企業(yè)資產(chǎn)證券化破冰

據(jù)路透社9月3日引述兩名消息人士透露，中國企業(yè)資產(chǎn)證券化有望于今年10月正式開閘。這則消息隨后得到證實(shí)，第一財(cái)經(jīng)日報(bào)9月5日報(bào)道稱，從證監(jiān)會債券監(jiān)管處某處長約談各券商后，流傳出的會談記錄顯示，此次會談主要涵蓋了三部分內(nèi)容，第一部分就是10月份正式開閘企業(yè)資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的發(fā)行工作。

業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，資產(chǎn)證券化在國內(nèi)的發(fā)展充滿坎坷與荊棘，此次開閘或許能推動其進(jìn)一步發(fā)展。

呼之欲出

2014年以來，資產(chǎn)證券化產(chǎn)品發(fā)行明顯加速。早在今年3月，證監(jiān)會就陸續(xù)批復(fù)7單資產(chǎn)證券化項(xiàng)目，其中廣東海印集團(tuán)股份有限公司（以下簡稱海印股份）資產(chǎn)證券化產(chǎn)品于4月17日獲批并于近日成立，而海印股份亦成為我國房地產(chǎn)行業(yè)的第一只資產(chǎn)證券產(chǎn)品。隨后，6月25日平安銀行1號小額消費(fèi)貸款資產(chǎn)支持證券在上交所成功上市，證券化產(chǎn)品正式登陸交易所市場。

企業(yè)資產(chǎn)證券化作為一種融資創(chuàng)新，是證券公司以專項(xiàng)資產(chǎn)管理計(jì)劃為特殊目的的載體，以計(jì)劃管理人身份面向投資者發(fā)行資產(chǎn)支持受益憑證，按照約定用受托資金購買原始權(quán)益人能夠產(chǎn)生穩(wěn)定現(xiàn)金流的基礎(chǔ)資產(chǎn)，將該基礎(chǔ)資產(chǎn)的收益分配給受益憑證持有人的專項(xiàng)資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)。

作為區(qū)別于股票債券的一種直接融資方式，通過資產(chǎn)支持證券融資比上市等操作更簡便，融資門檻更低，融資成本一般也較低，且資金用途不受限。

正因?yàn)榇?，企業(yè)資產(chǎn)證券化有望于今年10月開閘的消息甫一傳出，便引發(fā)了業(yè)內(nèi)的高度關(guān)注。

媒體披露消息稱，企業(yè)資產(chǎn)證券化受理流程是主承銷商、原始權(quán)益人先將主要方案與交易所對口部門進(jìn)行論證，再正式備案，然后到中國證券投資基金業(yè)協(xié)會備案。若涉及特殊基礎(chǔ)資產(chǎn)的項(xiàng)目，需先與證監(jiān)會債券監(jiān)管處溝通后再開展。

隨后，一財(cái)網(wǎng)披露出更多關(guān)于企業(yè)資產(chǎn)證券化的消息，“基礎(chǔ)資產(chǎn)負(fù)面清單”即今年7月下旬證監(jiān)會發(fā)給券商的《資產(chǎn)支持專項(xiàng)計(jì)劃備案管理辦法（討論稿）》，該負(fù)面清單涵蓋了8類不能作為基礎(chǔ)資產(chǎn)的資產(chǎn)，這8類資產(chǎn)主要是與政府稅收等相關(guān)或者不具有完全或獨(dú)立、穩(wěn)定現(xiàn)金流的資產(chǎn)。

同時(shí)，監(jiān)管層不建議上報(bào)現(xiàn)金流全部或者大部分依靠政府財(cái)政預(yù)算或者由政府承擔(dān)的項(xiàng)目；涉及公共事業(yè)項(xiàng)目（如水、電、煤）的，需將原始權(quán)益人從政府體系內(nèi)剝離，確保其成為資產(chǎn)獨(dú)立、收入獨(dú)立、收益分配獨(dú)立的自主經(jīng)營主體。對于以BT回購款作為基礎(chǔ)資產(chǎn)的項(xiàng)目，原則上不鼓勵(lì)，但可以參照發(fā)改委的“2111”的指標(biāo)原則上報(bào)。

