，低估經(jīng)營(yíng)決策失敗的可能性，并且當(dāng)總經(jīng)理兼任董事長(zhǎng)時(shí)，公司董事會(huì)的警惕性會(huì)有所減弱［22］，導(dǎo)致總經(jīng)理對(duì)企業(yè)經(jīng)營(yíng)決策的判斷偏差得不到及時(shí)的糾正，可能會(huì)使經(jīng)理人濫用公司資金，加劇了過(guò)度投資?；谏鲜龇治?，提出如下假設(shè)3:

假設(shè)3:董事長(zhǎng)與總經(jīng)理兩職兼任促進(jìn)了企業(yè)過(guò)度投資。

董事會(huì)職能的發(fā)揮需要依靠董事會(huì)活動(dòng)，董事會(huì)活動(dòng)是董事會(huì)運(yùn)行的重要維度，董事會(huì)職能與公司治理結(jié)構(gòu)緊密相連。董事會(huì)會(huì)議頻率常常用來(lái)作為董事會(huì)活躍程度的替代變量。董事會(huì)活動(dòng)頻率越高則董事討論的時(shí)間越多，設(shè)置戰(zhàn)略和監(jiān)督管理層的時(shí)間也越多，增加董事會(huì)會(huì)議時(shí)間能提高董事會(huì)的有效性［23］，更能有效按照股東利益執(zhí)行其職責(zé)。在公司沒(méi)有出問(wèn)題時(shí)董事會(huì)會(huì)議并沒(méi)有發(fā)揮應(yīng)有的功能，董事相對(duì)也不活躍;往往是公司出問(wèn)題之后，董事會(huì)才維持更高的活動(dòng)水平，所以董事會(huì)會(huì)議具有反應(yīng)性，而不是提高公司治理能力的先知先覺(jué)措施。同時(shí)，董事會(huì)會(huì)議次數(shù)與企業(yè)價(jià)值呈負(fù)相關(guān)的關(guān)系［24］，公司差的業(yè)績(jī)往往造成更加活躍的董事會(huì)活動(dòng)，隨著公司董事會(huì)會(huì)議頻率的顯著增加，企業(yè)經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)也會(huì)上升，通常公司業(yè)績(jī)改善最多的企業(yè)也是先前公司業(yè)績(jī)比較差的公司。在企業(yè)投資決策的過(guò)程中，董事會(huì)會(huì)議頻繁通常意味著董事會(huì)對(duì)擬投資方案可以獲得更多的相關(guān)信息和進(jìn)行更加充分到交流，這能夠較好地代表股東的利益，控制和制約投資規(guī)模擴(kuò)張。尤其是董事持有公司股份時(shí)，出于維護(hù)自身利益和公司利益，會(huì)有更強(qiáng)的動(dòng)機(jī)監(jiān)督經(jīng)理層的投資決策，促使經(jīng)理層放棄凈現(xiàn)值為負(fù)的投資項(xiàng)目，抑制管理層的過(guò)度投資沖動(dòng)?；谏鲜龇治?，提出如下假設(shè)4:

假設(shè)4:董事會(huì)會(huì)議次數(shù)與民營(yíng)企業(yè)過(guò)度投資負(fù)相關(guān)。

三、研究設(shè)計(jì)

