對(duì)利率市場(chǎng)化若干相關(guān)問(wèn)題的思考與建議

王元

當(dāng)前我國(guó)利率市場(chǎng)化改革正在穩(wěn)步推進(jìn)，但關(guān)于利率市場(chǎng)化的一些重大理論問(wèn)題仍存在爭(zhēng)論，如對(duì)利率市場(chǎng)化是否必然導(dǎo)致利率水平上升和利差收窄、影子銀行發(fā)展是由利率市場(chǎng)化還是利率管制引起的，等等。但有一些研究以利率市場(chǎng)化必然帶來(lái)利率水平上升和利差收窄為前提分析我國(guó)利率市場(chǎng)化的前景，有可能得出一些根據(jù)不足的結(jié)論與建議。只有對(duì)這些問(wèn)題進(jìn)行深入研究，才能作為對(duì)我國(guó)利率市場(chǎng)化前景進(jìn)行分析及提出進(jìn)一步推進(jìn)改革相關(guān)建議的基礎(chǔ)。

一、利率市場(chǎng)化是否必然帶來(lái)貸款利率水平的上升

（一）從國(guó)際經(jīng)驗(yàn)看利率市場(chǎng)化并不一定導(dǎo)致貸款利率水平上升

利率市場(chǎng)化會(huì)對(duì)貸款利率水平產(chǎn)生何種影響，從國(guó)際經(jīng)驗(yàn)來(lái)看并不能得到確定的結(jié)論，一些國(guó)家在利率市場(chǎng)化后出現(xiàn)利率水平上升的情況，還有一些國(guó)家并未因利率市場(chǎng)化而出現(xiàn)利率水平上升，或其利率上升明顯不應(yīng)歸因于利率市場(chǎng)化。

日本在1975年啟動(dòng)利率市場(chǎng)化改革，到1994年完成。從統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)（見(jiàn)圖1）可以看出，改革推進(jìn)期間利率經(jīng)歷了兩輪明顯的上升過(guò)程，但與改革前相比，這兩輪利率上升都沒(méi)有出現(xiàn)超高利率水平，而且貸款利率的峰值呈現(xiàn)下降走勢(shì)。到改革完成后，不僅沒(méi)有出現(xiàn)利率水平上升，反而在宏觀經(jīng)濟(jì)形勢(shì)和貨幣政策的影響下，利率明顯下降，長(zhǎng)期保持低位。

香港利率變化情況也表明利率市場(chǎng)化并未成為影響利率水平的主要因素。因?qū)嵭胸泿啪种贫?，香港的利率變化呈現(xiàn)與美國(guó)高度同步的狀態(tài)，盡管香港在1994—2001年期間才推進(jìn)利率市場(chǎng)化改革，大大晚于美國(guó)，但從利率水平變化情況來(lái)看，改革并未影響雙方利率間同步變化的關(guān)系，由此香港也并未在利率市場(chǎng)化改革后出現(xiàn)利率上升的狀況。在推進(jìn)市場(chǎng)化改革期間，香港利率先是高位運(yùn)行，在完全放開(kāi)利率管制的2001年，則出現(xiàn)了明顯下降，其后持續(xù)五年低位運(yùn)行。（見(jiàn)圖2）

美國(guó)在1970—1986年推進(jìn)利率市場(chǎng)化的過(guò)程中，貸款利率曾上升到20%以上的高水平。但聯(lián)系利率上升時(shí)期的宏觀經(jīng)濟(jì)背景，能夠發(fā)現(xiàn)主要是由于當(dāng)時(shí)通貨膨脹率大幅上升，美聯(lián)儲(chǔ)選擇大幅提高聯(lián)邦基金利率對(duì)抗通脹，并非對(duì)利率市場(chǎng)化改革的反應(yīng)。美聯(lián)儲(chǔ)不僅通過(guò)這一時(shí)期大幅提高聯(lián)邦基金利率的操作成功使美國(guó)經(jīng)濟(jì)走出高通脹，還以此舉顯示了控制通脹的決心，建立起貨幣當(dāng)局在抑制通脹方面的信譽(yù)，對(duì)增強(qiáng)貨幣政策特別是利率工具的有效性起到了關(guān)鍵作用。

歐洲一些國(guó)家的情況也反映出利率水平變化更大程度上受宏觀經(jīng)濟(jì)尤其是通脹形勢(shì)影響，與利率市場(chǎng)化推進(jìn)和完成的時(shí)間聯(lián)系則不明顯。英國(guó)和法國(guó)分別在1981和1985年完成利率市場(chǎng)化改革，英國(guó)在改革完成后利率水平持續(xù)下降，直到1985年才出現(xiàn)回升。上世紀(jì)80年代后期到90年代初，歐洲多個(gè)國(guó)家伴隨通脹率上升而經(jīng)歷了一輪比較明顯的利率上升，包括完成利率市場(chǎng)化不久的英國(guó)和法國(guó)，同時(shí)也包括上世紀(jì)70年代前半期就完成利率市場(chǎng)化的德國(guó)。各國(guó)在利率市場(chǎng)化條件下，利率得以與通脹率同步上升，使利率管制造成通脹時(shí)期實(shí)際利率為負(fù)的狀況實(shí)現(xiàn)轉(zhuǎn)變，對(duì)利率發(fā)揮抑制通脹的作用更為有利。

