金融創(chuàng)新下貨幣政策的革新

喬元昊

摘要：隨著經(jīng)濟發(fā)展，金融創(chuàng)新在近些年已經(jīng)進入到了高速發(fā)展的時期，對各個國家的經(jīng)濟和金融活動的各個領域都產(chǎn)生了重要的影響，其中最為關鍵的是對各國貨幣政策的影響。隨著金融創(chuàng)新的不斷發(fā)展，各國貨幣政策的有效性不斷受到挑戰(zhàn)，迫使其不得不根據(jù)金融創(chuàng)新進行相應的調(diào)整。本文主要通過研究金融創(chuàng)新的特點來分析其對一國貨幣政策的作用和影響，在此基礎上提出一些貨幣政策建議。

關鍵詞：金融創(chuàng)新；貨幣政策；革新

金融創(chuàng)新作為一種對既有金融制度或體系發(fā)起有效挑戰(zhàn)的金融運作起源于20世紀60年代，經(jīng)過20年之后進入到高速發(fā)展的階段，其對全球范圍內(nèi)的經(jīng)濟產(chǎn)生了深刻的影響。金融創(chuàng)新不僅給經(jīng)濟帶來了發(fā)展的動力，同時也對經(jīng)濟造成一定的震動，進而對各國調(diào)控宏觀經(jīng)濟的能力構成挑戰(zhàn)，其中貨幣政策也不可避免地會受到金融創(chuàng)新的影響。在這種大變革的環(huán)境下，我國貨幣政策是否能夠適應金融創(chuàng)新、金融創(chuàng)新對我國的貨幣政策會形成哪些影響，這些都是我們所面臨的問題。

一、實際案例

余額寶是某兩個網(wǎng)絡支付平臺共同創(chuàng)造的一項增值服務，該金融產(chǎn)品推出之后，幫助用戶獲得了更多收益，受到了用戶的好評，而原有的消費和轉(zhuǎn)賬操作不會受到任何影響。該金融創(chuàng)新有效地將理財?shù)呢泿懦睾碗娮又Ц兜呢泿懦厝诤蠟橐惑w，是一個非常大膽的嘗試。用戶原有余額收益變多，同時基金公司的業(yè)務也明顯增加，雙方互利互惠。該產(chǎn)品的推出對商業(yè)銀行沖擊非常大，各大銀行和金融機構被迫群起模仿以防止活期存款客戶流失。由此可見，金融創(chuàng)新通常是以猛烈沖擊的方式對原金融體系做出改善。

二、金融創(chuàng)新的定義及特點

（一）金融創(chuàng)新的定義

作為針對經(jīng)濟行為的“創(chuàng)新”概念最早出現(xiàn)于經(jīng)濟發(fā)展理論當中，在經(jīng)濟活動當中，生產(chǎn)要素和生產(chǎn)條件之間產(chǎn)生的新組合就是“創(chuàng)新”。由此可見，創(chuàng)新是一種來自內(nèi)部的變革，鑒于經(jīng)濟行為人都是理性的，因此創(chuàng)新必然帶來經(jīng)濟的發(fā)展。

以此類推，“金融創(chuàng)新”是指金融機構或金融圈內(nèi)部各要素的變革。在內(nèi)容上，表現(xiàn)為金融產(chǎn)品和金融工具的創(chuàng)新，金融服務和金融市場的創(chuàng)新及金融機構職能的創(chuàng)新等。例如，“貼息背書”在現(xiàn)代銀行形成的早期曾經(jīng)就屬于金融創(chuàng)新的一種，進入20世紀70年代，“美元指數(shù)交易”在當時也屬于金融創(chuàng)新。

