雅戈?duì)枟壍禺a(chǎn)板塊上市

雅戈?duì)栭L(zhǎng)達(dá)6年的地產(chǎn)業(yè)務(wù)上市準(zhǔn)備，在7月份戛然而止。

今年年初，雅戈?duì)柤瘓F(tuán)股份有限公司（以下簡(jiǎn)稱雅戈?duì)枺┻€在為分拆上市做著積極的準(zhǔn)備。4月14日，雅戈?duì)柖麻L(zhǎng)李如成公開表示，公司已經(jīng)確認(rèn)不搞分拆上市。隨后逐漸在二級(jí)市場(chǎng)拋售工大首創(chuàng)，直到7月完全清空。

眼看成功在即卻臨陣悔棋，是發(fā)生了什么事情？業(yè)內(nèi)評(píng)價(jià)此舉塞翁失馬，焉知禍福？

業(yè)務(wù)梳理勢(shì)在必行

李如成對(duì)公司上市，是有過清晰規(guī)劃的。

早在2007年，市場(chǎng)上就有傳言它將分拆上市。2009年，他對(duì)公司旗下房地產(chǎn)投資平臺(tái)——雅戈?duì)栔脴I(yè)進(jìn)行重組，將注冊(cè)資金由15億元增至32億元，為分拆上市做準(zhǔn)備。

2011年年初， 李如成透露公司業(yè)務(wù)重組的初步輪廓是：將其房地產(chǎn)業(yè)務(wù)從目前的上市公司中獨(dú)立出來，金融投資業(yè)務(wù)則準(zhǔn)備剝離出來注入母公司雅戈?duì)柤瘓F(tuán)。不過，由于當(dāng)時(shí)A股市場(chǎng)早已關(guān)閉了房地產(chǎn)再融資之路，且何時(shí)開啟也無明確跡象，公司的分拆計(jì)劃雖不同于再融資，但亦受到其影響。因此，其在數(shù)次舉牌工大首創(chuàng)之后，便再無后續(xù)動(dòng)作。

轉(zhuǎn)機(jī)出現(xiàn)在2013年下半年，隨著房地產(chǎn)再融資出現(xiàn)松動(dòng)的跡象，雅戈?duì)柗植鸱康禺a(chǎn)業(yè)務(wù)上市的預(yù)期重新燃起。2013年10月14日，雅戈?duì)柾ㄟ^上交所的證券交易增持工大首創(chuàng)656265股；雅戈?duì)柤捌潢P(guān)聯(lián)公司寧波青春投資有限公司和雅戈?duì)柾顿Y有限公司累計(jì)持有工大首創(chuàng)35442920股，占工大首創(chuàng)總股本的15.80%，雅戈?duì)柤捌潢P(guān)聯(lián)公司合計(jì)持股數(shù)已超過其第一大股東哈爾濱工業(yè)大學(xué)八達(dá)集團(tuán)有限公司，從而坐擁第一大股東之位。工大首創(chuàng)隨后于10月15日停牌重組，雅戈?duì)栆灿?014年1月15日停牌重組，擬借工大首創(chuàng)分拆旗下的地產(chǎn)業(yè)務(wù)上市。

據(jù)悉，擬借工大首創(chuàng)拆分旗下的地產(chǎn)業(yè)務(wù)上市，是雅戈?duì)柣巳甓鄷r(shí)間持續(xù)增持，才取得了第一大股東地位的寶貴殼資源。但兩個(gè)多月后，雅戈?duì)柾蝗恍冀K止此項(xiàng)重大資產(chǎn)重組。此后，它開始逐漸在二級(jí)市場(chǎng)拋售工大首創(chuàng)，直至7月17日完全清空。

其此舉令業(yè)內(nèi)倍感詫異，不只是6年的準(zhǔn)備和努力付之東流，期間更是花費(fèi)了大量的資金。

“縱觀雅戈?duì)柦陙淼陌l(fā)展軌跡，分拆亦有其必然性。一直以來，隨著服裝、房地產(chǎn)、金融投資‘三駕馬車’的規(guī)模與日俱增，同在一家上市公司中‘并存’的矛盾亦體現(xiàn)出來，雅戈?duì)柕臉I(yè)務(wù)梳理勢(shì)在必行?！蓖咦稍冄芯坎靠偙O(jiān)張宏偉表示。

此前，就有媒體曾披露，雅戈?duì)杻?nèi)部服裝與房地產(chǎn)之間存在矛盾，給內(nèi)部管理帶來不少麻煩。比如，同級(jí)別的崗位，服裝和房地產(chǎn)兩個(gè)行業(yè)的人員薪資待遇相差一倍。其中誠然有兩個(gè)行業(yè)差異的因素，但同為雅戈?duì)柕膯T工，這種差距引來不少抱怨，亦給公司激勵(lì)機(jī)制帶來問題。此外，由于地產(chǎn)和服裝業(yè)務(wù)跨度較大，并不利于公司的定位，亦影響公司估值等。無論是對(duì)于公司發(fā)展還是對(duì)于投資者，房地產(chǎn)業(yè)務(wù)的獨(dú)立有其合理性和必然性。

