空方囚徒

庭審結(jié)束后，藍(lán)白豎條囚服里的加拿大籍華裔分析師黃的手銬被打開(kāi)，他很斯文地吃完了一碗肉絲面。

2013年9月10日，河南省洛陽(yáng)市洛寧縣法院，36歲的黃迎來(lái)了人生中的首次庭審。歷經(jīng)387天的羈押，他的體形明顯消瘦，體重由80余公斤降至60余公斤。

檢方指控的罪名有二：損害商業(yè)信譽(yù)罪和非法使用竊照專(zhuān)用器材罪。原告是河南發(fā)恩德礦業(yè)有限公司（下稱(chēng)河南發(fā)恩德），此案暫無(wú)宣判消息。

在扶貧開(kāi)發(fā)重點(diǎn)縣洛寧，河南發(fā)恩德的地位舉足輕重，其母公司加拿大希爾威金屬礦業(yè)有限公司（TSX&NYSE：SVM，下稱(chēng)希爾威）在紐約證交所與多倫多證交所雙板上市，是多倫多證交所綜合指數(shù)成分股、標(biāo)準(zhǔn)普爾全球黃金指數(shù)成分股。

2011年9月13日至22日間，黃 供職的小型對(duì)沖基金EOS Holdings LLC.（下稱(chēng)EOS）陸續(xù)匿名發(fā)布四篇針對(duì)希爾威的做空?qǐng)?bào)告，這些報(bào)告的內(nèi)容被檢方認(rèn)為是“主觀臆斷”和“捏造”。黃被指控在收集該公司相關(guān)資料時(shí)起到了“指使”作用。

希爾威方面稱(chēng)，9月13日當(dāng)天，EOS的報(bào)告使公司蒸發(fā)掉的市值達(dá)到2.3億美元。

尋找獵物、開(kāi)展調(diào)查、操盤(pán)獲利，從建倉(cāng)到交割，EOS凈掙274萬(wàn)美元，只用了短短40天；而以“質(zhì)疑-回復(fù)-再質(zhì)疑-再回復(fù)”的正面交手來(lái)算，EOS與希爾威僅做了10天對(duì)手。此后，是雙方長(zhǎng)達(dá)兩年、至今未竟的場(chǎng)外斗爭(zhēng)，驚動(dòng)美、加兩國(guó)證監(jiān)部門(mén)，加拿大皇家騎警與中國(guó)警方，以及中、美、加三國(guó)司法系統(tǒng)。

身處洛陽(yáng)市看守所的黃，生長(zhǎng)于武漢，大學(xué)輟學(xué)移民加拿大，取得金融學(xué)位后加盟EOS，之后回國(guó)參與EOS中國(guó)業(yè)務(wù)。此間，EOS以匿名報(bào)告成功做空多家中國(guó)概念股，令華爾街側(cè)目。

波云詭譎的局面下，黃只是棋盤(pán)中一子，卻牽動(dòng)多方視線(xiàn)。希爾威董事長(zhǎng)馮銳曾在一份情況反映中請(qǐng)求，“希望我政府有關(guān)部門(mén)聯(lián)手抓住這些利用虛假材料，專(zhuān)門(mén)做空中國(guó)概念股的幕后黑手，以及他們?cè)谥袊?guó)的代理人?！?/p>

“我們需要告訴分析師，他們不能（在中國(guó)）做關(guān)于上市公司的調(diào)查，否則會(huì)被逮捕?！睖喫畡?chuàng)始人卡森·布洛克（Carson Block）曾對(duì)《財(cái)經(jīng)》記者表示疑問(wèn)，“這向我們展示的是什么樣的心態(tài)？”

10天，40天，兩年，這期間分別發(fā)生了什么？

遭遇做空潮

與不少在美中國(guó)概念股的“土豪”創(chuàng)始人不同，希爾威的靈魂人物馮銳在加拿大25年，是北美資本市場(chǎng)的老兵。

據(jù)媒體報(bào)道與公司官方信息，1982年，20歲的湖南衡陽(yáng)人馮銳自武漢地質(zhì)學(xué)院畢業(yè)后，在長(zhǎng)春地質(zhì)學(xué)院獲得了碩士學(xué)位。1988年，在中國(guó)地質(zhì)大學(xué)讀了一年博士的他主動(dòng)退學(xué)，轉(zhuǎn)而赴加拿大攻讀博士學(xué)位。畢業(yè)后，馮銳曾在當(dāng)?shù)匾患沂脱芯克虝喝温殹?994年，他辭職赴溫哥華創(chuàng)業(yè)，與合伙人以每股0.05加元的價(jià)格，在多倫多證交所買(mǎi)下一家名為Spokane Resources Ltd.的公司借殼上市。

不久，馮銳即利用所融資金回國(guó)，進(jìn)軍礦業(yè)初ng2MwZX/7qBprryqqVEtOw==級(jí)勘探領(lǐng)域，風(fēng)餐露宿、艱苦備嘗。受體制所限，當(dāng)時(shí)的地勘單位資金缺乏，無(wú)力參與高風(fēng)險(xiǎn)、高回報(bào)的礦業(yè)勘探，這為商業(yè)勘探留下了巨大的市場(chǎng)。在馮銳的勉力經(jīng)營(yíng)之下，1996年公司股價(jià)一度漲至4元，未料這一年遇到全球礦業(yè)寒冬，股價(jià)暴跌，合伙人退出。2000年，經(jīng)過(guò)十股合一股的縮股和修改公司章程，公司更名為 SKN Resources Ltd.。

2004年，馮銳揮師河南，并在洛寧找到月亮溝鉛鋅銀礦，這讓該公司從一個(gè)以勘查為主的小型礦山企業(yè)一躍成為國(guó)內(nèi)最主要的鉛銀精粉供應(yīng)商之一。一年后，公司更名為希爾威。財(cái)報(bào)顯示，希爾威在河南擁有四大礦區(qū)，其中位于洛寧的沙溝-月亮溝礦區(qū)（SGX礦區(qū)）為上市公司貢獻(xiàn)了70%的銷(xiāo)售額。 憑借實(shí)業(yè)精耕與資本運(yùn)作的聯(lián)動(dòng)，希爾威目前在中國(guó)擁有4個(gè)生產(chǎn)礦區(qū)（山）、8個(gè)采礦項(xiàng)目及3個(gè)地質(zhì)勘探項(xiàng)目。

而為此“輸血”的重要一環(huán)莫過(guò)于登陸美國(guó)資本市場(chǎng)。2009年2月，希爾威躋身美國(guó)證交所（AMEX），九個(gè)月后又進(jìn)入紐約證交所（NYSE）。2010年12月14日，通過(guò)二次增發(fā)融資1.16億美元，每股發(fā)行價(jià)12.7美元。至2011年4月上旬，股價(jià)上觸到近16美元的歷史高位，此后開(kāi)始下行。此時(shí)，適逢在美中國(guó)概念股“做空潮”進(jìn)入高潮，“中國(guó)溢價(jià)”神話(huà)褪色為“中國(guó)折價(jià)”。

在希爾威登陸紐交所前四個(gè)月的2010年6月，同在美交所上市的東方紙業(yè)被第三方研究機(jī)構(gòu)渾水（Muddy Waters）做空，股價(jià)暴跌，拉開(kāi)做空中國(guó)概念股的序幕，但當(dāng)時(shí)仍為個(gè)案階段。

直至同年8月28日，財(cái)經(jīng)雜志《巴倫周刊》的報(bào)道“當(dāng)心此類(lèi)中國(guó)輸出品”，披露了借殼上市的中國(guó)概念股存在的欺詐隱患。此文被認(rèn)為“吹響了大規(guī)模做空中國(guó)概念股的號(hào)角”，i美股網(wǎng)發(fā)布的《中國(guó)概念股做空潮研究報(bào)告》也將其視為做空潮階段性分界點(diǎn)。

