文化產(chǎn)業(yè)上市公司融資效率評價及優(yōu)化

劉亞錚+冉娜娜

內(nèi)容摘要：文章采用DEA的CRS模型和 VRS模型對我國24家文化產(chǎn)業(yè)上市公司2009-2011年的綜合融資效率進(jìn)行了測算，發(fā)現(xiàn)僅有33.33%的公司融資效率達(dá)到DEA有效，66.67%的公司由于規(guī)模效率偏低導(dǎo)致非DEA有效。進(jìn)而對兩類公司分別引入松弛變量和SE-DEA模型實證探究其可優(yōu)化的路徑。發(fā)現(xiàn)兩類公司均存在較大的改進(jìn)空間，加大融資規(guī)模、提高負(fù)債融資比重可普遍提升公司的融資效率。據(jù)此，提出相關(guān)建議。

關(guān)鍵詞：文化產(chǎn)業(yè) 融資效率 DEA SE-DEA

文化產(chǎn)業(yè)作為21世紀(jì)的“朝陽產(chǎn)業(yè)”，以其資源消耗少、知識密集度高、發(fā)展?jié)摿Υ蟮葍?yōu)勢在我國發(fā)展迅猛。近年來，涉及文化產(chǎn)業(yè)融資問題的研究雖不斷增加，但多限于對現(xiàn)狀、政策、建議等宏觀層面的定性分析，以微觀視角，對關(guān)乎文化產(chǎn)業(yè)融資良性發(fā)展的融資效率問題未做過多的關(guān)注，更鮮有建立在數(shù)據(jù)基礎(chǔ)上的實證研究。為此，本文采用數(shù)據(jù)包絡(luò)分析方法（Data Envelopment Analysis， DEA），以我國文化產(chǎn)業(yè)上市公司為樣本，對其融資效率進(jìn)行綜合評價，并實證探究其優(yōu)化路徑，以期為企業(yè)決策提供依據(jù)。

實證方法及模型選取

數(shù)據(jù)包絡(luò)分析方法是1978年由美國運籌學(xué)家Charnes等人運用線性規(guī)劃理論提出的一種評價決策單元（Decision Making Units，DMU）相對效率的分析方法。根據(jù)規(guī)模報酬是否可變，DEA模型可以分為規(guī)模報酬不變模型 CRS和規(guī)模報酬可變模型 VRS。前者主要用于測算綜合技術(shù)效率（TE），后者主要用于測算純技術(shù)效率（PTE）和規(guī)模效率（SE）。其中，純技術(shù)效率值是剔除規(guī)模影響后的融資效率，能夠反映公司對融入資金的使用效率。綜合技術(shù)效率與純技術(shù)效率相除可得到規(guī)模效率值，能夠反映公司的投入、產(chǎn)出比是否合適。然而，利用DEA基本模型只能對無效DUM的效率進(jìn)行比較和優(yōu)化分析，而對于處于前沿面的有效DUM，其效率值均為1，因此不能區(qū)分其相對效率水平，且松弛變量一律顯示為0，認(rèn)為有效DUM的投入和產(chǎn)出無需調(diào)整。為解決這一問題，Andersen 和 Petersen（1993） 在CRS模型的基礎(chǔ)上構(gòu)建了一種 DEA的“超效率”模型。DEA“超效率”模型與CRS模型的數(shù)學(xué)形式相似，各數(shù)學(xué)符號的經(jīng)濟(jì)含義也一樣。不同的是CRS模型在評價每個DUM的相對效率時，參考集包括該DUM本身。而“超效率”模型的參考集卻將該DUM排除在外，并由其他所有DUM的線性組合代替。

實證分析

（一）決策單元及評價指標(biāo)選取

對決策單元的選取其實就是確定相互比較的參考集。本文選取2009-2011年度在滬、深兩市上市的24家文化類上市公司為DEA模型的決策單元（剔除了ST類和數(shù)據(jù)不全的公司），來探討我國文化產(chǎn)業(yè)上市公司的融資效率，數(shù)據(jù)來源于國泰安金融數(shù)據(jù)庫。在指標(biāo)選擇方面，考慮到指標(biāo)的可獲得性和代表性，本文在參考以往研究的基礎(chǔ)上，結(jié)合文化產(chǎn)業(yè)融資的特點，最終選擇的輸入指標(biāo)為：總資產(chǎn)、負(fù)債總額、所有者權(quán)益合計、財務(wù)費用。輸出指標(biāo)為：凈資產(chǎn)收益率、主營業(yè)務(wù)收入。根據(jù)經(jīng)驗法則，在運用DEA模型測度效率時，要求：決策單元數(shù)>2 （輸入變量+輸出變量）。故本文構(gòu)建的四投入、雙產(chǎn)出的評價指標(biāo)體系符合DEA使用的經(jīng)驗法則。