1、政治聯(lián)系界定及政治聯(lián)系規(guī)模度量

借鑒Fisman(2001)［25］、趙巖 (2013)［26］的政治聯(lián)系界定方法，如果民營(yíng)上市公司董事長(zhǎng)、總經(jīng)理、副董事長(zhǎng)、副總經(jīng)理曾經(jīng)在各級(jí)黨委擔(dān)任領(lǐng)導(dǎo)職務(wù)或具有曾經(jīng)在各級(jí)黨委部門工作經(jīng)歷、曾經(jīng)在各級(jí)政府部門擔(dān)任領(lǐng)導(dǎo)職務(wù)或具有曾經(jīng)在各級(jí)政府部門工作經(jīng)歷、現(xiàn)在或曾經(jīng)擔(dān)任各級(jí)人大代表、現(xiàn)在或曾經(jīng)擔(dān)任各級(jí)政協(xié)委員，則界定為民營(yíng)上市公司具有政治聯(lián)系;董事長(zhǎng)具有政治聯(lián)系賦值為3，總經(jīng)理具有政治聯(lián)系賦值為2，副董事長(zhǎng)具有政治聯(lián)系賦值為1，副總經(jīng)理具有政治聯(lián)系賦值為1，然后將樣本中的每家公司的不同高管具有政治聯(lián)系的賦值相加總，由此得到每家民營(yíng)上市公司的政治聯(lián)系規(guī)模。

2、樣本選擇與數(shù)據(jù)來(lái)源

以2004－2012年間在滬深A(yù)股上市的民營(yíng)企業(yè)為初始研究樣本，按照以下標(biāo)準(zhǔn)進(jìn)行篩選:具有兩年以上政治聯(lián)系;剔除金融類上市公司;剔除樣本期間被ST、*ST、PT等的公司;剔除樣本期間數(shù)據(jù)異?；蛳嚓P(guān)指標(biāo)缺失的公司。這樣共得到1691個(gè)觀測(cè)樣本，占總觀測(cè)樣本4817的35.15%，最后以這1691個(gè)觀測(cè)樣本為研究樣本。

2004－2012年間的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)來(lái)自CSMAR;采用手工方式整理CSMAR數(shù)據(jù)庫(kù)中的高管簡(jiǎn)歷數(shù)據(jù)獲得2004－2012年間的政治聯(lián)系數(shù)據(jù)，運(yùn)用手工方式整理CSMAR數(shù)據(jù)庫(kù)中的治理結(jié)構(gòu)數(shù)據(jù)得到董事會(huì)治理數(shù)據(jù)。利用Excel2010處理相關(guān)數(shù)據(jù)，采用Stata11.0統(tǒng)計(jì)分析軟件進(jìn)行統(tǒng)計(jì)分析。

3、研究模型

在借鑒 Rchardson(2006)［17］、羅黨論等(2012)［27］、趙巖 (2013)［28］的研究模型基礎(chǔ)上，建構(gòu)了適度投資水平檢驗(yàn)?zāi)Ｐ?

模型 (1)中，Investnew，t表示本期適度投資水平，Investt－1表示上一年投資水平，定義為“構(gòu)建固定資產(chǎn)、無(wú)形資產(chǎn)和長(zhǎng)期資產(chǎn)支付的現(xiàn)金/年初總資產(chǎn)”;casht－1表示上一年貨幣資金，定義為“年初貨幣資金持有量/年初總資產(chǎn)”; leveraget－1表示上一年負(fù)債水平，定義為“總負(fù)債/年初總資產(chǎn)”;epst－1表示上一年每股收益，定義為“凈利潤(rùn)/總股數(shù)”;growtht－1表示上一年成長(zhǎng)機(jī)會(huì)，定義為 “(本年?duì)I業(yè)收入－本年年初營(yíng)業(yè)收入)/本年年初營(yíng)業(yè)收入”;TinQt－1表示上一年托賓Q值，定義為“市場(chǎng)價(jià)值/期末總資產(chǎn)”;sizet－1表示上一年公司規(guī)模，定義為“年初總資產(chǎn)的自然對(duì)數(shù)”;aget－1表示上一年企業(yè)年齡，定義為“IPO年度到上年末為止的年數(shù)”;industry為行業(yè)虛擬變量，制造業(yè)賦值為1，否則為0。其中，t表示本年，t－1表示上一年;下同。最后用實(shí)際投資減去適度投資的正的差額表示過(guò)度投資水平，在借鑒Richardson(2006)［17］、趙巖 (2014)［29］、李四能(2014)［30］的研究，構(gòu)建模型 (2)檢驗(yàn)政治聯(lián)系規(guī)模對(duì)過(guò)度投資的影響。

