我國(guó)資產(chǎn)證券化的現(xiàn)狀

中圖分類號(hào)：F832.51"文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A

第一節(jié)我國(guó)資產(chǎn)證券化發(fā)展歷程

我國(guó)資產(chǎn)證券化起步較晚，在監(jiān)管當(dāng)局的大力推進(jìn)和金融機(jī)構(gòu)的積極參與下，我國(guó)資產(chǎn)證券化經(jīng)歷了一場(chǎng)從無(wú)到有，并快速發(fā)展和不斷突破的過(guò)程。1992年自海南首推“地產(chǎn)投資券”的項(xiàng)目開(kāi)始，我國(guó)就首次開(kāi)始了證券化的嘗試，1996—2002年，又間續(xù)性發(fā)展了幾起離岸證券化的案例。2000年，中國(guó)建設(shè)銀行和中國(guó)工商銀行相繼獲準(zhǔn)實(shí)行住房抵押貸款證券化的試點(diǎn)，但由于諸多原因，一直沒(méi)有得以實(shí)施。2003和2004年分別有少量準(zhǔn)證券化的案例，到2005年3月國(guó)家開(kāi)發(fā)銀行和中國(guó)建設(shè)銀行獲準(zhǔn)作為試點(diǎn)單位，將分別進(jìn)行信貸資產(chǎn)證券化和住房抵押貸款證券化的試點(diǎn)，這也標(biāo)志著我國(guó)本土證券化的試點(diǎn)將正式開(kāi)始。2005年年底，國(guó)開(kāi)行41.7727億元的信貸資產(chǎn)支持證券和建行30.19億元的個(gè)人住房抵押貸款支持證券在銀行間市場(chǎng)順利發(fā)行，這也是我國(guó)首批政策規(guī)范下的資產(chǎn)支持證券，標(biāo)志著我國(guó)信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)工作取得了階段性成果。我國(guó)的證券化市場(chǎng)邁開(kāi)了從理論走向?qū)嵺`的重要一步，2005年也被業(yè)界有關(guān)人士稱為資產(chǎn)證券化元年。

經(jīng)過(guò)2006年快速穩(wěn)定健康的發(fā)展，使我國(guó)的資產(chǎn)證券化市場(chǎng)取得了豐碩的成果，加快了我國(guó)銀行、證券、信托等金融市場(chǎng)的融合，增強(qiáng)了銀行信貸資產(chǎn)的流動(dòng)性，也增加了金融市場(chǎng)的產(chǎn)品種類，促進(jìn)了國(guó)內(nèi)金融市場(chǎng)的創(chuàng)新。當(dāng)然，這與主管部門的大力推動(dòng)，各項(xiàng)法律、法規(guī)的相配套密不可分。

2006年我國(guó)資產(chǎn)證券化產(chǎn)品市場(chǎng)的投資主體獲得重大突破，有20余只證券投資基金發(fā)布了關(guān)于投資基金投資資產(chǎn)支持證券的公告。在交易市場(chǎng)，我們可以看到證券公司、基金公司、投資公司、保險(xiǎn)等資金涉足證券領(lǐng)域的身影。

2008年至2010年，在國(guó)際金融危機(jī)期間，我國(guó)出于宏觀審慎和控制風(fēng)險(xiǎn)的考慮暫停了資產(chǎn)證券化試點(diǎn)。直到2011年9月，證監(jiān)會(huì)重啟對(duì)企業(yè)資產(chǎn)證券化的審批。2012年5月，人民銀行、銀監(jiān)會(huì)和財(cái)政部聯(lián)合發(fā)布《關(guān)于進(jìn)一步擴(kuò)大信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)有關(guān)事項(xiàng)的通知》，正式重啟了信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)，并推動(dòng)國(guó)開(kāi)行、工商銀行等機(jī)構(gòu)發(fā)行了我國(guó)第三批信貸資產(chǎn)支持證券。2012年8月，銀行間交易商協(xié)會(huì)正式發(fā)布《銀行間債券市場(chǎng)非金融企業(yè)資產(chǎn)支持票據(jù)指引》，資產(chǎn)支持票據(jù)（ABN）正式誕生。2013年3月，證監(jiān)會(huì)發(fā)布《證券公司資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)管理規(guī)定》，證券公司資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)由試點(diǎn)業(yè)務(wù)開(kāi)始轉(zhuǎn)為常規(guī)業(yè)務(wù)。2013年7月，國(guó)務(wù)院發(fā)布《關(guān)于金融支持經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整和轉(zhuǎn)型升級(jí)的指導(dǎo)意見(jiàn)》，明確要逐步推進(jìn)信貸資產(chǎn)證券化常規(guī)化發(fā)展，盤活資金支持小微企業(yè)發(fā)展和經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整。同年8月，國(guó)務(wù)院總理李克強(qiáng)召開(kāi)國(guó)務(wù)院常務(wù)會(huì)議，決定進(jìn)一步擴(kuò)大資產(chǎn)證券化試點(diǎn)。隨后，央行發(fā)言人答記者問(wèn)表示，在擴(kuò)大信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)過(guò)程中，人民銀行將會(huì)同有關(guān)金融監(jiān)管部門，在尊重發(fā)行人自主選擇發(fā)行窗口的基礎(chǔ)上，引導(dǎo)大盤優(yōu)質(zhì)信貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品在銀行間市場(chǎng)和交易所市場(chǎng)跨市場(chǎng)發(fā)行。

