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    追問錢荒

    2013-12-31 00:00:00郝杰
    中國經(jīng)濟信息 2013年13期

    央行的“一反常態(tài)”令貨幣市場的緊張氣氛升級。

    6月20日,銀行間隔夜拆借利率達到13.44%,大幅上漲578.4個基點,創(chuàng)下歷史新高,卻又在隔夜大跌495.20個基點,至8.4920%。就在市場“驚魂未定”之時,“中國銀行資金違約”、“央行向工行放水500億元”、“收盤前30分鐘央行投放4000億元以緩解市場流動性”的傳言甚囂塵上,助推著緊張態(tài)勢的愈演愈烈。

    “瘋狂”局面仍在上演。6月23日上午,工行在全國多地的網(wǎng)點、ATM機、POS機、網(wǎng)銀出現(xiàn)“大癱瘓”達50多分鐘,無法正常辦理業(yè)務(wù)。24日,中國銀行同樣“中招”,銀期轉(zhuǎn)賬全面暫停。

    一連兩天,兩家國有大行均出現(xiàn)業(yè)務(wù)暫停的“事故”,如此“失控”的局面,將原因紛紛導(dǎo)向令金融界談虎色變的熱詞——“錢荒”。

    錢荒,指的是由于流通領(lǐng)域內(nèi)貨幣相對不足而引發(fā)的一種金融危機。盡管工行與中行及時發(fā)出官方聲明表示此次故障源于系統(tǒng)問題,但有關(guān)銀行“錢荒”的恐慌已經(jīng)開始在市場蔓延。

    “錢荒”幾許?

    事實上,在“錢荒”傳聞還未大面積傳播開來之前,已有不少現(xiàn)象傳遞著銀行缺錢的信息。

    6月15日,人民銀行公布的5月份金融機構(gòu)外匯占款數(shù)據(jù)顯示,5月份新增外匯占款數(shù)據(jù)縮水嚴重。5月份我國新增外匯占款數(shù)據(jù)僅為668億元人民幣,相比4月份的2943億元人民幣,降幅高達77%。而國家外匯管理局6月17日公布的數(shù)據(jù)顯示,5月份結(jié)售匯順差大幅下降61%,這是自今年以來結(jié)售匯順差規(guī)模連續(xù)第二個月下跌。

    事實上,資金緊張的局面從5月份開始便已經(jīng)露出端倪。6月伊始的前兩周,中國銀行間市場流動性驟然抽緊的消息便甚囂塵上。7天回購在接近3%的水平穩(wěn)定了一年多以后,大幅跳升到了6%以上。

    緊接著,中國農(nóng)業(yè)發(fā)展銀行17日將原定的260億人民幣的債券發(fā)行規(guī)??s減了三分之一。財政部陷入了國債招標沒有獲得足額認購的窘境,計劃發(fā)行150億元國債,但實際認購額還不到三分之二。這是近兩年來財政部首次出現(xiàn)國債部分流標現(xiàn)象。

    與此同時,持續(xù)走低的銀行理財產(chǎn)品收益率開始止跌反彈。銀行理財產(chǎn)品平均預(yù)期收益率已連續(xù)兩周上漲,尤其是一個月以內(nèi)期限的超短期銀行理財產(chǎn)品,大幅上漲。據(jù)銀率網(wǎng)統(tǒng)計,截至2013年6月24日,銀行理財產(chǎn)品平均預(yù)期收益率已連續(xù)四周上漲,上周銀行發(fā)行的理財產(chǎn)品平均預(yù)期收益率達4.58%。

    本刊記者在走訪各大銀行時了解到,短期理財產(chǎn)品收益率上漲幅度明顯。工商銀行5萬元起購,為期34天的理財產(chǎn)品收益率達到4.7%,而民生銀行的理財產(chǎn)品收益率幅度更是在一天中提高到了6%~7%。

    首套房貸利率優(yōu)惠的悄然變動,也在散發(fā)著銀行“錢緊”的信號。目前多家中小銀行已取消八五折購房利率優(yōu)惠,但幾個大型國有銀行房貸政策在利率層面暫時維持不變。這些跡象讓人們產(chǎn)生了同樣的疑問,國內(nèi)真的在經(jīng)歷一場流動性緊縮的“錢荒”嗎?