（二）我國(guó)進(jìn)一步推進(jìn)利率市場(chǎng)化可能帶來(lái)存貸利率的不同變化，貸款利率大幅上升的可能性不大

結(jié)合我國(guó)當(dāng)前的情況看，貸款利率管制已全面放開(kāi)。統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，一般貸款加權(quán)平均利率在貸款利率完全放開(kāi)后運(yùn)行總體平穩(wěn)（見(jiàn)圖3）。貸款加權(quán)平均利率曾出現(xiàn)的一輪明顯上升是在2010年末到2011年，原因主要是通脹形勢(shì)嚴(yán)峻條件下貨幣政策的收緊。從貸款利率運(yùn)行情況看，當(dāng)前不存在利率水平過(guò)低偏離供求關(guān)系的狀況，因此也并不具備大幅上升的壓力。存款利率方面，從上限提至基準(zhǔn)利率1.1倍后，多家銀行執(zhí)行1.1倍利率，以及2010年以來(lái)貨幣市場(chǎng)利率和銀行理財(cái)產(chǎn)品加權(quán)平均收益率持續(xù)高于存款基準(zhǔn)利率的狀況來(lái)看，基準(zhǔn)利率較市場(chǎng)供求為主決定的利率水平明顯偏低，意味著如果進(jìn)一步放松存款利率管制，利率水平將會(huì)上升。

對(duì)于一些研究提出利率市場(chǎng)化后存款利率上升推動(dòng)銀行向高風(fēng)險(xiǎn)客戶發(fā)放貸款以提高貸款利率的觀點(diǎn)，我們認(rèn)為，由于我國(guó)銀行體系仍以大型銀行為主體，長(zhǎng)期利率管制條件下形成的銀行放貸行為模式難以快速轉(zhuǎn)變，對(duì)于高風(fēng)險(xiǎn)客戶如中小企業(yè)的放貸，銀行不僅需要考慮利率提高擴(kuò)大利差的收益，還要考慮放貸前相關(guān)審核工作等的成本，這部分成本短期難以降下來(lái)，會(huì)使得高風(fēng)險(xiǎn)高利率貸款的規(guī)模擴(kuò)張速度受到限制，銀行貸款結(jié)構(gòu)調(diào)整恐怕仍需一個(gè)較長(zhǎng)的過(guò)程，由此貸款利率也會(huì)以一種比較平緩的趨勢(shì)上升。而貸款利率水平扣除銀行維持盈利的利差要求，會(huì)構(gòu)成存款利率的上限，當(dāng)存款利率上升到這一水平，也有望保持相對(duì)平穩(wěn)的狀態(tài)。

二、利率市場(chǎng)化是否必然帶來(lái)存貸利差的收窄

（一）從國(guó)際經(jīng)驗(yàn)看利率市場(chǎng)化不一定導(dǎo)致利差收窄

一些基于國(guó)際經(jīng)驗(yàn)的研究認(rèn)為利率市場(chǎng)化會(huì)帶來(lái)存貸利差的縮小，通過(guò)觀察多個(gè)國(guó)家的利差變化情況，但國(guó)別比較顯示，利率市場(chǎng)化對(duì)利差變動(dòng)方向的影響并不確定。

美國(guó)利率市場(chǎng)化完成后利差水平表現(xiàn)出上升趨勢(shì)，較改革前有所擴(kuò)大。平均利差水平在1970—1986年為1.36%，到1987—1990年小幅擴(kuò)大到1.65%，1991—1999年進(jìn)一步擴(kuò)大到2.75%，2000—2007年為2.87%。另外，1991年以來(lái)利差波動(dòng)幅度明顯收窄，除受危機(jī)影響的特殊時(shí)期，利差均在2%—3.5%的區(qū)間內(nèi)波動(dòng)。

英國(guó)1981年完成利率市場(chǎng)化，其后兩年利差大幅下降為負(fù)值，但觀察法國(guó)和澳大利亞的情形，利差變化趨勢(shì)與英國(guó)大體是一致的，而這兩個(gè)國(guó)家當(dāng)時(shí)都還未完成利率市場(chǎng)化。法國(guó)1985年利率市場(chǎng)化完成后利差變化表現(xiàn)為先平穩(wěn)，經(jīng)過(guò)兩個(gè)年份上升后明顯下降。澳大利亞于同一時(shí)期完成利率市場(chǎng)化，利差先下降而后持續(xù)多年上升趨勢(shì)，直到本輪危機(jī)開(kāi)始才出現(xiàn)下降。值得注意的是，以上三國(guó)利差水平在上世紀(jì)90年代后期以來(lái)呈現(xiàn)趨同狀態(tài)，這與利率市場(chǎng)化以及金融市場(chǎng)開(kāi)放程度提高等相關(guān)。（見(jiàn)圖4）

亞洲國(guó)家和地區(qū)中，日本1994年利率市場(chǎng)化完成后利差總體保持下降趨勢(shì)。韓國(guó)1997年完成利率市場(chǎng)化后利差先升后降再回升，水平較改革完成前有所提高。馬來(lái)西亞1991年完成利率市場(chǎng)化，改革完成時(shí)利差由原來(lái)的較高水平下降到接近2%，其后總體趨勢(shì)又經(jīng)歷了先上升后下降的過(guò)程。香港2001年完成利率市場(chǎng)化后，利差先上升而后下降并保持平穩(wěn)。除香港近幾年利差穩(wěn)定在5%的較高水平外，其余幾個(gè)國(guó)家的利差水平也呈趨同狀態(tài)，到2012年都下降到2%以下，其中日本僅為0.9%。