據(jù)這份報(bào)告觀察，當(dāng)年11月11日，渾水發(fā)布對(duì)綠諾科技的質(zhì)疑致其12月3日退市，此后渾水接著做空中國(guó)高速頻道、多元環(huán)球水務(wù)，都引發(fā)股價(jià)暴跌、退市。同時(shí)，分析網(wǎng)站Alfred Little.com（下稱(chēng)AL）、澳大利亞對(duì)沖基金B(yǎng)ronte Capital等發(fā)起對(duì)西藍(lán)天然氣、旅程天下、普大煤業(yè)、西安寶潤(rùn)等中國(guó)概念股的做空，均成功逼迫其退市。 2011年4月26日，香櫞（Citron Research）發(fā)表報(bào)告做空東南融通，將戰(zhàn)火從借殼上市的股票引至IPO上市的大盤(pán)股，并成功使其退至粉單市場(chǎng)。在此期間爆發(fā)的支付寶VIE事件，更加劇了美國(guó)投資人對(duì)VIE結(jié)構(gòu)的恐慌。

對(duì)沖基金圍攻

西方不亮東方亮。在美中國(guó)概念股風(fēng)聲鶴唳之際，國(guó)內(nèi)宏觀經(jīng)濟(jì)的趨好、對(duì)于金屬資源的持續(xù)需求以及金屬類(lèi)大宗商品的看漲預(yù)期，讓各路資本蜂擁而至，這令馮銳躊躇滿(mǎn)志。但就在股價(jià)上摸近16美元高點(diǎn)之后，市值過(guò)10億美元的希爾威也被尋找“獵物”的各路做空者盯上。

2011年6月3日，針對(duì)希爾威股票的賣(mài)空數(shù)量增加了2倍至3倍。此后不久，路透社發(fā)布了關(guān)于希爾威的季報(bào)收入達(dá)不到預(yù)期目標(biāo)的警報(bào)，這個(gè)被馮銳稱(chēng)為“虛假的”警報(bào)于6月6日被撤下。 此后兩個(gè)月，希爾威一個(gè)大股東告訴馮銳，渾水正在散布一些不利于希爾威的信息，但渾水一直沒(méi)有發(fā)布關(guān)于希爾威的公開(kāi)報(bào)告。

在經(jīng)歷了三個(gè)月的市場(chǎng)傳言后，2011年8月29日，一封發(fā)表在Chinastockwatch.com的匿名信率先發(fā)難。這封名為《希爾威可能存在13億加元的會(huì)計(jì)欺詐：證明希爾威只不過(guò)是又一家中國(guó)騙子公司》的匿名信，長(zhǎng)達(dá)89頁(yè)，每頁(yè)背后都有附注。信中指稱(chēng)，希爾威公布的利潤(rùn)與其在中國(guó)國(guó)內(nèi)工商申報(bào)信息不符，公司所擁有的現(xiàn)金以及公司擁有的礦產(chǎn)品類(lèi)夸大等。第一項(xiàng)指責(zé)就是希爾威向美國(guó)證監(jiān)會(huì)申報(bào)的凈利潤(rùn)為6600萬(wàn)美元，但其在中國(guó)國(guó)家工商總局年審時(shí)報(bào)的卻是虧損50萬(wàn)美元，兩個(gè)數(shù)字之間存在天壤差別。

匿名信也被同時(shí)寄給了美、加兩國(guó)證券監(jiān)管機(jī)構(gòu)，以及彭博社、路透社、華爾街日?qǐng)?bào)等主流媒體。在此前后，Bronte Capital、老虎基金、Valliant、Dialectic、安東尼基金（Anthony Management LLC.）、3G、J Capital、藍(lán)山基金等十多家對(duì)沖基金都要求電話(huà)或面訪(fǎng)希爾威。

馮銳收到這封匿名信已經(jīng)是9月1日，大驚失色的他徹夜不眠，與高管連夜將95頁(yè)的證據(jù)文件上傳至公司官網(wǎng)，包括在中國(guó)國(guó)家工商總局官方網(wǎng)站上的申報(bào)信息、所得稅納稅申報(bào)表、增值稅等所有稅收繳款書(shū)和所有的銀行對(duì)賬單等予以回?fù)簟?/p>

但時(shí)間已經(jīng)來(lái)不及。9月2日，希爾威股價(jià)由前一天的8.41美元跌至7.53美元，當(dāng)天希爾威股票被賣(mài)空總數(shù)量已達(dá)2300萬(wàn)股，而希5ce7e6e388579b4318211b6a9ff790d59d540b92b78c5c2322f08d4471b12867爾威的總股本為1.7億股。希爾威不得不宣布成立直屬董事會(huì)的獨(dú)立委員會(huì)展開(kāi)自查，并聘請(qǐng)畢馬威就公司財(cái)務(wù)狀況展開(kāi)調(diào)查。

試圖“洗凈臟水”的馮銳奔波于美、加之間，與證監(jiān)機(jī)構(gòu)、投資人溝通。希爾威也向加拿大卑詩(shī)省證監(jiān)會(huì)（BCSC）、加拿大皇家騎警報(bào)案，希望查處匿名信的來(lái)源。事后的司法查證顯示，這封信是安東尼基金所寫(xiě)。

從6月17日起，希爾威開(kāi)始以7.97加元的每股均價(jià)回購(gòu)自己的股票。至當(dāng)年9月12日，累計(jì)花費(fèi)約400萬(wàn)加元回購(gòu)了2318012股股票。此外，9月上旬，馮銳個(gè)人以7.87美元的每股均價(jià)購(gòu)買(mǎi)了10萬(wàn)股股票。這些回購(gòu)行為不同程度促進(jìn)了股價(jià)的提振。

但賣(mài)空的基金越來(lái)越多。走勢(shì)圖（見(jiàn)附圖）顯示，從7月底起，希爾威被賣(mài)空的股票數(shù)突然放量增長(zhǎng)，隨著眾多虎視眈眈的對(duì)沖基金陸續(xù)進(jìn)場(chǎng)，希爾威被賣(mài)空的股票數(shù)從7月29日的360余萬(wàn)股一路猛增到9月2日的2300余萬(wàn)股。 在高峰期，每天參與做空希爾威股票的資金接近2億美元，按照美國(guó)對(duì)沖基金做空單個(gè)股票的投資不得高于資產(chǎn)額的2%的規(guī)定，參與其中的基金規(guī)?；蛟S達(dá)到百億美元級(jí)別。

在此前做空中國(guó)概念股中頗有名氣的AL，在9月13日加入戰(zhàn)團(tuán)。

博客網(wǎng)站AL于2010年2月開(kāi)通，表面的管理編輯是Simon Moore，幕后控制人“里特爾先生”（Mr.Little）的真實(shí)身份當(dāng)時(shí)無(wú)人知曉。

自9月13日至22日間，AL陸續(xù)發(fā)表四篇針對(duì)希爾威的質(zhì)疑文章，這成為針對(duì)希爾威第二輪攻擊的導(dǎo)火索。“但希爾威8月29日收到的匿名信不是我們寫(xiě)的，我們的所有報(bào)告都公開(kāi)發(fā)表在AL上，沒(méi)有寄給任何機(jī)構(gòu)?！睍r(shí)隔兩年后，真正的“里特爾先生”、EOS總裁卡恩斯（Jon R.Carnes）對(duì)《財(cái)經(jīng)》記者說(shuō)。

