風險投資參與創(chuàng)業(yè)板公司的效應分析

基金項目： 上海財經(jīng)大學研究生創(chuàng)新基金項目（CXJJ-2013-403）；安徽師大哲學社會科學繁榮發(fā)展計劃重大項目（FRZD201302）

作者簡介： 汪洋（1974-），男，安徽蕪湖人，副教授，上海財經(jīng)大學公共經(jīng)濟與管理學院博士研究生，研究方向為投融資理論與政策；何川（1975-），女，安徽蕪湖人，MBA研究生，研究方向為財務管理。

引用格式： 汪洋，等.風險投資參與創(chuàng)業(yè)板公司的效應分析[J].安徽師范大學學報：人文社會科學版，2014，（5）：646-652.

關鍵詞： 風險投資；創(chuàng)業(yè)板；增值效應；選擇效應

摘要： 我國風險投資產(chǎn)生的增值效應，主要來源于篩選環(huán)節(jié)和價值增值功能。同時，風險投資也產(chǎn)生了選擇效應，借助被投公司上市機會實現(xiàn)短期資本回報。樣本公司中選擇效應要遠大于增值效應。聯(lián)合投資方式更多的是風險投資實現(xiàn)選擇效應的手段。

中圖分類號： F830.59文獻標志碼： A文章編號： 10012435（2014）05064607

第5期汪洋，等：風險投資參與創(chuàng)業(yè)板公司的效應分析 安徽師范大學學報（人文社會科學版）2014年第42卷風險投資以新興產(chǎn)業(yè)和高科技企業(yè)為主要投資對象，幫助被投企業(yè)價值增值是風險投資提高投資回報率的路徑之一。通過選擇成熟期企業(yè)投資，采取“摘果實”“跟隨戰(zhàn)略”也是實現(xiàn)風險資本短期高回報的一種路徑。但是后者這種選擇行為對被投企業(yè)本身而言并無任何意義。我國風險資投資長期呈現(xiàn)過度追逐PRE-IPO階段公司偏好，已造成所謂風險資本“堰塞湖”現(xiàn)象。2013年5月的上海證券報稱已有126家風險投資機構(gòu)，近30億資金深陷“堰塞湖”。這種現(xiàn)象的出現(xiàn)實際上對風險投資機構(gòu)的投資行為提出了疑問——對被投企業(yè)而言，風險投資機構(gòu)產(chǎn)生了增值效應抑或僅僅是選擇效應？本文通過實證形式檢驗風險投資在被投企業(yè)中產(chǎn)生的效應。

一、研究設計

（一）研究假設

1.增值效應：篩選與價值增值

在投資之前，風險投資家要對潛在的投資項目實施篩選[1]。實際上篩選過程本身就是風險投資實現(xiàn)增值效應的環(huán)節(jié)。篩選過程是面對企業(yè)初創(chuàng)期的。學者一般認為企業(yè)初創(chuàng)期融資時資本市場配置存在市場失靈現(xiàn)象，但也有學者認為這正是市場有效的表現(xiàn)，因為并不是每一個創(chuàng)意計劃都值得投資。顯然，良莠不齊的創(chuàng)業(yè)計劃使得真正有價值的創(chuàng)業(yè)項目面臨信貸約束問題，[2]也就意味著優(yōu)質(zhì)的創(chuàng)業(yè)計劃一旦不能獲得風險資本的投資，極有可能沒有其它替代的融資渠道。然而，Hall 和Hofer（1993）[3]發(fā)現(xiàn)風險投資家借助專家決策模型[4]，的確擁有相對更高的概率將優(yōu)質(zhì)企業(yè)篩選出來。因此，可以說篩選過程雖然表現(xiàn)為一種選擇行為，但由于其發(fā)生的時間點接近于企業(yè)初創(chuàng)期，實際上產(chǎn)生了最大的增值效應——讓有價值的企業(yè)或項目從無到有，得以存在。