（二）金融創(chuàng)新的特點

目前來看，金融創(chuàng)新在國際范圍內(nèi)表現(xiàn)出三個特點：金融創(chuàng)新多樣性和證劵化，金融創(chuàng)新帶來表外業(yè)務重要性增強，金融市場呈一體化趨勢。金融創(chuàng)新的多樣性主要表現(xiàn)在金融產(chǎn)品的設計上，具體體現(xiàn)在金融工具創(chuàng)新的多樣化和融資方式的證劵化。前者主要包括了幾種類型，如提高金融工具的變現(xiàn)性，促使金融工具具有可轉(zhuǎn)讓性，信用創(chuàng)造性創(chuàng)新，股權創(chuàng)造性創(chuàng)新和風險轉(zhuǎn)移創(chuàng)新。融資方式證劵化是由于商業(yè)銀行在吸收存款和發(fā)放貸款方面的優(yōu)勢逐漸不明顯之后產(chǎn)生的轉(zhuǎn)變，其包括兩個方面，即金融工具的證劵化和金融體系的證劵化，其中金融工具的證劵化也就是通過金融工具的創(chuàng)新來實現(xiàn)資金的籌措。表外業(yè)務是指商業(yè)銀行所從事未列入資產(chǎn)負債表并且以此來提供各種擔?；顒拥榷缮鰜淼南嚓P業(yè)務。其包括四種類型，銀行提供的各種擔保和貸款，投資承諾的承諾業(yè)務，外匯買賣業(yè)務與投資業(yè)務及代收費業(yè)務。

三、金融創(chuàng)新對貨幣政策的影響

（一）金融創(chuàng)新對貨幣量的影響

在金融創(chuàng)新出現(xiàn)前，對貨幣的定義和計量是非常容易的，因為只有“鈔票”性的貨幣和活期存款能夠充當交易媒介。但是，在金融創(chuàng)新出現(xiàn)之后，這些都變得比較困難，不同的資產(chǎn)流動性也發(fā)生了一定的變化，各種金融資產(chǎn)之間的相互替代也越來越多，這就打破了之前業(yè)內(nèi)對貨幣的定義，使得作為貨幣的貨幣和作為資本的貨幣之間難分彼此。目前，貨幣已經(jīng)不單單指現(xiàn)金和存款的數(shù)字，同時也包括一些在現(xiàn)實中我們的肉眼看不到的、存儲在電腦和磁盤中的信號，其也屬于貨幣。銀行允許用戶進行透支，在一定的限度內(nèi)可以進行信用卡結(jié)算等，這種類型的貨幣則是一種承諾形式。正是由于金融創(chuàng)新的方式層出不窮，所以央行對于貨幣信息真實情況的掌握是存在漏洞的，一些新的金融業(yè)務沒有也很難被包含其中，同時由于金融市場的各種創(chuàng)新性活動帶來了融資方式的擴展，所以全面計量貨幣的數(shù)量的確是一件難事。

（二）金融創(chuàng)新對央行宏觀調(diào)控效果的影響

上文已經(jīng)提到，央行想要明確計量出貨幣的數(shù)量是一件非常困難的事情，這會造成央行控制貨幣供應量的能力被金融創(chuàng)新削弱。這種能力的削弱體現(xiàn)在兩個方面，第一個方面就是影響了對貨幣乘數(shù)的準確判斷。在任意的時點上，基礎貨幣與貨幣乘數(shù)之積是貨幣供應量，貨幣的基礎供應量是已知的，所以要想得到貨幣供應量，就必須得到準確的貨幣乘數(shù)。貨幣乘數(shù)K=（1+r）/（rd+rt·t+e+c），其中c表示通貨比率，d表示活期存款，t是定期存款與活期存款的比值，rd和rt代表了活期和定期存款的準備金比率，這兩個是央行能夠決定的，但c、e、t這三個變量則會受到金融創(chuàng)新等外部因素的影響而無法確定。

首先，金融創(chuàng)新會導致c的值變小，c=c/d，d表示公眾所持有的通貨，金融創(chuàng)新使得持幣的經(jīng)濟成本增加，促進了金融制度的發(fā)達，所以公眾會選擇減少對通貨的持有，而選擇參與金融投資，使得c的值變小。其次，金融創(chuàng)新降低了e的值。由于銀行資產(chǎn)的流動性不斷增強，所以其超額準備金會有所下降，從而會提高資金的運轉(zhuǎn)效益。最后，t值受到金融創(chuàng)新的影響而變小。由于金融市場的發(fā)達，銀行的定期存款產(chǎn)品對儲戶所具有的吸引力逐漸下降，公眾會將部分定期存款用作其他金融產(chǎn)品的投資。正是由于c、e、t這三個變量是不斷變化的，并且很不穩(wěn)定，所以央行要想準確預算貨幣乘數(shù)就變得非常困難。

