瑞銀陳李：新的改革故事將不斷涌現(xiàn)

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2013.09.16

9月11日，瑞銀證券首席策略分析師陳李在秋季策略會上對未來兩三個月持樂觀態(tài)度，認(rèn)為市場熱點可以一句話來概括：“低價股遇上主題投資”。

市場短期內(nèi)樂觀

陳李做出樂觀判斷，有三個條件支持：

第一，看好市場的表現(xiàn)，并不是說對經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇有一個更強(qiáng)的預(yù)期，也不是認(rèn)為未來企業(yè)盈利會持續(xù)的好轉(zhuǎn)?？春檬袌?，是因為當(dāng)大家多不喜歡的股票突然賦予主題投資會爆發(fā)出驚人的市場動力。

陳李認(rèn)為，今年上半年很難說A股是一個熊市，因為公募基金整體表現(xiàn)中位數(shù)是13%、14%，最主要原因是創(chuàng)業(yè)板今年上半年漲幅62%，是全球表現(xiàn)最好的市場之一。創(chuàng)業(yè)板表現(xiàn)很好，除了創(chuàng)業(yè)板企業(yè)的盈利增速水平較高以外，還有一個原因，它有很多的主題，有很多概念，從TMT到手游、寬帶設(shè)備、環(huán)保、新能源材料、航母，可以找到很多主題。

這個現(xiàn)象表明，投資者很有興趣投資股票，只是經(jīng)濟(jì)的亮點乏善可陳。但是從目前來看，以科技股為代表的創(chuàng)業(yè)板可能在短時間內(nèi)會面臨調(diào)整的壓力，估值很高，業(yè)績很高，而且QE退出對估值有影響，資金被擠出并流向低價股。

第二，十八屆三中全會即將召開，在召開前改革的頂層設(shè)計框架越來越明顯，有很高的政策預(yù)期。

第三，經(jīng)濟(jì)托底了，經(jīng)濟(jì)沒有明顯的上行態(tài)勢，7、8月不錯，可能9、10月一般，但是托底了意味著不會惡化。

所以在上述三個條件共同作用下，低價大盤股被賦予主題的概念。這些大盤股結(jié)合著主題的表現(xiàn)，表現(xiàn)不錯，短時間內(nèi)對市場比較樂觀。但不意味著經(jīng)濟(jì)中期風(fēng)險釋放了，比如很高的資產(chǎn)負(fù)債率、非常高的資金價格、產(chǎn)能過剩，這些問題不會在一個季度內(nèi)迎刃而解。

基于上述判斷，老的創(chuàng)業(yè)板故事已經(jīng)講不了，新的故事會源源不斷提供，改革的故事越來越多，所以會流行不一樣的主題投資。

看好四大主題

陳李表示，最看好的主題包括：上海自貿(mào)區(qū)、土地流轉(zhuǎn)、資產(chǎn)證券化和國有企業(yè)改革。

第一是上海自貿(mào)區(qū)。在他看來，與其說是貿(mào)易區(qū)，不如說是人民幣國際化的試驗田。

上海作為全球第一大港，在貿(mào)易便利化，可被增長航運(yùn)的增量上空間不大了。有人測算，如果上海把釜山、天津、新加坡比下去，貨運(yùn)量只能增長40%。但在貿(mào)易便利性，準(zhǔn)入制度上，上海離新加坡港、漢堡港有差距，上海自貿(mào)區(qū)最大的突破其實是金融創(chuàng)新的試驗田，是人民幣國際化的試驗田。今年年初上海市一個政府報告里提到，全球500強(qiáng)現(xiàn)在有407家在上海落戶，有110家把亞洲或中國的本部放在上海，但是全部都是營銷中心，沒有一家把結(jié)算中心或者資本盈余中心放在上海。報告提到，上海的建議是吸引外資跨國公司在上海設(shè)立外資結(jié)算中心，要給企業(yè)設(shè)立一個資本項目可兌換。

第二是土地流轉(zhuǎn)。陳李認(rèn)為，五年、十年以后才能體會出這個改革的重大意義，現(xiàn)在體會不出來，它是貫穿五到十年的重大問題。

從要素的重估和市場化理解中國過去三十年經(jīng)濟(jì)增長。第一個十年，市場化的要素是農(nóng)村土地使用權(quán)，土地承包和農(nóng)民。第二個十年改革釋放了國有企業(yè)，讓國有企業(yè)和國有企業(yè)職工進(jìn)入了市場，帶來第二次資本化和經(jīng)濟(jì)增長。第三次經(jīng)濟(jì)增長是2000年以后，城市土地使用權(quán)和礦產(chǎn)資源市場化，帶來了第三次經(jīng)濟(jì)增長。

陳李表示，土地流轉(zhuǎn)是第四次生產(chǎn)要素改革。我們過去不斷強(qiáng)調(diào)和重估是城市土地使用權(quán)，城市土地使用權(quán)占整個國土可利用土地面積是0.6%，我們有99.4%可利用土地沒有市場化，這包括農(nóng)用耕地、牧場、林地、湖泊、沼澤、濕地和海洋。目前試點農(nóng)村土地流轉(zhuǎn)在浙江、重慶，但同一個土地承包制只能在同一個村轉(zhuǎn)讓，根本談不上貿(mào)易市場。如果土地流轉(zhuǎn)改革，跟股票市場一樣，將是非常大的市場。大家有興趣可以看一看臺灣第二次土改和第三次土改，雖然會有爭議，但是它大面上有一個思路，通過土改給農(nóng)民進(jìn)入城鎮(zhèn)的初始資本；促進(jìn)土地規(guī)?；?jīng)營和效應(yīng)，充分挖掘土地的價值。

第三是資產(chǎn)證券化?，F(xiàn)在地方政府的債務(wù)審查正在進(jìn)行中，到9月底、10月初可以看到債務(wù)審查的結(jié)果，眾口一詞認(rèn)為，地方政府負(fù)債一定會被限制住，不可以再用不透明的方式借債，但是大家沒有觸及到問題的核心，必須拿出一個辦法化解現(xiàn)在已經(jīng)存在的債務(wù)。

怎么化解危機(jī)？陳李認(rèn)為資產(chǎn)證券化就是很好的路徑和方式，讓金融機(jī)構(gòu)所承擔(dān)地方政府一些貸款賣出來，可以有效降低負(fù)債壓力，這可能對承銷創(chuàng)意業(yè)務(wù)的券商，以及存貸比比較大的小銀行有很大的好處。

第四是國有企業(yè)改革，據(jù)陳李猜想，很可能國有企業(yè)改革提上混合所有制，不那么明顯界定國有、民營、私營的概念。結(jié)果是，第一，中央、大型國有企業(yè)股權(quán)激勵、管理層持股可以更大范圍拓開。在過去幾年這方面遇到很大阻力，因為一直有擔(dān)心國有資產(chǎn)流失，但是保守的環(huán)境反而約束了市場化改革的路徑，如果你放開可以釋放很多國有企業(yè)的積極性。第二，對地方政府債務(wù)的問題，如果不強(qiáng)調(diào)中央和地方政府絕對控股，是不是可以變賣一些股權(quán)和資產(chǎn)化解債務(wù)問題。

這四個主題概念核心是向著市場化，向著自由化演進(jìn)的。陳李認(rèn)為，領(lǐng)導(dǎo)層有足夠的魄力和信心，未來五到十年以市場化和自由化為主導(dǎo)推動改革，盡管短時間內(nèi)有問題，但是方向不應(yīng)該發(fā)生變化，這將成為市場最振奮的信心。