卡恩斯提供的EOS交易明細(xì)顯示，EOS的100萬(wàn)股建倉(cāng)是在8月15日，9月23日完成交割。據(jù)其透露，在此期間，EOS總收益約為274萬(wàn)美元。

在此期間，EOS既有賣(mài)空，也有做多，不時(shí)根據(jù)市場(chǎng)變化及時(shí)調(diào)整。但卡恩斯主要的操作，多位于報(bào)告發(fā)布日。

明暗交鋒

9月13日，卡恩斯在AL上發(fā)布自己撰寫(xiě)的質(zhì)疑報(bào)告，對(duì)占希爾威銷(xiāo)售額七成的沙溝-月亮溝礦區(qū)提出八點(diǎn)質(zhì)疑：

——自2008年起，沒(méi)有獨(dú)立的第三方地質(zhì)學(xué)家考察過(guò)該礦區(qū)的儲(chǔ)量。提交給加拿大證監(jiān)部門(mén)的NI43-101技術(shù)報(bào)告與提交給美國(guó)證券交易委員會(huì)（下稱(chēng)SEC）的40-F報(bào)表，很大程度依賴(lài)于希爾威管理層提供的數(shù)據(jù)及資料寫(xiě)就，可信度存疑。NI43-101技術(shù)報(bào)告與40-F報(bào)表披露的該礦區(qū)的產(chǎn)量、品位和資源量，與河南省國(guó)土資源廳礦山資源儲(chǔ)量動(dòng)態(tài)檢測(cè)報(bào)告中對(duì)應(yīng)的估算數(shù)據(jù)矛盾。

——分析師將撿到的沙溝礦礦石送檢，結(jié)果顯示其銀金屬含量很低，僅為每噸30克，與NI43-101技術(shù)報(bào)告每噸407克的均值相差甚遠(yuǎn)。

——河南發(fā)恩德持有洛陽(yáng)永寧金鉛冶煉有限公司（下稱(chēng)永寧金鉛）15%股權(quán)，后者是前者2010年度的最大客戶(hù)，但這兩點(diǎn)都并未在希爾威2011年的40-F報(bào)表中體現(xiàn)出來(lái)。此外，永寧金鉛在融資尚未成功、還未正式開(kāi)始生產(chǎn)時(shí)，就向河南發(fā)恩德購(gòu)買(mǎi)了2.81億元的鉛、銀精粉，形跡可疑。另一家大客戶(hù)河南濟(jì)源中色公司的真實(shí)情況也令人生疑。

——河南發(fā)恩德的5%股權(quán)，在拍賣(mài)中被以一折的價(jià)格賤賣(mài)給關(guān)聯(lián)公司河南鑫相融投資有限公司，但希爾威從未對(duì)外公布這筆交易。

——希爾威從馮銳親屬處購(gòu)得的揚(yáng)子金礦，在六個(gè)月內(nèi)給其親屬帶來(lái)了1500%的回報(bào)。

報(bào)告中的照片和所附22個(gè)文件證據(jù)顯示，這篇文章的寫(xiě)作顯然是派員多方調(diào)查的結(jié)果。希爾威當(dāng)天股價(jià)由前一天的7.84美元跌至6.3美元，跌幅達(dá)19.6%。報(bào)告發(fā)布后，卡恩斯本打算賣(mài)空所持80萬(wàn)股希爾威股票，但由于渾水在Twitter發(fā)布消息宣布賣(mài)空，他改以6.62美元的均價(jià)將80萬(wàn)股股票平倉(cāng)。 此前，整個(gè)市場(chǎng)都在傳言，渾水將發(fā)布對(duì)希爾威的沽空?qǐng)?bào)告，市場(chǎng)上對(duì)希爾威的看空股票數(shù)量達(dá)到歷史高位，看空的預(yù)期已然形成。AL報(bào)告的發(fā)布后，渾水在自己的twitter上突然公布其持有希爾威股票的空倉(cāng)，當(dāng)天的日交易量由此前的兩三百萬(wàn)股飆升至3500余萬(wàn)股，其中2200萬(wàn)股左右為賣(mài)空。希爾威聲稱(chēng)，當(dāng)天的股價(jià)損失2.3億美元。日后，這也成為EOS分析師黃被起訴的依據(jù)之一。

面對(duì)準(zhǔn)備充分的來(lái)者，希爾威不敢怠慢，次日發(fā)表回應(yīng)：

——從希爾威的子公司獲得的收入已經(jīng)向中國(guó)政府支付了1.166億美元的稅收，中國(guó)政府的納稅記錄可以作為證據(jù)，并向股東回報(bào)了1.52億美元的分紅。這些記錄在案的收入是與礦產(chǎn)的產(chǎn)量相對(duì)應(yīng)的。

——中美報(bào)告之間礦石品位的差異，緣于政府的動(dòng)態(tài)勘探報(bào)告的截止日為2005年5月之前，之后發(fā)現(xiàn)和勘探出來(lái)的礦脈所包含大量的礦石產(chǎn)量沒(méi)被國(guó)土資源局要求上報(bào)，所以實(shí)際的礦石產(chǎn)量、品位和動(dòng)態(tài)勘探報(bào)告之間有差別。 ——永寧金鉛的關(guān)聯(lián)關(guān)系已經(jīng)披露，與該公司相關(guān)的銷(xiāo)售，是與縱向一體化的盈利模式相關(guān)的，河南發(fā)恩德已經(jīng)收到了該公司的所有銷(xiāo)售款項(xiàng)。

希爾威的回復(fù)被市場(chǎng)所接受，股價(jià)隨之回升。對(duì)于報(bào)告獨(dú)立性存疑、賤賣(mài)5%股權(quán)和馮銳親屬關(guān)聯(lián)交易的質(zhì)疑，希爾威并未直接回應(yīng)。AL對(duì)此并不滿(mǎn)意，在19日發(fā)布第二份報(bào)告，除了繼續(xù)追問(wèn)前述問(wèn)題，還進(jìn)一步質(zhì)疑：

——河南發(fā)恩德股權(quán)結(jié)構(gòu)：希爾威全資控股的威克多礦業(yè)有限公司持股77.5%，河南有色地質(zhì)礦產(chǎn)有限公司（下稱(chēng)河南有色）持股22.5%。根據(jù)河南有色2009年、2010年經(jīng)審計(jì)并蓋章的財(cái)務(wù)報(bào)表原件計(jì)算出的來(lái)自河南發(fā)恩德的投資收益，與河南發(fā)恩德公布的數(shù)字，差異率達(dá)524%。據(jù)此，他懷疑河南發(fā)恩德的利潤(rùn)被夸大了5.2倍。

——針對(duì)希爾威將中美報(bào)告間的差異解釋為時(shí)間軸不同，卡恩斯調(diào)取2004年希爾威的NI43-101報(bào)告與2005年提交國(guó)土廳備案的資源量詳查報(bào)告相比，指出二者存在矛盾。

——通過(guò)20天不間斷對(duì)河南發(fā)恩德的磅房過(guò)磅卡車(chē)的拍攝，發(fā)現(xiàn)其產(chǎn)量比2011年6月30日公布的產(chǎn)量減少43%。

——其最近一次獨(dú)立的金屬含量檢測(cè)是在2005年做的。EOS分析師采集了更多的沙溝礦石樣本并做了第二次檢測(cè)，結(jié)果顯示，銀含量?jī)H每噸5克。其第一次檢測(cè)結(jié)果為每噸30克，均大大低于每噸407克的披露值。

希爾威于20日再次回應(yīng)：

——中加之間的監(jiān)管規(guī)則和技術(shù)標(biāo)準(zhǔn)有差異，像河南發(fā)恩德這樣的私人公司，不需要像在加拿大的上市公司一樣披露；兩國(guó)的數(shù)據(jù)也很難直接拿來(lái)比較。