（二）我國(guó)進(jìn)一步推進(jìn)利率市場(chǎng)化可能產(chǎn)生利差收窄的影響

前文中已指出我國(guó)進(jìn)一步推進(jìn)利率市場(chǎng)化，貸款利率大幅上升可能不大，估計(jì)會(huì)相對(duì)保持平穩(wěn)，而存款利率將會(huì)向已經(jīng)市場(chǎng)化的影子銀行利率的較高水平靠攏，因此存貸利差縮小的可能性比較大。以貸款加權(quán)平均利率與存款基準(zhǔn)利率和理財(cái)產(chǎn)品加權(quán)收益率分別作利差，比較可以看出，到2013年末，兩者差距已超過(guò)2個(gè)百分點(diǎn)。盡管其中可能存在季節(jié)性放大的因素，較大的差距仍顯示如果進(jìn)一步放開(kāi)利率管制，利差將出現(xiàn)縮小趨勢(shì)。

三、影子銀行發(fā)展是由利率市場(chǎng)化還是利率管制推動(dòng)的

有研究認(rèn)為近幾年我國(guó)利率市場(chǎng)化進(jìn)程重新加速推動(dòng)了影子銀行發(fā)展加快，但實(shí)際上，不論從國(guó)際經(jīng)驗(yàn)還是我國(guó)實(shí)際來(lái)看，2010年以來(lái)影子銀行發(fā)展的加快，都是由于利率管制仍然存在，促使銀行、信托公司等金融機(jī)構(gòu)進(jìn)行金融創(chuàng)新來(lái)規(guī)避利率管制。

從國(guó)際經(jīng)驗(yàn)看，由于利率管制造成金融壓抑，在實(shí)現(xiàn)利率市場(chǎng)化前，很多國(guó)家都出現(xiàn)了為規(guī)避利率管制而進(jìn)行的金融創(chuàng)新，最典型的是上世紀(jì)60年代初的大額可轉(zhuǎn)讓定期存單，此外還有上世紀(jì)60年代后期出現(xiàn)的歐洲美元及70年代出現(xiàn)的貨幣市場(chǎng)共同基金等。一些金融創(chuàng)新的出現(xiàn)和快速發(fā)展使利率市場(chǎng)化的必要性突顯從而推動(dòng)了部分國(guó)家進(jìn)行利率市場(chǎng)化改革。貨幣市場(chǎng)共同基金等創(chuàng)新工具也并沒(méi)有在利率市場(chǎng)化完成后消失，美國(guó)政府根據(jù)貨幣市場(chǎng)基金的性質(zhì)和特點(diǎn)采取了不同于存款的監(jiān)管規(guī)則，使其成為經(jīng)濟(jì)主體資產(chǎn)配置和融資的多樣化選擇之一。

我國(guó)影子銀行加快發(fā)展的時(shí)期大致從2010年開(kāi)始，當(dāng)時(shí)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)明顯回升，同時(shí)物價(jià)水平持續(xù)上升，到2010年四季度通脹形勢(shì)已較為嚴(yán)峻。在這種形勢(shì)下，貨幣政策操作開(kāi)始緊縮，2011年還實(shí)施了日均存貸比監(jiān)測(cè)的監(jiān)管措施，使銀行可貸資金趨于緊張。另外，2008年下半年和2009年應(yīng)對(duì)國(guó)際金融危機(jī)的刺激政策支持啟動(dòng)的大量建設(shè)項(xiàng)目的后續(xù)融資需求仍然存在。信貸市場(chǎng)出現(xiàn)供求矛盾，促使銀行發(fā)展表外業(yè)務(wù)，以影子銀行的形式籌集資金滿足信貸投放不足以滿足的融資需求。我國(guó)影子銀行業(yè)務(wù)使用了其他國(guó)家已有的一些創(chuàng)新工具，同時(shí)通過(guò)銀信合作等方式充分利用銀行渠道進(jìn)行銷售。

四、對(duì)我國(guó)進(jìn)一步推進(jìn)利率市場(chǎng)化改革的相關(guān)建議

我國(guó)利率市場(chǎng)化改革自1996年啟動(dòng)，采取了漸進(jìn)推進(jìn)的方式，國(guó)際經(jīng)驗(yàn)及我國(guó)改革已經(jīng)取得成效都表明，選擇這種推進(jìn)方式具有合理性。目前，在制度改革的推進(jìn)方面，我國(guó)利率市場(chǎng)化已僅剩存款利率管制的放開(kāi)這一項(xiàng)內(nèi)容，由影子銀行發(fā)展形成的利率市場(chǎng)化水平實(shí)際提高，也為下一步放開(kāi)存款利率管制、實(shí)現(xiàn)利率完全市場(chǎng)化提供了一定的基礎(chǔ)。但是，仍有一些問(wèn)題必須在利率完全市場(chǎng)化實(shí)現(xiàn)前加以解決，包括建立存款保險(xiǎn)制度、調(diào)整過(guò)高的存款準(zhǔn)備金率和嚴(yán)格的存貸比考核要求以提升市場(chǎng)基準(zhǔn)利率作為利率工具的功能等。此外，為促進(jìn)利率市場(chǎng)化改革的平穩(wěn)、順利推進(jìn)，盡可能降低改革對(duì)經(jīng)濟(jì)的負(fù)面影響，有必要從穩(wěn)定宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行及配套推進(jìn)其他領(lǐng)域改革等方面，創(chuàng)造利率市場(chǎng)化改革推進(jìn)的有利條件。