模型 (2)中，OverInvt是被解釋變量，表示本年過(guò)度投資水平，定義為“實(shí)際投資減去適度投資的正的差額”;poguimot－1代表政治聯(lián)系規(guī)模。其他變量與上述相同。

借鑒張棟等 (2008)［8］等的研究方法，構(gòu)建模型 (3)檢驗(yàn)董事會(huì)對(duì)過(guò)度投資的治理效應(yīng)。

在模型 (3)中，dshzlt－1是解釋變量，表示上一年度的董事會(huì)治理水平，分別定義為“兩職兼任、獨(dú)立董事比例、獨(dú)立董事人數(shù)、董事會(huì)次數(shù)”，其中，董事會(huì)次數(shù)用dshsct－1表示，定義為董事會(huì)召開(kāi)的次數(shù);董事長(zhǎng)和總經(jīng)理兼任用jianrent－1表示，定義為“董事長(zhǎng)與總經(jīng)理是否由一人擔(dān)任，是賦值為1，否則為0”;獨(dú)立董事比例用dldsblt－1表示，定義為“獨(dú)立董事人數(shù)占董事會(huì)人數(shù)的百分比”;獨(dú)立董事人數(shù)用dldsrst－1表示，定義為“董事會(huì)中獨(dú)立董事的人數(shù)”。

四、實(shí)證結(jié)果與分析

1、描述性統(tǒng)計(jì)

借鑒Rchardson(2006)的方法，采用該適度投資水平的正殘差表示樣本企業(yè)的過(guò)度投資水平， 經(jīng)過(guò)分析可知具有正殘差的樣本數(shù)量為961，占總體研究樣本1691的58.8%。然后以具有正殘差的961家民營(yíng)企業(yè)為過(guò)度投資研究樣本。主要變量描述性統(tǒng)計(jì)結(jié)果如表1所示，董事會(huì)次數(shù)均值為8.97，中位數(shù)為8，最大值為23，最小值為2，揭示了過(guò)度投資樣本公司的每年董事會(huì)會(huì)議次數(shù)存在較大差異。poguimot－1最大值為18，最小值為0，均值為4．13，表明政治聯(lián)系規(guī)模存在較大差異。

表1 主要變量描述性統(tǒng)計(jì)結(jié)果

2、政治聯(lián)系、過(guò)度投資與董事會(huì)治理效應(yīng)

采用面板數(shù)據(jù)分析具有政治聯(lián)系的民營(yíng)上市公司樣本的適度投資水平，經(jīng)過(guò)Hausman檢驗(yàn)，選擇個(gè)體固定效應(yīng)，實(shí)證結(jié)果如表2中的(1)所示。表2中(1)報(bào)告了樣本企業(yè)的適度投資水平檢驗(yàn)結(jié)果，進(jìn)而分別研究政治聯(lián)系規(guī)模對(duì)過(guò)度投資的影響、董事會(huì)治理對(duì)過(guò)度投資的影響。

表2 政治聯(lián)系、過(guò)度投資與董事會(huì)治理效應(yīng)檢驗(yàn)結(jié)果

由表2中 (2)可知，政治聯(lián)系規(guī)模的系數(shù) 為0.004，且在10%水平上顯著，表明政治聯(lián)系規(guī)模與過(guò)度投資正相關(guān)，說(shuō)明政治聯(lián)系規(guī)模越大，民營(yíng)企業(yè)與地方政府及其官員的政治聯(lián)系范圍越廣，民營(yíng)企業(yè)與地方政府及其官員的聯(lián)系越密切，政治聯(lián)系規(guī)模越容易導(dǎo)致民營(yíng)企業(yè)過(guò)度投資。假設(shè)1獲得驗(yàn)證。

采用模型 (3)檢驗(yàn)董事會(huì)治理對(duì)政治聯(lián)系下過(guò)度投資的治理效應(yīng)，經(jīng)過(guò)Hausman檢驗(yàn)，采用面板數(shù)據(jù)的個(gè)體時(shí)間固定效應(yīng)，實(shí)證結(jié)果如表2所示。