——根據(jù)NI43-101標(biāo)準(zhǔn)，希爾威作為生產(chǎn)者，資源的技術(shù)報(bào)告并不需要獨(dú)立的第三方來(lái)審閱。在生產(chǎn)數(shù)據(jù)方面，希爾威在財(cái)務(wù)報(bào)表中提交的數(shù)據(jù)已經(jīng)經(jīng)過(guò)加拿大安永的審計(jì)，并沒(méi)有被質(zhì)疑。

——關(guān)于銀含量檢測(cè)，希爾威直接質(zhì)疑檢測(cè)者的資質(zhì)，并質(zhì)疑檢測(cè)人員的采樣資格與樣本量。

關(guān)于5%股權(quán)賤賣(mài)，希爾威解釋?zhuān)捎谑嵌ㄏ蜣D(zhuǎn)給關(guān)聯(lián)方，故轉(zhuǎn)讓價(jià)格是按照賬面價(jià)值而非真實(shí)估值計(jì)算。

——揚(yáng)子項(xiàng)目六個(gè)月1500%的收益，是以項(xiàng)目公司注冊(cè)資本為基數(shù)計(jì)算，這是錯(cuò)誤的，因項(xiàng)目的實(shí)際價(jià)值遠(yuǎn)大于注冊(cè)資本。該筆交易已被獨(dú)立董事委員會(huì)批準(zhǔn)，且已披露。河南發(fā)恩德5.2倍的利潤(rùn)差異，河南有色轉(zhuǎn)了70%的利潤(rùn)到河南有色金屬第一橋公司（HNGMR's 1st Bridge.），后者是河南有色的子公司。

——針對(duì)AL報(bào)告根據(jù)卡車(chē)數(shù)量乘以載重量來(lái)推算產(chǎn)量，希爾威回應(yīng)，實(shí)際生產(chǎn)中，卡車(chē)都是超載運(yùn)行。

關(guān)于這一輪的交鋒，希爾威的回應(yīng)再次贏得了市場(chǎng)的信任，股價(jià)再次上漲?！笆袌?chǎng)就是這樣，只要你迅速回答了，稍微有點(diǎn)認(rèn)真的東西，他們就接受。”EOS分析師魏海章表示，“雖然在我們看來(lái)，希爾威并沒(méi)有解釋清楚?！?/p>

21日，AL就河南有色第一橋公司繼續(xù)追問(wèn)：如此重大的利潤(rùn)轉(zhuǎn)移，希爾威的管理層卻從未披露。即便在質(zhì)疑之下披露，也未提供公司正規(guī)的法定名稱(chēng)，以供公眾核實(shí)其存在、所有者及財(cái)務(wù)報(bào)告。而AL對(duì)河南有色、河南發(fā)恩德所有者記錄的徹底調(diào)查，并未發(fā)現(xiàn)存在第一橋這個(gè)公司。

22日，希爾威的股價(jià)由前一天的7.13美元跌至6.82美元。當(dāng)天，AL趁熱打鐵公布了第三份檢測(cè)報(bào)告：“以前我們的樣品量太小，連我們自己也覺(jué)得不是科學(xué)的比較?！盇L把采集到的樣本量大很多的第三份樣本送往河南發(fā)恩德的同一檢測(cè)機(jī)構(gòu)河南有色金屬地質(zhì)勘查總院，得到的銀含量結(jié)果為每噸275克，這與每噸407克的披露值仍有不小差距。且AL的三次檢測(cè)，是2005年以來(lái)唯一的獨(dú)立檢測(cè)，希爾威管理層至今未提出反駁。

經(jīng)過(guò)兩個(gè)回合的交手，希爾威方面對(duì)后兩次追問(wèn)不再回應(yīng)。2012年8月3日，在希爾威第一季度電話(huà)會(huì)議上，面對(duì)分析師對(duì)于SGX礦石品位的追問(wèn)，馮銳回答：“每噸大概295克或300克?！?/p>

分析師如何調(diào)查

希爾威進(jìn)入EOS的視野，是在2011年6月，當(dāng)時(shí)造假中國(guó)概念股已大面積暴露。在多倫多證交所上市的嘉漢林業(yè)剛被渾水做空，后退市，EOS的分析師順勢(shì)研究其他在該交易所上市的中國(guó)概念股，直至發(fā)現(xiàn)礦業(yè)企業(yè)希爾威。 礦業(yè)投資因?yàn)閷?zhuān)業(yè)性強(qiáng)，故而造假率較高。在加拿大，1997年的“世紀(jì)黃金勘探騙局”，曾讓市值最高曾達(dá)68億加元的初級(jí)勘察公司Bre-X公司一夜蒸發(fā)，不少投資者傾家蕩產(chǎn)。

閱讀NI43-101技術(shù)報(bào)告時(shí)，EOS的分析師發(fā)現(xiàn)，從2006年的報(bào)告起，占希爾威銷(xiāo)售額七成的SGX礦區(qū)（即洛寧沙溝-月亮溝礦區(qū)）的礦石樣本采集，是由河南發(fā)恩德的職員完成的；所采樣本在河南有色金屬地質(zhì)勘探研究所檢測(cè)完畢后，相關(guān)數(shù)據(jù)被送往溫哥華，再由兩名地質(zhì)學(xué)家編制技術(shù)報(bào)告。該研究所隸屬于河南有色金屬地質(zhì)礦產(chǎn)局，而后者又是河南發(fā)恩德的二股東河南有色的上級(jí)單位。

在拜訪(fǎng)報(bào)告的作者、兩名獨(dú)立地質(zhì)學(xué)家Chris Broili 和Mel Klohn之后，分析師發(fā)現(xiàn)，后者沒(méi)有進(jìn)行公司注冊(cè)，僅有這兩名員工。兩名地質(zhì)學(xué)家不懂中文，他們?cè)诮徽勚谐姓J(rèn)，最后一次去SGX礦區(qū)是在2008年。

EOS相信，自己發(fā)現(xiàn)了另一個(gè)可疑目標(biāo)。7月，卡恩斯與EOS亞洲區(qū)分析師黃，告訴分析師魏海章與兼職調(diào)研員劉華杰，正式啟動(dòng)對(duì)希爾威的調(diào)查，“獲取一切有價(jià)值的信息”。

對(duì)于礦業(yè)企業(yè)，對(duì)投資決策“有價(jià)值的信息”無(wú)非礦產(chǎn)的儲(chǔ)量、品位與產(chǎn)量。黃、魏安排劉華杰去礦區(qū)看看，尋找線(xiàn)索。

SGX礦區(qū)與外界被一個(gè)巨大的水庫(kù)阻斷，進(jìn)入必須乘坐輪渡。為了獲得SGX礦區(qū)的運(yùn)輸量，卡恩斯從美國(guó)寄來(lái)專(zhuān)業(yè)相機(jī)，劉華杰將相機(jī)用鐵絲固定在渡口和磅房附近的樹(shù)上，并設(shè)置成每10秒鐘自動(dòng)拍照的方式，先后三次進(jìn)行不間斷拍攝，時(shí)間長(zhǎng)達(dá)20天。

期間，卡恩斯讓黃、魏給劉華杰打電話(huà)，讓劉華杰去SGX礦區(qū)和其他礦區(qū)撿取一些礦石作為樣本，但劉覺(jué)得此舉風(fēng)險(xiǎn)過(guò)高。黃、魏想了一個(gè)折中辦法：讓劉華杰在磅房附近守候，趁機(jī)在等待過(guò)磅的礦車(chē)上盡量多采集樣本。劉華杰采集了三次礦石，部分從礦車(chē)上獲取、部分為看到礦石從來(lái)往的礦車(chē)上滾落時(shí)撿拾，另有小部分是從礦車(chē)的必經(jīng)之路上撿拾。