（一）堅(jiān)持分步驟、漸進(jìn)推進(jìn)的改革方式

應(yīng)在進(jìn)一步推進(jìn)利率市場(chǎng)化改革中繼續(xù)堅(jiān)持漸進(jìn)方式，分次擴(kuò)大利率上浮范圍，逐步過(guò)渡，最終完全放開(kāi)，以給予市場(chǎng)主體對(duì)制度改革較為充分的適應(yīng)調(diào)整時(shí)間，避免對(duì)金融體系和實(shí)體經(jīng)濟(jì)造成不必要的沖擊和損害。但分步漸進(jìn)推進(jìn)并不是允許改革在出現(xiàn)任何不理想情況時(shí)都中途停滯或無(wú)限期延長(zhǎng)完成改革的期限。我國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展對(duì)利率市場(chǎng)化的要求已經(jīng)十分迫切，有必要在2—3年時(shí)間內(nèi)，有步驟地完成利率市場(chǎng)化改革。

（二）及時(shí)出臺(tái)必要的配套制度和政策

盡快建立存款保險(xiǎn)制度。我國(guó)銀行尤其是國(guó)有銀行享有政府隱性擔(dān)保一直普遍存在于存款人的觀念中，使得存款人對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的認(rèn)識(shí)和承受能力較差。因此利率市場(chǎng)化后個(gè)別銀行出現(xiàn)破產(chǎn)的情況，在我國(guó)造成恐慌的程度和風(fēng)險(xiǎn)傳播的速度可能會(huì)更快。因此盡快建立存款保險(xiǎn)制度，將原有政府對(duì)銀行存款的隱性擔(dān)保轉(zhuǎn)變?yōu)橹贫然娘@性保險(xiǎn)，通過(guò)制度的建立使存款人對(duì)存款的風(fēng)險(xiǎn)有清晰、正確的認(rèn)識(shí)，對(duì)保障利率市場(chǎng)化順利實(shí)現(xiàn)有重要意義。建議參考國(guó)際經(jīng)驗(yàn)，通過(guò)立法層面、機(jī)構(gòu)層面的共同推進(jìn)，建立我國(guó)的存款保險(xiǎn)制度。

配合改革逐步調(diào)整存貸比限制等政策，增強(qiáng)市場(chǎng)基準(zhǔn)利率調(diào)節(jié)功能。當(dāng)前實(shí)行的存貸比限制等具有行政性的監(jiān)管措施，打亂了正常的市場(chǎng)利率形成機(jī)制，對(duì)利率市場(chǎng)化存在明顯制約。貨幣市場(chǎng)短期利率在季度末尤其是半年末和年末普遍出現(xiàn)明顯上升（見(jiàn)圖5），顯示銀行在季末為滿足存貸比指標(biāo)考核要求而產(chǎn)生短期資金需求的大幅擴(kuò)張，使短期利率反映資金市場(chǎng)基本供求狀況及引導(dǎo)經(jīng)濟(jì)金融活動(dòng)的作用弱化。配合利率市場(chǎng)化改革推進(jìn)，有必要大幅放松存貸比限制，適時(shí)降低存款準(zhǔn)備金率，理順市場(chǎng)基準(zhǔn)利率形成機(jī)制和利率傳導(dǎo)機(jī)制，在管制利率不再充當(dāng)政策工具的情況下，建立價(jià)格型工具經(jīng)由市場(chǎng)傳導(dǎo)發(fā)揮作用的機(jī)制，以增強(qiáng)貨幣政策的有效性。

研究制定影子銀行監(jiān)管政策。影子銀行的出現(xiàn)和發(fā)展與利率管制密切相關(guān)，但與利率市場(chǎng)化并不矛盾，在適當(dāng)?shù)谋O(jiān)管下，這類金融工具能夠發(fā)揮優(yōu)化金融資源配置的作用。因此，應(yīng)盡快研究制定我國(guó)的影子銀行監(jiān)管政策，根據(jù)業(yè)務(wù)性質(zhì)、特點(diǎn)分類納入金融監(jiān)管體系，強(qiáng)化內(nèi)外部監(jiān)管、信息披露等，防范其帶來(lái)系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)。

（三）保持宏觀經(jīng)濟(jì)和物價(jià)穩(wěn)定，協(xié)調(diào)推進(jìn)各領(lǐng)域改革，為利率市場(chǎng)化提供條件

目前我國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)和物價(jià)運(yùn)行較為平穩(wěn)，為推進(jìn)利率市場(chǎng)化改革提供了較好條件。但勞動(dòng)力成本、資源能力價(jià)格上升趨勢(shì)及突發(fā)自然災(zāi)害等因素，可能產(chǎn)生成本推動(dòng)的通脹壓力，而國(guó)際經(jīng)驗(yàn)顯示通貨膨脹經(jīng)常會(huì)給利率市場(chǎng)化的順利推進(jìn)帶來(lái)不利的沖擊。因此，在進(jìn)一步推進(jìn)利率市場(chǎng)化的過(guò)程中，要更加注重維護(hù)宏觀經(jīng)濟(jì)和物價(jià)的穩(wěn)定。

未來(lái)一段時(shí)期，我國(guó)深化經(jīng)濟(jì)體制改革的任務(wù)涉及各個(gè)領(lǐng)域，需要協(xié)調(diào)推進(jìn)才能獲得預(yù)期的效果。利率市場(chǎng)化改革也需要其他領(lǐng)域改革的協(xié)調(diào)配合，如國(guó)有企業(yè)改革、匯率形成機(jī)制改革和資本項(xiàng)目有序開(kāi)放等，應(yīng)通過(guò)不同領(lǐng)域改革間的有效協(xié)調(diào)，降低改革風(fēng)險(xiǎn)，充分釋放改革紅利。