在投資發(fā)生之后，風險投資家最主要任務就是為被投資企業(yè)提供非財務類支持[5]，即為企業(yè)提供價值增值服務[67]。風險投資之所以可以提供價值增值，在于其能夠為企業(yè)發(fā)展設定合適的戰(zhàn)略，為企業(yè)運營提供專業(yè)服務，為額外融資提供外部聯(lián)系等。越是接近企業(yè)早期，風險投資家提供的增值服務越多[8]，而這些增值服務，越是在早期階段對企業(yè)產(chǎn)生的正面影響也越大。[9]

無論是投資前的篩選還是投資后的價值增值服務，其產(chǎn)生的效果都與介入時間有關。風險投資區(qū)別于一般投資的特征之一在于投資階段提前，所以介入時間是反映風險投資能否產(chǎn)生增值效應的重要表征。風險投資越早介入說明風險投資本身具備風險識別和價值增值的能力，能夠通過“篩選”和價值增值功能發(fā)揮作用，以增加被投企業(yè)價值的方式實現(xiàn)高投資回報。因此，提出本文假設：

H1.風險投資參與時間越接近企業(yè)初創(chuàng)期，越能發(fā)揮“篩選”和價值增值功能，企業(yè)價值增值越高。

2.增值效應：管理控制

風險投資的管理控制是產(chǎn)生增值效應的另一來源。由于存在信息不對稱，創(chuàng)業(yè)企業(yè)家有大量機會去損害企業(yè)價值，增加個人效用。[10]風險投資家的管理控制活動能給被投企業(yè)建立更為有效的企業(yè)治理機制，帶來高質(zhì)量的會計報表數(shù)據(jù)，減少利益相關者與企業(yè)的信息不對稱程度，[11]從而降低企業(yè)相關成本。Hand（2005）、[12]Beuselinck和Manigart（2007）[13]分別在美國和歐洲市場證明了風險投資通過管理控制所產(chǎn)生的增值效應。

但是，風險投資的管理控制在我國企業(yè)中是否產(chǎn)生了增值效應，目前的研究結(jié)論存在著沖突：陳見麗（2012）[14]研究表明風險投資參與的企業(yè)業(yè)績增長高于無風險投資參與的企業(yè)，但持股比例增加并不能帶來業(yè)績增長的提升。持股比例多少主要決定風險投資機構(gòu)進行管理控制的動力和能力，也就是說業(yè)績增長并非來源于風險投資管理控制產(chǎn)生的增值效應。耿建新等人（2012）[15]從盈余管理的角度證明風險投資參與并沒有發(fā)揮管理控制功能。但梁建敏和吳江（2012）[16]的研究不但表明風險投資的介入對于企業(yè)經(jīng)營業(yè)績有明顯的正向作用，而且風險投資在控制盈余管理方面有積極正面的影響。管理控制與價值增值功能都能產(chǎn)生增值效應，二者在企業(yè)中的作用容易被混淆，但從風險投資參與的表征上，仍然可以劃分出增值效應的來源。管理控制對風險投資介入時間不像價值增值那么敏感。管理控制在投資前的簽約條款和投資后的實施環(huán)節(jié)都會發(fā)揮作用，主要表現(xiàn)為將可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股或可轉(zhuǎn)換債寫入條款，在創(chuàng)業(yè)企業(yè)家發(fā)生道德風險時行使轉(zhuǎn)換權。所以，風險投資參股比例是決定風險投資機構(gòu)是否有動力和有能力實施管理控制功能的關鍵表征。為了檢驗風險投資的管理控制活動在我國是否產(chǎn)生了增值效應，提出本文的待檢驗假設：