第二節(jié)現(xiàn)階段我國(guó)資產(chǎn)證券化的主要特點(diǎn)

進(jìn)入到2014年，我國(guó)資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)加速發(fā)展，呈現(xiàn)出一些新特點(diǎn)：

（一）參與主體范圍逐步擴(kuò)大

從發(fā)起主體來(lái)看，目前已涵蓋政策性銀行、國(guó)有商業(yè)銀行、股份制商業(yè)銀行、汽車金融公司、資產(chǎn)管理公司以及其他非金融企業(yè)。在投資主體方面，我國(guó)資產(chǎn)支持證券的投資者結(jié)構(gòu)也日漸多元化。以信貸資產(chǎn)證券化為例，在我國(guó)信貸資產(chǎn)支持證券最初的持有人結(jié)構(gòu)整體上比較集中，商業(yè)銀行占比超過(guò)70%，銀行互持現(xiàn)象明顯。而隨著近年來(lái)債券市場(chǎng)的快速發(fā)展，各類投資者對(duì)創(chuàng)新產(chǎn)品的認(rèn)知和接受程度也有所提高。信貸資產(chǎn)支持證券的投資者范圍也逐步擴(kuò)展至國(guó)有商業(yè)銀行、股份制商業(yè)銀行、城市商業(yè)銀行、城鄉(xiāng)信用社、財(cái)務(wù)公司、證券公司、證券投資基金、社會(huì)保障基金等。

（二）產(chǎn)品發(fā)行明顯加速

今年1-8月，我國(guó)共發(fā)行包括信貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品、券商專項(xiàng)資管計(jì)劃和資產(chǎn)支持票據(jù)在內(nèi)的資產(chǎn)證券化產(chǎn)品193只，總額1636億元，發(fā)行額超過(guò)2013年的6倍，并已超過(guò)2005年至2012年的發(fā)行總額。

（三）產(chǎn)品種類日益豐富，基礎(chǔ)資產(chǎn)范圍逐步擴(kuò)大

截至2014年上半年，我國(guó)信貸資產(chǎn)支持證券余額為960.07億元，占我國(guó)資產(chǎn)證券化存量的74%;券商專項(xiàng)資產(chǎn)管理計(jì)劃余額為212.5億元，占比16%;資產(chǎn)支持票據(jù)余額為129.3億元，占比10%。在相關(guān)產(chǎn)品日益豐富的同時(shí)，基礎(chǔ)資產(chǎn)池中基礎(chǔ)資產(chǎn)的種類不斷豐富，目前已經(jīng)涵蓋一般中長(zhǎng)期貸款、個(gè)人住房抵押貸款、汽車貸款、中小企業(yè)貸款和不良貸款五大類。

（四）發(fā)行利率多為浮動(dòng)利率

2014年發(fā)行的信貸資產(chǎn)支持證券發(fā)行利率以浮動(dòng)利率為主，且多以一年期定期存款利率為基準(zhǔn)。優(yōu)先級(jí)證券一般采用固定利率或浮動(dòng)利率，次優(yōu)級(jí)則全部采用了一年定存為基準(zhǔn)的浮動(dòng)利率。

（五）基礎(chǔ)資產(chǎn)以優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)為主

在2014年發(fā)行的信貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品中，基礎(chǔ)信貸資產(chǎn)全部為“正常類”貸款，表明當(dāng)前基礎(chǔ)資產(chǎn)仍以優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)為主。從債項(xiàng)評(píng)級(jí)的分布也可以看出，AAA級(jí)債券占比最高，占所有資產(chǎn)支持證券的57%，AA+及以上較高等級(jí)占比達(dá)78%。

第三節(jié)現(xiàn)階段我國(guó)資產(chǎn)證券化的主要問(wèn)題

雖然自從金融危機(jī)后重啟資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)以來(lái)，我國(guó)資產(chǎn)證券化又有了較快的進(jìn)展，但是總體而言，目前還是有不少的問(wèn)題。