同時(shí)消息人士表示，監(jiān)管層將優(yōu)先支持保障房、安置房、棚改項(xiàng)目，在項(xiàng)目批復(fù)文件真實(shí)齊備的基礎(chǔ)上，可以在備案材料中多元化組織還款來源，包括不限于國家財(cái)政補(bǔ)貼、地方政府匹配土地出讓凈收益、安置計(jì)劃外銷售收入等。

據(jù)了解，目前國內(nèi)資產(chǎn)證券化市場上主流發(fā)行的品種多是由央行和銀監(jiān)會監(jiān)管的信貸資產(chǎn)證券化，此外中國銀行間市場交易商協(xié)會于2012年開啟了資產(chǎn)支持票據(jù)的發(fā)行大門。

而對于棚改，國務(wù)院8月4日下發(fā)通知，明確各地要推進(jìn)債券創(chuàng)新，支持承擔(dān)棚戶區(qū)改造項(xiàng)目的企業(yè)發(fā)行債券，優(yōu)化棚戶區(qū)改造債券品種方案設(shè)計(jì)，研究推出棚戶區(qū)改造項(xiàng)目收益?zhèn)?/p>

對此，業(yè)內(nèi)專家表示，目前企業(yè)資產(chǎn)證券化的相關(guān)工作正在進(jìn)行前期的準(zhǔn)備工作當(dāng)中，企業(yè)資產(chǎn)證券化將率先從與民生相關(guān)的項(xiàng)目入手，日后可能會對開發(fā)商采取一些優(yōu)惠措施。

“未來在企業(yè)資產(chǎn)證券化方面，資本市場的作用將會越來越重要，尤其是以市場并購為載體的，將激活資本市場的資源配置、資源整合的作用?！蓖咦稍冄芯坎靠偙O(jiān)張宏偉表示。

被寄予厚望

“資產(chǎn)證券化對于經(jīng)濟(jì)和金融市場的意義，恰恰在于能夠更為有效地利用、調(diào)動存量資產(chǎn)。

在此之前，中國資產(chǎn)證券化市場盡管已經(jīng)走過了近十年的發(fā)展歷程，受制于金融市場發(fā)展階段、全球金融危機(jī)等內(nèi)外部因素，一直未能迎來蓬勃發(fā)展的機(jī)會?！焙闾┳C券股份有限公司副總裁鄧浩對企業(yè)資產(chǎn)證券化寄予厚望，他撰文指出，企業(yè)資產(chǎn)證券化不僅有助于形成有序、可控的地方政府債務(wù)管理體系，而且能夠有效盤活企業(yè)應(yīng)收賬款。

鄧浩認(rèn)為，因商品、服務(wù)買賣或并購等商業(yè)行為產(chǎn)生的企業(yè)之間的債權(quán)，是最為合適的證券化基礎(chǔ)資產(chǎn)之一。這樣的資產(chǎn)具備產(chǎn)權(quán)明晰、破產(chǎn)隔離可實(shí)現(xiàn)等證券化資產(chǎn)的特點(diǎn)。在我國企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債表的資產(chǎn)項(xiàng)上，應(yīng)收賬款占據(jù)了不小的規(guī)模。這部分存量，若能夠通過資本市場盤活，與信貸資產(chǎn)證券化有異曲同工之妙，都能夠起到分散企業(yè)經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)、金融市場系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的作用。

“企業(yè)資產(chǎn)證券化是在保持定力的貨幣政策下的一個(gè)發(fā)展亮點(diǎn)。保持定力的貨幣政策就是要控制貨幣的增速，通過激活資本市場的存量來提升資金的周轉(zhuǎn)效率和使用效率，這其中包括市場并購、資產(chǎn)證券化等，這樣可以對于經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型和產(chǎn)業(yè)升級起到重要的導(dǎo)航儀作用?！北本┌舶钭稍冄芯繂T劉梟認(rèn)為，此次所提及的優(yōu)先支持保障房、安置房、棚改項(xiàng)目等主要是指有關(guān)民生方面的項(xiàng)目，這也是國家層面首先要關(guān)注的。