其次，傳統(tǒng)意義上的貨幣作為政策性工具的特點因受到金融創(chuàng)新的影響而發(fā)生了變化。金融創(chuàng)新越來越呈現(xiàn)出證劵化的特點，其直接結(jié)果就是大量的存款流入到商業(yè)銀行以外的金融機構，這樣就不受法定存款準備金的束縛。同時，再貼現(xiàn)政策的效果也被削弱，而該政策主要是由金融機構的主動申請才能實施。由于金融機構從其他途徑獲得資金的渠道越來越廣，對再貼現(xiàn)的依賴也越來越小。

四、應對金融創(chuàng)新對貨幣影響的措施

（一）優(yōu)化中介目標，改進貨幣供應量，轉(zhuǎn)變指標

狹義貨幣已經(jīng)不適合作為中介目標，廣義貨幣目前其可控性還沒有受到影響。優(yōu)化和完善貨幣供應政策中介目標需要進行短期和長期的規(guī)劃。在短期內(nèi)，中介目標還應該堅持采用貨幣供應量進行優(yōu)化。首先要不斷完善貨幣供應量的統(tǒng)計口徑。目前，金融創(chuàng)新造成了對貨幣供應量的劃分和測算難度的增大，要想最大限度地發(fā)揮貨幣供應量這一中介目標的作用，就必須完善貨幣供應量的統(tǒng)計口徑。由于金融創(chuàng)新工具的增多，貨幣供應量的統(tǒng)計渠道也要不斷完善。應該按照金融工具的流動性大小來對其進行層次的劃分。如果該金融工具具備了交易結(jié)算貨幣交易媒介的功能，那么這種工具的“貨幣”性就越強，在進行貨幣供應量統(tǒng)計時就應該考慮到這種工具。同時，也要盡可能地保證貨幣供應量的統(tǒng)計調(diào)整后，其結(jié)果與最終的目標相關性不會變?nèi)酢τ诰哂小柏泿判浴钡慕鹑诠ぞ?，其應該是具有一定?guī)模的，能夠進行測量的。當統(tǒng)計口徑變化時，也要保持與之前層次的連貫性，不要出現(xiàn)太大幅度的變化。另外，以廣義貨幣M1作為中介目標已經(jīng)呈現(xiàn)出不適應的情況，所以現(xiàn)階段應該以M2作為我國貨幣政策的中介目標。從長期來看，以貨幣供應量作為中介目標并不能夠長期有效，必須要尋找新的中介目標。將通貨膨脹目標制作為中介目標的做法在一些國家已經(jīng)施行，這些國家多是處于長期通貨膨脹態(tài)勢，其以此作為中介目標主要的原因是把穩(wěn)定價格作為國家貨幣政策的主要任務。另外，將通貨膨脹目標制作為中介目標還需要有穩(wěn)定的財政狀況、準確的通貨膨脹預測能力等。

（二）完善貨幣渠道

第一，應該提高信貸渠道的傳導效率，盡可能地提升貨幣政策的作用。具體措施包括改革我國商業(yè)銀行的內(nèi)部管理體制，健全公司治理結(jié)構，降低內(nèi)部交易成本，同時建立有效的內(nèi)部激勵和約束機制。要鼓勵中小金融機構的發(fā)展和完善，建立多元的信貸傳道渠道，逐漸改變國有商業(yè)銀行的壟斷局面，同時加強對外資銀行的關注。

第二，要提高貨幣渠道的傳導效率。伴隨著我國金融創(chuàng)新的不斷發(fā)展，在將來，我國貨幣政策傳導的主渠道很可能是貨幣渠道。為了促進這一目標的實現(xiàn)，就要不斷促進利率市場化的發(fā)展進程，強化利率傳道的作用。目前，我國商業(yè)銀行已經(jīng)擁有了確定銀行利率的權利，能夠自主調(diào)整貸款利率的浮動范圍，這些都能夠促使利率發(fā)揮其引導資源配置的作用。同時，還要建立合理的利率結(jié)構，對利率渠道的運行要加強監(jiān)管，并且建立行之有效的檢測制度，提高利率市場化的有效性。