H2.風險投資參股比例越大，越能發(fā)揮管理控制功能，企業(yè)價值增值越高。

3.選擇效應：短期回報與建立聲譽

風險投資本身如果識別或增值能力不強，那么它很可能會推遲投資決策，等企業(yè)發(fā)展到表現(xiàn)出明顯的財務差異時，再選擇優(yōu)質(zhì)企業(yè)加入。例如，李昆和唐英凱[17]發(fā)現(xiàn)有風投介入的企業(yè)在上市后的市場估值和成長方面要好于沒有風投介入的上市企業(yè)。但多元回歸結(jié)果并不支持是風投介入使企業(yè)表現(xiàn)更好，即并不支持風險投資的增值效應。于是他們推斷有可能是風險投資通過選擇不同特征的企業(yè)而產(chǎn)生的組間差異。此時風險投資的選擇性投資行為，與前文提及的“篩選”有本質(zhì)區(qū)別，因為此時的被投企業(yè)已基本發(fā)展定型，風險投資的加入是實現(xiàn)自身短期回報的一種手段，對被投企業(yè)而言并無實質(zhì)性的增值效應。

風險投資推遲決策，選擇在企業(yè)成熟期進入的另一動機來源于迅速建立聲譽的需要。聲譽對風險投資機構(gòu)來說幾乎意味著募集新資金的能力，以及形成與創(chuàng)業(yè)企業(yè)談判優(yōu)勢的能力，[18]所以風險投資機構(gòu)，尤其是年輕的風險投資機構(gòu)急于盡快建立聲譽。最基本的手段就是推動被投企業(yè)走向公開上市[1920]，因為IPO可以視為一個看得見的信號，傳遞出風險投資家在挑選、發(fā)展和兌現(xiàn)具有高度潛力企業(yè)方面的能力[21]。由于我國上市制度仍采用審批制，實際上風險投資很難推動被投企業(yè)選擇上市時機[16]，所以，在國內(nèi)，風險投資在成熟期介入是在我國資本市場背景下建立聲譽較為現(xiàn)實的選擇。同樣，出于此種目的的選擇性投資行為依然是一種“搭便車”行為，對于被投企業(yè)而言并無實質(zhì)性的增值效應。

本文將風險投資機構(gòu)上述的兩種選擇性投資行為稱之為“選擇效應”。它們與價值增值無關。如果風險投資試圖通過“選擇效應”實現(xiàn)短期資本回報和迅速建立聲譽，那么風險投資會在企業(yè)上市前夕投資入股。越是接近上市時間，風險投資在選擇時所面臨的不確定就越小，也就可以更加有把握地選擇那些能夠通過IPO審批且上市后價值增長更加顯著的準上市公司。因此提出本文假設：

H3.風險投資參與時間越接近上市時間，選擇效應越能發(fā)揮作用，企業(yè)價值增長表現(xiàn)的越高。

4.選擇效應：聯(lián)合投資

聯(lián)合投資行為作為一種表征，既可以代表更強的核證效應[22]，反映出風險投資對被投企業(yè)的增值效應，也可以代表更強的選擇行為，[23]與增值效應無關。聯(lián)合投資主要反映哪種效應取決于聯(lián)合投資介入企業(yè)的時間點。如果風險投資在企業(yè)成長期或創(chuàng)立早期時進入，聯(lián)合投資具有“篩選”“核證”“資源共享”和“增值服務”優(yōu)勢[24]。而當風險投資投資于成熟期時，核證效應不能發(fā)揮作用[25]。所以，根據(jù)我國風險投資的現(xiàn)狀，假定聯(lián)合投資這一表征代表了少量核證效應與大量選擇效應的混合影響是合理的。當聯(lián)合投資發(fā)生在企業(yè)上市前夕，主要反映了風險投資為建立聲譽產(chǎn)生的選擇效應。由于是多家風險投資機構(gòu)共同選擇，更有可能選擇出價值增長顯著的準上市公司。因此，提出本文假設：