（作者單位：國(guó)家發(fā)展改革委經(jīng)濟(jì)所）

（二）我國(guó)進(jìn)一步推進(jìn)利率市場(chǎng)化可能產(chǎn)生利差收窄的影響

前文中已指出我國(guó)進(jìn)一步推進(jìn)利率市場(chǎng)化，貸款利率大幅上升可能不大，估計(jì)會(huì)相對(duì)保持平穩(wěn)，而存款利率將會(huì)向已經(jīng)市場(chǎng)化的影子銀行利率的較高水平靠攏，因此存貸利差縮小的可能性比較大。以貸款加權(quán)平均利率與存款基準(zhǔn)利率和理財(cái)產(chǎn)品加權(quán)收益率分別作利差，比較可以看出，到2013年末，兩者差距已超過(guò)2個(gè)百分點(diǎn)。盡管其中可能存在季節(jié)性放大的因素，較大的差距仍顯示如果進(jìn)一步放開(kāi)利率管制，利差將出現(xiàn)縮小趨勢(shì)。

三、影子銀行發(fā)展是由利率市場(chǎng)化還是利率管制推動(dòng)的

有研究認(rèn)為近幾年我國(guó)利率市場(chǎng)化進(jìn)程重新加速推動(dòng)了影子銀行發(fā)展加快，但實(shí)際上，不論從國(guó)際經(jīng)驗(yàn)還是我國(guó)實(shí)際來(lái)看，2010年以來(lái)影子銀行發(fā)展的加快，都是由于利率管制仍然存在，促使銀行、信托公司等金融機(jī)構(gòu)進(jìn)行金融創(chuàng)新來(lái)規(guī)避利率管制。

從國(guó)際經(jīng)驗(yàn)看，由于利率管制造成金融壓抑，在實(shí)現(xiàn)利率市場(chǎng)化前，很多國(guó)家都出現(xiàn)了為規(guī)避利率管制而進(jìn)行的金融創(chuàng)新，最典型的是上世紀(jì)60年代初的大額可轉(zhuǎn)讓定期存單，此外還有上世紀(jì)60年代后期出現(xiàn)的歐洲美元及70年代出現(xiàn)的貨幣市場(chǎng)共同基金等。一些金融創(chuàng)新的出現(xiàn)和快速發(fā)展使利率市場(chǎng)化的必要性突顯從而推動(dòng)了部分國(guó)家進(jìn)行利率市場(chǎng)化改革。貨幣市場(chǎng)共同基金等創(chuàng)新工具也并沒(méi)有在利率市場(chǎng)化完成后消失，美國(guó)政府根據(jù)貨幣市場(chǎng)基金的性質(zhì)和特點(diǎn)采取了不同于存款的監(jiān)管規(guī)則，使其成為經(jīng)濟(jì)主體資產(chǎn)配置和融資的多樣化選擇之一。

我國(guó)影子銀行加快發(fā)展的時(shí)期大致從2010年開(kāi)始，當(dāng)時(shí)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)明顯回升，同時(shí)物價(jià)水平持續(xù)上升，到2010年四季度通脹形勢(shì)已較為嚴(yán)峻。在這種形勢(shì)下，貨幣政策操作開(kāi)始緊縮，2011年還實(shí)施了日均存貸比監(jiān)測(cè)的監(jiān)管措施，使銀行可貸資金趨于緊張。另外，2008年下半年和2009年應(yīng)對(duì)國(guó)際金融危機(jī)的刺激政策支持啟動(dòng)的大量建設(shè)項(xiàng)目的后續(xù)融資需求仍然存在。信貸市場(chǎng)出現(xiàn)供求矛盾，促使銀行發(fā)展表外業(yè)務(wù)，以影子銀行的形式籌集資金滿足信貸投放不足以滿足的融資需求。我國(guó)影子銀行業(yè)務(wù)使用了其他國(guó)家已有的一些創(chuàng)新工具，同時(shí)通過(guò)銀信合作等方式充分利用銀行渠道進(jìn)行銷售。

四、對(duì)我國(guó)進(jìn)一步推進(jìn)利率市場(chǎng)化改革的相關(guān)建議

我國(guó)利率市場(chǎng)化改革自1996年啟動(dòng)，采取了漸進(jìn)推進(jìn)的方式，國(guó)際經(jīng)驗(yàn)及我國(guó)改革已經(jīng)取得成效都表明，選擇這種推進(jìn)方式具有合理性。目前，在制度改革的推進(jìn)方面，我國(guó)利率市場(chǎng)化已僅剩存款利率管制的放開(kāi)這一項(xiàng)內(nèi)容，由影子銀行發(fā)展形成的利率市場(chǎng)化水平實(shí)際提高，也為下一步放開(kāi)存款利率管制、實(shí)現(xiàn)利率完全市場(chǎng)化提供了一定的基礎(chǔ)。但是，仍有一些問(wèn)題必須在利率完全市場(chǎng)化實(shí)現(xiàn)前加以解決，包括建立存款保險(xiǎn)制度、調(diào)整過(guò)高的存款準(zhǔn)備金率和嚴(yán)格的存貸比考核要求以提升市場(chǎng)基準(zhǔn)利率作為利率工具的功能等。此外，為促進(jìn)利率市場(chǎng)化改革的平穩(wěn)、順利推進(jìn)，盡可能降低改革對(duì)經(jīng)濟(jì)的負(fù)面影響，有必要從穩(wěn)定宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行及配套推進(jìn)其他領(lǐng)域改革等方面，創(chuàng)造利率市場(chǎng)化改革推進(jìn)的有利條件。

