基于經(jīng)濟增加值視角下企業(yè)融資結構優(yōu)化研究

韋志國

摘要：文章從經(jīng)濟增加值著手剖析經(jīng)濟增加值與融資規(guī)模的關聯(lián)性，并在此基礎上提出了企業(yè)優(yōu)化融資結構的基本思路和指導思路。

企業(yè)作為盈利組織，實現(xiàn)持續(xù)增長是其不懈追求的目標，但是以消耗相應的財務資源作為代價實現(xiàn)企業(yè)增長的，銷售增長率并不意味著其創(chuàng)造財富價值的增加，傳統(tǒng)的業(yè)績評價往往把權益資本視為“免費的午餐”，忽視了對投資成本的使用效率，而經(jīng)濟增加值則把“企業(yè)全部資本”均看作有償使用，兼顧了資金使用效率與融資規(guī)模的配比，打破了對傳統(tǒng)業(yè)績評價指標的有限理解。

關鍵詞：經(jīng)濟增加值；融資渠道；結構優(yōu)化

一、企業(yè)融資結構優(yōu)化目標的新定位：經(jīng)濟增加值持續(xù)增長

當企業(yè)實際增長率超過內(nèi)含增長率時，為滿足銷售增長帶來的營運資金的自發(fā)增長，就需要從外部籌集資金，正如優(yōu)序融資所認為的，企業(yè)為滿足融資需求，首先選擇的是內(nèi)源融資，其次是債務融資，最后是股權融資，而權衡理論關注于利息抵稅效應與財務困境成本的比較，有稅MM理論則認為企業(yè)適度增加債務資本，能夠降低加權平均資本成本，增加企業(yè)價值，基于此種理論之上，導致眾多公司加大資本融資步伐，出現(xiàn)融資過度行為，致使企業(yè)規(guī)模膨脹效率低下的短期增長惡果。

傳統(tǒng)業(yè)績評價指標對其融資結構合理性的判斷，建立在銷售的增長速度和企業(yè)創(chuàng)立能力增加，而企業(yè)銷售的增長、創(chuàng)立能力的增加并不意味著企業(yè)價值的增加、企業(yè)有充足現(xiàn)金流維持穩(wěn)定增長，各種各樣因素都會影響到企業(yè)的利潤，執(zhí)行不能的會計政策均會對企業(yè)各個會計期間的成本費用產(chǎn)生較大的影響，進而導致非經(jīng)營性利潤的增加，產(chǎn)生會計利潤增長帶動企業(yè)價值增加的假象，然而經(jīng)濟增加值突破了傳統(tǒng)業(yè)績評價只顧發(fā)展速度，忽視經(jīng)營效率的局限，兼顧了企業(yè)融資結構的動態(tài)變化與企業(yè)價值之間的緊密關系，強調(diào)經(jīng)濟增加值的效益導向與有限資源利用結合，從而克服了企業(yè)以往只將債務資本成本費用化的會計利潤作為業(yè)績評價指標的短視性。同時經(jīng)濟增加值提升了企業(yè)對資本成本的重視程度，有助于避免企業(yè)調(diào)整融資結構操縱利潤的行為，這一特點也使經(jīng)濟增加值成為衡量財務資源使用效率和融資結構優(yōu)化與否的指標。

經(jīng)濟增加值理論自從20世紀50～60年代被提出之后，以其高度的靈活性和可操作性，陸續(xù)受到更多公司的追捧，經(jīng)濟增長值所反映的是企業(yè)經(jīng)濟利潤，而會計利潤反映卻是賬面利潤，賬面利潤的多少不能真正的反映企業(yè)現(xiàn)金流量的多少，無法作為企業(yè)經(jīng)營決策和融資調(diào)整的可靠依據(jù)，經(jīng)濟增加值則把企業(yè)融資結構調(diào)整、業(yè)績評價、薪酬激勵三者有機結合，全面反映了資源有效配置的效率。

二、通過EVA分析提高企業(yè)財務資源使用效率的融資結構優(yōu)化路徑

經(jīng)濟價值指標（EVA）是將投資者投入企業(yè)資本的價值增值表示為企業(yè)的經(jīng)營利潤扣除負債和權益資增本機會成本后的剩余部分，該部分的大小直接反映出財務資源使用效率的高低。

用公式表示為：EVA= 稅后營業(yè)凈利潤 - 平均資本成本率*調(diào)整后凈投資資

=（資本投資收益率-加權平均資本成本）*投入的全部資本

由該公式可知：經(jīng)濟增加值將會計利潤調(diào)整為稅后營業(yè)利潤，更加全面的考察了企業(yè)財務業(yè)績的影響因素，它對企業(yè)資本成本的全面考量也正符合融資結構優(yōu)化的關鍵原理，只有資本投資收益率與加權平均資本成本之差越大，才能提高經(jīng)濟價值，經(jīng)濟增加值的增加需要不斷提高企業(yè)投資資本收益率，通過優(yōu)序融資理論的準確分析，盡力降低加權資本成本，使企業(yè)財務風險降低。