由表2中 (3)列可以看出，獨(dú)立董事比例的系數(shù)為0.18，并在5%水平上與過(guò)度投資正相關(guān);再由表2中 (4)列可以看出，獨(dú)立董事人數(shù)系數(shù)為0.002，且在5%水平上與過(guò)度投資正相關(guān)，表明了獨(dú)立董事對(duì)于政治聯(lián)系引起的過(guò)度投資起到了支持作用，揭示了獨(dú)立董事難以制約政治聯(lián)系下的過(guò)度投資行為。實(shí)證結(jié)果與假設(shè)2、假設(shè)2a相反。

由表2中 (5)列可知，兩職兼任的系數(shù)為－0.02，且在10%水平上與過(guò)度投資水平顯著負(fù)相關(guān)，表明董事長(zhǎng)與總經(jīng)理兼任能夠抑制過(guò)度投資行為。實(shí)證結(jié)果與假設(shè)3相反。

由表2中 (6)列可知，董事會(huì)會(huì)議次數(shù)的系數(shù)為0.005，且在5%水平上與過(guò)度投資正相關(guān)，說(shuō)明董事會(huì)作為上市公司決策和監(jiān)督的核心機(jī)構(gòu)，為了謀求利益相關(guān)者社會(huì)總福利的最大化而突破委托代理和契約的約束，支持企業(yè)投資到政府部門要求的過(guò)度投資項(xiàng)目上，從而讓企業(yè)獲得投資規(guī)模效應(yīng)和資源效應(yīng)，政府部門獲得了GDP增長(zhǎng)和政績(jī)，通過(guò)政治聯(lián)系方式實(shí)現(xiàn)過(guò)度投資，讓企業(yè)和政府部門都獲得了收益，保證利益相關(guān)者利益最大化。實(shí)證結(jié)果與假設(shè)4相反。

3、穩(wěn)健性檢驗(yàn)

為了驗(yàn)證上述研究結(jié)論的可靠性，按照下列方法進(jìn)行穩(wěn)健性檢驗(yàn):選擇具有一年以上政治聯(lián)系的董事長(zhǎng)、總經(jīng)理、副總經(jīng)理、副董事長(zhǎng)作為研究樣本，然后重復(fù)上述操作。穩(wěn)健性結(jié)果如表3所示，從穩(wěn)健性檢驗(yàn)結(jié)果可知，上述檢驗(yàn)結(jié)果是可靠的。

表3 政治聯(lián)系、過(guò)度投資與董事會(huì)治理穩(wěn)健性檢驗(yàn)結(jié)果

五、結(jié)論與建議

1、結(jié)論

以滬深A(yù)股制造業(yè)民營(yíng)上市公司為研究對(duì)象，考察政治聯(lián)系規(guī)模對(duì)民營(yíng)企業(yè)過(guò)度投資的影響，探討董事會(huì)對(duì)政治聯(lián)系下過(guò)度投資的治理效應(yīng)。實(shí)證檢驗(yàn)之后得到如下結(jié)論:第一，政治聯(lián)系為民營(yíng)企業(yè)向地方政府尋租和地方政府干預(yù)民營(yíng)企業(yè)決策提供了契機(jī)，政治聯(lián)系常常會(huì)驅(qū)動(dòng)民營(yíng)企業(yè)去滿足地方政府政治上的投資需求，從而導(dǎo)致民營(yíng)企業(yè)過(guò)度投資，政治聯(lián)系規(guī)模對(duì)過(guò)度投資具有激勵(lì)效應(yīng)，政治聯(lián)系規(guī)模越大，過(guò)度投資越嚴(yán)重;第二，在民營(yíng)企業(yè)和地方政府以過(guò)度投資方式進(jìn)行利益交換的條件下，獨(dú)立董事難以約束政治聯(lián)系下的過(guò)度投資行為，董事會(huì)會(huì)議的決策和監(jiān)督職能促進(jìn)了政治聯(lián)系下的過(guò)度投資行為，董事會(huì)中薪酬較高的董事對(duì)政治聯(lián)系下的過(guò)度投資產(chǎn)生了正向效應(yīng);第三，盡管民營(yíng)企業(yè)在滿足地方政府政治上需求而過(guò)度投資之后能夠獲得地方政府給予的各種資源效應(yīng)，民營(yíng)企業(yè)容易形成對(duì)地方政府的依賴癥，這長(zhǎng)期削弱了民營(yíng)企業(yè)創(chuàng)新能力和自我發(fā)展能力，無(wú)助于民營(yíng)企業(yè)在競(jìng)爭(zhēng)激烈的市場(chǎng)中可持續(xù)發(fā)展，當(dāng)董事長(zhǎng)和總經(jīng)理兼任時(shí)，往往會(huì)從公司長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展考慮制約政治聯(lián)系下的過(guò)度投資行為。

