我國貨幣政策資產(chǎn)價格傳導渠道分析

中圖分類號：F83 文獻標識碼：A

摘要：隨著資本市場規(guī)模的發(fā)展，資本市場在貨幣政策的傳導機制中的作用和地位也隨之重要起來，貨幣政策和資本市場的關系也成為理論界研究的熱點。20 世紀 90 年代以來，我國資本市場的迅猛發(fā)展，在促進經(jīng)濟發(fā)展、優(yōu)化產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)及合理資源配置方面發(fā)揮了重要的作用。資本市場的貨幣政策傳導機制，是研究貨幣政策及其工具如何通過各種金融變量的波動對實體經(jīng)濟產(chǎn)生影響。我國正處在轉(zhuǎn)變經(jīng)濟發(fā)展方式、調(diào)整產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的市場經(jīng)濟改革之中，經(jīng)濟環(huán)境和資本市場結(jié)構(gòu)具有很大的不穩(wěn)定性，因而研究我國貨幣政策的資本市場傳導機制問題具有十分重要的現(xiàn)實意義。所以，本文將結(jié)合貨幣政策資本市場傳導的理論以及中國資本市場的現(xiàn)狀進行分析，并給出相關政策建議。

關鍵詞：貨幣政策；傳導機制

一、貨幣政策傳導機制及資產(chǎn)價格概述

（一）貨幣政策傳導機制概述

貨幣政策是指貨幣當局（通常指中央銀行）為實現(xiàn)特定的經(jīng)濟目標而采取的各種控制和調(diào)節(jié)貨幣、信用及利率等變量的方針和措施的總稱。一個完整的貨幣政策一般包括貨幣政策的目標體系、貨幣政策的工具體系、貨幣政策的傳導機制、貨幣政策的效果四個部分。

貨幣政策傳導機制是指中央銀行運用貨幣政策工具影響中介指標，進而最終實現(xiàn)既定政策目標的傳導途徑與作用機理。貨幣政策傳導機制是指從運用貨幣政策到實現(xiàn)貨幣政策目標的過程，貨幣傳導機制是否完善及提高，直接影響貨幣政策的實施效果以及對經(jīng)濟的貢獻。

（二）資產(chǎn)價格在國民經(jīng)濟中的作用

資本市場本身是經(jīng)濟發(fā)展過程中的產(chǎn)物，且自身發(fā)展與國民經(jīng)濟增長水平速度不同步。資產(chǎn)價格的波動對經(jīng)濟增長的作用主要體現(xiàn)在四個方面：

1、創(chuàng)造流動性

資本市場可通過流動性來影響經(jīng)濟增長。一方面存在對資本的長期需求，另一方面儲蓄的所有者不愿意失去對其儲蓄的控制權(quán)，兩者之間存在矛盾。資本市場能使投資者獲得一種資產(chǎn)，而且在需要時調(diào)整資產(chǎn)組合，是投資者可以迅速轉(zhuǎn)化頭寸，公司則通過發(fā)行股權(quán)獲得永久的資本融資。

2、提供多元化避險工具

資產(chǎn)價格的波動和衍生產(chǎn)品的開發(fā)，為社會中存在的不確定性提供了套期保值的手段來化解怨氣風險。還提供了資產(chǎn)組合多樣化的手段來分散風險。還可以為高風險，高收益的項目融資，從而為全社會的創(chuàng)新活動提供條件，促進經(jīng)濟發(fā)展。

3、提供資源分配的價格信息

根據(jù)有效市場理論，資產(chǎn)價格的波動反映了信息的流動與傳播。所以不斷獲取新的信息，利用資產(chǎn)價格的變化來套利的機制，鼓勵投資者加大對公司經(jīng)營的研究和監(jiān)督，有利于資源的優(yōu)化配置，提高資源的利用效率，促進經(jīng)濟增長。

4、改善公司的治理結(jié)構(gòu)

有效的資本市場有利于消除委托——代理的問題。資產(chǎn)價格的波動反映了公司的經(jīng)營情況，詳細的披露制度又將管理者調(diào)節(jié)利潤的空間壓到最小，可以有效監(jiān)督管理層的行為。多元化的股權(quán)使上市公司成為公眾公司，促使其決策將更加科學和完善。

二、證券市場發(fā)展對我國貨幣政策的影響

（一）我國股票市場對貨幣政策的影響

經(jīng)過十幾年的發(fā)展，我國股票市場已經(jīng)成為經(jīng)濟體制改革過程中最引人注目的領域，并成為中國經(jīng)濟發(fā)展的重要推動者。但是，由于市場起步較晚，與成熟的西方市場經(jīng)濟國家相比還有差距，尤其是制度性的缺失和市場機制的不完善將嚴重制約著我國貨幣政策傳導機制的發(fā)揮。