    “核心原因不是沒錢,而是錢用的不是地方”中國農(nóng)業(yè)銀行首席經(jīng)濟學(xué)家向松祚在接受本刊記者采訪時列舉,中國的M2增長超過16%,企業(yè)與居民儲蓄存款加起來超過100萬個億。向松祚也認為,拆解短期資金,投到長期金融資產(chǎn)上去,當然會出現(xiàn)流動性的問題,但并不存在全面流動性危機。

    央行數(shù)據(jù)顯示,5月末我國廣義貨幣(M2)余額104.21萬億元,同比增長15.8%,大大高于年初制定的13%的增長目標。這樣看來我國的金融體系并不缺錢。

    “為什么國內(nèi)流動性過剩的情況下會出現(xiàn)‘錢荒’的問題,其原因就在于國內(nèi)金融系統(tǒng)內(nèi)部杠桿的不斷放大,而這些錢根本沒有進入到實體經(jīng)濟。”在有“末日經(jīng)濟學(xué)家”之稱的謝國忠看來,大量資金在金融機構(gòu)的操作之下通過杠桿投資和期限錯配套取利差,資金在各個金融機構(gòu)間循環(huán)往復(fù)獲取利潤是造成“錢荒”的重要原因,“以這幾年資產(chǎn)規(guī)模迅速驟增至10萬億的信托業(yè)為例,往往都是通過短期借款投到中長期風(fēng)險資產(chǎn)的方式套利,這是十分危險的,和當初美國的次貸十分相似”。

    央行“坐視不管”

    暫且不論銀行業(yè)是否真的遭遇“錢荒”,但新增外匯占款的大幅減少,理財產(chǎn)品利率提高,銀行間隔夜拆借利率的飆升,發(fā)生在同一個時間段,都不會是完全的巧合。而“政府出手整頓論”、“熱錢流出論”、“央行去杠桿論”、“銀行期限錯配論”等等有關(guān)的猜測也是眾說紛紜,不論是哪種原因,銀行業(yè)這次都嘗到了苦頭。

    全球市場近來大幅波動,中國的貨幣市場至少在一定程度上受到日本央行采取的大規(guī)模貨幣寬松措施和美聯(lián)儲開始談?wù)摽s減定量寬松計劃的影響。

    6月19日,美聯(lián)儲主席伯南克在貨幣政策例會后表示,美聯(lián)儲今年下半年開始逐漸收縮資產(chǎn)購買計劃的規(guī)模,并在2014年年中結(jié)束這個刺激政策。QE退出預(yù)期的升溫,震動了亞洲市場。

    中國社會科學(xué)院重點實驗室主任劉煜輝教授在接受本刊記者采訪時表示,經(jīng)過四年的結(jié)構(gòu)調(diào)整,美國經(jīng)濟復(fù)蘇趨勢逐步在加強。而新興市場經(jīng)濟自2011年以來就呈現(xiàn)衰退趨勢,最近開始加速下行,其利率長期趨勢向下,將顯著地低于過去20年的黃金時段,原有的國際貨幣的收益結(jié)構(gòu)的平衡將會被徹底打破?!白罱男屡d市場撤資跡象極為明顯,我認為,這可能才剛剛開始?!?/p>

    業(yè)內(nèi)人士分析,美國經(jīng)濟的走好,不僅成為量化寬松政策退出的契機,也帶動了資金回流美國資本市場。美國“退出”量化寬松暗示著全球金融市場格局勢必發(fā)生重大改變。短期內(nèi),美元走強,新興貨幣貶值,資本外流壓力增大會接踵而至。