張宏偉表示，應(yīng)該看到企業(yè)資產(chǎn)證券化在商業(yè)地產(chǎn)等其他領(lǐng)域的作用?！捌髽I(yè)資產(chǎn)證券化有助于提高商業(yè)地產(chǎn)融資效率?！睆埡陚ジ嬖V記者，在美國，商業(yè)地產(chǎn)資產(chǎn)證券化是最常見的融資方式之一，操作模式為REITs（房地產(chǎn)信托投資基金）投資于能產(chǎn)生穩(wěn)定收益的不動產(chǎn)資產(chǎn)，以其未來的現(xiàn)金流來支付投資者收益。

德佑地產(chǎn)高級研究經(jīng)理陸騎麟也認(rèn)為，如果地產(chǎn)公司擁有優(yōu)良的物業(yè)，完全可以通過資產(chǎn)證劵化進(jìn)行融資，而上市企業(yè)通過這種以未來收益為抵押的融資模式，或許能減少投資者對于上市公司圈錢的質(zhì)疑。

作為最早吃到螃蟹的企業(yè)之一，海印股份對資產(chǎn)證券化的作用絕對具有發(fā)言權(quán)。5月18日，海印股份發(fā)布公告稱，資產(chǎn)證券化在發(fā)行場所及發(fā)行方式兩方面拓寬了公司未來的融資渠道。

在多位業(yè)內(nèi)人士看來，監(jiān)管部門發(fā)力重啟企業(yè)資產(chǎn)證券化值得肯定?！暗绻粋?cè)重于保障房建設(shè)融資，企業(yè)資產(chǎn)證劵很可能再次遭遇挫折?！眲n認(rèn)為，如何讓企業(yè)資產(chǎn)證券化如信貸資產(chǎn)證券化般常態(tài)化，無疑是下一階段政策的重點(diǎn)方向。

安邦咨詢報(bào)告指出，在三期疊加期間，中國債務(wù)經(jīng)濟(jì)模式已經(jīng)難以持續(xù)，整體債務(wù)率也已超過109%的非金融類企業(yè)急需通過債務(wù)重組修復(fù)資產(chǎn)負(fù)債表。而放活GDP占比、就業(yè)占比、稅收占比都過半的民營企業(yè)，才是以內(nèi)需拉動中國經(jīng)濟(jì)的關(guān)鍵。其次，已經(jīng)拉開了架勢的中國城市建設(shè)要配套公共服務(wù)，需要更多的投入。而新型城鎮(zhèn)化下的城鄉(xiāng)公共服務(wù)均等化建設(shè)，也意味著更大的投入。在地方債務(wù)問題日漸嚴(yán)峻的當(dāng)下，將這些項(xiàng)目進(jìn)行企業(yè)化、民營化改造，并通過企業(yè)資產(chǎn)證券化募集資本，無疑也是拓展公私合作伙伴計(jì)劃（PPP）的有效方式。

“監(jiān)管層如果只將企業(yè)資產(chǎn)證券化局限在作為保障房政策的附屬工具，無疑過于短視?！眲n認(rèn)為，如何站在緩解中國債務(wù)經(jīng)濟(jì)模式的角度，發(fā)揮企業(yè)資產(chǎn)證券化在企業(yè)修復(fù)資產(chǎn)負(fù)債表和債務(wù)重組的重要作用，以及作為推動城市轉(zhuǎn)型和新型城鎮(zhèn)化下部分公共服務(wù)建設(shè)的工具推動公私合營計(jì)劃的發(fā)展，并將其常態(tài)化運(yùn)作，才是企業(yè)資產(chǎn)證券化的攻堅(jiān)方向。