（二）數(shù)據(jù)無量綱化處理

由于模型的輸入輸出的各個指標(biāo)具有不同的量綱，且原始數(shù)據(jù)中存在負(fù)數(shù)，無法直接代入模型進(jìn)行DEA有效分析，因此需要將原始數(shù)據(jù)按一定函數(shù)關(guān)系歸一到某一正值區(qū)間。本文選取功效系數(shù)法對原始數(shù)據(jù)進(jìn)行無量綱化處理，公式為：，其中： 。

（三）實證結(jié)果及分析

本文運用DEA-Solver軟件求解所涉及的DEA模型問題。結(jié)合2009-2011的數(shù)據(jù)利用基于投入導(dǎo)向型的 CRS模型和 VRS模型，對我國24家文化產(chǎn)業(yè)上市公司的融資效率進(jìn)行測評。計算結(jié)果如表1所示。

1.融資效率的總體評價。從綜合效率來看，在24家文化產(chǎn)業(yè)上市公司中， 僅有8家公司處于DEA有效狀態(tài)（綜合效率值為1），占比33.33%。在剩余的16家非DEA有效公司中，僅有3家企業(yè)達(dá)到純技術(shù)有效非規(guī)模有效，既非技術(shù)有效又非規(guī)模有效的企業(yè)卻高達(dá)13家，占非有效企業(yè)總數(shù)的81.25%，因此，從整體而言，我國文化產(chǎn)業(yè)上市公司的融資效率并不理想。

從資金使用效率來看，24家文化產(chǎn)業(yè)上市公司純技術(shù)效率的均值為0.87，且45.83%的純技術(shù)效率達(dá)到DEA有效，說明我國文化產(chǎn)業(yè)類上市公司的資金使用效率還是相對較高的，同時也反映制約企業(yè)融資效率提高的主要因素是規(guī)模效率。如曲江文旅和中文傳媒2家公司雖已達(dá)到純技術(shù)有效，但因規(guī)模效率相對不高導(dǎo)致其綜合技術(shù)效率也不高。

從規(guī)模效益來看，24家企業(yè)中僅有8家處于規(guī)模效益不變階段，即以最適合的投入量達(dá)到了當(dāng)前的產(chǎn)出水平。而在16家非DEA有效公司中，68.75%的公司處于規(guī)模效益遞增階段，即增加一定比例的投入將會促使更大比例的產(chǎn)出。這與文化產(chǎn)業(yè)的發(fā)展現(xiàn)狀相符，資金的短缺制約了公司的發(fā)展，如粵傳媒，其純技術(shù)效率值已達(dá)0.96，但由于其規(guī)模效益值僅為0.65，結(jié)果導(dǎo)致其綜合技術(shù)效率只有0.63。

2.非DEA有效決策單元的改進(jìn)分析。DEA有效的決策單元可構(gòu)成CCR模型中的效率前沿面，以此為基準(zhǔn)，對非DEA有效的決策單元進(jìn)行松弛變量分析，即可衡量其與前沿面的偏離程度及能夠改進(jìn)的方向和空間，測算結(jié)果如表2所示。

從投入角度來看，16家非DEA有效的公司中有14家出現(xiàn)資產(chǎn)冗余，是文化產(chǎn)業(yè)上市公司的資金投入過度了嗎？其實不然，因為71.43%的公司正處于規(guī)模效益遞增階段。因此，問題的關(guān)鍵在于對投入資金的有效利用。另外，根據(jù)分析結(jié)果還有62.5%的公司權(quán)益融資規(guī)模過大，31.25%的公司的融資成本過高。從產(chǎn)出角度來看，只有6.25%的公司的凈資產(chǎn)收益率不高，說明文化產(chǎn)業(yè)上市公司的整體盈利能力較強(qiáng)，但43.75%的公司的主營業(yè)務(wù)收入還有待提高，整個文化產(chǎn)業(yè)產(chǎn)品、技術(shù)更新?lián)Q代的速度很快，相關(guān)公司若不能加大技術(shù)創(chuàng)新，提高核心競爭力，則很難保持高速發(fā)展。endprint

3.DEA 有效決策單元的改進(jìn)分析。傳統(tǒng)DEA模型無法對有效決策單元進(jìn)行改進(jìn)分析，故本文借助DEA“超效率”對各DEA有效公司進(jìn)行補充測評。各公司投入產(chǎn)出要素需要改進(jìn)的方向和數(shù)量的統(tǒng)計結(jié)果如表3所示。