魏海章從未到過(guò)礦區(qū)，他負(fù)責(zé)非現(xiàn)場(chǎng)部分的調(diào)查。魏曾成功揭露多家造假企業(yè)，深諳調(diào)查問(wèn)題公司經(jīng)營(yíng)狀況的基本思路：比對(duì)企業(yè)在國(guó)內(nèi)的報(bào)備數(shù)據(jù)與海外的披露數(shù)據(jù)是否一致，盯住可疑的關(guān)聯(lián)交易及公司利潤(rùn)流向。

基于以上思路，魏海章設(shè)法從洛陽(yáng)市國(guó)土資源局調(diào)取了SGX礦區(qū)的資源儲(chǔ)量動(dòng)態(tài)檢測(cè)報(bào)告。魏否認(rèn)自己用非法方式獲得了報(bào)告，他對(duì)《財(cái)經(jīng)》記者表示，“我委托的律師拿著介紹信去國(guó)土局，要求調(diào)取報(bào)告，就這么簡(jiǎn)單?！?/p>

根據(jù)希爾威披露的河南發(fā)恩德的大客戶(hù)名單，魏海章一一實(shí)地走訪(fǎng)并調(diào)取企業(yè)工商檔案，借以了解這些公司的經(jīng)營(yíng)狀況。

在國(guó)內(nèi)獲得的取證材料，被發(fā)給遠(yuǎn)在加拿大的卡恩斯，后者將這些素材撰寫(xiě)成質(zhì)疑報(bào)告。

企業(yè)對(duì)這類(lèi)不懷好意的調(diào)查充滿(mǎn)敵意。“畢馬威的審計(jì)證實(shí)了我們的財(cái)務(wù)沒(méi)問(wèn)題，而產(chǎn)量是可以根據(jù)營(yíng)收和價(jià)格倒推的，產(chǎn)量怎么可能做假？”2013年10月26日，在與《財(cái)經(jīng)》記者的電話(huà)溝通中，馮銳依然難掩憤怒，將AL報(bào)告比作“文革大字報(bào)”，“你能不能也幫我質(zhì)疑質(zhì)疑他們？他們跑到我們礦區(qū)來(lái)裝攝像頭，這也叫言論自由嗎？”

但對(duì)于股市投資者而言，這類(lèi)職業(yè)“找碴”人的存在，客觀上也起到了外部監(jiān)督的作用。在AL報(bào)告發(fā)布后三個(gè)月的12月29日，希爾威宣布，更換檢測(cè)SGX礦區(qū)的兩名獨(dú)立地質(zhì)學(xué)家，改聘更具權(quán)威性的加拿大AMC礦業(yè)顧問(wèn)有限公司（下稱(chēng)AMC），“這有助于減輕在2011年流傳的第三方匿名指控所帶來(lái)的疑慮”。

馮銳介紹，當(dāng)時(shí)證監(jiān)機(jī)構(gòu)提供了一份包括七個(gè)候選檢測(cè)機(jī)構(gòu)在內(nèi)的名單，希爾威的獨(dú)立委員會(huì)選擇了其中的AMC。

市場(chǎng)是公平的。2011年10月24日，希爾威終于收到了畢馬威出具的法務(wù)報(bào)告。8月29日匿名信提到的財(cái)務(wù)問(wèn)題，在畢馬威的審計(jì)中都得到了澄清，希爾威的股價(jià)隨之反彈至接近10美元。

調(diào)查做空希爾威的機(jī)構(gòu)，顯然不止EOS一家?！熬退阍诋咇R威報(bào)告出來(lái)以后的11月1日，我們還是接到了很多莫名奇妙的電話(huà)。”馮銳回憶說(shuō)。

希爾威官網(wǎng)披露稱(chēng)，11月1日，一個(gè)名為Peter Li的人，聲稱(chēng)代表一家美國(guó)的投資基金，用廣東的電話(huà)號(hào)碼給河南發(fā)恩德打電話(huà)，語(yǔ)言“古怪而富有侵犯性”，希爾威判斷他試圖利用可偽造的信息，一些斷章取義的錄音對(duì)話(huà)來(lái)攻擊公司。

同月，希爾威一位采礦工程師在北京辦公室收到行業(yè)咨詢(xún)公司Guidepoint Global， LLC.新加坡辦公室工作人員的幾封電子郵件，這位自稱(chēng)“韓明”（Han Ming）的人邀請(qǐng)采礦工程師為他們工作，待遇是每小時(shí)2000元。韓明在信中寫(xiě)到，他接到了一個(gè)為美國(guó)對(duì)沖基金工作的分析師Soldo Marko的請(qǐng)求。韓請(qǐng)求這位工程師接受Soldo Marko的電話(huà)訪(fǎng)談。

獵物的反擊

“他們散布虛假傳言，抹黑公司名聲并進(jìn)行市場(chǎng)操縱，但他們逃避了承擔(dān)相應(yīng)的責(zé)任?！痹谝环庵鹿蓶|的公開(kāi)信中，馮銳表達(dá)對(duì)匿名報(bào)告發(fā)布者的痛恨，他曾對(duì)《財(cái)經(jīng)》記者表示，“Fight to death（戰(zhàn)斗至死）！”

希爾威的高調(diào)反擊始于9月22日，其將做空機(jī)構(gòu)在礦區(qū)安裝攝像頭、獲取公司經(jīng)營(yíng)資料的證據(jù)交給紐約州高等法院，并以名譽(yù)侵權(quán)起訴AL、Chinastockwatch.com等，索賠1億美元。

根據(jù)美國(guó)法律，該訴訟賦予了希爾威的律師以紐約州高等法院名義，向證人發(fā)出調(diào)查傳票的權(quán)利。

在被希爾威起訴的同時(shí)，AL身陷另一樁司法糾紛——由于曾被其做空的德?tīng)栯娖髌鹪V，AL剛于8月30日通過(guò)電子郵件收到紐約州最高法院的傳票。 兩家同被AL做空的公司很自然地走到了一起。事后來(lái)看，希爾威決定與德?tīng)柭?lián)手，并不明智。德?tīng)栍?013年1月11日從納斯達(dá)克市場(chǎng)摘牌，在轉(zhuǎn)至OTCBB市場(chǎng)交易當(dāng)日，股價(jià)暴跌84%。

據(jù)馮銳當(dāng)時(shí)對(duì)《南方周末》講述，當(dāng)年9月底，馮銳第一次從德?tīng)柗矫媛?tīng)說(shuō)EOS。德?tīng)柾嘎?，?dāng)年3月9日，一位關(guān)注德?tīng)柕姆治鰩熓盏揭环獍l(fā)自“snappydogster@gmail.com”的郵件，郵件中一份由AL撰寫(xiě)的看空?qǐng)?bào)告說(shuō)“德?tīng)栯娖魇且粋€(gè)騙局”。

通過(guò)對(duì)“SnappyDog”這一關(guān)鍵字的網(wǎng)絡(luò)搜索，德?tīng)柟驼?qǐng)的偵探追查到43歲的美國(guó)加州男子Joseph Ramelli。再根據(jù)一份2008年的新聞稿和Joseph Ramelli的郵件地址，查到此人為EOS工作。