1、資產(chǎn)證券化的結(jié)構(gòu)相對(duì)簡(jiǎn)單

美國(guó)資產(chǎn)證券化的融資鏈條通常包括如下七個(gè)步驟：發(fā)起貸款、貸款組合、發(fā)行ABS、ABS組合、以ABS為基礎(chǔ)資產(chǎn)發(fā)行CDO、ABS中介、批發(fā)融資。信貸基礎(chǔ)資產(chǎn)的質(zhì)量越差，證券化的鏈條就越長(zhǎng)，因?yàn)樾枰ㄟ^(guò)多次證券化來(lái)分散資產(chǎn)的特定風(fēng)險(xiǎn)。（Pozsar"et.al，2010）諸如次級(jí)抵押貸款這樣的低質(zhì)量長(zhǎng)期貸款通常需要經(jīng)歷七個(gè)甚至更多的步驟才能售出。然而，中國(guó)的資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)目前禁止再證券化業(yè)務(wù)，資產(chǎn)證券化的鏈條比較短。此外，中國(guó)的證券化資產(chǎn)池里只包括一個(gè)發(fā)起人的基礎(chǔ)資產(chǎn)、資產(chǎn)種類單一。而美國(guó)證券化資產(chǎn)池可包括來(lái)自不同發(fā)起人的基礎(chǔ)資產(chǎn)、資產(chǎn)種類多樣。

2、二級(jí)市場(chǎng)交易不活躍，銀行互持現(xiàn)象嚴(yán)重

由于發(fā)行規(guī)模小，中國(guó)資產(chǎn)支持證券的二級(jí)市場(chǎng)交易并不活躍。從投資者分布來(lái)看，信貸資產(chǎn)支持證券的銀行互持現(xiàn)象嚴(yán)重。商業(yè)銀行是中國(guó)信貸資產(chǎn)支持證券的最大持有者，其持有信貸資產(chǎn)支持證券的占比曾經(jīng)在80%以上。雖然該比重已出現(xiàn)下降趨勢(shì)，但截至2013年9月，該比重仍然在65%以上。①商業(yè)銀行相互持有彼此的資產(chǎn)證券化產(chǎn)品，這不但降低了資產(chǎn)證券化在加速銀行體系資金周轉(zhuǎn)、并促進(jìn)債券市場(chǎng)發(fā)展方面的意義，而且也沒(méi)有起到分散行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)的作用。

3、證券化處于試點(diǎn)階段，政府干預(yù)色彩濃

中國(guó)資產(chǎn)證券化實(shí)踐仍處于試點(diǎn)階段，還未建立起一套保證資產(chǎn)證券化常態(tài)化發(fā)展的法律法規(guī)和會(huì)計(jì)條例。政府可以隨時(shí)停止資產(chǎn)支持證券發(fā)行的審批，并對(duì)發(fā)起人和發(fā)行額度進(jìn)行嚴(yán)格控制。例如，第二輪500億元的信貸資產(chǎn)證券化額度就只分配給了國(guó)開(kāi)行、建設(shè)銀行和工商銀行等大型金融機(jī)構(gòu)，中小銀行在額度方面受到嚴(yán)格限制。而阻礙資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)常規(guī)化和批量化發(fā)展的因素則包括相應(yīng)政策不足、監(jiān)管不完善、信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)等相應(yīng)服務(wù)機(jī)構(gòu)的公信力缺失等。

4、商業(yè)銀行缺乏積極性

迄今為止，中國(guó)商業(yè)銀行在推動(dòng)資產(chǎn)證券化方面缺乏積極性。一方面，利率管制使得商業(yè)銀行可以從簡(jiǎn)單地吸收存款、發(fā)放貸款業(yè)務(wù)中獲得可觀利潤(rùn);另一方面，監(jiān)管當(dāng)局只允許銀行將優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)進(jìn)行證券化。目前，商業(yè)銀行從事資產(chǎn)證券化的主要?jiǎng)訖C(jī)是通過(guò)證券化將信貸資產(chǎn)轉(zhuǎn)移到表外，進(jìn)而達(dá)到規(guī)避貸存比、資本充足率等監(jiān)管措施的目的。例如，多家商業(yè)銀行就曾私下達(dá)成協(xié)議，通過(guò)信貸資產(chǎn)證券化交易來(lái)相互持有對(duì)方信貸資產(chǎn)，使各自表內(nèi)貸款轉(zhuǎn)移至表外，以逃避表內(nèi)監(jiān)管壓力。

注解：

①數(shù)據(jù)來(lái)源：上海清算所