資本市場對經濟發(fā)展和經濟轉型的影響研究

雷禹　王鈺娜

【摘要】市場的本質是競爭，阻礙競爭的最大因素是壟斷、門檻和不公平的限制。資本市場的產生為消除這種阻力，推動公平競爭提供了可能。研究表明：在經濟發(fā)達國家。資本市場更能促進經濟的發(fā)展和促進經濟轉型。資本市場在促進公平和加劇競爭的同時，會對既得利益集團形成沖擊，促進經濟發(fā)展，也會形成實力更強大的利益集團，進而遏制資本市場進一步發(fā)展。而金融開放則成為擺脫這個資本市場利益集團的突破點，只有當競爭跨越了國與國的邊界，國內的既得利益者只有選擇進行改革，增強企業(yè)自身的創(chuàng)新能力和生產效率投入到競爭的環(huán)境中，從而更好地推動資本市場發(fā)展。

【關鍵詞】資本市場；經濟發(fā)展；經濟轉型；金融開放；影響研究

【中圖分類號】F640 【文獻標識碼】A

一、引言

發(fā)展迅速的資本市場是否會促進經濟增長，學術界已經進行了深入研究。一種觀點認為資本市場有利于調動儲蓄、比銀行更有效的分配資源和分散風險（R.Levine，1997）。也有一些學者認為資本市場會給經濟增長帶來波動，他們更支持以銀行為主的融資渠道（G.Finketal，2004）。還有一些持中間態(tài)度，對處于經濟發(fā)展不同階段的國家，資本市場有不同的作用。在經濟較不發(fā)達的時候，資本市場作用有限。經濟發(fā)達和對產權保護更有效的國家，資本市場更能有效配置資源（R.Leone，2002）。本文應用命題邏輯和歷史數(shù)據考察資本市場是否有利于經濟增長。并基于利益集團角度分析資本市場在促進經濟轉型中配置資源和信息處理的具體作用。

二、資本市場、經濟增長的命題邏輯分析

考慮一般情形，欲證明A的存在能得出B，如資本市場的發(fā)展（A），能推出有利經濟增長（B）。存在著一般的誤區(qū)，即如果能找到notA→notB的事實，就能得證。倘若某一國家的資本市場發(fā)展落后（notA），同時這個國家的經濟發(fā)展也慢（notB），就證明資本市場能促進經濟發(fā)展，顯然是不科學的。按照命題邏輯，假設A→B是真命題，notA→notB不一定為真。欲驗證資本市場的發(fā)展有利于經濟增長（A→B），是要以經濟增長緩慢，資本市場發(fā)展就落后fnotB→notA）的事實來反證。

觀察圖1和圖2，經濟蕭條對應折線圖中的實線波谷，在蕭條時間段的資本市場發(fā)展如果是停滯（虛線平緩）或者是倒退（虛線波谷），則證明資本市場發(fā)展可以推動經濟發(fā)展。發(fā)達國家的折線圖更符合假設：2001年美國經濟增長率僅為1.09%處在附近年份的谷底，當年上市公司市值也立即下降；2008年更為明顯，美國增長率為-0.35%，上市公司市值更下降到只有GDP的82.54%。2003年和2009年的意大利也支持結論。

發(fā)展中國家的數(shù)據并不能支持notB（經濟不增長）→notA（資本市場不發(fā)展）的命題。例如2002年的阿根廷，GDP增長率為-10.89%，而2001年增長率為-4.41%，2002年為8.83%，但是上市公司市值卻是歷史最高101.36%；1991年的印度，經濟增長率只有1.05%，而上市公司市值卻穩(wěn)步上升。本文根據命題邏輯驗證的結論與R.Levine（2002）一致：在經濟發(fā)達國家，資本市場更能促進經濟的發(fā)展，而在發(fā)展中國家，資本市場與經濟發(fā)展并沒有顯著直接的關系。