EOS的官網(wǎng)顯示，其在成都擁有辦公室。這個(gè)細(xì)節(jié)令馮銳忽然聯(lián)想起根據(jù)做空?qǐng)?bào)告，AL曾將礦石樣本從希爾威的河南礦區(qū)拿到位于成都的某地質(zhì)檢測(cè)中心去送檢，從而推測(cè)AL的人也常駐成都。

當(dāng)時(shí)在接受《財(cái)經(jīng)》記者采訪(fǎng)時(shí)，馮銳介紹了希爾威的調(diào)查情況。2011年3月29日，AL通過(guò)美通社以AL名義發(fā)布了由IFRA（International Financial Research & Analysis Group）撰寫(xiě)的一篇致西安寶潤(rùn)獨(dú)立董事的公開(kāi)信，質(zhì)疑公司運(yùn)營(yíng)情況的真實(shí)性。6月15日，西安寶潤(rùn)從納斯達(dá)克被轉(zhuǎn)至粉單市場(chǎng)。

當(dāng)年12月21日，美通社向希爾威在美國(guó)的律師提供了此信息相關(guān)情況，為此次信息發(fā)布付費(fèi)的是密歇根州一位名叫南茜（Nancy Heilig）的73歲老人。

南茜留下了兩個(gè)電話(huà)，一個(gè)為香港號(hào)碼，另一個(gè)是加拿大溫哥華號(hào)碼。網(wǎng)絡(luò)搜索結(jié)果顯示，香港號(hào)碼是IFRA的聯(lián)系人黃宏發(fā)（Andrew Wong）在IFRA網(wǎng)站所留的聯(lián)系號(hào)碼。IFRA與AL關(guān)系密切。在針對(duì)西安寶潤(rùn)的質(zhì)疑中，報(bào)告及視頻均來(lái)源于IFRA。

希爾威人士在南茜的家中見(jiàn)到了南茜，得知她的兒子曾·黑里格（Zane Heilig）為EOS在溫哥華辦事處的經(jīng)理。在EOS溫哥華辦公室的前臺(tái)，希爾威有關(guān)人員索取EOS總裁卡恩斯本人的聯(lián)系方式，他們得到了一個(gè)溫哥華的號(hào)碼，這正是南茜留給美通社的溫哥華號(hào)碼。 德?tīng)柕拿绹?guó)律師與AL就訴訟事宜進(jìn)行了郵件往來(lái)，發(fā)現(xiàn)AL公司網(wǎng)絡(luò)服務(wù)器的大致范圍，并進(jìn)一步確定其IP，而該IP地址的擁有者也正是卡恩斯。

花費(fèi)數(shù)百萬(wàn)美元、動(dòng)用包括調(diào)查律師、前FBI探員在內(nèi)的力量追蹤數(shù)月，馮銳最終發(fā)現(xiàn)，做空希爾威的匿名對(duì)手竟然就在同城。從毗鄰溫哥華港的希爾威辦公地出發(fā)，驅(qū)車(chē)40分鐘即可到達(dá)EOS的溫哥華辦公地。

希爾威向紐約州高等法院提交訴狀的同時(shí)，在國(guó)內(nèi)的河南發(fā)恩德也于2011年11月17日向洛陽(yáng)市公安局報(bào)案。

劉華杰在將礦石樣本向河南地勘檢測(cè)部門(mén)送檢時(shí)，被攝像頭拍下來(lái)了相貌。此外，他還在礦區(qū)一家賓館住過(guò)不短的時(shí)間，而礦區(qū)地處僻壤，賓館并不多。這些線(xiàn)索很快被警方掌握。同年12月16日，洛陽(yáng)警方趕赴劉華杰在西安的住所，但劉正在外地。辦案警察給其發(fā)短信，稱(chēng)欲就一起故意傷害案件了解情況，于18日趕回西安的劉華杰被控制。四天后，赴劉華杰家中探訪(fǎng)的魏海章亦被拘。 黃則被列為網(wǎng)上通緝對(duì)象，于12月28日在首都國(guó)際機(jī)場(chǎng)離境時(shí)被抓。“對(duì)希爾威的調(diào)查和采證是我和劉華杰完成的。”魏海章稱(chēng)，“黃就是研究分析報(bào)表，電話(huà)里布置一下工作，安排完自己就度假去了?！?/p>

劉華杰被抓次日的12月19日，卡恩斯在AL發(fā)文稱(chēng)，“今后本網(wǎng)站只刊登試圖不斷通過(guò)威脅、綁架或法律訴訟迫使批評(píng)者閉嘴的中國(guó)公司的研究報(bào)告”，“如果希望阻止網(wǎng)站的進(jìn)一步調(diào)查，需要停止‘冗長(zhǎng)而無(wú)聊的法律訴訟’，并‘放過(guò)撰稿人’?！?/p>

訴訟與調(diào)查

在找到EOS后，2012年1月9日，希爾威向美國(guó)紐約州高等法院遞交了新的起訴書(shū)，追加EOS、卡恩斯、黑里格、黃宏發(fā)以及IFRA作為被告。

希爾威當(dāng)時(shí)希望以此順藤摸瓜，抓出其背后的對(duì)沖基金。據(jù)其事后查證，除了EOS，至少還有安東尼基金、渾水、綠洲基金、Balizar Inc.、Quantum Asset Partners、Gems Capital Management六只對(duì)沖基金參與做空，這些基金無(wú)一例外地被列入被告名單。

在一份舉證清單中，希爾威向紐約高等法院提供了一些電話(huà)號(hào)碼和地址，供法院調(diào)查與這些人有關(guān)的在香港、美國(guó)、加拿大、開(kāi)曼群島等地開(kāi)設(shè)的證券賬戶(hù)，以便查出在2011年5月至9月之間，賣(mài)出超過(guò)2000股希爾威股票的賬戶(hù)、購(gòu)買(mǎi)賣(mài)空期權(quán)的賬戶(hù)。

卡恩斯向法庭提交了一份書(shū)面報(bào)告，指控這些證據(jù)是通過(guò)非法渠道取得的。他在報(bào)告中舉例稱(chēng)，清單上的一個(gè)電話(huà)號(hào)碼，是自己家的飛行常客賬號(hào)；清單內(nèi)的EOS成都辦公室地址中錯(cuò)將“棟”寫(xiě)成了“東”；另一個(gè)上海地址則多了個(gè)“靠陜西北路新會(huì)路”的尾巴，是因?yàn)樽约翰欢形模阌诔鲎廛?chē)司機(jī)認(rèn)路。種種跡象指向一個(gè)事實(shí)：這份清單可能來(lái)自于已被洛陽(yáng)警方逮捕的黃的電腦。

希爾威否認(rèn)線(xiàn)索來(lái)自洛陽(yáng)警方，此后撤銷(xiāo)了舉證申請(qǐng)書(shū)。加拿大皇家騎警也就此情況向卡恩斯做了取證。

紐約州高等法院于2012年8月裁定，做空者的攻擊文章是“陳述觀點(diǎn)”而不是“陳述事實(shí)”，受美國(guó)憲法關(guān)于言論的保護(hù)，駁回希爾威的起訴。不服判決的希爾威一度決定上訴，但最終放棄。

對(duì)希爾威更為不利的，是被指資助警察的辦案經(jīng)費(fèi)。2012年5月8日，已取保候?qū)彽奈汉Ｕ拢瑏?lái)洛陽(yáng)市公安局拿護(hù)照。魏提供的視頻顯示，他來(lái)到經(jīng)辦此案的第五大隊(duì)警察馮藝的辦公室，并趁馮藝出門(mén)之機(jī)，用手機(jī)拍下了馮辦公桌上的一堆交通、住宿發(fā)票，行程與辦案軌跡吻合。這些發(fā)票的抬頭均為河南發(fā)恩德，其中一張?jiān)摴举M(fèi)用報(bào)銷(xiāo)單寫(xiě)明“飛機(jī)票費(fèi)”“29999元”，上面有希爾威中國(guó)區(qū)副總經(jīng)理王梅的簽字。

