我國上市公司高管薪酬影響因素的研究綜述

張培培,李歡,廖云霞

(廣西師范大學(xué)經(jīng)濟管理學(xué)院,廣西桂林541006)

自1998年我國上市公司首次在年度報告中披露高級管理人員薪酬和持股情況以來，上市公司高管薪酬問題一直是社會關(guān)注的熱點和敏感話題。隨著我國企業(yè)改革的不斷深化，以及股權(quán)制度不斷地完善，股權(quán)被更為廣泛地運用于薪酬制度，這使高管薪酬問題變得更為復(fù)雜，也吸引了更多學(xué)者的關(guān)注。

一、基本概念的界定

學(xué)界對高管、薪酬、上市公司和上市公司的高管薪酬這四個基本概念至今沒有形成統(tǒng)一的看法，主要代表性觀點如下：

（一） 高管

高管，是高層管理人員的簡稱，亦稱經(jīng)營者、經(jīng)理人、職業(yè)經(jīng)理人，是指掌握企業(yè)經(jīng)營權(quán)、從事公司戰(zhàn)略性決策，并直接對企業(yè)生產(chǎn)、經(jīng)營活動和經(jīng)營效益負責(zé)的經(jīng)營管理人員，是委托代理關(guān)系中處于代理地位的一方。學(xué)者們認為狹義的高管僅指公司的總經(jīng)理，而廣義上的高管眾說紛紜，有人認為主要包括：董事長、副董事長、董事、總經(jīng)理（CEO）、副總經(jīng)理、總會計師，也有人認為還包括監(jiān)事會成員、董事會秘書、三總師(總會計師、總工程師、總經(jīng)濟師)等人員。

2006年1月1日起我國于正式施行了最新修訂的公司法，公司法第十三章附則中第二百一十七條對公司高管的界定為，公司高級的管理人員是指公司的經(jīng)理、副經(jīng)理、財務(wù)負責(zé)人，上市的公司董事會秘書以及符合公司章程中規(guī)定的其他人員。

（二） 薪酬

薪酬，廣義上是指員工在向單位讓渡其勞動或勞務(wù)使用權(quán)后獲得的所有報償，包括各種形式的經(jīng)濟收入、有形服務(wù)，其實質(zhì)是一種公平的交易或交換關(guān)系。狹義的薪酬僅指經(jīng)濟性報酬，即個人得到的工資、獎金等以金錢或?qū)嵨镄问街Ц兜膭趧踊貓?，我國的研究中涉及的高管人員的薪酬主要考慮的是狹義的經(jīng)濟性報酬。

（三）上市公司

在我國，上市公司是指其所發(fā)行的股票經(jīng)過國務(wù)院或者國務(wù)院授權(quán)的證券管理部門批準在證券交易所上市交易的股份有限公司。目前我國上市公司的股票主要包括A股、B股、N股、H股、S股等區(qū)分。A股正式名稱是人民幣普通股票，它是由我國境內(nèi)公司發(fā)行的，供境內(nèi)的機構(gòu)、組織及個人用以人民幣的認購和交易的普通股票。B股正式名稱是人民幣特種股票，以人民幣標明面值，并以外幣認購和買賣，在我國境內(nèi)(上海、深圳)的證券交易所進行上市交易。H股，即注冊地是在內(nèi)地、而上市地是在香港的外資股。香港的英文是為HongKong，取其首字母，在香港上市的外資股就叫H股。依次類推，在紐約和新加坡上市的股票，分別叫做N股和S股。隨著我國股票市場的不斷完善，對上市公司信息披露的程度也越來越透明化，國內(nèi)學(xué)者的研究分析采用的樣本數(shù)據(jù)多來自于國內(nèi)滬深兩市發(fā)行A股的上市公司。

二、高管薪酬的構(gòu)成

Case和Fair從工作條件和人的技能角度將薪酬劃分為“薪金”和“工資”兩個部分，并且他們認為“薪金”是與人的某種“具有形成有價值的一些技能屬性”有關(guān)，“一些具有非常稀少技能的人可以在自由市場經(jīng)濟中能掙的巨額薪金”，而工資則是相對穩(wěn)定的報酬部分，通常與個人所取得的經(jīng)驗以及工作年限有關(guān)，是“對經(jīng)驗的報酬”。