三、資本市場的主要影響

（一）資本市場為誰服務

市場的本質是競爭，只有源源不斷的新企業(yè)進入市場挑戰(zhàn)老企業(yè)，給市場注入活力，所有企業(yè)迫于競爭的壓力去力圖進步和創(chuàng)新，經濟才能繁榮。保持市場的競爭性是經濟是否持續(xù)增長的關鍵，競爭最大的阻力是壟斷、門檻和不公平的限制。資本市場就是為消除這種阻力而產生，它加劇競爭，推動公平的競爭。芝加哥大學教授拉詹和津加萊斯說過：“當融資變得更加容易后，創(chuàng)造財富主要依靠技能、創(chuàng)新思想和努力工作，而不是已有的財富”。只有當融資更容易獲取，才可以克服初始稟賦的不公平，依靠自身才能和勤奮變的更富有。借鑒拉詹和津加萊斯的思想，下表考察了2012年《福布斯》公布的世界億萬富豪（資產超過10億美元）在12個國家或地區(qū)的分布，更有說服力的數(shù)據是《福布斯》還發(fā)表了每個富翁是否是白手起家。因為每個國家的規(guī)模不同，所以采取每百萬居民擁有白手起家的億萬富翁人數(shù)。香港的造富能力排在第一位3.77，美國0.95。但是一些經濟大國排名與它們的經濟實力并不相符（日本和法國）。重要的是一個國家或地區(qū)白手起家的富翁人數(shù)比例與該國或地區(qū)的資本市場發(fā)展存在著很強的相關性（0.94），美國與日本或法國在白手起家億萬富翁人數(shù)比上如此大的差別，可以被美國擁有更加發(fā)達的資本市場所揭示。在資本市場更發(fā)達的地區(qū)，創(chuàng)業(yè)者更容易獲得資金支持，參與市場與老企業(yè)競爭。F.P.Gonzalez在2006年證明了由繼承者擔任CEO的公司在資產回報率和市場銷售方面比其它公司表現(xiàn)更差。一個國家如果繼承性的富翁擁有的財富越多，公司成長性越差，而且國家在創(chuàng)新和市場競爭程度更少。

（二）資本市場瓦解利益集團促進經濟升級

本文的第二部分已證實資本市場在經濟發(fā)達國家對經濟增長有明顯的促進作用，而經濟轉型和產業(yè)轉型是一個良好金融市場發(fā)展的必然結果。在經濟越發(fā)達的國家，經濟轉型就越依賴資本市場。在沒有高度發(fā)展的資本市場，農業(yè)化階段向工業(yè)化階段的發(fā)展依靠銀行的間接融資也能完成轉型。這是因為在經濟發(fā)展初期，銀行能更有效的調動儲蓄和尋找更好的投資機會，能提供工業(yè)化前期發(fā)展需要的大量資金，形成規(guī)模經濟。更重要的是，農業(yè)發(fā)展的既得利益者在經濟社會中并不會形成絕對壟斷，沒有形成實力強大的利益集團，控制社會大量資源，限制其它產業(yè)的發(fā)展。戰(zhàn)后的德國和日本正是以銀行為中心，發(fā)展主銀行制度幫助它們迅速的完成了工業(yè)化建設。

在成熟工業(yè)化向后工業(yè)化階段發(fā)展時，銀行配置資源的效率明顯下降。首先銀行趨于與企業(yè)建立長期的借貸關系，銀行的資源被發(fā)展強大的工業(yè)企業(yè)壟斷；其次是公司治理問題，銀行與壟斷企業(yè)的長期關系容易產生尋租，不能形成對經理人的有效監(jiān)督和激勵；最后，一些壟斷企業(yè)的實力過于強大，他們也會與政府官員合謀，導致資源配置效率十分低下。銀行與企業(yè)的合謀，通過對信貸的控制阻礙競爭對手的發(fā)展。東京證券交易所是僅次于紐約的世界第二大交易所，但是日本上市公司市值與GDP比值一直較低，遠低于美國，而銀行信貸水平比美國高很多，說明日本仍然以銀行為主要融資渠道。在意大利，如果放貸的銀行是申請貸款的企業(yè)的主銀行，那么申請成功的可能性比平常人大7倍（Luigi Guiso and LuigiZingales，1999）。只有借助于發(fā)達資本市場，通過高效率的資源配置瓦解利益集團，新興產業(yè)和中小企業(yè)才有向既得利益者挑戰(zhàn)的機會。發(fā)達資本市場不僅提供了公平的資金競爭平臺，而且信息的披露機制有利于提高公司治理水平，使所有上市公司接受投資者的監(jiān)督，減少壟斷企業(yè)尋租和共謀的空間。