李如剛曾表示，建品牌服裝和地產(chǎn)開發(fā)兩家上市公司，不僅有利于提升投資者和資本市場(chǎng)對(duì)公司的準(zhǔn)確估值，促進(jìn)資本市場(chǎng)資源配置的優(yōu)化；也有利于解決公司兩大板塊的分配和管理矛盾，通過業(yè)務(wù)聚焦和長(zhǎng)期激勵(lì)機(jī)制的建立，促進(jìn)兩家公司更加專業(yè)化和更為高速的發(fā)展。

形勢(shì)所迫

地產(chǎn)業(yè)務(wù)分拆上市已經(jīng)箭在弦上，但如今卻戛然而止，蘭德咨詢總裁宋延慶認(rèn)為，這或與資本市場(chǎng)環(huán)境有關(guān)。近有IPO開閘，首批新股市場(chǎng)表現(xiàn)不俗，但地產(chǎn)板塊先有榮盛發(fā)展主動(dòng)申請(qǐng)撤銷45億元再融資，后有嘉凱城撤銷發(fā)行13億元公司債，地產(chǎn)板塊市場(chǎng)表現(xiàn)略顯低迷?！盎蛟S是因?yàn)楣芾韺訉?duì)審批借殼上市尤其是房地產(chǎn)業(yè)借殼上市的愈發(fā)審慎”。

資深財(cái)經(jīng)評(píng)論人黃湘源指出，自2010年出臺(tái)“新國十條”加強(qiáng)對(duì)房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)購地和融資的監(jiān)管以來，證監(jiān)會(huì)暫停批準(zhǔn)地產(chǎn)企業(yè)上市、再融資和重大資產(chǎn)重組事項(xiàng)。盡管對(duì)大型房企，管理層一度再次開放再融資、借殼上市、資產(chǎn)重組等通道，殼資源的獲得比以前容易多了，價(jià)格也比以往便宜，但對(duì)于小型房企，此路依然不通。

在剛剛過去的一年里，雅戈?duì)柗b業(yè)增長(zhǎng)乏力，投資損失慘重，地產(chǎn)業(yè)務(wù)也并不像其報(bào)表表現(xiàn)得那么亮麗?！皣?yán)峻的現(xiàn)實(shí)，迫使它不得不放棄已在三年前取得第一大股東地位的工大首創(chuàng)，同時(shí)，也放棄地產(chǎn)業(yè)務(wù)分拆上市的目標(biāo)，回歸原來的主業(yè)?！秉S湘源表示。

查閱該公司2013年年報(bào)可知其去年實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入151.67億元，同比增長(zhǎng)41.32%，其中房地產(chǎn)業(yè)務(wù)功不可沒，實(shí)現(xiàn)營收98.65億元，幾乎是上一年的兩倍，實(shí)現(xiàn)扣除非經(jīng)常性損益后凈利潤(rùn)16.38億元，大增74.32%。但這看似風(fēng)光的業(yè)績(jī)卻難掩其房地產(chǎn)業(yè)務(wù)發(fā)展后勁不足的事實(shí)。

1992年，雅戈?duì)柵c澳門南光合作開發(fā)房地產(chǎn)，首次涉房，彼時(shí)，它還是一家服裝公司，其服裝銷售額占整體銷售額的95%以上。2002年，房地產(chǎn)業(yè)務(wù)并入上市公司，從2001年5億元的銷售額迅速增長(zhǎng)到了2006年的19億元，增幅高達(dá)280%。2008年，地產(chǎn)業(yè)務(wù)收入已經(jīng)高達(dá)35億元，同比增長(zhǎng)近60%。它也對(duì)房地產(chǎn)業(yè)務(wù)寄予厚望，開始“不計(jì)代價(jià)”的瘋狂拿地，地王光環(huán)自2004年如影隨形。

“由于多次高價(jià)拿地，雅戈?duì)柋池?fù)著昂貴的成本，而高成本負(fù)荷下項(xiàng)目推盤節(jié)奏緩慢，銷售業(yè)績(jī)不佳，進(jìn)而嚴(yán)重影響了地產(chǎn)業(yè)務(wù)。”申銀萬國分析師王立平表示，由于地產(chǎn)調(diào)控的不確定性，2011年后，該公司房地產(chǎn)業(yè)務(wù)直線下跌。其集中開發(fā)的寧波、蘇州、杭州、上海4個(gè)城市，是受限購影響最為直接的城市，這一年它的房地產(chǎn)業(yè)收入降幅49%至34億元，存貨中的房地產(chǎn)資產(chǎn)卻從2008年的113億元猛增至2011年的213億元（2009年和2010年分別為164億元、167億元），占比公司去年年末流動(dòng)資產(chǎn)的七成。在2012年與2013年地產(chǎn)收入有所回升，但增速明顯緩慢。

