高管變更相關(guān)研究

呂召波

摘 要：高管變更作為當前管理學領(lǐng)域研究的熱點問題，一直深受學者們重視。本文主要介紹了高管變更的一些研究成果，首先簡單介紹了高管變更的內(nèi)涵；其次，通過大量閱讀文獻，分析總結(jié)了影響高管變更的因素；最后，分析了高管變更帶來的后果。

關(guān)鍵詞：高管變更；內(nèi)涵；影響因素；經(jīng)濟后果

引言

20世紀70年代以來，隨著整個社會對公司治理的重視，公司高管變更引起了學者的關(guān)注，一時之間，在高管變更這一領(lǐng)域涌現(xiàn)出了許多優(yōu)秀的文獻，并取得了豐碩的研究成果，本文簡單對現(xiàn)有研究成果進行分析總結(jié)，并提出自己的一些看法。

1.高管變更的內(nèi)涵

高管，一般是指在企業(yè)中具有經(jīng)營管理權(quán)并需要對企業(yè)經(jīng)營效益負責的高級管理人員。在國外，高管一般是指董事局主席、總裁以及CEO。在國內(nèi)，根據(jù)《公司法》的規(guī)定，高管主要指總經(jīng)理、副總經(jīng)理，財務(wù)負責人，董事會秘書及公司章程規(guī)定的其他人。國外研究高管變更主要是研究CEO變更，國內(nèi)主要是研究董事長和總經(jīng)理的變更。

高管變更是高級管理人員離任和繼任行為的總稱，是公司治理內(nèi)外部機制對企業(yè)權(quán)力擁有者進行重新配置的行為，也是企業(yè)最重要的戰(zhàn)略決策之一。Jensen 和Warner （1988）說：“高管變更是解釋約束經(jīng)理人力量的關(guān)鍵要素”。Weisbach（1988）說：“CEO變更是使得公司委托代理成本最小化和投資者利益最大化的最有效的一種方式”。高管變更也是公司治理是否有效的重要指標。

2.高管變更理論基礎(chǔ)

2.1 委托代理理論

根據(jù)委托代理理論，代理人和被代理人二者利益存在偏差，代理人會為了自身利益而損害委托人的利益，這就需要委托人對代理人進行監(jiān)督和激勵來限制代理人追求自身利益的行為。當然，正如MirrleeS（1976）所說，懲罰也是一種激勵手段，解雇無疑是最嚴厲、最極端的懲罰措施，如果CEO嚴重違背股東利益致使公司業(yè)績過差，那么董事會就會解雇CEO，被解雇的CEO不僅遭受經(jīng)濟上的損失，而且聲譽上的損失更是難以估量。

2.2 公司治理理論

契約論、委托代理理論是支撐公司治理的基礎(chǔ)，公司治理理論是契約理論、委托代理理論的邏輯延伸。Hart and Moore（1989）在其論文中也提到這樣的觀點。Miller（1995）和林毅夫（1997）認為，為了解決代理問題而產(chǎn)生了公司治理。通俗講，正如寧向東（2005）所說，公司治理可以看成約束經(jīng)理的“招”，這個“招”可以分為三類：監(jiān)督、激勵、約束，其中約束機制最為重要，也是解決委托代理問題的關(guān)鍵。

3.高管變更的影響因素

3.1.業(yè)績因素

業(yè)績因素是引起高管變更最主要、最直接的因素，基本所有的研究都支持公司業(yè)績與CEO強制性變更顯著負相關(guān)的觀點。Hermalin 和Weisbach（1988）、Warner和Watts （1988）、Denis（1995）、Dahya和Mcconnell （2005）、Jun-KooKang（1995）、Graziano & Parigi（2003）都得出了高管變更與經(jīng)營業(yè)績顯著負相關(guān)的結(jié)論。國內(nèi)方面，龔玉池（2001）、沈藝峰（2007）、潘越（2011）等在各自的研究結(jié)論中也表明了公司業(yè)績和變更的顯著負相關(guān)關(guān)系。