在與《財(cái)經(jīng)》記者的電話(huà)溝通中，馮銳稱(chēng)這些票據(jù)是“偽造的”。但此后借道東南亞逃至英國(guó)的魏海章，將視頻與照片寄給卡恩斯。卡恩斯陪同黃的父親以此為據(jù)，向加拿大皇家騎警報(bào)警稱(chēng)，希爾威以行賄方式借力外國(guó)警方拘禁加拿大公民。

“如果一個(gè)行為在加拿大是犯罪，就算這個(gè)行為發(fā)生在加拿大以外，那他都是等同于在加拿大犯罪?！?013年4月，加拿大皇家騎警警司Eric Mattson接受該國(guó)媒體《環(huán)球郵報(bào)》采訪(fǎng)時(shí)表示，希爾威案的初步調(diào)查“可能會(huì)也可能不會(huì)”進(jìn)入正式調(diào)查階段?？ǘ魉狗Q(chēng)，該案目前已進(jìn)入正式調(diào)查階段。報(bào)道透露，SEC已重啟對(duì)希爾威的調(diào)查。這篇文章發(fā)表的4月2日，希爾威股價(jià)由3.88美元跌至3.5美元，跌幅近10%。

《財(cái)經(jīng)》記者獲知，在2013年9月10日的黃案庭審中，此事被納入了庭審環(huán)節(jié)。此外，魏海章已將前述證據(jù)寄給國(guó)內(nèi)對(duì)口監(jiān)管部門(mén)，并實(shí)名舉報(bào)，其舉報(bào)已進(jìn)入相關(guān)流程。

這場(chǎng)持續(xù)兩年的博弈，從一開(kāi)始就在SEC的視野之內(nèi)。2011年10月27日，希爾威在紐約高等法院起訴AL的一個(gè)月后，SEC向希爾威出具正式調(diào)查函，表示正式立案調(diào)查希爾威與被其起訴的賣(mài)空者之間爭(zhēng)斗的所有細(xì)節(jié)。

希爾威將兩名獨(dú)立地質(zhì)學(xué)家換成更為權(quán)威的AMC后，AMC于2012年6月13日出具了2011年度礦山儲(chǔ)量報(bào)告。AMC報(bào)告顯示，SGX礦區(qū)的資源總量為64470000盎司。而在此前一年由兩名獨(dú)立經(jīng)濟(jì)學(xué)家出具的2010年度報(bào)告中，資源總量為119711142盎司。短短一年間，該礦的資源總量下降了近半。

馮銳對(duì)《財(cái)經(jīng)》記者解釋?zhuān)鶕?jù)加拿大地質(zhì)規(guī)范的國(guó)家標(biāo)準(zhǔn)NI43-101，資源總量是探明量、探清量和推斷量之和，其中推斷量存在較大不確定性，資源總量的減少部分主要是推斷量，如果單看探明量，反而是增加的。《財(cái)經(jīng)》記者查閱，前后兩份報(bào)告的探明量分別為12459666盎司和19810000盎司，增長(zhǎng)59%；推斷量分別為76018088盎司和15880000盎司，降低80%。

SEC的目光，始終未離AL報(bào)告對(duì)希爾威提出的質(zhì)疑。希爾威在AMC就任后，一改以前將四個(gè)礦區(qū)的礦石品位、開(kāi)采成本、產(chǎn)量和銷(xiāo)售總額分開(kāi)披露的方式，改為取平均值，外界無(wú)從看到每個(gè)礦區(qū)的數(shù)據(jù)。

SEC于2013年4月11日致信希爾威，要求其繼續(xù)披露每個(gè)礦區(qū)的鉛鋅銀的銷(xiāo)售總額。SEC又在7月5日再次致函該公司，指出其礦山的開(kāi)采成本的披露方法大大扭曲了其實(shí)際成本。

受行業(yè)大環(huán)境、業(yè)績(jī)下滑與做空者打壓股價(jià)等因素影響，希爾威股價(jià)由鼎盛期的近16美元跌至5美元以下。馮銳認(rèn)為公司的股價(jià)被低估了。希爾威宣布，計(jì)劃在2013年2月1日至2014年1月31日期間，回購(gòu)850萬(wàn)股普通股，占總股本的5%。

做空者的邏輯

EOS為何不像渾水、香櫞一樣以實(shí)名示人？

卡恩斯向《財(cái)經(jīng)》記者解釋稱(chēng)“為了安全”。與很多做空中國(guó)概念股的對(duì)沖基金不同的是，EOS在中國(guó)有常駐分析師。在調(diào)研企業(yè)的“前線(xiàn)”上，常有分析師被打、汽車(chē)被撞等現(xiàn)象，不乏找到EOS位于國(guó)內(nèi)的辦公室威脅者。為了躲避潛在仇家的追查，他在AL發(fā)表看空?qǐng)?bào)告時(shí)，都以IFRA名義。

“我主要的投資對(duì)象為中國(guó)企業(yè)，既有投資做多的，也有賣(mài)空的?！笨ǘ魉拐f(shuō)。2004年起，EOS對(duì)23家中國(guó)公司進(jìn)行了累計(jì)4130萬(wàn)美元的直接投資，既有二級(jí)市場(chǎng)的，也有私募股權(quán)投資。在二級(jí)市場(chǎng)，經(jīng)過(guò)調(diào)查分析后，EOS的分析師會(huì)給所持股票一個(gè)合理估值范圍，低于該范圍的就做多，高于該范圍就賣(mài)空。

賣(mài)空作為一種交易機(jī)制，與做多相對(duì)應(yīng)，本無(wú)貶義色彩。為全球金融服務(wù)企業(yè)和財(cái)富百?gòu)?qiáng)公司提供法律服務(wù)的美國(guó)斌瀚律師事務(wù)所（Bingham McCutchen LLP.）律師劉若珂介紹，“賣(mài)空機(jī)制可以對(duì)沖長(zhǎng)期風(fēng)險(xiǎn)，給市場(chǎng)增加流動(dòng)性、提高定價(jià)效率。”

讓中國(guó)概念股陷入集體噩夢(mèng)的“惡意做空”，指對(duì)沖基金先建空倉(cāng)賣(mài)出股票，然后發(fā)布沽空?qǐng)?bào)告打壓股價(jià)，之后低價(jià)買(mǎi)回股票以賺取價(jià)差的投資行為，以高風(fēng)險(xiǎn)、高收益著稱(chēng)。

與對(duì)上市公司從嚴(yán)把關(guān)的A股不同，美國(guó)的資本市場(chǎng)相對(duì)“寬進(jìn)嚴(yán)出”，這種做空機(jī)制兼具投資與懲罰造假者的功能?！霸诠_(kāi)市場(chǎng)上，你能做的最好的投資是做空欺詐?！睖喫畡?chuàng)始人卡森·布洛克曾對(duì)《財(cái)經(jīng)》記者表示。

雪球網(wǎng)創(chuàng)始人方三文并不認(rèn)可“惡意做空”的概念?！白隹諢o(wú)所謂善惡，如果有惡意做空，那有惡意做多嗎？”他反問(wèn)。