另外，為了健全金融市場體系，首先要加快發(fā)展貨幣市場，擴大市場交易主體，增加市場交易品種。其次，要大力發(fā)展資本市場、擴大資本市場總規(guī)模、完善資本市場結(jié)構，提高資本市場與貨幣市場的一體化程度，這樣帶來的直接好處是使貨幣政策能夠更加及時。最后，完善人民幣匯率形成機制，要繼續(xù)推進人民幣匯率改革，擴大匯率浮動范圍，提高匯率彈性，增加匯率浮動區(qū)間，這樣不僅有利于降低公眾對匯率失調(diào)的心理預期，同時還能增強匯率對外部經(jīng)濟不平衡的調(diào)節(jié)能力，將匯率在貨幣政策中的傳導作用充分發(fā)揮出來。

（三）突破傳統(tǒng)機制，調(diào)整貨幣政策

目前，金融創(chuàng)新對于貨幣政策工具和傳導機制產(chǎn)生的影響越來越大，為了適應這種不可逆轉(zhuǎn)的變化，就必須要突破傳統(tǒng)，調(diào)整貨幣政策，加強對社會公眾市場的關注，提高市場化的政策操作。

同時，央行也要做出政策調(diào)整，不斷擴寬貨幣政策工具的使用范圍，對一些非常規(guī)性的調(diào)控手段的使用要更加靈活，更加主動，中央銀行的指導體系要建立層次。在金融創(chuàng)新的背景下，市場業(yè)務操作的公開化已有了良好的基礎條件，事實上能夠有效地調(diào)節(jié)利率水平，使間接融資和直接融資二者之間保持著適當?shù)谋壤?，保證了資金流動分布均衡，促進經(jīng)濟穩(wěn)步發(fā)展。隨著我國資本市場開放程度越來越高，越來越多的外國資本不斷進入我國市場，這就會造成匯率對于資本市場、實體經(jīng)濟及貨幣供應的影響變大。另外，央行也可以將公司債券等金融工具經(jīng)過自身的創(chuàng)新之后成為業(yè)務市場的操作工具。隨著貨幣市場的不斷發(fā)展，其規(guī)模越來越大，市場結(jié)構不斷優(yōu)化，其活躍程度也將有所增強，這些都有利于央行貨幣政策傳導機制的優(yōu)化。

（四）建立貨幣政策體系自身的創(chuàng)新機制

金融創(chuàng)新雖然對于傳統(tǒng)貨幣政策和貨幣供求機制產(chǎn)生了影響，但是也僅僅是降低了貨幣政策的調(diào)控效果，其根本的功能并沒有因此而喪失。金融創(chuàng)新是在市場經(jīng)濟不斷發(fā)展的環(huán)境下，其內(nèi)部力量的自我顯示，而貨幣政策則是國家層面上通過貨幣手段來對市場發(fā)展中的不利因素和缺失進行有效的控制和補救。市場的發(fā)展只要存在一定的缺陷，那么貨幣政策就有著其存在的價值。隨著金融創(chuàng)新的不斷發(fā)展，貨幣的供求機制和央行的貨幣政策工具都在不斷地發(fā)生變化，所以要對市場發(fā)展的波動和失靈進行有效的控制，就需要采用靈活的手段進行調(diào)整。從長遠的角度來看，實現(xiàn)貨幣政策操作體系自身的動態(tài)調(diào)整、建立創(chuàng)新機制，才能應對金融創(chuàng)新帶來的挑戰(zhàn)。

五、總結(jié)

金融創(chuàng)新對我國貨幣和貨幣政策都有著較為深刻的影響，為了能夠提高貨幣政策的有效性，首先必須要做出相應的調(diào)整，優(yōu)化貨幣政策的中介目標，制訂短期和長期內(nèi)的規(guī)劃；其次要完善貨幣政策的傳導機制，增強貨幣渠道和信貸渠道的傳導效果；最后還要使用貨幣政策工具，建立貨幣政策體系的自身創(chuàng)新機制，使其能夠?qū)崿F(xiàn)動態(tài)調(diào)整。

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（作者單位：英國奧斯特大學商務學院）