2、建議

(1)政府職能進(jìn)一步轉(zhuǎn)變，簡(jiǎn)政放權(quán)落實(shí)到位

政府職能進(jìn)一步轉(zhuǎn)變需要中央和地方政府積極主動(dòng)的取消一批審批項(xiàng)目。審批項(xiàng)目的取消還需要中央和地方政府區(qū)分法律和法規(guī)，對(duì)于不合時(shí)宜的法律可以啟動(dòng)法律修改程序，對(duì)于不合時(shí)宜的法規(guī)可以迅速清除。為了有效落實(shí)簡(jiǎn)政放權(quán)，中央和地方政府需要用規(guī)則的形式詳細(xì)規(guī)定怎么批、憑什么批、批給誰(shuí)、由誰(shuí)來(lái)批。不斷簡(jiǎn)政放權(quán)，減少審批，建立商業(yè)與政府分離機(jī)制，將權(quán)力關(guān)進(jìn)籠子;放寬市場(chǎng)準(zhǔn)入，強(qiáng)化服務(wù)型政府和現(xiàn)代信息技術(shù)基礎(chǔ)上的智慧政府建設(shè);強(qiáng)化監(jiān)管的科學(xué)化與透明度，健全法律法規(guī)，充分發(fā)揮市場(chǎng)的主體地位作用;減少政府對(duì)市場(chǎng)的干預(yù)，政府需要尊重市場(chǎng)規(guī)律;把中央的相關(guān)權(quán)力放給地方，促進(jìn)貿(mào)易和投資便利化。政府利用簡(jiǎn)政放權(quán)，把需要放的權(quán)力放下去，并且把權(quán)力放到位，這樣才能夠激發(fā)市場(chǎng)的活力、需求潛力，也能夠激發(fā)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的內(nèi)生動(dòng)力，這樣才能夠真正建立市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)，減少地方政府和企業(yè)之間的尋租機(jī)會(huì)，才能更好地激發(fā)社會(huì)投資活力，提高企業(yè)投資效率，提高經(jīng)濟(jì)運(yùn)行效率;這樣可以有力推動(dòng)結(jié)構(gòu)調(diào)整、轉(zhuǎn)型升級(jí)，促進(jìn)以開(kāi)放帶動(dòng)改革。政府職能進(jìn)一步轉(zhuǎn)變需要形成一個(gè)決策科學(xué)、執(zhí)行堅(jiān)決、監(jiān)督有力的體系，加快促進(jìn)國(guó)家治理體系的現(xiàn)代化、治理能力的現(xiàn)代化。政府職能進(jìn)一步轉(zhuǎn)變需要政府做一個(gè)智慧型改革的推動(dòng)者、資源優(yōu)化配置型的踐行者、改革的探索者、轉(zhuǎn)變發(fā)展方式的實(shí)踐者。政府職能進(jìn)一步轉(zhuǎn)變需要改革地方政府及其官員的政績(jī)考核體系，從對(duì)GDP增長(zhǎng)為核心的考核體系轉(zhuǎn)變到以國(guó)家治理體系和治理能力現(xiàn)代化為核心的考核體系上，以市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)、民主政治、先進(jìn)文化、和諧社會(huì)、生態(tài)文明為地方政府政績(jī)考核內(nèi)容設(shè)計(jì)地方政府政績(jī)考核指標(biāo)體系，建立健全地方政府政績(jī)考核機(jī)制，切實(shí)發(fā)揮國(guó)家治理現(xiàn)代化下的地方政府政績(jī)考核的導(dǎo)向作用。政府職能進(jìn)一步轉(zhuǎn)變需要政府在思想上把非公有制經(jīng)濟(jì)放在與公有制經(jīng)濟(jì)同等地位上，需要政府正確認(rèn)識(shí)到非公有制經(jīng)濟(jì)和公有制經(jīng)濟(jì)都是社會(huì)主義市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的重要組成部分和經(jīng)濟(jì)發(fā)展的重要基礎(chǔ)，政府需要保障各種所有制經(jīng)濟(jì)都能夠平等、公平、公正、統(tǒng)一的使用生產(chǎn)要素，政府需要為各種所有制經(jīng)濟(jì)參與市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)、法律保護(hù)、市場(chǎng)監(jiān)管、依法監(jiān)管、保護(hù)產(chǎn)權(quán)等方面提供一個(gè)公平、公正的環(huán)境。