從表3可知，即使公司達(dá)到DEA有效，也不意味著處于最優(yōu)狀態(tài)。從投入角度來看，62.5%的公司還可以進(jìn)一步擴(kuò)大資產(chǎn)規(guī)模，同時需要注意的是：75%的公司存在權(quán)益融資過重，而87.5%的公司的債權(quán)性融資卻還不足。說明對于已經(jīng)處于DEA有效的公司，要注意運用多種融資工具來進(jìn)行融資，以使公司在擴(kuò)大融資規(guī)模的同時可以保持合適的資本結(jié)構(gòu)。另外財務(wù)費用方面的不足，也再次印證公司需要投入更多的資金用來擴(kuò)大和疏通公司的各種融資渠道。從產(chǎn)出的角度來看，8家DEA有效的公司的凈資產(chǎn)收益率和主營業(yè)務(wù)收入都可正向改進(jìn)，說明在現(xiàn)有的資源條件下，公司還可以進(jìn)一步擴(kuò)大收益。而兩項產(chǎn)出指標(biāo)9%的平均改進(jìn)率，表明公司業(yè)績的提升空間還很大。

結(jié)論與建議

第一，僅有33.33%的公司融資效率處于DEA有效狀態(tài)，從整體而言，我國文化產(chǎn)業(yè)上市公司的融資效率不高，主要制約因素是公司的規(guī)模效率。因為從資金的使用效率來看，45.83%公司的純技術(shù)效率已達(dá)DEA有效，但需要注意的是，文化產(chǎn)業(yè)屬于高知識密集、創(chuàng)新密集的產(chǎn)業(yè)，相關(guān)公司仍需不斷地加大科研投入力度，提升自主創(chuàng)新能力，這樣才能確保公司獲得持久的純技術(shù)效率，并從根本上改善公司的融資效率。

第二，68.75%的非DEA有效公司處于規(guī)模報酬遞增階段。盡管樣本公司具有一定的規(guī)模效應(yīng)優(yōu)勢，但整體融資效率卻不高，說明資金的短缺已成為制約文化企業(yè)提高融資效率的瓶頸。因此，文化企業(yè)更應(yīng)該加強(qiáng)對創(chuàng)新融資工具的認(rèn)知和運用，通過信貸、融資租賃、發(fā)行債券、增發(fā)、配股、資產(chǎn)重組等多種方式來擴(kuò)大企業(yè)的資本規(guī)模，充分發(fā)揮文化產(chǎn)業(yè)規(guī)模效應(yīng)對融資效率的拉動作用。

第三，非DEA有效及DEA有效公司均出現(xiàn)權(quán)益融資過重、債權(quán)融資不足的問題。相對于傳統(tǒng)企業(yè)，文化企業(yè)多是以“輕資產(chǎn)”運行的知識密集型服務(wù)企業(yè)，以智力投資為主，主要擁有知識產(chǎn)權(quán)、版權(quán)等無形資產(chǎn)，傳統(tǒng)的負(fù)債融資方式對文化產(chǎn)業(yè)來說難免“不合身”，若不創(chuàng)新融資思路，很容易出現(xiàn)高股權(quán)、低負(fù)債的現(xiàn)狀。因此，各金融機(jī)構(gòu)應(yīng)積極創(chuàng)新金融產(chǎn)品，開發(fā)多元化、多層次的適合文化產(chǎn)業(yè)公司的債務(wù)融資工具；各文化企業(yè)也要注意結(jié)合自身狀況，積極嘗試抵押債、可轉(zhuǎn)換債、集合債等多種債權(quán)融資方式，適當(dāng)?shù)靥岣邆鶛?quán)融資的比重，以充分發(fā)揮債務(wù)融資的稅盾作用和財務(wù)杠桿效應(yīng)。

參考文獻(xiàn)

1.袁維海.文化產(chǎn)業(yè)發(fā)展問題與對策探析[J].華東經(jīng)濟(jì)管理，2004（2）

2.Charnes A，Cooper W W，Rhodes E.Measuring The Efficiency of Decision Making Units[J].European Journal of Operation Research，1978（2）

3.胡燕京，馮琦.基于DEA的我國上市旅游企業(yè)經(jīng)營績效評價[J].華東經(jīng)濟(jì)管理，2006（9）

4.張新建，林樹，孫俊峰.我國文化產(chǎn)業(yè)的金融化選擇[J].山東社會科學(xué)，2012（12）endprint

3.DEA 有效決策單元的改進(jìn)分析。傳統(tǒng)DEA模型無法對有效決策單元進(jìn)行改進(jìn)分析，故本文借助DEA“超效率”對各DEA有效公司進(jìn)行補充測評。各公司投入產(chǎn)出要素需要改進(jìn)的方向和數(shù)量的統(tǒng)計結(jié)果如表3所示。