    在國內(nèi),為緩解熱錢流入,外匯局向熱錢宣戰(zhàn)。5月6日國家外匯管理局出臺了《關(guān)于加強外匯資金流入管理有關(guān)問題的通知》,加強對銀行結(jié)售匯綜合頭寸管理,同時嚴查熱錢,強調(diào)企業(yè)資金流和貨物流的基本匹配。這在一定程度上使得資本流入減少。

    5月上旬,央行連續(xù)兩次發(fā)行央票對沖大規(guī)模、快速的“熱錢”流入。5月9日,央行重啟三月期央票發(fā)行,發(fā)行額度100億元,發(fā)行利率2.91%。啟動央票之后再次啟動貨幣工具,以此警示當前市場資金的流動性已經(jīng)過于寬松。

    5月末,隨著財政存款上繳、所得稅繳款等需求高峰,銀行間利率高企,資金面持續(xù)收緊。

    向松祚認為出現(xiàn)流動性緊張的核心原因不是所謂外匯占款下降,也不是源自對影子銀行加強監(jiān)管,而是某些銀行金融機構(gòu)自身流動性管理出現(xiàn)嚴重的期限錯配?!霸S多銀行金融機構(gòu)大搞期限套利,拆借短期低利率資金購買長期高收益產(chǎn)品。期限嚴重錯配,不出事兒才怪!”

    交通銀行首席經(jīng)濟學(xué)家連平認為其中還存在一些季節(jié)性,階段性因素。“比如對理財產(chǎn)品加強管理、對外匯存貸比進行規(guī)范、銀行半年度業(yè)績考核等,都增加了銀行的資金需求。資金供不應(yīng)求,銀行間市場上自然頭寸吃緊,利率飆升?!?/p>

    大型國有銀行向央行施加壓力,要求其釋放更多資金,以緩解現(xiàn)金周轉(zhuǎn)困難的不尋常狀況時,李克強總理在主持召開的國務(wù)院常務(wù)會議上提出經(jīng)濟運行平穩(wěn),但形勢錯綜復(fù)雜,金融機構(gòu)要“優(yōu)化金融資源配置,用好增量、盤活存量”,要集中資金用于“穩(wěn)增長”“調(diào)結(jié)構(gòu)”和經(jīng)濟的轉(zhuǎn)型升級。這也讓市場寄望政府“放水救市”的預(yù)期落空。

    同一天,央行依然淡定向四大行分別定向發(fā)行了5億元共20億定向央票,價格為99.28元,參考收益率2.9089%。把各大銀行期望央行降息降準的美夢徹底打碎,釋放了政策的信號。

    在6月19日召開的貨幣信貸形式分析會議上,提出部分銀行對寬松的流動性盲目樂觀,對6月將出現(xiàn)的一系列影響流動性的因素估計不足,這些因素包括準備金補繳、稅款清繳、假日現(xiàn)金投放、補充外匯頭寸及外企分紅派息、貸款多增等,導(dǎo)致貨幣市場價格大幅波動。

    央行指出一些銀行認為政府會在經(jīng)濟下行過程中出臺擴張性政策,提前布局占位。6月前10天,全國銀行信貸增加近一萬億,24家主要銀行中有一半的銀行這10天增加的貸款比其6月的限額還多。而6月前十天全國銀行新增貸款中70%以上是票據(jù),而一般性貸款增加不多,這被各方認為是信貸空轉(zhuǎn),而銀行支持小微企業(yè),三農(nóng)等實體經(jīng)濟的政策沒有落到實處。

    央行一反常態(tài),打破了銀行業(yè)對其救市的預(yù)期,這里面多少有點懲罰的意味。

    不過畢竟頂著“央媽”的帽子,在股市從開盤的1949點跌到1937點,再到1897點,直接穿越到上上個世紀的“悲劇”上演后,央行終于出手。25日傍晚,央行稱已經(jīng)向部分符合宏觀審慎要求的金融機構(gòu)提供了流動性支持,一些自身流動性充足的銀行也開始發(fā)揮穩(wěn)定器作用向市場融出資金,貨幣市場利率已回穩(wěn)。