(2)加快完善現(xiàn)代市場(chǎng)體系和法治建設(shè)，努力健全與社會(huì)主義市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)相適應(yīng)的各方面體制和機(jī)制，切實(shí)發(fā)揮市場(chǎng)在資源配置中的決定性作用

在過(guò)去的30多年中，宏觀調(diào)控大都是政府配置資源，政府部門在理念上和價(jià)值上還沒(méi)有建立起市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)總體上的約束性框架，導(dǎo)致諸多條件和原則與市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)相悖，政府在資源配置中越位、缺位、錯(cuò)位的情況比較普遍，政府職能部門對(duì)市場(chǎng)干預(yù)過(guò)多。這些問(wèn)題的根源在于市場(chǎng)在資源配置中的基礎(chǔ)地位，造成了許多企業(yè)陷入政治聯(lián)系大競(jìng)賽和資源爭(zhēng)搶大競(jìng)賽，而不是效率提升大競(jìng)賽和自主創(chuàng)新大競(jìng)賽。這嚴(yán)重影響了中國(guó)創(chuàng)新力的提升和經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型。因此應(yīng)加快推進(jìn)要素市場(chǎng)改革，破除資源分配中的體制性主從次序，構(gòu)建公平市場(chǎng)環(huán)境，消解政策性歧視，厘清政府和市場(chǎng)的邊界。市場(chǎng)在資源配置中發(fā)揮決定性作用，需政府長(zhǎng)遠(yuǎn)地建立“市場(chǎng)化為主手段，輔以政府調(diào)節(jié)”的政策引導(dǎo)體系，這其中價(jià)格體制改革是重要內(nèi)容。資源產(chǎn)品的價(jià)格改革需要積極、穩(wěn)妥推進(jìn)，放開(kāi)競(jìng)爭(zhēng)性環(huán)節(jié)價(jià)格。因此，從長(zhǎng)遠(yuǎn)看，市場(chǎng)發(fā)揮決定性作用的改革進(jìn)程決定中國(guó)未來(lái)經(jīng)濟(jì)冷暖;充分發(fā)揮市場(chǎng)在資源配置中的決定性作用，需要企業(yè)和政府都樹(shù)立市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)制度的創(chuàng)新思維和效率精神，也更需要政府積極主動(dòng)適應(yīng)從計(jì)劃決定一切資源配置到市場(chǎng)在資源配置中發(fā)揮決定性作用的轉(zhuǎn)變，各級(jí)政府自覺(jué)地從資源配置的決定者身份中退出，并取消不必要的審批項(xiàng)，如果資源需要政府審批，政府需要出臺(tái)相關(guān)文件，具體規(guī)定資源分配由誰(shuí)來(lái)批、怎么批、憑什么批、批給誰(shuí)。同時(shí)，全面清理和廢除地方稅收優(yōu)惠，讓地方稅收優(yōu)惠政策退出中國(guó)的經(jīng)濟(jì)舞臺(tái)，這既可以減少地方政府的尋租行為，還可以推動(dòng)市場(chǎng)在資源配置中起決定作用。