H4.風險投資參與時間越接近上市時間，存在聯(lián)合投資時選擇效應越能發(fā)揮作用，企業(yè)價值增長表現(xiàn)的越高。

（二）數(shù)據(jù)來源

數(shù)據(jù)來源有三：一是2009年至2012年IPO暫停前上市的創(chuàng)業(yè)板公司首發(fā)招股說明書，從中摘錄了風投進入公司的有關信息。二是上述上市公司年報，從中獲取公司上市當年的財務數(shù)據(jù)。三是從互聯(lián)網(wǎng)補充了部分年報中缺失的信息。待審批尚未上市，或上市后尚未產(chǎn)生年度報表的公司不在本研究的樣本范圍內(nèi)，符合要求的樣本共計164家。

（三）變量指標

1.被解釋變量

創(chuàng)業(yè)板公司中風險投資參與最為普遍，本文選用創(chuàng)業(yè)板公司為樣本。公司價值增長是一個增量，如果用上市后市場估值表示，由于創(chuàng)業(yè)板開板時間較短，計算增量會損失相當大比例的樣本數(shù)量。并且標準的風險投資周期不包含上市以后階段。如果用上市之前年份衡量公司價值增值，只能用公司業(yè)績增長作為代理指標。但選擇效應是針對上市當年的，不包括上市當年的業(yè)績增長顯然不妥。因此，本文參見陳見麗（2012）方法，以公司在創(chuàng)業(yè)板上市當年的凈利潤增長率來衡量上市公司的價值增長。該數(shù)據(jù)在創(chuàng)業(yè)板上市公司年報中有披露。

2.解釋變量

（1）有無風險投資。雖然本文的重點在于檢驗有風險投資參與的公司樣本中增值效應和選擇效應情況，但我們還是希望了解有無風險投資參與的樣本組之間是否存在差異。設虛擬變量，有風險投資參與為1，沒有風險投資參與為0。對于公司中是否有風險投資參與的判斷，主要通過招股說明書中發(fā)行人主要股東介紹進行判斷。若主要股東中有機構(gòu)主營業(yè)務為非金融類投資的即算作有風險投資參與。該變量系數(shù)與方向暫不能確定。

（2）參與時間。為檢驗假設1，用風險投資機構(gòu)介入時間減去公司成立時間代表該指標。若為聯(lián)合投資，以最早參與的風險投資機構(gòu)介入時間算起。創(chuàng)業(yè)板上市公司多為有限責任公司改制而來，公司成立時間以有限責任公司成立時間計算。在招股說明書中一般有公司成立時間，少數(shù)沒有的通過網(wǎng)上查詢補齊。預計系數(shù)顯著為負。

（3）持股比例。為檢驗假設2，以公司上市前風險投資機構(gòu)持股比例為數(shù)據(jù)。若存在聯(lián)合投資則以全部風險投資機構(gòu)總持股比例為數(shù)據(jù)。預計系數(shù)顯著為正。

（4）聯(lián)合投資。設虛擬變量，公司中有超過一家的風險投資機構(gòu)參與即界定為聯(lián)合投資，設為1，只有一家風險投資機構(gòu)參與的設為0。無論聯(lián)合投資反映的是核證效應還是選擇效應，從系數(shù)方向上來看都是和公司價值增長同方向的，因此預計該變量系數(shù)顯著為正。

（5）選擇效應。為檢驗假設3，本文用公司上市時間減去風險投資機構(gòu)介入時間代表該指標。若存在聯(lián)合投資，以最后介入的風險投資進入時間作為介入時間。預計系數(shù)顯著為負。同時，為檢驗假設4，用聯(lián)合投資指標與選擇效應指標的乘積作為檢驗指標。預計系數(shù)顯著為負。

3.控制變量

（1）公司特征。用公司上市前資本規(guī)模和資產(chǎn)負債率反映公司特征，控制規(guī)模和資本結(jié)構(gòu)對凈利潤的影響。

（2）行業(yè)特征。樣本公司涉及多個行業(yè)。其中制造業(yè)和IT行業(yè)所占樣本比例超過85%，考慮到我國經(jīng)濟主體是制造業(yè)，而創(chuàng)業(yè)板設立初衷是為了發(fā)展新興產(chǎn)業(yè)和高科技產(chǎn)業(yè)，加之為了不損失太多樣本的自由度，本研究設立了兩個虛擬變量，將所有樣本區(qū)分為三類行業(yè)：制造業(yè)、IT行業(yè)及其它行業(yè)。

