無懸念的會(huì)議

為保護(hù)投資者利益，并提高信誠(chéng)滬深300指數(shù)分級(jí)基金的整體投資價(jià)值，信誠(chéng)基金管理公司3月6日發(fā)布公告，決定召開持有人大會(huì)，審議《關(guān)于修改信誠(chéng)滬深300指數(shù)分級(jí)證券投資基金基金合同有關(guān)事項(xiàng)的議案》，會(huì)議召開的方式為通訊方式，權(quán)益登記日為3月8日，投票表決自3月8日起，至4月8日17：00止。

3月9日，筆者曾在本刊發(fā)表過文章《權(quán)益類分級(jí)基金有點(diǎn)煩》，文章成稿時(shí)，恰好與信誠(chéng)的此次修改合同“撞車”。這表明，無論是在實(shí)際操作的第一線，還是在市場(chǎng)化專業(yè)研究領(lǐng)域，大家都同時(shí)注意到了市場(chǎng)中新出現(xiàn)的問題。把研究具體落實(shí)到信誠(chéng)滬深300的這次持有人大會(huì)上，讓研究為實(shí)戰(zhàn)服務(wù)，很有意義。

契約型基金沒有潛規(guī)則

筆者一貫堅(jiān)持的一個(gè)觀點(diǎn)是：中國(guó)現(xiàn)有的公募基金都是契約型基金，理論上，相關(guān)條文都是事先明確的，在平等協(xié)商的基礎(chǔ)上，大家在明明白白的游戲規(guī)則下交易，一切都是公平的。如果市場(chǎng)驗(yàn)證之前的規(guī)則有缺陷，在協(xié)商和表決之后，可以修改。契約型基金沒有潛規(guī)則。

用歷史的眼光看，此次信誠(chéng)滬深300的擬修改契約，完全是與中國(guó)公募基金市場(chǎng)中分級(jí)基金創(chuàng)新、探索、發(fā)展、初步定型的歷史進(jìn)程有關(guān)。

2012年1月6日，為了規(guī)范分級(jí)基金的發(fā)展，適當(dāng)控制分級(jí)基金的風(fēng)險(xiǎn)，確保分級(jí)基金的平穩(wěn)運(yùn)作，證監(jiān)會(huì)制定了《分級(jí)基金產(chǎn)品審核指引》（下稱“《指引》”），該《指引》是一個(gè)具有里程碑意義的文件，分級(jí)基金在中國(guó)基金市場(chǎng)上的發(fā)展可以以此為界清晰地劃分為兩個(gè)階段：前一個(gè)階段，市場(chǎng)在全面地探索、創(chuàng)新，所發(fā)行的分級(jí)基金各有特點(diǎn)，契約中的很多條款通常沒有一個(gè)統(tǒng)一的標(biāo)準(zhǔn)；后一個(gè)階段，新發(fā)行的分級(jí)基金在《指引》的規(guī)范下，基本上都有了統(tǒng)一的模式。

信誠(chéng)滬深300成立于2012年2月1日，在《指引》之后。但是，該基金的發(fā)行期是2011年12月21日至2012年1月18日，起始日期在《指引》之前；如果按照慣例，新產(chǎn)品通常會(huì)有不少于三個(gè)月的設(shè)計(jì)、報(bào)批、修改、再報(bào)批、通過等一系列流程，該基金則完完全全屬于成型在《指引》之前的產(chǎn)品。這樣的基金對(duì)照《指引》，可能就有需要修改契約的地方。類似信誠(chéng)滬深300這樣的早期創(chuàng)新型基金還有一些，契約中的相關(guān)條款都可能有一些依照《指引》可以改進(jìn)的空間。至于是否改，由基金管理人提議，由持有人大會(huì)表決決定。

市場(chǎng)檢驗(yàn)需要完整周期

曾有人總結(jié)過，對(duì)于基金業(yè)績(jī)的考察，需要看至少一個(gè)完整的牛熊周期。這是前人的至理名言，擴(kuò)展運(yùn)用到對(duì)于創(chuàng)新型產(chǎn)品的市場(chǎng)有效性觀察和檢驗(yàn)上，也是如此。