資本投資收益率既是投資資本收益率用以反映企業(yè)運用資本獲得收益的能力，也體現(xiàn)了企業(yè)投入資本的獲利能力，資源使用效率的最佳衡量，該項指標的提高有利于企業(yè)價值的增加，經(jīng)濟效益的提高，資源有效利用，為企業(yè)可持續(xù)發(fā)展提供了保障，對經(jīng)濟增加值的衡量具有深遠的意義。

平均資本成本率既是加權平均資本成本：加權平均資本成本的高低取決于多種因素，但主要取決于融資結構和個別資本成本的高低，一般而言，債務資本比重越大，企業(yè)加權資本成本越低，企業(yè)財務風險越低，抗衡風險的能力俞強，越有利于股東財富的增加。

經(jīng)濟增加值則要求企業(yè)在注重發(fā)展速度的同時，也要注重投入企業(yè)財務資源的利用效率，通過調(diào)整融資結構降低資本成本以增加企業(yè)經(jīng)濟利潤的途徑來優(yōu)化融資結構。經(jīng)濟增加值反映企業(yè)投入資本創(chuàng)利情況的關鍵是在它的資本成本觀念下，企業(yè)業(yè)績增長所要達到的目標不是資本投資報酬率最大化，而是資本投資報酬率與資本成本之差最大化。這便充分反應出企業(yè)財務可持續(xù)增長目標對企業(yè)財務資源使用效率不斷提高的要求。

三、實現(xiàn)我國企業(yè)融資結構優(yōu)化的相關政策建議

（一）以經(jīng)濟增加值為導向，促進企業(yè)融資長效管理

將經(jīng)濟增加值和企業(yè)融資決策結合起來，強化經(jīng)濟增加值對融資的引導，增強企業(yè)降低融資成本的意識，促進價值創(chuàng)造，持續(xù)發(fā)展和業(yè)績評價掛鉤，激勵管理層及財務人員把增加股東財富、創(chuàng)造企業(yè)價值植根于公司管理決策中，企業(yè)的財務預算也應在增加經(jīng)濟增加值目標下來編制，根據(jù)企業(yè)財務預算決定融資規(guī)模、融資渠道，以此增強經(jīng)濟增加值對企業(yè)融資管理的導向作用，優(yōu)化企業(yè)融資結構，降低資金使用成本。

（二）根據(jù)企業(yè)規(guī)模、發(fā)展階段、經(jīng)營性質(zhì)設計業(yè)績考核方案

經(jīng)濟增加值不僅是業(yè)績評價的指標，還是薪金激勵和財務決策的框架，把資本成本、業(yè)績評價和財務管理緊密結合起來，企業(yè)規(guī)模、發(fā)展階段、所處行業(yè)決定了企業(yè)融資來源和融資的規(guī)模，一般而言，企業(yè)在初始階段，資金需求比較大，經(jīng)營風險也較大，內(nèi)部留存利潤較少的情況下，債務融資比重較股權較大，股利政策較為保守；中期階段，企業(yè)項目增多，盈利空間增大，資金需求仍然很大，但企業(yè)盈利能力增強，內(nèi)部融資彌補了外部融資資本成本較高的缺點，股利政策相對寬松；后期階段，企業(yè)投資項目減少，剩余資金增多，資金持有成本增加，盈利能力平穩(wěn)，為降低資金持有的成本，股利政策寬松。

（三）以EVA作為業(yè)績考核的核心指標

經(jīng)濟增加值作為企業(yè)業(yè)績評價的核心指標，與傳統(tǒng)的業(yè)績評價指標相比，更加注重企業(yè)長期發(fā)展，財務的可持續(xù)性，現(xiàn)在越來越受到各大公司的青睞。企業(yè)業(yè)績評價考核是戰(zhàn)略執(zhí)行的過程，結合平衡積分卡，企業(yè)戰(zhàn)略的框架，創(chuàng)造長期價值為目標，發(fā)揮業(yè)績評價指標對經(jīng)濟增加值的指導作用，長期價值是以企業(yè)經(jīng)濟價值為基礎來衡量，與市場價值相比，更為客觀，準確，避免股價波動對公司價值的估計，利于企業(yè)選擇具有長期經(jīng)濟利益的決策方案，使企業(yè)決策與創(chuàng)造股東財富緊密聯(lián)系。以經(jīng)濟增加值為業(yè)績評價考核指標，避免了投資報酬率和剩余收益的誤導，兼顧了企業(yè)各種因素對稅后營業(yè)利潤的影響。

四、研究結論

本文從融資結構優(yōu)化的大背景下結合經(jīng)濟增加值基礎理論研究企業(yè)經(jīng)濟增加值增加、融資的規(guī)模和來源，深入剖析了經(jīng)濟增加值增加對企業(yè)財務融資優(yōu)化的指導作用，為企業(yè)優(yōu)化融資結構提供了基本的思路和指導意義。

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（作者單位：江蘇大學財經(jīng)學院）