從表3可知，即使公司達(dá)到DEA有效，也不意味著處于最優(yōu)狀態(tài)。從投入角度來看，62.5%的公司還可以進(jìn)一步擴(kuò)大資產(chǎn)規(guī)模，同時需要注意的是：75%的公司存在權(quán)益融資過重，而87.5%的公司的債權(quán)性融資卻還不足。說明對于已經(jīng)處于DEA有效的公司，要注意運用多種融資工具來進(jìn)行融資，以使公司在擴(kuò)大融資規(guī)模的同時可以保持合適的資本結(jié)構(gòu)。另外財務(wù)費用方面的不足，也再次印證公司需要投入更多的資金用來擴(kuò)大和疏通公司的各種融資渠道。從產(chǎn)出的角度來看，8家DEA有效的公司的凈資產(chǎn)收益率和主營業(yè)務(wù)收入都可正向改進(jìn)，說明在現(xiàn)有的資源條件下，公司還可以進(jìn)一步擴(kuò)大收益。而兩項產(chǎn)出指標(biāo)9%的平均改進(jìn)率，表明公司業(yè)績的提升空間還很大。

結(jié)論與建議

第一，僅有33.33%的公司融資效率處于DEA有效狀態(tài)，從整體而言，我國文化產(chǎn)業(yè)上市公司的融資效率不高，主要制約因素是公司的規(guī)模效率。因為從資金的使用效率來看，45.83%公司的純技術(shù)效率已達(dá)DEA有效，但需要注意的是，文化產(chǎn)業(yè)屬于高知識密集、創(chuàng)新密集的產(chǎn)業(yè)，相關(guān)公司仍需不斷地加大科研投入力度，提升自主創(chuàng)新能力，這樣才能確保公司獲得持久的純技術(shù)效率，并從根本上改善公司的融資效率。

第二，68.75%的非DEA有效公司處于規(guī)模報酬遞增階段。盡管樣本公司具有一定的規(guī)模效應(yīng)優(yōu)勢，但整體融資效率卻不高，說明資金的短缺已成為制約文化企業(yè)提高融資效率的瓶頸。因此，文化企業(yè)更應(yīng)該加強(qiáng)對創(chuàng)新融資工具的認(rèn)知和運用，通過信貸、融資租賃、發(fā)行債券、增發(fā)、配股、資產(chǎn)重組等多種方式來擴(kuò)大企業(yè)的資本規(guī)模，充分發(fā)揮文化產(chǎn)業(yè)規(guī)模效應(yīng)對融資效率的拉動作用。

第三，非DEA有效及DEA有效公司均出現(xiàn)權(quán)益融資過重、債權(quán)融資不足的問題。相對于傳統(tǒng)企業(yè)，文化企業(yè)多是以“輕資產(chǎn)”運行的知識密集型服務(wù)企業(yè)，以智力投資為主，主要擁有知識產(chǎn)權(quán)、版權(quán)等無形資產(chǎn)，傳統(tǒng)的負(fù)債融資方式對文化產(chǎn)業(yè)來說難免“不合身”，若不創(chuàng)新融資思路，很容易出現(xiàn)高股權(quán)、低負(fù)債的現(xiàn)狀。因此，各金融機(jī)構(gòu)應(yīng)積極創(chuàng)新金融產(chǎn)品，開發(fā)多元化、多層次的適合文化產(chǎn)業(yè)公司的債務(wù)融資工具；各文化企業(yè)也要注意結(jié)合自身狀況，積極嘗試抵押債、可轉(zhuǎn)換債、集合債等多種債權(quán)融資方式，適當(dāng)?shù)靥岣邆鶛?quán)融資的比重，以充分發(fā)揮債務(wù)融資的稅盾作用和財務(wù)杠桿效應(yīng)。

參考文獻(xiàn)

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3.胡燕京，馮琦.基于DEA的我國上市旅游企業(yè)經(jīng)營績效評價[J].華東經(jīng)濟(jì)管理，2006（9）

4.張新建，林樹，孫俊峰.我國文化產(chǎn)業(yè)的金融化選擇[J].山東社會科學(xué)，2012（12）endprint

3.DEA 有效決策單元的改進(jìn)分析。傳統(tǒng)DEA模型無法對有效決策單元進(jìn)行改進(jìn)分析，故本文借助DEA“超效率”對各DEA有效公司進(jìn)行補充測評。各公司投入產(chǎn)出要素需要改進(jìn)的方向和數(shù)量的統(tǒng)計結(jié)果如表3所示。