從不同的角度來分，還可以將薪酬劃分為不同的組成部分。從薪酬實踐角度，企業(yè)高管的薪酬一般都會包括固定部分、短期激勵以及中長期激勵等三個部分。根據(jù)高管人員薪酬的變動性，還可以將薪酬的結(jié)構(gòu)形態(tài)劃分為兩種：浮動薪酬和固定薪酬。浮動薪則是指隨組織及個人因素的變化而不斷變動的薪酬。固定薪酬是指比較穩(wěn)定的，不隨組織及個人因素而大幅度變化的薪酬。如姚艷紅、龔云（2010）研究過程中認為企業(yè)高管人員薪酬是由固定薪酬與彈性薪酬構(gòu)成，固定薪酬一般不與企業(yè)業(yè)績直接掛鉤,而彈性薪酬是指根據(jù)業(yè)績浮動的收入。但多數(shù)學(xué)者主張高管薪酬主要包括直接貨幣薪酬和股權(quán)激勵。上市公司高管薪酬主要包括兩個方面的要素，一是短期激勵，即有形的直接的貨幣性薪酬，如固定工資、獎金、紅利等；二是長期激勵，如股權(quán)激勵、期權(quán)激勵、長期激勵計劃等。我國學(xué)者對上市公司高管薪酬的研究主要表現(xiàn)在對固定的貨幣性薪酬研究，一方面研究高管短期的貨幣性薪酬的影響因素（陳孫龍，2010；史曉明、尼楚君等，2011）；另一方面將短期貨幣性薪酬和長期激勵共同構(gòu)成高管薪酬的組成部分進行分析（徐良果、李娜，2011；陳楠、付傅等，2011）。

三、 高管薪酬的主要影響因素

高管薪酬作為對公司高層管理者的主要的激勵方式，對高管人員的激勵起到至關(guān)重要的作用。高管薪酬的形成受多種因素的影響，主要有以下幾個方面：

（一） 公司規(guī)模、公司績效與高管薪酬

1998年我國首次披露了高管薪酬的年度數(shù)據(jù)，此后對高管薪酬的研究逐漸增多。較早對高管薪酬與公司績效研究的有魏剛（2000）、李增泉（2000） 等，研究發(fā)現(xiàn)高管的報酬與公司的績效并不相關(guān)，而是與企業(yè)的規(guī)模密切相關(guān)。

隨后學(xué)者們對高管薪酬與公司績效相關(guān)性的深入研究，出現(xiàn)了兩種不同的結(jié)論。一種結(jié)論認為公司績效與高管薪酬無顯著關(guān)系，如駱正清、劉芳君（2010）對2008年上市公司年報數(shù)據(jù)進行實證分析，發(fā)現(xiàn)高管薪酬和公司業(yè)績沒有顯著關(guān)系。另一種認為高管薪酬與公司績效有顯著關(guān)系，如肖繼輝（2005）、薛求知（2007）等研究結(jié)果都得出了這樣的結(jié)論，即高管的人均年度薪酬與公司的經(jīng)營業(yè)績之間呈現(xiàn)顯著正相關(guān)關(guān)系。杜興強（2007）的研究結(jié)果表明，高管層管理當(dāng)期的薪酬與本期的業(yè)績變化存在負相關(guān)關(guān)系而與上期的業(yè)績變化存在正相關(guān)性。以上研究結(jié)論的不同主要是由于使用數(shù)據(jù)及樣本的選擇存在著較大的差異性。

（二） 公司治理與高管薪酬

現(xiàn)有文獻研究表明，公司治理影響著高管薪酬。公司治理機制包括外部治理機制和內(nèi)部治理機制。

外部治理機制是指來自公司外部的監(jiān)督機制，其目的是為了防止企業(yè)管理者在執(zhí)行公司職務(wù)時濫用其權(quán)利，如市場監(jiān)管環(huán)境、法律法規(guī)機構(gòu)、投資者治理等都屬于企業(yè)外部治理因素。陳楠、付傅（2011）使用國有企業(yè)為樣本，對公司的績效與外部治理環(huán)境對高管薪酬的影響進行了研究，研究發(fā)現(xiàn)高管薪酬與市場化程度呈正相關(guān)關(guān)系；高管持股與兩職合一提高了高管薪酬與市場化程度之間的敏感度；高管薪酬與政府干預(yù)程度呈正相關(guān)關(guān)系。由于外部公司治理機制的相關(guān)因素不容易量化，因此，國內(nèi)關(guān)于外部治理機制對高管薪酬影響的研究還不是太多，有待于學(xué)者對此做進一步的研究與探討。