（3）宏觀特征。公司利潤增長受宏觀經(jīng)濟影響較大。而創(chuàng)業(yè)板開板后我國宏觀經(jīng)濟剛好呈現(xiàn)較大波動，可能會對公司利潤形成沖擊。另外，資本市場當年表現(xiàn)會對該年度上市公司股票價格形成影響，也會沖擊到公司報表利潤。所以，本文用時間變量來反映年度宏觀因素的綜合影響。

變量名符號指標描述數(shù)據(jù)來源系數(shù)因變量凈利潤增長率jlrzzl（上市年度凈利潤-上市前年度凈利潤）/上市前年度凈利潤公司年報自變量有無風投ft虛擬變量，有風投參與變量值為1招股說明書參與時間cc最早投資公司的風投介入時間減去公司成立時間招股說明書顯著為負持股比例tzbl上市前風險投資所占投資比例之和招股說明書顯著為正聯(lián)合投資jg虛擬變量，超過一家風投參與變量值為1招股說明書顯著為正選擇效應xz公司上市時間減去最后投資公司的風投介入時間招股說明書顯著為負控制變量資產(chǎn)規(guī)模gm上市前公司資產(chǎn)規(guī)模公司年報資產(chǎn)負債率fzl上市前公司資產(chǎn)負債率公司年報所屬行業(yè)hyi虛擬變量，i取值1和2，屬于制造業(yè)和IT業(yè)虛擬變量取值為1招股說明書上市年份t時間變量

（四）研究方法

二、檢驗過程與結(jié)果解讀

（一）統(tǒng)計性描述表2變量描述性統(tǒng)計指標

變量obsmeansdminmaxjlrzzl16413.5338.0889.3148.66ft1640.730.4501cc1196.825.53037tzbl11933.9529.610.41100jg1640.530.5001xz1193.973.19119gm16489 450.4960 965.7214 772453 263fzl16440.3114.774.1175.82hy11640.580.4901hy21640.270.4501t1642011.260.6420102012

樣本公司上市當年凈利潤平均增長了13.53%，增長率最小的公司是珈偉股份（300317），為負增長89.4%。該公司屬于光伏產(chǎn)業(yè)，2012年上市，有多家風險投資公司在其上市前夕入股，所占股份遠高于樣本平均值，上市前負債率偏高，資產(chǎn)規(guī)模較大。其上市年份凈利潤急劇下降源自于當年海外市場銷售受阻，以及國內(nèi)市場競爭加劇所致。增長率最大的公司是華錄百納（300291），凈利潤增長率為148.66%。該公司屬于影視行業(yè)，2011年上市，有多家風險投資公司入股，并且屬于創(chuàng)業(yè)投資，即為公司創(chuàng)立發(fā)起人，所占股份為20%，資產(chǎn)規(guī)模偏小，上市前資產(chǎn)負債率略高于樣本平均值。樣本中73%的公司有風險投資機構(gòu)參與，有一半公司存在風險投資機構(gòu)聯(lián)合投資現(xiàn)象。在有風投參與的公司中，風險投資所占股份平均在34%左右。風險投資介入時間平均值在公司成立6-7年左右，而我國企業(yè)平均壽命約在6-8年，[26]所以從創(chuàng)業(yè)板樣本來看，我國風險投資對公司初創(chuàng)期的融資支持作用較小。樣本中風險投資介入時間距離公司上市時間平均在四年以內(nèi)，其中有81家公司，風險投資是在公司上市前夕的股份制改制環(huán)節(jié)才突擊入股的，占有風險投資參與的樣本公司總量的68.07%。上市前樣本公司資產(chǎn)規(guī)模平均在9億元左右，最大的公司資產(chǎn)規(guī)模是最小的公司的30倍，規(guī)模波動較大。上市前平均資產(chǎn)負債率在40%左右，最高的達到75%，最低的僅為4%。制造業(yè)公司占到近6成，IT相關行業(yè)公司約占27%。