(3)實(shí)現(xiàn)政治聯(lián)系轉(zhuǎn)型

我國(guó)漸進(jìn)式改革開(kāi)放過(guò)程中制度的不完善和市場(chǎng)機(jī)制的缺陷，一方面使得相關(guān)政府部門未樹(shù)立為企業(yè)服務(wù)的制度和觀念，依然保留著政府與企業(yè)是管理和被管理關(guān)系的思維慣性，常常試圖給予企業(yè)施加超越政府自身權(quán)限的管轄;另一方面又使得具有逐利性的企業(yè)為了實(shí)現(xiàn)企業(yè)經(jīng)濟(jì)利益的最大化積極主動(dòng)向政府部門及其官員尋租，政府部門及其官員與企業(yè)的雙向需求往往促成了企業(yè)與政府部門及其官員建立政治聯(lián)系。因?yàn)槠髽I(yè)如果不積極主動(dòng)與政府部門及其官員走近，難以取得政府掌握的各種資源和支持;但是如果企業(yè)與政府走的太近，企業(yè)往往會(huì)迎合政府的各種需求而喪失經(jīng)濟(jì)理性和經(jīng)營(yíng)管理的自主性，這會(huì)降低企業(yè)獨(dú)立生存的能力，同時(shí)也讓企業(yè)承擔(dān)司法和道德風(fēng)險(xiǎn)［31］。因此，轉(zhuǎn)型制度背景下的政治聯(lián)系是以權(quán)力依賴作為前提，政治聯(lián)系讓企業(yè)承擔(dān)了難以控制的隱性成本，這些隱性成本相當(dāng)于企業(yè)為了獲得經(jīng)濟(jì)利益最大化所付出的各種尋租成本和政治成本。這也是企業(yè)在制度約束下權(quán)衡政治聯(lián)系的負(fù)面效應(yīng)和正面效應(yīng)所做出的一種無(wú)奈的務(wù)實(shí)選擇，企業(yè)只有在資源分配存在體制性主從次序的背景下借助政治聯(lián)系獲取各種廉價(jià)的稀缺資源，這容易導(dǎo)致企業(yè)陷入依靠關(guān)系和資源發(fā)展的模式，也容易導(dǎo)致壟斷和腐敗;更嚴(yán)重的是政治聯(lián)系侵蝕和削弱了企業(yè)的創(chuàng)新能力和競(jìng)爭(zhēng)力，如果喪失了創(chuàng)新能力和競(jìng)爭(zhēng)力的企業(yè)增多，往往會(huì)導(dǎo)致我國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)乏力。而這些問(wèn)題已經(jīng)在中國(guó)發(fā)生了，慶幸的是國(guó)家管理層已經(jīng)看到這個(gè)問(wèn)題，已經(jīng)開(kāi)始著手解決這個(gè)問(wèn)題，提出的市場(chǎng)在資源配置中發(fā)揮決定性作用的目的就是解決這些問(wèn)題，但是市場(chǎng)在資源配置中發(fā)揮決定性作用是否能夠得到貫徹落實(shí)，不但影響到未來(lái)改革的成效，也在未來(lái)改變著企業(yè)與政府部門及其官員的政治聯(lián)系內(nèi)涵和形式。在中國(guó)新一輪改革大幕拉開(kāi)之后，中國(guó)的民營(yíng)企業(yè)與政府部門及其官員的政治聯(lián)系怎么建立和維護(hù)成為民營(yíng)企業(yè)未來(lái)發(fā)展必須考慮的問(wèn)題。因此，在新一輪改革的大背景下，企業(yè)與政府的政治聯(lián)系也需要轉(zhuǎn)型，通過(guò)賦予企業(yè)平等的法律地位、平等的權(quán)利為契機(jī)構(gòu)建新型政治聯(lián)系，企業(yè)需要從心理上和觀念上完成寄生型政治聯(lián)系向自主型政治聯(lián)系轉(zhuǎn)變，這種自主型政治聯(lián)系的核心是政企協(xié)作互助，這需要企業(yè)和政府共同努力，也需要企業(yè)和政府從制度上避免為了各自的經(jīng)濟(jì)利益最大化而產(chǎn)生雙向?qū)ぷ庑袨?。政府與市場(chǎng)、政府與企業(yè)的關(guān)系應(yīng)該是一直相互扶持、相互依賴、相互競(jìng)爭(zhēng)的伙伴合作關(guān)系。只有政治聯(lián)系完成從關(guān)系博弈向規(guī)則博弈的轉(zhuǎn)變，政治聯(lián)系轉(zhuǎn)型才算成功，政治聯(lián)系的雙方才能夠在制度和規(guī)制的約束下實(shí)現(xiàn)以相互滿足為前提的合作。這種政治聯(lián)系有助于有效地遏制尋租行為和減少市場(chǎng)交換過(guò)程中的交易費(fèi)用，有利于企業(yè)依靠創(chuàng)新能力和提升競(jìng)爭(zhēng)力實(shí)現(xiàn)可持續(xù)發(fā)展，也有利于促進(jìn)國(guó)家宏觀經(jīng)濟(jì)可持續(xù)增長(zhǎng)。從制度上尋找到政治聯(lián)系產(chǎn)生尋租的根源之后，就需要政府職能的轉(zhuǎn)變和市場(chǎng)在資源配置中發(fā)揮決定性作用為政治聯(lián)系轉(zhuǎn)型提供保障。