與外部公司治理機制相比，內(nèi)部公司治理的許多因素更容易準確的量化，因此，許多學(xué)者對公司內(nèi)部治理機制做了更為細致的研究。按照內(nèi)部公司治理結(jié)構(gòu)的不同因素分類，可以分為以下幾個研究角度：

（1）董事會特征。董事會是現(xiàn)代公司的決策機構(gòu)，同時也要對高管人員的績效進行監(jiān)督，進而決定著高管的薪酬。因此，董事會特征如董事會規(guī)模及獨立董事比例、兩職兼任、監(jiān)事會規(guī)模等因素，對高層管理者的薪酬也存在著很大的影響。

史曉明、尼楚君（2011）研究發(fā)現(xiàn)小規(guī)模董事會公司的高管薪酬與公司績效之間的敏感度更高；獨立董事比例較高，高管薪酬業(yè)績敏感度也較高。程明、岳劍（2011）研究結(jié)果發(fā)現(xiàn)內(nèi)部董事比例、獨立董事比例、董事規(guī)模同高管薪酬顯著正相關(guān)。其他的一些學(xué)者對上市公司高管薪酬與獨立董事比例的研究也有相同的結(jié)果。但是徐良果、李娜（2011）研究發(fā)現(xiàn)董事會規(guī)模與高管薪酬之間存在顯著的正相關(guān)關(guān)系；獨立董事的比例與高管薪酬卻是存在負相關(guān)關(guān)系。

兩職合一對高管薪酬的影響研究結(jié)果差異性較大，如張必武和石金濤(2005)研究就發(fā)現(xiàn)獨立董事的制度建設(shè)以及董事長與總經(jīng)理兩職合一都能顯著提高薪酬績效相關(guān)性。而程明、岳劍（2011）兩職分離同高管薪酬相關(guān)性并不顯著。

（2）公司股權(quán)結(jié)構(gòu)。學(xué)者對公司股權(quán)結(jié)構(gòu)的研究主要在于股權(quán)集中度、股權(quán)制衡度、國有股比例、法人股比例和流通股比例等指標。高管持股、公司股權(quán)制衡情況應(yīng)歸于股權(quán)激勵、股權(quán)集中度、控制人類別、監(jiān)事會總持股比例、內(nèi)部職工持股比例。

一些學(xué)者認為，股權(quán)集中度及股權(quán)制衡度越大，表明股東擁有的控股權(quán)越大，而控股權(quán)越大，所有者越有動力去監(jiān)管管理者的行為，從而越容易制約高管薪酬，也就是說股權(quán)集中度與高管薪酬存在著顯著的負相關(guān)關(guān)系。如駱正清等（2010）、龍娟等（2011）研究發(fā)現(xiàn)高管薪酬與國有股比例存在顯著的負相關(guān)關(guān)系就驗證了這一結(jié)論。但也有學(xué)者持不同觀點，如張俊瑞等（2003）研究發(fā)現(xiàn)第一大股東持股比例、國有股比例與高管薪酬沒有顯著的相關(guān)關(guān)系。

（3）薪酬委員會的設(shè)立。薪酬委員會的主要職責(zé)是制定符合股東利益的薪酬政策。大多數(shù)研究認為薪酬委員會能夠確保股東的利益最大化，有效降低經(jīng)理給自己制定高額薪酬的可能性。從而得出薪酬委員會的設(shè)立可以提供治理的透明度和治理水平，在一定程度上降低高管自定薪酬的可能性。

張必武和石金濤(2005)研究發(fā)現(xiàn)設(shè)置薪酬委員會對薪酬業(yè)績相關(guān)性有一定的影響。劉冰（2010）認為設(shè)立薪酬委員會的上市公司其高管薪酬顯著低于未設(shè)立薪酬委員會的上市公司高管薪酬，上市公司設(shè)立薪酬委員會可以有效抑制高管薪酬的高度膨脹。但也有學(xué)者持不同看法，如程明、岳劍（2011）研究表明上市公司是否設(shè)立薪酬委員會與高管薪酬相關(guān)關(guān)系不顯著?？梢?，目前還難以評價目前我國上市公司設(shè)立薪酬委員會在制定高管薪酬契約中發(fā)揮的作用。

四、 股權(quán)激勵與高管薪酬

國內(nèi)外學(xué)者對股權(quán)與高管薪酬績效關(guān)系研究關(guān)注較多，但對兩者相關(guān)性的研究結(jié)論并不統(tǒng)一。