（一）堅(jiān)持分步驟、漸進(jìn)推進(jìn)的改革方式

應(yīng)在進(jìn)一步推進(jìn)利率市場(chǎng)化改革中繼續(xù)堅(jiān)持漸進(jìn)方式，分次擴(kuò)大利率上浮范圍，逐步過(guò)渡，最終完全放開(kāi)，以給予市場(chǎng)主體對(duì)制度改革較為充分的適應(yīng)調(diào)整時(shí)間，避免對(duì)金融體系和實(shí)體經(jīng)濟(jì)造成不必要的沖擊和損害。但分步漸進(jìn)推進(jìn)并不是允許改革在出現(xiàn)任何不理想情況時(shí)都中途停滯或無(wú)限期延長(zhǎng)完成改革的期限。我國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展對(duì)利率市場(chǎng)化的要求已經(jīng)十分迫切，有必要在2—3年時(shí)間內(nèi)，有步驟地完成利率市場(chǎng)化改革。

（二）及時(shí)出臺(tái)必要的配套制度和政策

盡快建立存款保險(xiǎn)制度。我國(guó)銀行尤其是國(guó)有銀行享有政府隱性擔(dān)保一直普遍存在于存款人的觀念中，使得存款人對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的認(rèn)識(shí)和承受能力較差。因此利率市場(chǎng)化后個(gè)別銀行出現(xiàn)破產(chǎn)的情況，在我國(guó)造成恐慌的程度和風(fēng)險(xiǎn)傳播的速度可能會(huì)更快。因此盡快建立存款保險(xiǎn)制度，將原有政府對(duì)銀行存款的隱性擔(dān)保轉(zhuǎn)變?yōu)橹贫然娘@性保險(xiǎn)，通過(guò)制度的建立使存款人對(duì)存款的風(fēng)險(xiǎn)有清晰、正確的認(rèn)識(shí)，對(duì)保障利率市場(chǎng)化順利實(shí)現(xiàn)有重要意義。建議參考國(guó)際經(jīng)驗(yàn)，通過(guò)立法層面、機(jī)構(gòu)層面的共同推進(jìn)，建立我國(guó)的存款保險(xiǎn)制度。

配合改革逐步調(diào)整存貸比限制等政策，增強(qiáng)市場(chǎng)基準(zhǔn)利率調(diào)節(jié)功能。當(dāng)前實(shí)行的存貸比限制等具有行政性的監(jiān)管措施，打亂了正常的市場(chǎng)利率形成機(jī)制，對(duì)利率市場(chǎng)化存在明顯制約。貨幣市場(chǎng)短期利率在季度末尤其是半年末和年末普遍出現(xiàn)明顯上升（見(jiàn)圖5），顯示銀行在季末為滿足存貸比指標(biāo)考核要求而產(chǎn)生短期資金需求的大幅擴(kuò)張，使短期利率反映資金市場(chǎng)基本供求狀況及引導(dǎo)經(jīng)濟(jì)金融活動(dòng)的作用弱化。配合利率市場(chǎng)化改革推進(jìn)，有必要大幅放松存貸比限制，適時(shí)降低存款準(zhǔn)備金率，理順市場(chǎng)基準(zhǔn)利率形成機(jī)制和利率傳導(dǎo)機(jī)制，在管制利率不再充當(dāng)政策工具的情況下，建立價(jià)格型工具經(jīng)由市場(chǎng)傳導(dǎo)發(fā)揮作用的機(jī)制，以增強(qiáng)貨幣政策的有效性。

研究制定影子銀行監(jiān)管政策。影子銀行的出現(xiàn)和發(fā)展與利率管制密切相關(guān)，但與利率市場(chǎng)化并不矛盾，在適當(dāng)?shù)谋O(jiān)管下，這類金融工具能夠發(fā)揮優(yōu)化金融資源配置的作用。因此，應(yīng)盡快研究制定我國(guó)的影子銀行監(jiān)管政策，根據(jù)業(yè)務(wù)性質(zhì)、特點(diǎn)分類納入金融監(jiān)管體系，強(qiáng)化內(nèi)外部監(jiān)管、信息披露等，防范其帶來(lái)系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)。

（三）保持宏觀經(jīng)濟(jì)和物價(jià)穩(wěn)定，協(xié)調(diào)推進(jìn)各領(lǐng)域改革，為利率市場(chǎng)化提供條件

目前我國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)和物價(jià)運(yùn)行較為平穩(wěn)，為推進(jìn)利率市場(chǎng)化改革提供了較好條件。但勞動(dòng)力成本、資源能力價(jià)格上升趨勢(shì)及突發(fā)自然災(zāi)害等因素，可能產(chǎn)生成本推動(dòng)的通脹壓力，而國(guó)際經(jīng)驗(yàn)顯示通貨膨脹經(jīng)常會(huì)給利率市場(chǎng)化的順利推進(jìn)帶來(lái)不利的沖擊。因此，在進(jìn)一步推進(jìn)利率市場(chǎng)化的過(guò)程中，要更加注重維護(hù)宏觀經(jīng)濟(jì)和物價(jià)的穩(wěn)定。

未來(lái)一段時(shí)期，我國(guó)深化經(jīng)濟(jì)體制改革的任務(wù)涉及各個(gè)領(lǐng)域，需要協(xié)調(diào)推進(jìn)才能獲得預(yù)期的效果。利率市場(chǎng)化改革也需要其他領(lǐng)域改革的協(xié)調(diào)配合，如國(guó)有企業(yè)改革、匯率形成機(jī)制改革和資本項(xiàng)目有序開(kāi)放等，應(yīng)通過(guò)不同領(lǐng)域改革間的有效協(xié)調(diào)，降低改革風(fēng)險(xiǎn)，充分釋放改革紅利。