（二）檢驗結(jié)果

給出了實證檢驗結(jié)果。模型一檢驗了有無風險投資參與對公司凈利潤增長率的影響。結(jié)果顯示系數(shù)不顯著，即樣本中有風投參與的公司凈利潤增長率與沒有風投參與的公司并無顯著區(qū)別?？刂谱兞恐蟹从彻咎卣鞯馁Y產(chǎn)規(guī)模和資產(chǎn)負債率系數(shù)均不顯著，反映行業(yè)特征的虛擬變量系數(shù)均為負值，分別在5%和10%的置信水平上顯著，說明樣本中制造業(yè)和IT行業(yè)上市后凈利潤增長率顯著低于其它行業(yè)，可能的原因是創(chuàng)業(yè)板中這兩個行業(yè)公司多數(shù)屬于新興產(chǎn)業(yè)，上市前受到更多的關注，可能存在高估現(xiàn)象，所以上市行為本身所帶來的增量信息含量不像其它行業(yè)那么高，所形成的正面沖擊較小。反映宏觀經(jīng)濟環(huán)境的時間變量系數(shù)顯著為負，說明2010-2012年宏觀經(jīng)濟環(huán)境，包括國內(nèi)外銷售環(huán)境、股市表現(xiàn)、通貨膨脹和央行利率調(diào)整等綜合因素都顯著影響了樣本公司的凈利潤增長?？傮w趨勢表現(xiàn)為宏觀環(huán)境2010年好于2011年和2012年。

模型二在有風險投資參與的樣本公司中檢驗了增值效應和選擇效應。結(jié)果顯示參與時間系數(shù)顯著為負，說明風險投資公司介入時間越是接近于被投公司初創(chuàng)期，越有利于公司的價值增長，假設1得到驗證。持股比例系數(shù)為負，但不顯著。與陳見麗（2012）的結(jié)論相似。在我國風險投資并沒有通過更多的持股比例發(fā)揮管理控制功能，甚至有一定的反作用，假設2未能通過檢驗。究其原因可能來自兩方面：一是風險投資家自身實施管理控制的能力有限，二是可供風險投資家實施管理控制的手段很有限，例如缺乏發(fā)達的金融衍生品市場等。聯(lián)合投資系數(shù)為正，但未能通過顯著性檢驗。選擇效應系數(shù)在5%置信水平上顯著為負，說明風險投資機構(gòu)越是接近于上市前夕介入，對被投公司的業(yè)績增長能力判斷越準確，假設3得到檢驗。檢驗說明風險投資參與在創(chuàng)業(yè)板公司中既產(chǎn)生了增值效應，又產(chǎn)生了選擇效應。增值效應主要來源于篩選環(huán)節(jié)和價值增值功能。從系數(shù)絕對值大小來看，選擇效應幾乎是增值效應的兩倍。說明大量風險投資機構(gòu)的參與行為是利用創(chuàng)業(yè)板公司上市的機會實現(xiàn)短期投資回報，而只有少量風險投資機構(gòu)的參與行為幫助了被投公司實現(xiàn)價值增值?？刂谱兞肯禂?shù)方向和顯著性與模型一相同。

模型三對聯(lián)合投資的選擇效應進行了檢驗。聯(lián)合投資系數(shù)在10%的置信水平上顯著為正，并且聯(lián)合投資的選擇效應，即jg×xz的系數(shù)在1%置信水平上顯著為負，比模型二中選擇效應系數(shù)的顯著性更強，系數(shù)絕對值更大，說明越接近上市時間，通過聯(lián)合投資的方式能更好實現(xiàn)選擇效應，發(fā)現(xiàn)業(yè)績增長更高的公司，假設4得到檢驗。模型三的其它系數(shù)方向和顯著性與模型二相同。