(編輯:周亮;校對(duì):余華)

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［30］李四能.企業(yè)社會(huì)資本、投資行為與經(jīng)濟(jì)增加值研究［J］.東南學(xué)術(shù)，2014，(1):112－118.

［31］周 艷.基于資源觀的企業(yè)社會(huì)資本路徑依賴性分析［J］.湖南社會(huì)科學(xué)，2013，(3):187－190.

Study on Political Connections，Over－investment and Governance Effect of the Board of Directors

ZHAO Yan
(School of Accounting，F(xiàn)ujian Jiangxia University，F(xiàn)uzhou Fujian 350108)

This paper takes rent－seeking as the perspective of the study，investigates how political connections influences overinvestment of private enterprises，and analyzes how board of directors inhibits over－investment under political connections.The results show that over－investment under political connections is the resources exchanging behavior and the interest mutually transferring behavior between private enterprises and local governments，the scale of political connections positively influence over－investment，political connections the interests of private enterprises and the interests of local governments，political connections becomes an important factor of corporate governance，it weakens the independence and effectiveness of corporate governance，the natural decision－making and supervision function of board of directors are difficult to restrain over－investment under political connections.

political connections;over－investment;board of directors

F271;F275

A

2095－1361(2014)06－0018－09

2014－09－08

教育部人文社科基金項(xiàng)目“社會(huì)資本視角下的企業(yè)投融資行為研究”(項(xiàng)目編號(hào):12YJA630012)、福建省自然科學(xué)基金項(xiàng)目“企業(yè)社會(huì)資本度量、演化及其對(duì)投融資影響研究”(項(xiàng)目編號(hào):2011J01382)

趙 巖 (1983－)，男，河南省南陽(yáng)人，福建江夏學(xué)院會(huì)計(jì)學(xué)院講師，博士，研究方向:公司財(cái)務(wù)與治理