從表3可知，即使公司達(dá)到DEA有效，也不意味著處于最優(yōu)狀態(tài)。從投入角度來看，62.5%的公司還可以進(jìn)一步擴(kuò)大資產(chǎn)規(guī)模，同時需要注意的是：75%的公司存在權(quán)益融資過重，而87.5%的公司的債權(quán)性融資卻還不足。說明對于已經(jīng)處于DEA有效的公司，要注意運用多種融資工具來進(jìn)行融資，以使公司在擴(kuò)大融資規(guī)模的同時可以保持合適的資本結(jié)構(gòu)。另外財務(wù)費用方面的不足，也再次印證公司需要投入更多的資金用來擴(kuò)大和疏通公司的各種融資渠道。從產(chǎn)出的角度來看，8家DEA有效的公司的凈資產(chǎn)收益率和主營業(yè)務(wù)收入都可正向改進(jìn)，說明在現(xiàn)有的資源條件下，公司還可以進(jìn)一步擴(kuò)大收益。而兩項產(chǎn)出指標(biāo)9%的平均改進(jìn)率，表明公司業(yè)績的提升空間還很大。

結(jié)論與建議

第一，僅有33.33%的公司融資效率處于DEA有效狀態(tài)，從整體而言，我國文化產(chǎn)業(yè)上市公司的融資效率不高，主要制約因素是公司的規(guī)模效率。因為從資金的使用效率來看，45.83%公司的純技術(shù)效率已達(dá)DEA有效，但需要注意的是，文化產(chǎn)業(yè)屬于高知識密集、創(chuàng)新密集的產(chǎn)業(yè)，相關(guān)公司仍需不斷地加大科研投入力度，提升自主創(chuàng)新能力，這樣才能確保公司獲得持久的純技術(shù)效率，并從根本上改善公司的融資效率。

第二，68.75%的非DEA有效公司處于規(guī)模報酬遞增階段。盡管樣本公司具有一定的規(guī)模效應(yīng)優(yōu)勢，但整體融資效率卻不高，說明資金的短缺已成為制約文化企業(yè)提高融資效率的瓶頸。因此，文化企業(yè)更應(yīng)該加強(qiáng)對創(chuàng)新融資工具的認(rèn)知和運用，通過信貸、融資租賃、發(fā)行債券、增發(fā)、配股、資產(chǎn)重組等多種方式來擴(kuò)大企業(yè)的資本規(guī)模，充分發(fā)揮文化產(chǎn)業(yè)規(guī)模效應(yīng)對融資效率的拉動作用。

第三，非DEA有效及DEA有效公司均出現(xiàn)權(quán)益融資過重、債權(quán)融資不足的問題。相對于傳統(tǒng)企業(yè)，文化企業(yè)多是以“輕資產(chǎn)”運行的知識密集型服務(wù)企業(yè)，以智力投資為主，主要擁有知識產(chǎn)權(quán)、版權(quán)等無形資產(chǎn)，傳統(tǒng)的負(fù)債融資方式對文化產(chǎn)業(yè)來說難免“不合身”，若不創(chuàng)新融資思路，很容易出現(xiàn)高股權(quán)、低負(fù)債的現(xiàn)狀。因此，各金融機(jī)構(gòu)應(yīng)積極創(chuàng)新金融產(chǎn)品，開發(fā)多元化、多層次的適合文化產(chǎn)業(yè)公司的債務(wù)融資工具；各文化企業(yè)也要注意結(jié)合自身狀況，積極嘗試抵押債、可轉(zhuǎn)換債、集合債等多種債權(quán)融資方式，適當(dāng)?shù)靥岣邆鶛?quán)融資的比重，以充分發(fā)揮債務(wù)融資的稅盾作用和財務(wù)杠桿效應(yīng)。

參考文獻(xiàn)

1.袁維海.文化產(chǎn)業(yè)發(fā)展問題與對策探析[J].華東經(jīng)濟(jì)管理，2004（2）

2.Charnes A，Cooper W W，Rhodes E.Measuring The Efficiency of Decision Making Units[J].European Journal of Operation Research，1978（2）

3.胡燕京，馮琦.基于DEA的我國上市旅游企業(yè)經(jīng)營績效評價[J].華東經(jīng)濟(jì)管理，2006（9）

4.張新建，林樹，孫俊峰.我國文化產(chǎn)業(yè)的金融化選擇[J].山東社會科學(xué)，2012（12）endprint