    拷問貨幣政策

    貨幣市場的緊張氣氛迅速蔓延到了股市與債市。

    6月24日午盤,銀行、地產(chǎn)等權(quán)重股重挫,兩市開盤后跳水,午后,滬指再度下挫,13:30,滬指報1999.70,跌破2000點,重挫5.3%,創(chuàng)下46個月最大單日跌幅;深成指跌幅近7%,創(chuàng)下四年多來新低。據(jù)計算,24日滬深市值蒸發(fā)了1.34萬億元,200只個股跌停。法國巴黎銀行Kyoya Okazawa直稱:“中國市場徹底改變了新興市場氣氛”。

    債券招標開始出現(xiàn)未招滿的現(xiàn)象。6月14日,中國財政部和進出口銀行同時招標發(fā)行五期新債,規(guī)模共計772億元,中標利率均高于二級市場水平,9個月期貼現(xiàn)國債招標未滿。該國債中標利率高達3.7612%,計劃發(fā)行規(guī)模為150億元,但是認購量僅為95.3億元。

    在證券市場,中國證券金融公司(下稱證金公司)官方網(wǎng)站轉(zhuǎn)融通信息顯示,整個6月的10個交易日中,轉(zhuǎn)融資已有7個交易日出現(xiàn)零成交。自6月17日起,證金公司轉(zhuǎn)融資利率從之前的5.6%至5.8%,上調(diào)至6.5%。

    有專家更是直指貨幣政策出現(xiàn)拐點,真正受到打擊的不是銀行,不是實體經(jīng)濟,而是房地產(chǎn)。中國過去10年房地產(chǎn)的繁榮建立在貨幣大放水和近10年負利率的基礎(chǔ)上,貨幣是房價狂飆猛進的主推力。如果貨幣盛宴結(jié)束,首當其沖的就是房地產(chǎn)業(yè)。

    與此同時,中國所謂的影子銀行系統(tǒng)近幾周也出現(xiàn)明顯的放緩,中國央行在6月初采取措施收緊銀行間市場的流動性狀況以控制整體信貸增速。周一銀行間市場隔夜利率再回落逾兩個百分點至6.64%,不過相對于平常2%-3%的水平,目前的隔夜利率依然處于高位。

    對于央行一直未出手“救市”這一現(xiàn)象,安邦咨詢在《財經(jīng)》雜志網(wǎng)站發(fā)文指出,“央行操作所體現(xiàn)出來的政策信號十分明顯,表明決策層對待經(jīng)濟放緩的容忍度大幅提升。經(jīng)濟轉(zhuǎn)型與結(jié)構(gòu)調(diào)整被提到首位,央行需要做的,更多是引導(dǎo)社會資金投向經(jīng)濟轉(zhuǎn)型所側(cè)重的領(lǐng)域,同時理順貨幣政策傳導(dǎo)機制,加強金融資源對實體經(jīng)濟的扶持力度?!?/p>

    劉熠輝表示,央行此次的態(tài)度,可能是要偵測一下市場,壓一壓市場的風(fēng)險偏好,約束市場的流動性錯配的風(fēng)險,讓銀行自己調(diào)整自己的行為。

    另有專家認為,央行不出手干預(yù)錢荒更加深遠的意義在于切實發(fā)揮市場機制配置調(diào)節(jié)資源方面,整個市場并不缺流動性,況且社會融資總額中銀行信貸占比已經(jīng)下降到40%左右,其他社會融資渠道占比已經(jīng)超過50%。所以,央行堅持不放水施救,不但不會影響到整個經(jīng)濟發(fā)展所需的流動性,而且可能倒逼出資金資本市場一個全新、高效的市場機制。

    貨幣信貸形式分析會議上指出銀行要改變流動性永遠寬松的預(yù)期。未來經(jīng)濟中的問題已不能寄希望于擴張政策解決,下一步穩(wěn)健的貨幣政策不會變,既不會寬松,也不會收緊,控制總量、把握好投放節(jié)奏,依舊展現(xiàn)了不放水的堅決態(tài)度。