隨著資本市場的發(fā)展和規(guī)模的擴大，金融資產(chǎn)的價格變動對于穩(wěn)定貨幣政策目標框架提出了挑戰(zhàn)。股票市場價格波動不僅僅是由于基本面的變化引起的，還可能是由于低效率的監(jiān)管體制以及投資者的非理性行為造成的，資本市場可能處于一種“非理性繁榮”之中，像羊群效應、過度自信以及短視行為都可能吹起資本市場的泡沫，加之資本市場的監(jiān)管不力、透明度不高，使得逆向選擇和道德風險進一步加強，更是助推了資本市場泡沫的產(chǎn)生。股票市場泡沫的破滅將會破壞整個金融體系，嚴重威脅到實體經(jīng)濟的穩(wěn)健運行。貨幣政策要防范于未然，就應當加大對資產(chǎn)價格的干預與調(diào)控。貨幣當局很難判定由于基本面因素引起的股票價格變動對實體經(jīng)濟產(chǎn)生多大影響，穩(wěn)定物價與促進經(jīng)濟增長的最終目標受到嚴重干擾。

（二）我國債券市場對貨幣政策的影響

我國債券市場規(guī)模過小，公開市場操作平臺有限，形成的債券收益率曲線亦與成熟市場的收益率曲線存在差別，同時由于市場小的原因，作為資金成本的收益率曲線波動不足以影響全社會的資金流動，這樣的事實極大的限制了我國貨幣政策實施的效果。中國現(xiàn)階段的證券市場的繁榮，帶動了各個相關行業(yè)的發(fā)展。債券市場作為一個證券市場中非常重要的子市場，起到深化金融結(jié)構(gòu)改革、完善中央銀行宏觀調(diào)控和推動利率市場化改革的重要作用。

債券市場的發(fā)展的進程中推動了股票市場的發(fā)展，目前我國債券市場與股票市場的發(fā)展已趨于均衡，兩個市場的均衡發(fā)展會導致收益率的均衡變動，增強了貨幣市場、債券市場與股票市場的利率傳導，逐漸形成有效的貨幣政策傳導機制。股票市場發(fā)展是債券市場發(fā)展的必要情況下的收獲，也反映了我國央行在面對外在困難時能化險為夷、變避為利的調(diào)控能力。隨著股票市場股改的完成，市場啟動優(yōu)勝劣汰機制，從而反過來推動我國利率市場化的進程，提高貨幣政策的有效性的傳導。

三、改進貨幣政策資產(chǎn)價格傳導機制的建議

（一）完善公司治理結(jié)構(gòu)，引入機構(gòu)投資者，建立成熟的股票市場

要完善股票市場制度，嚴格按照《公司法》規(guī)范上市公司，建立現(xiàn)代企業(yè)制度，加強外部監(jiān)督與獨立審計，提高上市公司的質(zhì)量。引入機構(gòu)投資者必須建立在對機構(gòu)投資者有效監(jiān)管的基礎之上，加強股票市場立法，嚴格市場監(jiān)管體制，建立有效的市場對沖機制，嚴懲市場違規(guī)操作行為，對于消除股票市場泡沫，增強市場的抗風險能力，保持市場穩(wěn)健運行，將起到十分重要的作用。

（二）規(guī)范信息披露制度，提高市場透明度，加強市場間聯(lián)系

投機色彩濃重、操縱市場、“羊群效應”等幾乎伴隨著中國股票市場，這些現(xiàn)象的產(chǎn)生主要源于信息的不對稱。嚴格的信息披露制度要體現(xiàn)全面性、可理解性和及時性的原則。提高市場的透明度還包括對市場監(jiān)督主體的監(jiān)管以及對信息提供中介的監(jiān)管，這需要完整的制度設計和較低的制度本身運行成本。我國應加強金融中介風險管理、提高金融監(jiān)管水平，溝通股票市場和貨幣市場之間的聯(lián)系，引導資金適時、合理和合法的流入股票市場，真正發(fā)揮利率的價格信號機制，形成金融系統(tǒng)內(nèi)部有效配置的有效路徑。

（三）加快利率體制改革，增強公開市場操作力度

由于我國利率還沒有完全實現(xiàn)市場化，利率的傳導渠道還不順暢，貨幣政策傳導賴以存在的靈敏的利率基礎不復存在。利率的管制使得資產(chǎn)價格的變化與實體經(jīng)濟脫節(jié)，削弱了貨幣政策的傳導效果。因而，加強利率的市場化機制改革，提升利率作為資產(chǎn)價格的靈敏性。金融機構(gòu)盡快完善自主定價機制，更好地發(fā)揮利率渠道的傳導作用。以收益與成本對稱原則為基礎，不斷完善經(jīng)營管理制度，逐步提高利率定價和風險防范能力。

（四）謹慎采取貨幣政策，合理干預股價波動

中央銀行干預股價波動要謹慎。當股價上行時，股票價格脫離經(jīng)濟基本面因素或者出現(xiàn)價格的非正常波動就是所謂的“泡沫”。熨平股價不合理波動，預防由于“泡沫”破裂所帶來的恐慌，中央銀行的貨幣政策要謹慎行事。加快發(fā)展多層次的直接融資市場，拓展貨幣政策傳導渠道，逐步放寬市場準入標準，允許企業(yè)自主發(fā)行股票、債券、商業(yè)票據(jù)，使中央銀行的貨幣政策傳導更為直接。鼓勵實力雄厚、資信情況良好的大型企業(yè)集團和上市公司簽發(fā)商業(yè)承兌匯票，豐富票據(jù)市場供給。繼續(xù)推進股權(quán)分置改革，解決證券市場的歷史遺留問題，促進資本市場的改革開放和穩(wěn)定發(fā)展。