（作者單位：國(guó)家發(fā)展改革委經(jīng)濟(jì)所）

（二）我國(guó)進(jìn)一步推進(jìn)利率市場(chǎng)化可能產(chǎn)生利差收窄的影響

前文中已指出我國(guó)進(jìn)一步推進(jìn)利率市場(chǎng)化，貸款利率大幅上升可能不大，估計(jì)會(huì)相對(duì)保持平穩(wěn)，而存款利率將會(huì)向已經(jīng)市場(chǎng)化的影子銀行利率的較高水平靠攏，因此存貸利差縮小的可能性比較大。以貸款加權(quán)平均利率與存款基準(zhǔn)利率和理財(cái)產(chǎn)品加權(quán)收益率分別作利差，比較可以看出，到2013年末，兩者差距已超過(guò)2個(gè)百分點(diǎn)。盡管其中可能存在季節(jié)性放大的因素，較大的差距仍顯示如果進(jìn)一步放開(kāi)利率管制，利差將出現(xiàn)縮小趨勢(shì)。

三、影子銀行發(fā)展是由利率市場(chǎng)化還是利率管制推動(dòng)的

有研究認(rèn)為近幾年我國(guó)利率市場(chǎng)化進(jìn)程重新加速推動(dòng)了影子銀行發(fā)展加快，但實(shí)際上，不論從國(guó)際經(jīng)驗(yàn)還是我國(guó)實(shí)際來(lái)看，2010年以來(lái)影子銀行發(fā)展的加快，都是由于利率管制仍然存在，促使銀行、信托公司等金融機(jī)構(gòu)進(jìn)行金融創(chuàng)新來(lái)規(guī)避利率管制。

從國(guó)際經(jīng)驗(yàn)看，由于利率管制造成金融壓抑，在實(shí)現(xiàn)利率市場(chǎng)化前，很多國(guó)家都出現(xiàn)了為規(guī)避利率管制而進(jìn)行的金融創(chuàng)新，最典型的是上世紀(jì)60年代初的大額可轉(zhuǎn)讓定期存單，此外還有上世紀(jì)60年代后期出現(xiàn)的歐洲美元及70年代出現(xiàn)的貨幣市場(chǎng)共同基金等。一些金融創(chuàng)新的出現(xiàn)和快速發(fā)展使利率市場(chǎng)化的必要性突顯從而推動(dòng)了部分國(guó)家進(jìn)行利率市場(chǎng)化改革。貨幣市場(chǎng)共同基金等創(chuàng)新工具也并沒(méi)有在利率市場(chǎng)化完成后消失，美國(guó)政府根據(jù)貨幣市場(chǎng)基金的性質(zhì)和特點(diǎn)采取了不同于存款的監(jiān)管規(guī)則，使其成為經(jīng)濟(jì)主體資產(chǎn)配置和融資的多樣化選擇之一。

我國(guó)影子銀行加快發(fā)展的時(shí)期大致從2010年開(kāi)始，當(dāng)時(shí)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)明顯回升，同時(shí)物價(jià)水平持續(xù)上升，到2010年四季度通脹形勢(shì)已較為嚴(yán)峻。在這種形勢(shì)下，貨幣政策操作開(kāi)始緊縮，2011年還實(shí)施了日均存貸比監(jiān)測(cè)的監(jiān)管措施，使銀行可貸資金趨于緊張。另外，2008年下半年和2009年應(yīng)對(duì)國(guó)際金融危機(jī)的刺激政策支持啟動(dòng)的大量建設(shè)項(xiàng)目的后續(xù)融資需求仍然存在。信貸市場(chǎng)出現(xiàn)供求矛盾，促使銀行發(fā)展表外業(yè)務(wù)，以影子銀行的形式籌集資金滿足信貸投放不足以滿足的融資需求。我國(guó)影子銀行業(yè)務(wù)使用了其他國(guó)家已有的一些創(chuàng)新工具，同時(shí)通過(guò)銀信合作等方式充分利用銀行渠道進(jìn)行銷售。

四、對(duì)我國(guó)進(jìn)一步推進(jìn)利率市場(chǎng)化改革的相關(guān)建議

我國(guó)利率市場(chǎng)化改革自1996年啟動(dòng)，采取了漸進(jìn)推進(jìn)的方式，國(guó)際經(jīng)驗(yàn)及我國(guó)改革已經(jīng)取得成效都表明，選擇這種推進(jìn)方式具有合理性。目前，在制度改革的推進(jìn)方面，我國(guó)利率市場(chǎng)化已僅剩存款利率管制的放開(kāi)這一項(xiàng)內(nèi)容，由影子銀行發(fā)展形成的利率市場(chǎng)化水平實(shí)際提高，也為下一步放開(kāi)存款利率管制、實(shí)現(xiàn)利率完全市場(chǎng)化提供了一定的基礎(chǔ)。但是，仍有一些問(wèn)題必須在利率完全市場(chǎng)化實(shí)現(xiàn)前加以解決，包括建立存款保險(xiǎn)制度、調(diào)整過(guò)高的存款準(zhǔn)備金率和嚴(yán)格的存貸比考核要求以提升市場(chǎng)基準(zhǔn)利率作為利率工具的功能等。此外，為促進(jìn)利率市場(chǎng)化改革的平穩(wěn)、順利推進(jìn)，盡可能降低改革對(duì)經(jīng)濟(jì)的負(fù)面影響，有必要從穩(wěn)定宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行及配套推進(jìn)其他領(lǐng)域改革等方面，創(chuàng)造利率市場(chǎng)化改革推進(jìn)的有利條件。

