管理層收購的思考

胡燕

摘要：企業(yè)的發(fā)展從最初的兩權統(tǒng)一，到后來的兩權分離，不同的方式都是為了企業(yè)的經(jīng)營管理得到更大的提升。如今，管理層收購的出現(xiàn)，又將企業(yè)的經(jīng)營權和所有權進行統(tǒng)一。在不同的時代背景下，經(jīng)營權和管理權的不同結合方式都是為了適應時代與環(huán)境。管理層收購再國外已經(jīng)由來已久，但是對于國內來說，要想實施管理層收購還存在較多的限制。從已有的管理層收購實例來說也存在一些問題。下面我們從管理層收購的基本概念及模式入手，探討我國管理層收購存在的問題與限制，并提出一些意見。

關鍵詞：管理層收購；控制權；融資

一、管理層收購的概念

MBO Management-Buy outs又稱管理層收購，是指公司管理層利用內部自有資金或者外部籌資資金購買公司股票的行為。通過此行為，公司的管理者融合所有者的角色職能，將經(jīng)營權與所有權進行統(tǒng)一，實行公司的重組，以期獲得預期收益。從總體上來劃分，MBO包括了三種形式：一是投資收購者全部為公司的管理者；二是投資收購者是公司管理者和外來投資者或投資集團的結合；三是將管理層收購計劃與員工持股計劃相結合，獲得減免稅收益。

二、MBO的幾種主要方式

在西方，管理者為了經(jīng)營者的控制與約束，更好的發(fā)揮管理才能，選擇MBO作為公司下市的一種方式。隨著時間的推移，MBO除了具有上述職能外，還具有了優(yōu)化公司治理結構、公營部門私有化和降低代理成本等作用。因此，MBO的方式具有以下幾種：

（一）收購上市公司

這類MBO的目標為上市公司。公司被收購后，其股票停止上市交易，轉為“非市場化”。其根據(jù)目的的不同又可以分為以下幾類：

1、基層管理層的創(chuàng)業(yè)嘗試

在知識經(jīng)濟時代，人力資本越來越重要。管理者作為企業(yè)的重要人力資本，對于企業(yè)的發(fā)展具有十分重要的意義。由于兩權分離，企業(yè)的管理者在經(jīng)營管理的過程中始終受到所有者的約束，不能將自己的管理才能發(fā)揮的淋漓精致。優(yōu)秀的管理者在經(jīng)營企業(yè)的過程中會逐漸樹立起自己的企業(yè)家夢想，期望擺脫資本所有者的約束，創(chuàng)建自己的企業(yè)。MBO為這類管理者提供了實現(xiàn)夢想的途徑，從所有者手中以高于市價購買企業(yè)的股買，使自己在企業(yè)中擁有完全的話語權。

2、作為對實際或預期敵意收購的防御

由于證券市場上諸多因素的不確定，上市公司的股票可能面臨敵意襲擊者的進攻。企業(yè)以MBO形式回購公司股票，形成了對公司經(jīng)營控制權的有效保護。

3、作為大額股票轉讓的途徑

當持有公司大部分股票的股東或者機構投資者意欲出售公司股票的時候，若通過股票市場，勢必會引起公司股價的大幅下跌和波動，同時還可能使公司的控制權落入他人之手。為了避免此種情況的出現(xiàn)，可以通過MBO實現(xiàn)大額股票的安全轉讓。

4、公司希望擺脫公司上市制度的約束

作為上市公司，必須遵守針對上市公司嚴格的法律法規(guī)。隨著企業(yè)會計制度的改革與國際趨同，要求上市公司對外披露、列報的內容越來越詳細，有些信息可能會涉及到公司的機密。管理層認為過多的披露會威脅到企業(yè)的長遠發(fā)展，通過MBO進行退市，擺脫約束，更好的維護公司的信息安全。

（二）收購集團的子公司或分支機構

企業(yè)在發(fā)展的過程中可能選擇了多元化道路，但是隨著時間的推移，其經(jīng)營決策的改變，可能會決定出售掉非核心業(yè)務，以集中財力、物力發(fā)展核心業(yè)務。企業(yè)的管理者和外部的收購者相比擁有絕對的信息優(yōu)勢，具體來看，下面幾種情況會提高管理者購買時的競爭能力：

1、賣主主要考慮非財務目標，為了企業(yè)的總體形象或者出售業(yè)務的順利進行，更愿意選擇MBO。

2、如果管理者擁有重要的內幕消息，或者在此前已經(jīng)擁有公司較大比例的股份，這樣其在購買時的競爭能力和討價還價能力都會強于外部收購者。

3、若企業(yè)欲出售的業(yè)務與企業(yè)的主要業(yè)務具有密切的聯(lián)系，是主營業(yè)務的上游或者下游，則會更愿意將其出售給公司的管理者，以保證企業(yè)主營業(yè)務持續(xù)健康發(fā)展。