“如果要發(fā)表負(fù)面文章，前提是你的觀點(diǎn)和證據(jù)必須確保是真實(shí)的，只有這樣市場(chǎng)才會(huì)產(chǎn)生反應(yīng)，否則你的消息會(huì)被忽視。”加拿大安大略省證監(jiān)會(huì)執(zhí)法部門(mén)前主管約瑟夫·格洛里亞（Joseph Groia）介紹，華爾街有上萬(wàn)名專(zhuān)業(yè)分析師，如果發(fā)表了虛假的信息，會(huì)引起市場(chǎng)暫時(shí)性的股價(jià)下跌。但是整個(gè)市場(chǎng)會(huì)對(duì)這些信息進(jìn)行甄別，如果發(fā)現(xiàn)作假，股價(jià)會(huì)馬上反彈回去，導(dǎo)致做空者爆倉(cāng)、血本無(wú)歸。

“這就是市場(chǎng)的力量。這不是任何一家機(jī)構(gòu)可以控制和左右的?！备衤謇飦啽硎?。此外，以欺詐方式來(lái)做空，做空者會(huì)付出慘重代價(jià)，例如被訴、被監(jiān)管機(jī)構(gòu)調(diào)查和招致巨額賠償。

雖然對(duì)沖基金做空中概股不乏“誤傷”現(xiàn)象，但方三文仍認(rèn)為，“沒(méi)有一家好公司能被成功做空?！彼e例說(shuō)，奇虎360曾被包括香櫞在內(nèi)諸多機(jī)構(gòu)做空六七次，都沒(méi)有成功。

如今身陷信任危機(jī)的中國(guó)概念股，曾經(jīng)是美國(guó)資本市場(chǎng)的明星。2009年，在美上市的中國(guó)公司，股價(jià)平均漲幅高達(dá)130%，其中有五家漲幅超過(guò)1000%，在美IPO的中國(guó)公司數(shù)量占到美國(guó)全年IPO企業(yè)總數(shù)的17%。中國(guó)概念股在當(dāng)時(shí)哀鴻遍野的美國(guó)股市一枝獨(dú)秀，成為美國(guó)基金經(jīng)理們的“救命稻草”。i美股“中概30指數(shù)”從2010年6月29日收盤(pán)的765.58點(diǎn)攀升至2011年4月29日收盤(pán)的1266.02點(diǎn)，累計(jì)漲幅高達(dá)65.37%。

“美國(guó)投資者購(gòu)買(mǎi)中國(guó)概念股，希望股價(jià)上升，他們相信投行、審計(jì)、律師、獨(dú)董等資本市場(chǎng)的看門(mén)人能夠保護(hù)他們。”卡恩斯說(shuō)。但自從2009年以來(lái)，他逐漸發(fā)現(xiàn)，這個(gè)風(fēng)控鏈條并不可靠。 魏海章介紹，很多借殼上市的小盤(pán)股形跡可疑，往往第一年業(yè)績(jī)很好，第二年持平，第三年下調(diào)盈利?！板X(qián)圈到手后就下調(diào)盈利，造成股價(jià)下滑，把投資者套牢。這類(lèi)問(wèn)題從2009年、2010年開(kāi)始出現(xiàn)?！蔽赫f(shuō)，當(dāng)時(shí)EOS投資的一家企業(yè)被別的基金做空，持有的股票就被套，直到兩年后該公司私有化以后才解套。此外，EOS還重倉(cāng)了很多中國(guó)概念股股票。

當(dāng)時(shí)，魏海章經(jīng)常受邀為一些美國(guó)投資者做盡職調(diào)查，種種亂象讓他目瞪口呆：有的查閱工商檔案后發(fā)現(xiàn)，公司早被賣(mài)給了別人；有的調(diào)出稅務(wù)檔案，發(fā)現(xiàn)國(guó)內(nèi)報(bào)的虧損，在國(guó)外卻報(bào)盈利上千萬(wàn)、上億美元；有的去實(shí)地一看，工廠(chǎng)停工，進(jìn)出的人員稀稀拉拉，車(chē)輛幾乎沒(méi)有。

利用熟悉中國(guó)的信息優(yōu)勢(shì)，卡恩斯于2010年2月開(kāi)通AL，將魏海章們的實(shí)地采證撰寫(xiě)成報(bào)告并以“里特爾先生”之名發(fā)表，做空中國(guó)概念股公司。

“我對(duì)中國(guó)概念股企業(yè)沒(méi)有惡意?！笨ǘ魉贡硎?，“我長(zhǎng)時(shí)期投資這個(gè)領(lǐng)域，見(jiàn)過(guò)了太多的謊言和欺詐，這種欺騙由于語(yǔ)言和地域阻隔而蔓延。做空給了投資人力量，給那些夸大價(jià)值或者財(cái)務(wù)造假的公司以懲罰。”

AL曾公開(kāi)發(fā)文指控西藍(lán)天然氣、中國(guó)能源技術(shù)等七家中國(guó)概念股公司涉嫌欺詐投資者，導(dǎo)致七家公司退市或退至粉單市場(chǎng)，遭到SEC指控欺詐，多家公司CFO、外部審計(jì)、獨(dú)立董事辭職。另外六家被其質(zhì)疑的中國(guó)概念股公司如中國(guó)綠色能源、泓利煤焦等，有的是退市、有的承認(rèn)了事實(shí)、有的在被SEC調(diào)查內(nèi)幕交易。

針對(duì)同一公司“先做多，后做空”的質(zhì)疑，卡恩斯表示，EOS僅做空過(guò)一家自己投資的企業(yè)，但當(dāng)時(shí)的盡職調(diào)查主要是投資伙伴做的，EOS發(fā)現(xiàn)問(wèn)題后，轉(zhuǎn)而賣(mài)空了其股票，但沒(méi)說(shuō)過(guò)該企業(yè)是欺詐?！霸谝粋€(gè)健全的資本市場(chǎng)，賣(mài)空股票與購(gòu)買(mǎi)股票一樣正常?！蔽汉Ｕ抡f(shuō)。

“美國(guó)法律并不能執(zhí)行在中國(guó)公司頭上，這種法律體系的缺陷導(dǎo)致當(dāng)中國(guó)公司給投資者以不可能的好業(yè)績(jī)時(shí)，即便真相被揭穿，也不會(huì)面臨任何處罰。”卡恩斯總結(jié)說(shuō)，“要徹底解決這個(gè)問(wèn)題，我們需要跨境審計(jì)和跨境監(jiān)管的實(shí)施，中國(guó)公司需要對(duì)夸張的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)負(fù)責(zé)，美國(guó)的看門(mén)人們需要對(duì)沒(méi)有保護(hù)他們的投資者負(fù)責(zé)。”

“出于國(guó)家信息安全的考慮，或者不對(duì)外公開(kāi)中國(guó)企業(yè)股權(quán)結(jié)構(gòu)，這些都導(dǎo)致投資者對(duì)中國(guó)企業(yè)的治理情況缺乏信心?！泵绹?guó)公眾公司會(huì)計(jì)監(jiān)管委員會(huì)（PCAOB）主席詹姆斯·多蒂（James Doty）告訴《財(cái)經(jīng)》記者，中國(guó)政府一直不愿意向PCAOB和其他監(jiān)管機(jī)構(gòu)提供中國(guó)概念股審計(jì)報(bào)告的審計(jì)底稿，雖然雙方就執(zhí)法問(wèn)題上已取得了一些進(jìn)展，“但如果我們不能獲得中方批準(zhǔn)而進(jìn)行檢查，終會(huì)有一天，中國(guó)會(huì)計(jì)師事務(wù)所不能在PCAOB注冊(cè)，這些事務(wù)所也不能對(duì)任何在美國(guó)上市交易的公司出具審計(jì)意見(jiàn)報(bào)告，這是最壞的情況?！?/p>

多蒂希望，中國(guó)新一輪改革方案實(shí)行的時(shí)機(jī)，可以結(jié)束這種僵持狀況。