（一）堅(jiān)持分步驟、漸進(jìn)推進(jìn)的改革方式

應(yīng)在進(jìn)一步推進(jìn)利率市場(chǎng)化改革中繼續(xù)堅(jiān)持漸進(jìn)方式，分次擴(kuò)大利率上浮范圍，逐步過(guò)渡，最終完全放開(kāi)，以給予市場(chǎng)主體對(duì)制度改革較為充分的適應(yīng)調(diào)整時(shí)間，避免對(duì)金融體系和實(shí)體經(jīng)濟(jì)造成不必要的沖擊和損害。但分步漸進(jìn)推進(jìn)并不是允許改革在出現(xiàn)任何不理想情況時(shí)都中途停滯或無(wú)限期延長(zhǎng)完成改革的期限。我國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展對(duì)利率市場(chǎng)化的要求已經(jīng)十分迫切，有必要在2—3年時(shí)間內(nèi)，有步驟地完成利率市場(chǎng)化改革。

（二）及時(shí)出臺(tái)必要的配套制度和政策

盡快建立存款保險(xiǎn)制度。我國(guó)銀行尤其是國(guó)有銀行享有政府隱性擔(dān)保一直普遍存在于存款人的觀念中，使得存款人對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的認(rèn)識(shí)和承受能力較差。因此利率市場(chǎng)化后個(gè)別銀行出現(xiàn)破產(chǎn)的情況，在我國(guó)造成恐慌的程度和風(fēng)險(xiǎn)傳播的速度可能會(huì)更快。因此盡快建立存款保險(xiǎn)制度，將原有政府對(duì)銀行存款的隱性擔(dān)保轉(zhuǎn)變?yōu)橹贫然娘@性保險(xiǎn)，通過(guò)制度的建立使存款人對(duì)存款的風(fēng)險(xiǎn)有清晰、正確的認(rèn)識(shí)，對(duì)保障利率市場(chǎng)化順利實(shí)現(xiàn)有重要意義。建議參考國(guó)際經(jīng)驗(yàn)，通過(guò)立法層面、機(jī)構(gòu)層面的共同推進(jìn)，建立我國(guó)的存款保險(xiǎn)制度。

配合改革逐步調(diào)整存貸比限制等政策，增強(qiáng)市場(chǎng)基準(zhǔn)利率調(diào)節(jié)功能。當(dāng)前實(shí)行的存貸比限制等具有行政性的監(jiān)管措施，打亂了正常的市場(chǎng)利率形成機(jī)制，對(duì)利率市場(chǎng)化存在明顯制約。貨幣市場(chǎng)短期利率在季度末尤其是半年末和年末普遍出現(xiàn)明顯上升（見(jiàn)圖5），顯示銀行在季末為滿足存貸比指標(biāo)考核要求而產(chǎn)生短期資金需求的大幅擴(kuò)張，使短期利率反映資金市場(chǎng)基本供求狀況及引導(dǎo)經(jīng)濟(jì)金融活動(dòng)的作用弱化。配合利率市場(chǎng)化改革推進(jìn)，有必要大幅放松存貸比限制，適時(shí)降低存款準(zhǔn)備金率，理順市場(chǎng)基準(zhǔn)利率形成機(jī)制和利率傳導(dǎo)機(jī)制，在管制利率不再充當(dāng)政策工具的情況下，建立價(jià)格型工具經(jīng)由市場(chǎng)傳導(dǎo)發(fā)揮作用的機(jī)制，以增強(qiáng)貨幣政策的有效性。

研究制定影子銀行監(jiān)管政策。影子銀行的出現(xiàn)和發(fā)展與利率管制密切相關(guān)，但與利率市場(chǎng)化并不矛盾，在適當(dāng)?shù)谋O(jiān)管下，這類金融工具能夠發(fā)揮優(yōu)化金融資源配置的作用。因此，應(yīng)盡快研究制定我國(guó)的影子銀行監(jiān)管政策，根據(jù)業(yè)務(wù)性質(zhì)、特點(diǎn)分類納入金融監(jiān)管體系，強(qiáng)化內(nèi)外部監(jiān)管、信息披露等，防范其帶來(lái)系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)。

（三）保持宏觀經(jīng)濟(jì)和物價(jià)穩(wěn)定，協(xié)調(diào)推進(jìn)各領(lǐng)域改革，為利率市場(chǎng)化提供條件

目前我國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)和物價(jià)運(yùn)行較為平穩(wěn)，為推進(jìn)利率市場(chǎng)化改革提供了較好條件。但勞動(dòng)力成本、資源能力價(jià)格上升趨勢(shì)及突發(fā)自然災(zāi)害等因素，可能產(chǎn)生成本推動(dòng)的通脹壓力，而國(guó)際經(jīng)驗(yàn)顯示通貨膨脹經(jīng)常會(huì)給利率市場(chǎng)化的順利推進(jìn)帶來(lái)不利的沖擊。因此，在進(jìn)一步推進(jìn)利率市場(chǎng)化的過(guò)程中，要更加注重維護(hù)宏觀經(jīng)濟(jì)和物價(jià)的穩(wěn)定。

未來(lái)一段時(shí)期，我國(guó)深化經(jīng)濟(jì)體制改革的任務(wù)涉及各個(gè)領(lǐng)域，需要協(xié)調(diào)推進(jìn)才能獲得預(yù)期的效果。利率市場(chǎng)化改革也需要其他領(lǐng)域改革的協(xié)調(diào)配合，如國(guó)有企業(yè)改革、匯率形成機(jī)制改革和資本項(xiàng)目有序開(kāi)放等，應(yīng)通過(guò)不同領(lǐng)域改革間的有效協(xié)調(diào)，降低改革風(fēng)險(xiǎn)，充分釋放改革紅利。

（作者單位：國(guó)家發(fā)展改革委經(jīng)濟(jì)所）