另一方面，外界對(duì)其資金鏈面臨斷裂的質(zhì)疑從未斷過。2011年至2013年這三年，其貨幣資金分別為32.3億元、30.7億元和35.3億元。一年以內(nèi)的短期有息負(fù)債分別高達(dá)175億元、187億元和157億元。

除了監(jiān)管、業(yè)績(jī)、資金等問題外，它還面臨著如何拆分的難題。由于服裝行業(yè)低迷，地產(chǎn)業(yè)務(wù)正取代服裝業(yè)務(wù)，成為公司旗下優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)。若將地產(chǎn)業(yè)務(wù)剝離出來，無疑是對(duì)投資者利益的損害，這或許也是分拆計(jì)劃無法成行的真實(shí)原因。

塞翁失馬？

“可能放棄上市對(duì)雅戈?duì)杹碚f才是最好的選擇吧。”在雅戈?duì)柟ぷ鞫嗄甑臈钛啵ɑ└袊@，“最初知道公司將拆分地產(chǎn)業(yè)務(wù)上市時(shí)，大家都挺開心的，不僅因?yàn)樯鲜泄镜拿^好聽，更重要的是薪資待遇能提升?！睏钛喔嬖V記者，上市的事情并沒有想象中順利，而這幾年公司的業(yè)績(jī)也沒有外界以為的那么好，除了面臨著業(yè)績(jī)不斷下滑的壓力，主營業(yè)務(wù)也拿不出手?！柏?cái)務(wù)報(bào)表的數(shù)字看著還不錯(cuò)，但其中有不少說道”。

截至9月10日，公司尚未公布上半年業(yè)績(jī)，但其在7月17日時(shí)曾發(fā)業(yè)績(jī)預(yù)告稱，預(yù)計(jì)2014年上半年公司凈利潤(rùn)同比將增加70%到90%。雅戈?duì)?013年上半年凈利潤(rùn)為9.6億元，由此計(jì)算，其2014年上半年凈利潤(rùn)在16.32億-18.24億元之間。

楊燕告訴記者，實(shí)際的凈利潤(rùn)并沒有那么多?！皬慕衲觊_始，公司對(duì)寧波銀行的會(huì)記核算方法由可供出售金融資產(chǎn)變?yōu)殚L(zhǎng)期股權(quán)投資、并以權(quán)益法確認(rèn)損益?！睏钛嘟忉屨f，這意味著公司對(duì)寧波銀行的投資收益將按照（寧波銀行當(dāng)期實(shí)現(xiàn)的凈利潤(rùn)×公司對(duì)寧波銀行的持股比例）計(jì)算。

該公司的業(yè)績(jī)預(yù)告顯示，截止2014年6月30日，雅戈?duì)柍钟袑幉ㄣy行324778446股，持股比例為11.26%。以此會(huì)計(jì)方法的變更，它2014年上半年就可增加凈利潤(rùn)約6.4億元。

“等于是把寧波銀行的利潤(rùn)直接計(jì)入公司自己的利潤(rùn)，但現(xiàn)金流并沒有增加?！睏钛嗵寡裕绻贿@樣，雅戈?duì)柕陌肽陥?bào)或許會(huì)相當(dāng)難看?！芭俪@6.4億元，公司上半年的凈利潤(rùn)只有10億多元，和去年相比變化不大，但公司第一季度的報(bào)表顯示實(shí)現(xiàn)了7.6億元的凈利潤(rùn)，也就是說第二度只有3億元不到的凈利潤(rùn)收入?！?/p>

“放棄準(zhǔn)備那么久的上市的確挺失望，但認(rèn)真想想公司現(xiàn)在的狀況，真要上市了或許更難掉頭，放棄可能才是正確的選擇。”楊燕談到。

在業(yè)內(nèi)人士看來，雅戈?duì)柗艞壣鲜谢蛟S不是壞事。黃湘源就認(rèn)為，雅戈?duì)柕摹盎谄濉敝档命c(diǎn)贊。無論如何，放松管制不等于放松監(jiān)管，更不等于放縱純屬編故事、炒題材的投機(jī)性炒作，放任并購重組走向嚴(yán)重偏離主業(yè)、游離實(shí)體的邪路，以及放低借殼上市門檻，否則，不要說上市公司必然將會(huì)為此而付出悔之莫及的代價(jià)，資本市場(chǎng)也必然將會(huì)因市場(chǎng)資源的錯(cuò)配而導(dǎo)致“劣幣驅(qū)逐良幣”現(xiàn)象的頻頻發(fā)生。這對(duì)于資本市場(chǎng)來說，乃是真正比什么都更危險(xiǎn)的不堪承受之重。