中國(guó)分級(jí)基金誕生、發(fā)展在前一輪大熊市行情逐步下跌并最終見底的過程中，各種風(fēng)險(xiǎn)在單邊下跌的基礎(chǔ)行情中得到了僅僅一種情境下的充分暴露，市場(chǎng)各方對(duì)此已經(jīng)有了較為充分的了解。但是，一旦遇到累計(jì)幅度較大的上升行情，如前不久起步于2012年末、終止在2013年初、持續(xù)時(shí)間為兩個(gè)多月、累計(jì)升幅超過20%的那次行情，就讓分級(jí)基金中的一些潛在問題立刻在新的環(huán)境下暴露出來。

如果說，《指引》是分級(jí)基金需要修改和完善基金契約的監(jiān)管背景和參照，那么，股票市場(chǎng)行情的前期回漲就是檢驗(yàn)分級(jí)基金契約是否完整有效的市場(chǎng)背景，且立即取得了較好的檢驗(yàn)效果。

中國(guó)股票市場(chǎng)行情波動(dòng)的烈度，早已超出了當(dāng)初設(shè)計(jì)分級(jí)基金的眾多專業(yè)人士的預(yù)料，尤其是在對(duì)于基礎(chǔ)市場(chǎng)行情下跌空間的預(yù)期方面。現(xiàn)在，市場(chǎng)已經(jīng)給大家上了最為生動(dòng)、鮮明的大課，接下來就要考察大家的學(xué)習(xí)效果了。

信誠(chéng)基金管理公司此次帶頭修改基金契約，是一個(gè)良好的探索，是解決分級(jí)基金B(yǎng)類份額在參考凈值上漲超過1.tElqzvkVMFySXfI7GccfpQ==000元、杠桿倍數(shù)將開始無限接近一倍、B類份額即將淪落為L(zhǎng)OF類基金產(chǎn)品的時(shí)候，所做出的及時(shí)拯救B類份額、進(jìn)而也是拯救整個(gè)基金生命力、甚至是挽救全體分級(jí)基金的重要舉措。這樣的探索，值得其他相關(guān)基金公司參考、借鑒、學(xué)習(xí)。

A類份額定價(jià)機(jī)制值得研究

之前，在重點(diǎn)推薦分級(jí)基金時(shí)，對(duì)于那些早期的、有著特殊條款的產(chǎn)品，筆者曾經(jīng)多次提示投資者要重視研究它們的特殊條款，因?yàn)樵谔囟ǖ幕A(chǔ)市場(chǎng)背景下，那些特有條款往往會(huì)預(yù)示著特殊的投基機(jī)會(huì)。

此次信誠(chéng)滬深300擬召開持有人大會(huì)之前所遭遇到的一個(gè)意外，就是由于A類份額持有人對(duì)于大會(huì)議案的強(qiáng)烈反對(duì)態(tài)度所致。反對(duì)理由在于，他們對(duì)于早期分級(jí)基金產(chǎn)品的特殊條款有著極為細(xì)致的研究，并且在基礎(chǔ)市場(chǎng)行情上漲時(shí)就預(yù)見到了A類份額的價(jià)值與價(jià)格變動(dòng)趨勢(shì)。

天有不測(cè)風(fēng)云，較少出現(xiàn)的修改契約事件，并且恰好就是針對(duì)早期分級(jí)基金中存在的一些不盡完善的條款，偏偏讓他們遇上了。

這樣一來，就有可能會(huì)對(duì)于他們所持有的A類份額未來的二級(jí)市場(chǎng)價(jià)格走勢(shì)產(chǎn)生一些負(fù)面影響，因此，反對(duì)是本能的，當(dāng)然的。

但從大局著眼，從基礎(chǔ)市場(chǎng)的長(zhǎng)期發(fā)展健康穩(wěn)定趨勢(shì)著眼，這樣的反對(duì)是否一定就那么充分必要呢？不一定。通過對(duì)A類份額的定價(jià)機(jī)制和增加上折條款的影響做全面認(rèn)真的分析，就可以得到較為客觀的答案了。

（一）A類份額定價(jià)的核心因素。在A類份額的價(jià)格形成機(jī)制中，最重要的因素是它的參考凈值。根據(jù)契約中的公式，參考凈值的計(jì)算只與預(yù)定收益率有關(guān)。這個(gè)因素，是A類份額定價(jià)的基礎(chǔ)，如果要量化地評(píng)價(jià)它對(duì)于A類份額市價(jià)的影響力，那么，其數(shù)值將不會(huì)低于70%。