    6月20日,匯豐銀行公布匯豐中國6月制造業(yè)采購經(jīng)理人指數(shù)(PMI)的初值為48.3,低于5月初值49.6,創(chuàng)9個月來最低。匯豐下調(diào)今明兩年中國GDP增速預(yù)測至7.4%。同日,經(jīng)濟學(xué)人智庫(EIU)也將中國的GDP增速預(yù)測從7.9%降低到了7.5%。

    6月21日,銀行間質(zhì)押式回購利率早盤有所回落。有市場人士認為,有部分機構(gòu)打壓資金開盤價的跡象,但流動性狀況仍不容樂觀。當前資金緊張狀況,應(yīng)會持續(xù)到7月中旬各行補繳完準備金之后。

    6月24日,央行披露了6月17日就下發(fā)給各地及各金融機構(gòu)的函件,《中國人民銀行辦公廳關(guān)于商業(yè)銀行流動性管理事宜的函》,要求各金融機構(gòu)要求銀行對資產(chǎn)進行合理配置,有效控制錯配風(fēng)險,繼續(xù)強化流動性管理,促進貨幣環(huán)境穩(wěn)定。央行表明其判斷是:當前銀行體系流動性總體處于合理水平。再一次傳達了堅定穩(wěn)健貨幣政策的決心。

    這一聲明并未令市場明確央行的戰(zhàn)略意圖,也未能緩解和打消投資者的疑慮。受此影響,中國股市下跌5.3%,其中銀行股領(lǐng)跌。

    到今年一季度,M2與GDP的比值已近200%,但實體經(jīng)濟并未因此而有所提振。以工業(yè)增加值、PPI、PMI為代表的宏觀經(jīng)濟指標改善有限,企業(yè)運行疲軟,產(chǎn)生過剩問題凸顯,顯示當前貨幣投放與實體經(jīng)濟增長嚴重脫節(jié)。

    在劉熠輝看來,還是要解決經(jīng)濟減速,經(jīng)濟衰退的根本性原因。因為生產(chǎn)率的衰退,經(jīng)濟結(jié)構(gòu)性因素的累積,長期資源的錯配,重復(fù)建設(shè)等造成生產(chǎn)率衰退,資本回報率下降。所以未來的政策要解決這些長期的問題,仍然需要通過經(jīng)濟改革和轉(zhuǎn)型來提高生產(chǎn)率和資本回報率,最終才能穩(wěn)定國內(nèi)的資本,增強中國經(jīng)濟對外部資本的吸引力。

    “短期內(nèi),央行可以起很大的作用去對沖,保證國內(nèi)的流動性保持一個相對的穩(wěn)定,緩釋對經(jīng)濟收縮的影響。”劉熠輝說,但央行最終是否會放水救市,還是一個未知。目前央行的態(tài)度表明央行認為目前的資金面僅僅是結(jié)構(gòu)性、階段性的緊張。

    2013陸家嘴論壇新聞發(fā)布會上,央行上??偛扛敝魅瘟铦Q,我們金融市場流動性充足,出現(xiàn)時點波動只是暫時現(xiàn)象,央行將保持適中的流動性增長,靈活調(diào)節(jié)流動性,加強與市場機構(gòu)的溝通,引導(dǎo)金融機構(gòu)支持實體經(jīng)濟發(fā)展。

    針對下一階段的貨幣政策調(diào)控,央行表態(tài)稱,“要根據(jù)市場流動性的實際狀況,積極運用公開市場操作、再貸款、再貼現(xiàn)及短期流動性調(diào)節(jié)工具(SLO)、常備借貸便利(SLF)等創(chuàng)新工具組合,適時調(diào)節(jié)銀行體系流動性,平抑短期異常波動,穩(wěn)定市場預(yù)期,保持貨幣市場穩(wěn)定?!?/p>

    央行這次做了一回狠心的“親媽”,給夠了教訓(xùn),也同時亮出了底牌。堅持穩(wěn)健貨幣政策的同時,也會“出手”防止資金市場異常影響穩(wěn)定。但這種方式會有多大作用,現(xiàn)在還不得而知。

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