三、MBO的幾個主要特征

（一）MBO的主要投資者是目標公司內部的經(jīng)理和管理人員

MBO的主要投資者是目標公司內部的經(jīng)理和管理人員。他們往往對本公司非常了解，并有很強的經(jīng)營管理能力。一般情況下，他們會通過設立投資公司、以投資公司的名義來進行收購的方式達到控制公司的目的。通過MBO，實現(xiàn)經(jīng)營權與控制權的統(tǒng)一。

（二）MBO主要是通過借貸融資來完成的

購買公司股份需要大量的資金，管理者一般會通過借貸融資來籌集所需資金。以公司的資產(chǎn)作為抵押，向銀行借款或發(fā)行債券。這需要管理者有加強的組織運作資本的能力。由于借貸的存在，會改變公司原有的資本結構，達到重組公司的目的。同時兩權的統(tǒng)一，也會降低代理成本，提高公司的經(jīng)營決策效率。

（三）MBO的目標公司往往是存在“潛在的管理效率空間”的企業(yè)

MBO公司由于通過公司股權、資本結構和業(yè)務的重組，以及管理者與所有者身份的統(tǒng)一，企業(yè)的管理效率和經(jīng)營效率會得到提高，創(chuàng)造更多的價值，使企業(yè)在股票市場和經(jīng)營市場實現(xiàn)雙贏。

四、我國目前實施MBO面臨的主要問題

（一）收購資金來源不清晰。實現(xiàn)MBO需要大量的資金，管理者一般通過借貸來融資。但是在這個過程中需要有專業(yè)公司提供擔保。我國目前的融資環(huán)境還不具備這些條件。

（二）國內MBO通常是用協(xié)議收購的方式來完成的。管理者可能為了得到較低的收購價格，故意在財務或者經(jīng)營上進行錯誤的決策，壓低欲收購業(yè)務的價格，損害股東的利益。

（三）信息批露不準確。大多數(shù)公司對MBO披露信息的透明度低，公眾難以從其對外的公告中看出收購過程的實際情況。如沒有詳細披露收購資金的來源、收購價格的確定依據(jù)、對于后續(xù)款項的歸還計劃等等。信息的不透明容易導致交易失去其應有的公開公正原則。

（四）收購主體的限制。在我國，管理者以個人身份進行MBO并不現(xiàn)實。若設立投資公司只是為了進行收購，其收購行為是否合法也還不明確。所以在我國現(xiàn)在環(huán)境下進行MBO，其收購主體是存在較大的法律風險的。

五、我國實施MBO的對策建議

（一）大力發(fā)展各種金融機構和中介機構。通過中介機構的發(fā)展，實現(xiàn)制度創(chuàng)新和金融創(chuàng)新，為MBO過程中的資產(chǎn)評估程序提供保障，以公允的價格為收購主體提供融資支持。

（二）建立公平合理的定價機制。我國目前的MBO采用的是以每股凈資產(chǎn)為基礎的定價方法，其有很多的缺陷。應該和國際接軌，采用貼現(xiàn)現(xiàn)金流估價方法，確定客觀公允的收購價格。

（三）強化管理層收購的信息披露制度。政府應制定相應的MBO信息披露的法規(guī)，嚴格信息披露制度，公布企業(yè)真實的財務狀況、收購的定價依據(jù)、資金的來源等等信息。通過透明度的增強，降低MBO中暗箱操作的可能性，維護資本市場持續(xù)健康的發(fā)展。

（四）健全和完善相關法律法規(guī)。應盡快出臺有關法律法規(guī)，明確實施MBO的條件，規(guī)范收購主體、收購資金來源和價格，完善信息批露制度和加強對MBO活動的監(jiān)管，為收購創(chuàng)造平等競爭的機會，使國有資產(chǎn)的監(jiān)管管理在制度化、規(guī)范化、誠實化、透明化的軌道上健康運行。

（五）兼顧各方的利益。股權的轉讓、產(chǎn)權的變更是個敏感的問題，處理不好會造成明顯的不公平，引發(fā)社會矛盾。在實施過程中要兼顧股東、經(jīng)理層、職工以及企業(yè)供應商，客戶等其他利益相關者的利益。在實施的過程中，要及時與利益相關方進行溝通，必要時讓利益相關者參與其中。MBO不應建立在損害相關方利益的基礎上，而應妥善處理，實現(xiàn)多方共贏。（作者單位：西南科技大學）

參考文獻：

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