Morck(1988)、Hanlon(2003)等的研究中肯定了公司業(yè)績同管理層持股之間存在相關(guān)性，同時也驗證了這兩者之間存在的非線性關(guān)系。我國的一些學(xué)者在研究中也得到相似的結(jié)論，如李增泉（2000）、魏剛（2000）的研究發(fā)現(xiàn)兩者之間沒有顯著的相關(guān)性。蔣翠珍、顧麗琴、張柯(2011)的研究表明高新技術(shù)上市公司業(yè)績與高管薪酬持股比例之間不存在顯著的正相關(guān)關(guān)系。

但是，由于使用樣本數(shù)據(jù)及年限的不同，一些學(xué)者研究結(jié)果截然不同。如周建波（2003）的研究結(jié)果對股權(quán)激勵效應(yīng)給予了肯定，同時也對股權(quán)激勵和公司績效之間相關(guān)性進行了驗證。徐良果、李娜（2011）通過對2007～2009年上市公司樣本進行分析，發(fā)現(xiàn)高管持股比例與企業(yè)績效存在顯著的正相關(guān)關(guān)系。楊向陽、周衛(wèi)民（2011）研究發(fā)現(xiàn)，無論企業(yè)是國有控股與否，高管持股與高管薪酬存在顯著的正相關(guān)關(guān)系。

五、高管薪酬差距的影響因素

對薪酬差距因素的研究文獻多數(shù)是以剝離理論和錦標賽理論為基礎(chǔ)。剝離理論認為，企業(yè)高管薪酬差距會使低層次的人員感覺被剝離，導(dǎo)致低收入人員對組織目標漠不關(guān)心和企業(yè)凝聚力的下降。Jensen＆amp;Mecking（1976） 提出的錦標賽理論認為在合作生產(chǎn)和任務(wù)相互依存的團隊活動條件下，隨著監(jiān)控難度的提高，大的薪酬差距可以降低監(jiān)控成本，為委托人和代理人的利益一致提供強激勵。

國內(nèi)許多學(xué)者大都是以錦標賽理論為基礎(chǔ)，對高管薪酬差距及其影響因素進行研究分析，得出高管薪酬差距與公司績效等因素往往存在正相關(guān)關(guān)系，從而驗證了錦標賽理論的激勵效應(yīng)。如王恩輝、蘭青、張敬冰（2011）研究發(fā)現(xiàn)高管薪酬差距與公司績效有著顯著的正相關(guān)關(guān)系；非國有企業(yè)高管薪酬差距與企業(yè)績效有更明顯的正相關(guān)關(guān)系但不顯著。而一部分學(xué)者的研究結(jié)果卻沒有達到驗證錦標賽理論的作用。如張正堂（2008）還對高管團隊的內(nèi)部及高管團隊和普通員工之間的薪酬差距進行了研究，研究發(fā)現(xiàn)國有控股企業(yè)中的高管與員工之間的薪酬差距和組織的未來績效存在負向的關(guān)系。巫強（2011）研究也發(fā)現(xiàn)高管薪酬差距與企業(yè)績效總體上存在負相關(guān)關(guān)系。之所以存在這樣的結(jié)果，表明錦標賽參與人存在較大的異質(zhì)性，能力信息的不對稱，從而影響了錦標賽的效率。

近幾年學(xué)者們對薪酬差距的研究視角也日趨多樣化，如魯海帆從多元化戰(zhàn)略（2007）、心理契約（2009）、內(nèi)生視角（2009）、高管內(nèi)部繼任(2010)等角度考察了薪酬差距；王恩輝、蘭青、張敬冰（2011）也對高管薪酬差距、企業(yè)績效與多元化經(jīng)營進行了實證分析，豐富了之前的研究。

六、高管薪酬其他影響因素

公司年限、自身成長性對高管薪酬的影響。梁杰、田秋宇（2011）研究上市公司年限及公司成長能力對高管薪酬的影響，結(jié)果表明高管薪酬與上市公司年限正相關(guān)；與公司成長能力存在正相關(guān)關(guān)系但并不顯著。孫燁、高倩（2010）首次將企業(yè)生命周期變量引入到高管薪酬差距的實證研究中，發(fā)現(xiàn)企業(yè)生命周期與高管薪酬差距顯著正相關(guān)。