忐忑發(fā)展路

“企業(yè)資產(chǎn)證券化這類專項(xiàng)資產(chǎn)計(jì)劃在國內(nèi)并不十分普遍，國內(nèi)地產(chǎn)企業(yè)如果做也只是短期融資，或用來拿地，或持續(xù)至銷售期完畢，短期效應(yīng)更明顯；外資企業(yè)則更喜歡用房地產(chǎn)信托投資基金（REITs）來融資，融資一般都是覆蓋整個(gè)地產(chǎn)的開發(fā)、建設(shè)、銷售和管理周期，相比國內(nèi)地產(chǎn)企業(yè)來說長期效應(yīng)更明顯?！睆埡陚ジ嬖V記者。

目前，我國的商業(yè)地產(chǎn)融資大多采用銀行借款、信托融資等模式，與傳統(tǒng)模式相比較，資產(chǎn)證券化可接受的抵押物的折扣率更高，融資成本也有較大優(yōu)勢。

但一直以來，企業(yè)資產(chǎn)證劵化在國內(nèi)的發(fā)展并不順利。

中國好不容易在2005年啟動的企業(yè)資產(chǎn)證券化在全球金融危機(jī)發(fā)生后即被叫停。

直到2009年5月證監(jiān)會下發(fā)了《證券公司企業(yè)資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)試點(diǎn)指引（試行）》，明確規(guī)定由證監(jiān)會對證券公司進(jìn)行企業(yè)資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)試點(diǎn)的相關(guān)政策及監(jiān)管要求，資產(chǎn)證券化才重新進(jìn)入人們的視線。

在此期間，企業(yè)資產(chǎn)證券化經(jīng)歷了兩輪發(fā)展。第一輪是2005年至2006年，共有9家企業(yè)發(fā)行了資產(chǎn)證券化產(chǎn)品。第二輪是自2011年起，原9家企業(yè)中有兩家企業(yè)發(fā)行了第二期資產(chǎn)證券化產(chǎn)品，另有兩家上市公司也通過發(fā)行資產(chǎn)證券化產(chǎn)品進(jìn)行融資。

安邦咨詢9月發(fā)布的報(bào)告指出，目前，國內(nèi)資產(chǎn)證券化規(guī)模約為2500億元，但大部分為信貸資產(chǎn)證券化，企業(yè)信貸資產(chǎn)證券化規(guī)模僅300億元左右，而2011年重啟后的發(fā)行規(guī)模甚至不到100億元。

2013年7月批復(fù)東方證券-阿里巴巴1號至10號專項(xiàng)資產(chǎn)管理計(jì)劃后，今年3月以來，證監(jiān)會已批復(fù)7單資產(chǎn)證券化項(xiàng)目，其中海印股份資產(chǎn)證券化產(chǎn)品于4月17日獲批并于近日成立，其他6單尚未成立。而海印股份亦成為我國房地產(chǎn)行業(yè)的第一只資產(chǎn)證券產(chǎn)品。

“資產(chǎn)證券化的作用有目共睹，但中國資產(chǎn)證券化最大的難題是沒有二級市場，全部是在一級市場認(rèn)購，幾乎沒有流動性，沒有trader（交易者、商人）愿意買ABS（資產(chǎn)支持證券）或者CLO（貸款抵押證券）?！币晃徊辉妇呙墓煞葜粕虡I(yè)銀行工作人員告訴記者，除了資產(chǎn)出表是一大難題外，目前市場利率太高，只有消費(fèi)貸、車貸這些短期信貸的利率水平合適，適合證券化的房貸等長期安全性高的資產(chǎn)，收益率則太低。

“國內(nèi)ABS逃不過雙重征稅，這決定了其融資成本高于信托融資，能證券化的都是高風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)，都只做短線”上訴人士告訴記者，此前，國內(nèi)相應(yīng)法律法規(guī)不健全，國家發(fā)放牌照也少，變相不鼓勵(lì)使用資產(chǎn)證券化這一金融工具，但是現(xiàn)在開始著手推動資產(chǎn)證券化，相信不久后，以上難點(diǎn)將不再是阻礙資產(chǎn)證券化發(fā)展的“攔路虎”。