三、結(jié)論與建議

本文利用創(chuàng)業(yè)板公司樣本對風險投資參與產(chǎn)生的效應進行了檢驗，發(fā)現(xiàn)風險投資參與對樣本公司上市時的業(yè)績增長并無顯著影響，但并不能就此得出結(jié)論風險投資參與對被投公司沒有影響。在有風險投資參與的樣本公司檢驗中發(fā)現(xiàn)，風險投資的確產(chǎn)生了增值效應，主要來源于篩選環(huán)節(jié)和價值增值功能。同時，風險投資也產(chǎn)生了選擇效應，借助被投公司上市機會實現(xiàn)短期投資回報。樣本公司中公司業(yè)績增長現(xiàn)象主要源于選擇效應而非增值效應。聯(lián)合投資方式更多的是風險投資實現(xiàn)選擇效應的手段，而不是幫助被投公司向外界傳遞更強的核證信號。

我國風險投資機構(gòu)之所以熱衷于投資PRE-IPO階段公司，核心動機在于搭便車，獲取短期回報以及降低投資風險，另外，迅速建立聲譽的沖動也驅(qū)使風險投資強化了這一選擇行為。在上述動機的作用下，我國形成了今天風險資本集中投資于企業(yè)成熟期的“堰塞湖”現(xiàn)象?，F(xiàn)象背后反映出的是風險投資不能有效推動企業(yè)或產(chǎn)業(yè)增值發(fā)展的現(xiàn)實問題。

造成我國風險投資家存有上述動機的原因：首先，我國風險投資，乃至整個資本市場所普遍秉持的短視投資理念是動機形成的根源。這種短視投資理念來源于投資者對前景預期的障礙，以及自身應對風險能力的擔憂。我國處于經(jīng)濟轉(zhuǎn)型期，造成社會環(huán)境存在更大的不確定性，加大了人們對前景預期的難度，而對新型投資類型的陌生，又使得投資者對可能面臨的風險缺乏處理能力。其次，我國風險投資尚未發(fā)展成熟的時機是動機形成的條件。相對于風險投資發(fā)源地以及發(fā)達地區(qū)，我國風險投資行業(yè)，尤其是市場化的風險投資行業(yè)還處在相當不成熟的階段，表現(xiàn)為風險投資機構(gòu)自身能力儲備十分不足，以及輔助風險投資能力發(fā)揮的外界環(huán)境建設不足。在內(nèi)外條件均有缺陷的情況下，通過搭便車獲取短期回報得以生存，成為當前狀態(tài)下風險投資的必由之路。最后，我國創(chuàng)業(yè)板制度不健全的現(xiàn)狀是動機形成的誘因。創(chuàng)業(yè)板的上市條件相對于傳統(tǒng)主板而言要寬松一些，但在規(guī)模和獲利能力上的要求依然較為苛刻，使得公司平均要經(jīng)歷10年以上發(fā)展才能達到上市標準。而上市后平均60多倍的市盈率，遠高于傳統(tǒng)主板定價行情。如此反差下，創(chuàng)業(yè)板開板后不但沒有吸引風險投資階段前移，反倒吸引原本投資于早期階段的風險資金轉(zhuǎn)向PRE-IPO階段。因此，本文建議：

1.轉(zhuǎn)變短視投資理念。保證經(jīng)濟制度的連續(xù)性，穩(wěn)定投資環(huán)境，改善投資者的預期能力。鼓勵投資者勇于嘗試高風險投資，積累經(jīng)驗，提高風險應對能力。

2.推動行業(yè)發(fā)展成熟。豐富金融工具的使用和交易市場的建設，彌補風險投資機構(gòu)短期內(nèi)的職業(yè)能力不足。通過吸引有公司管理經(jīng)驗的管理層加入，加快行業(yè)發(fā)展速度。

3.完善創(chuàng)業(yè)板制度。多元化上市審核條件，淡化規(guī)模和盈利能力條件的絕對作用。進一步放寬創(chuàng)業(yè)板公司上市條件，縮短公司上市年限。

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