企業(yè)多元化對高管薪酬的影響。王恩輝、蘭青、張敬冰（2011）研究發(fā)現(xiàn)高管薪酬差距導(dǎo)致企業(yè)多元化傾向，股權(quán)集中度高的企業(yè)較股權(quán)集中度低的企業(yè)更傾向于實施多元化戰(zhàn)略，多元化經(jīng)營與公司績效存在弱相關(guān)關(guān)系但不顯著。韓超群（2011）使用民營上市公司樣本，從產(chǎn)業(yè)多元化的角度分析了薪酬績效的相關(guān)性，研究表明民營企業(yè)高管薪酬與公司資產(chǎn)規(guī)模、企業(yè)業(yè)績存在正相關(guān)性；產(chǎn)業(yè)多元化與高管薪酬不存在負相關(guān)關(guān)系，對高管薪酬與企業(yè)績效之間的調(diào)節(jié)作用也不顯著。

市場和行業(yè)的競爭度對高管薪酬的影響。劉鳳委、孫錚和李增泉（2007）使用1999～2003年上市公司樣本數(shù)據(jù)，則是按照行業(yè)競爭程度分組進行多元回歸分析，發(fā)現(xiàn)行業(yè)競爭度越高會使得高管薪酬與企業(yè)績效之間的相關(guān)性越好。龍娟、陳榜（2011）還研究了市場競爭度對薪酬績效相關(guān)性的影響，結(jié)果表明市場競爭程度與高管薪酬存在負相關(guān)關(guān)系，但市場競爭化程度有利于加強我國上市公司高管薪酬與業(yè)績之間的相關(guān)性水平。

高管年齡對高管薪酬的影響。韋欣（2011） 認為高管薪酬與高管年齡存在負相關(guān)關(guān)系；段海燕等（2008）對我國上市公司的實證研究也支持了高管個人的年齡與高管薪酬正相關(guān)。何杰、王果（2011）研究發(fā)現(xiàn)壟斷行業(yè)總經(jīng)理薪酬與其年齡負相關(guān)但不顯著。

財務(wù)指標對高管薪酬的影響。韓金紅（2011）則是考察了公司業(yè)績、公允價值與高管薪酬的關(guān)系，研究表明上市公司高管薪酬存在黏性特征；持有公允價值變動收益的公司，高管薪酬與公允值變動收益顯著正相關(guān)；持有公允價值變動損失的公司，高管薪酬與公允價值不存在顯著相關(guān)性；持有公允價值變動損益的公司高管比其他公司的高管薪酬相對要高。宋常、趙懿清（2011）研究了經(jīng)營績效和盈余管理聯(lián)動視角下的高管薪酬激勵，結(jié)果發(fā)現(xiàn)管理層薪酬與未剔除盈余管理效應(yīng)的公司績效顯著正相關(guān)；高管薪酬與盈余管理顯著正相關(guān)；管理層薪酬與剔除操作性應(yīng)計利潤之后的公司績效和剔除了非經(jīng)常性損益之后的公司績效不存在顯著相關(guān)性。

人力資本結(jié)構(gòu)及組織結(jié)構(gòu)對高管薪酬的影響。李斌、趙芳芳（2011）采用了信息技術(shù)業(yè)上市公司為樣本實證研究，表明高管人員碩士以上學(xué)歷比例、高管人員持股比例與高管薪酬有著顯著的正相關(guān)關(guān)系；高管人員中?？萍捌湟韵聦W(xué)歷比例對薪酬影響并不顯著；董事長年齡與高管薪酬存在倒U形二次曲線關(guān)系。蘇方國（2011）從個體層面和組織層面研究了高管薪酬影響因素，結(jié)果發(fā)現(xiàn)高管人力資本與高管薪酬之間存在顯著的正相關(guān)關(guān)系；公司績效、公司規(guī)模、董事會規(guī)模、獨立董事比例與高管薪酬之間存在顯著正相關(guān)，監(jiān)事會規(guī)模、無形資產(chǎn)比例與高管薪酬之間存在負相關(guān)關(guān)系。

七、結(jié)論及啟示

綜上所述，現(xiàn)有文獻對高管薪酬的研究頗多，且眾說紛紜，主要原因有：一是受高管薪酬信息披露不完全的限制，例如高管浮動性薪酬具有更大的隱蔽性，對外披露的信息少，因而對高管的浮動性薪酬研究的較少；二是受樣本數(shù)據(jù)、模型及變量指標的選擇的影響，主要表現(xiàn)在公司所在行業(yè)、所在區(qū)域、不同公司治理特征等因素對高管薪酬的影響研究上。另外，當(dāng)前對高管個人特征、外部公司治理因素、企業(yè)生命周期以及高管穩(wěn)定性等因素對高管薪酬的影響研究仍不充分，有待于學(xué)者進一步的深入探索。

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