3.2 內(nèi)部治理結(jié)構(gòu)因素

CEO變更與業(yè)績關(guān)系的敏感性源于CEO與公司股東之間的信息不對稱，注內(nèi)部治理結(jié)構(gòu)問題，主要包括股權(quán)結(jié)構(gòu)、董事會特征等。股權(quán)結(jié)構(gòu)是公司治理結(jié)構(gòu)存在的基礎(chǔ)，股權(quán)結(jié)構(gòu)決定著公司治理結(jié)構(gòu)。有關(guān)股權(quán)結(jié)構(gòu)對CEO變更敏感性的影響包括很多方面，有股權(quán)集中度與CEO變更、股權(quán)制衡與CEO變更、股權(quán)性質(zhì)與CEO變更、機構(gòu)投資者持股與高管變更等。

3.2.1 股權(quán)集中度

關(guān)于股權(quán)集中度對高管變更的影響，有兩個相互競爭的理論假設(shè)：當大股東的股權(quán)比例上升時，由于他們的經(jīng)濟利益增加，大股東保護他們的自己投資進而對管理者實施監(jiān)督的積極性會隨著他們的股權(quán)比例的增加而增加。因此，外部大股東持股比例的增加將起到更好的治理作用。東存在著對外部分散股東進行掠奪的動機和能力，大股東也可能是消極的投票者，他們通過與內(nèi)部人共謀而違背分散股東的最大利益。

3.2.2 機構(gòu)投資者持股

由于身份獨立又擁有足夠高比例的股權(quán)，而且追求的是長期投資價值，機構(gòu)投資者會更有動機去監(jiān)督公司管理者。支持機構(gòu)投資者“無為主義”觀點的學者則認為，機構(gòu)投資者是投機性的市場主體，通常所持公司股份比例不高，追求短線交易獲利，并不關(guān)心公司的長期發(fā)展，一旦出現(xiàn)問題就“用腳投票”。當然，機構(gòu)投資者也可能與上市公司管理層勾結(jié)，互惠互利，從而難以有效監(jiān)督公司管理層如果機構(gòu)投資者與管理層存在合謀關(guān)系，當現(xiàn)任管理層面臨離職危機時，作為其“盟友”的機構(gòu)投資者會對變更高管的決策持反對態(tài)度。

3.2.3 股權(quán)性質(zhì)

在中國這樣的轉(zhuǎn)型經(jīng)濟國家，國有企業(yè)占很大比例，通過研究發(fā)現(xiàn)，在業(yè)績下滑時，民營企業(yè)高管面臨被解雇的風險更大。因為國有企業(yè)存在所有者缺位，董事會及利益相關(guān)者監(jiān)督高管的動力不如民營企業(yè)大。還有的研究把國有企業(yè)分為國有壟斷企業(yè)和國有非壟斷企業(yè)，國有壟斷高管變更對業(yè)績的敏感性遠低于其他企業(yè)。

3.2.4 董事會特征

在對經(jīng)理層的內(nèi)部監(jiān)督措施中，董事會是成本最低的。董事會特征主要指董事會規(guī)模、構(gòu)成、獨立董事比例等，現(xiàn)在學者對董事會的看法褒貶不一，但董事會并沒有發(fā)揮應(yīng)有的作用卻是不爭的事實。董事會特征主要包括董事會規(guī)模、董事會構(gòu)成、獨立董事比例。在董事會規(guī)模方面，小規(guī)模的董事會更容易導致高管變更，但是規(guī)模也不能太小。規(guī)模過大導致董事會內(nèi)部代理問題，董事會成員“搭便車”，相互扯皮，決策效率低下。在董事會構(gòu)成上，外部人主導的董事會更容易引起高管變更。在獨立董事比例上，獨立董事比例越高，監(jiān)督越有效。

3.3 外部治理結(jié)構(gòu)因素

外部治理環(huán)境包括正式制度和非正式制度。正式制度是指法律制度和管制制度；非正式制度主要有控制權(quán)市場、經(jīng)理人市場、產(chǎn)品市場競爭、媒體監(jiān)督等。

3.3.1 法律制度

法律制度的差異導致了各國公司治理水平的不同，進而導致在面臨業(yè)績壓力時，是否能及時更換高管的問題。一般認為，在法律制度完善的地區(qū)，高管變更作為公司治理的手段是有效的，而且制度越完善，在業(yè)績差時變更率就越高。