（二）A類份額定價(jià)的市場(chǎng)因素。還有兩個(gè)會(huì)影響A類份額定價(jià)的二級(jí)市場(chǎng)因素，即B類份額的上折和下折，前者對(duì)于A類份額不利，后者對(duì)于A類份額有利。如果一定要對(duì)于上折、下折的重要性和影響力做出量化的區(qū)分，那么，上折的影響力僅僅在10%左右，而下折的影響力，是應(yīng)該高于10%、且接近20%的?，F(xiàn)在基礎(chǔ)市場(chǎng)行情點(diǎn)位處于低位，未來上漲空間很大，如果按照信誠(chéng)的無上折方式延伸，那么，在未來的行情中，信誠(chéng)滬深300B就將是一只極度類似LOF的產(chǎn)品，B份額的交易價(jià)值將就此終結(jié)，而A份額的平價(jià)當(dāng)然會(huì)是不爭(zhēng)的事實(shí)，但要溢價(jià)，空間也有限，因?yàn)橛信鋵?duì)轉(zhuǎn)換機(jī)制。至于溢價(jià)這一天何時(shí)能夠到來，就像股市何時(shí)能夠重返6000點(diǎn)一樣，都是未知數(shù)。那么，為了這個(gè)未知的未來，為了這個(gè)遙遠(yuǎn)的“不足10%的機(jī)會(huì)”，持有人去投反對(duì)票，合適嗎？

（三）A類份額定價(jià)的延伸因素。就信誠(chéng)滬深300來說，如果沒有上折，且基礎(chǔ)市場(chǎng)行情目前的點(diǎn)位就是歷史大底，那么，它理論上將很難有下折的機(jī)會(huì)。此次增加了1.5元的上折，就該基金當(dāng)前的凈值情況來看，1.5元很容易達(dá)到。而不斷地上折，也會(huì)增加A類份額未來出現(xiàn)下折的機(jī)會(huì)，這對(duì)于A類份額來說，其實(shí)是利好加利好。

沒有懸念的表決

迄今為止，基金持有人大會(huì)都由管理人發(fā)起召開，都是成功的大會(huì)，勝利的大會(huì)。

此次信誠(chéng)滬深300持有人大會(huì)的決議生效條件是：

（1）本人直接出具書面意見或授權(quán)他人代表出具書面意見的基金份額持有人所代表的信誠(chéng)滬深300份額、信誠(chéng)滬深300A份額與信誠(chéng)滬深300B份額占權(quán)益登記日各自基金份額的50%以上（含50%）；

（2）《關(guān)于修改信誠(chéng)滬深300指數(shù)分級(jí)證券投資基金基金合同有關(guān)事項(xiàng)的議案》應(yīng)當(dāng)由提交有效表決票的信誠(chéng)滬深300份額、信誠(chéng)滬深300A份額與信誠(chéng)滬深300B份額的基金份額持有人（或其代理人）各自所持信誠(chéng)滬深300份額、信誠(chéng)滬深300A份額與信誠(chéng)滬深300B份額表決權(quán)的50%以上（含50%）通過方為有效。

因此，此次信誠(chéng)滬深300的持有人大會(huì)也將大概率是一次成功的大會(huì)、勝利的大會(huì)。信誠(chéng)滬深300份額的持有人、信誠(chéng)滬深300B類份額的持有人，理論上都將會(huì)無異議地贊成，信誠(chéng)滬深300A份額的持有人，盡管他們的利益會(huì)受到一些影響，但受影響的程度很小，投反對(duì)票的概率也將有可能會(huì)比較低，即低于50%。

市場(chǎng)是發(fā)展的，規(guī)則是需要不斷與時(shí)俱進(jìn)地完善的。我們同時(shí)希望，信誠(chéng)基金管理公司這種做法應(yīng)該能在分級(jí)基金方面，發(fā)揮出一個(gè)較好的示范作用，因?yàn)榉旨?jí)基金原有條款的一些不足，已經(jīng)明顯暴露出來。

目前，基金市場(chǎng)的創(chuàng)新熱潮很高，創(chuàng)新品種不斷，希望各方都能夠本著實(shí)事求是的精神，本著綜合利益最大化的原則，讓每一個(gè)創(chuàng)新都更加完美，更加有效，更加成功。