3.3.2 產(chǎn)品市場競爭

產(chǎn)品市場的競爭讓職業(yè)經(jīng)理感受到外部的巨大壓力，破產(chǎn)清算的危險使得經(jīng)理們努力改善公司業(yè)績，以免自己成為被清算的對象，行業(yè)的同質(zhì)性越強，高管被迫離職的概率也就越大，因為隨著同質(zhì)公司增多，業(yè)績差的高管更容易被識別且更換。

3.3.3 控制權(quán)轉(zhuǎn)移

控制權(quán)轉(zhuǎn)移市場（并購市場）的存在增大了高管變更的壓力。一方面，若公司經(jīng)營不善就很有可能成為并購的對象，并購過程中往往伴隨著高管變更，經(jīng)營業(yè)績良好的公司被并購的概率要小的多；另一方面，由于公司所有者擔心因業(yè)績差而被并購，他們會及時撤換掉業(yè)績不良的高管，進而選取更有能力的高管來改善公司業(yè)績，降低被并購的風險。

3.3.4 經(jīng)理人市場

經(jīng)理人市場成熟的國家，信息透明，企業(yè)能夠及時獲得所需要的經(jīng)理人員，因此，對于業(yè)績差的高管，董事會一般會及時撤換，并能及時選取更有能力的高管，花費的成本也不會太昂貴。在經(jīng)理人市場發(fā)育不完善的國家，尋找更好的高管比較困難，更換成本較大，考慮到更換成本，董事會不會隨意更換高管。

3.3.5 媒體監(jiān)督

媒體監(jiān)督作為一種非正式的外部治理機制，通過總結(jié)，我們得出媒體監(jiān)督影響高管變更的三種機制：第一，通過媒體的信息傳遞，可以降低管理者和所有者的信息不對稱，如（Miller，2006）；第二，媒體監(jiān)督讓監(jiān)管部門及時介入（如Dyck等，2008），調(diào)查公司及高管行為，公司為了減少監(jiān)管部門的懲罰，提早解雇不稱職的CEO；第三，我國受幾千年儒家文化的影響，人們會特別重視自身聲譽，會對媒體的負面報道感到羞恥，董事會為了維護自身及公司聲譽會更換責任人。

4.高管變更的后果

4.1 組織戰(zhàn)略的改變

人們一般會認為，正是由于現(xiàn)任高管的組織戰(zhàn)略失誤導致了經(jīng)營業(yè)績較差，進而導致了高管被迫離職，那么繼任高管為了扭轉(zhuǎn)業(yè)績，也為了同離任高管劃清界限，繼任高管傾向于實施自己的組織戰(zhàn)略。Miller 分析了36 個公司，認為CEO繼任會帶來組織的戰(zhàn)略變換，特別是外部繼任的高管給組織帶來的戰(zhàn)略變化更大。

4.2 高管團隊重組

有些學者提出，高管變更后，團隊成員之所以發(fā)生改變，是基于以下幾個原因：（1）前任高管任命的管理人員可能對自身持有消極態(tài)度；（2）使自己周圍的工作團隊中反對自己新政策的人保持沉默；（3）引入符合自己心意的新管理團隊。

4.3 經(jīng)營業(yè)績

更換高管的主要目的就是改善當前經(jīng)營業(yè)績，對于高管變更后公司的業(yè)績能否有所改善，學者們并沒有得出一致的結(jié)論，一般有以下幾種解釋：一是基于有效治理假設(shè)，即變更作為對不良業(yè)績的極端懲罰，給繼任高管造成很大壓力，在變更的威脅下，繼任高管會更加勤勉盡責；再者，既然解雇的是無能的高管，那么選聘的繼任高管會更有能力。二是替罪羊假說，即當企業(yè)業(yè)績差時，高管只是被當做了替罪羊，所以更換高管并不能提高公司業(yè)績。三是“惡性循環(huán)”假說，即更換CEO對公司業(yè)績會有負面影響，因為高管不斷變更將導致公司人心惶惶，高管變得緊張和不安，使公司更加不穩(wěn)定，政策也不連續(xù)。（作者單位：遼寧大學商學院）

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