我國(guó)金融結(jié)構(gòu)對(duì)工業(yè)增長(zhǎng)的影響研究

高昕睿

(哈爾濱商業(yè)大學(xué)，黑龍江 哈爾濱 150028)

一、引言

金融體系與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)之間的關(guān)系，很早就受到學(xué)術(shù)界的關(guān)注并對(duì)其進(jìn)行了較為詳細(xì)的研究。無論是早期的研究者如 Goldsmith(1969)、McKinnon(1973)、Shaw(1969)，還是近期的一些學(xué)者，如Stiglitz(1985)、Mayer(1990)、Levine和 King(1993)、Levin(1997)等，一致認(rèn)為金融體系在經(jīng)濟(jì)發(fā)展與增長(zhǎng)中起著關(guān)鍵的作用。隨著理論研究的深入，研究者不僅試圖對(duì)金融發(fā)展和經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)之間的關(guān)系進(jìn)行重新演繹，而且開始關(guān)注金融體系內(nèi)部結(jié)構(gòu)的演變?cè)诮?jīng)濟(jì)發(fā)展和經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)中的作用。

金融結(jié)構(gòu)在經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)過程中之所以重要，是由于實(shí)體經(jīng)濟(jì)活動(dòng)對(duì)金融服務(wù)的要求是多種多樣的，而不同的金融中介及其代表的融資方式在金融服務(wù)方面具有各自的比較優(yōu)勢(shì)。因此，合理的金融結(jié)構(gòu)可以更好地滿足企業(yè)的融資需求，促進(jìn)行業(yè)增長(zhǎng)。本文通過金融體系與經(jīng)濟(jì)發(fā)展和增長(zhǎng)之間相互關(guān)系的模型對(duì)我國(guó)工業(yè)1999—2010年的面板數(shù)據(jù)進(jìn)行分析，初步證明了金融結(jié)構(gòu)對(duì)工業(yè)增長(zhǎng)的重要性。

二、理論分析和研究假設(shè)

金融體系對(duì)經(jīng)濟(jì)發(fā)展和增長(zhǎng)的作用，需要通過它是否滿足了實(shí)體經(jīng)濟(jì)的需要來判斷。當(dāng)行業(yè)的產(chǎn)業(yè)規(guī)模結(jié)構(gòu)與本國(guó)的資源稟賦結(jié)構(gòu)相適應(yīng)，其產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)力較高，如果要更好地發(fā)揮資源稟賦這一比較優(yōu)勢(shì)，還需要更有效的融資渠道。由于不同的產(chǎn)業(yè)企業(yè)在規(guī)模等方面存在很大差異，同時(shí)，不同的金融機(jī)構(gòu)和中介在提供不同的金融服務(wù)上各具比較優(yōu)勢(shì)，因此，相對(duì)于不同的產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)就會(huì)形成不同的金融結(jié)構(gòu)。

Demirguc－Kunt、Feyan 和 Levine(2011)運(yùn)用了大規(guī)模的跨國(guó)界樣本數(shù)據(jù)，探索金融結(jié)構(gòu)與最優(yōu)金融結(jié)構(gòu)的偏離程度與經(jīng)濟(jì)發(fā)展之間的關(guān)系。計(jì)算出每年每個(gè)國(guó)家的最優(yōu)金融結(jié)構(gòu)和“金融結(jié)構(gòu)缺口”，即實(shí)際金融結(jié)構(gòu)和最優(yōu)金融結(jié)構(gòu)之差的絕對(duì)值的自然對(duì)數(shù)。并發(fā)現(xiàn)，在截然不同的經(jīng)濟(jì)發(fā)展階段都有與之對(duì)應(yīng)的最優(yōu)金融結(jié)構(gòu)，即使在設(shè)置了包括銀行業(yè)和證券市場(chǎng)的發(fā)展水平的一些控制變量之后，金融結(jié)構(gòu)缺口與經(jīng)濟(jì)活動(dòng)仍顯示出顯著的負(fù)相關(guān)。另外，偏離最優(yōu)金融結(jié)構(gòu)對(duì)經(jīng)濟(jì)的影響很重要，偏離一個(gè)標(biāo)準(zhǔn)差將使經(jīng)濟(jì)產(chǎn)出下降6%。

根據(jù)上述觀點(diǎn)，本文提出以下研究假設(shè):

假設(shè)H1:若我國(guó)工業(yè)以大型工業(yè)為主(行業(yè)平均規(guī)模較大)，則市場(chǎng)主導(dǎo)型金融結(jié)構(gòu)更有利于行業(yè)增長(zhǎng)。反之，若我國(guó)工業(yè)以中小企業(yè)為主，則銀行主導(dǎo)型金融結(jié)構(gòu)更有利于該行業(yè)的增長(zhǎng)。

假設(shè)H2:金融結(jié)構(gòu)缺口(實(shí)際金融結(jié)構(gòu)和最優(yōu)金融結(jié)構(gòu)之差的絕對(duì)值的自然對(duì)數(shù)，反映了實(shí)際金融結(jié)構(gòu)和最優(yōu)金融結(jié)構(gòu)偏離程度)與工業(yè)增長(zhǎng)負(fù)相關(guān)。

通過對(duì)我國(guó)31個(gè)省市1990—2010年金融結(jié)構(gòu)和工業(yè)行業(yè)的面板數(shù)據(jù)進(jìn)行協(xié)整檢驗(yàn)和回歸分析，檢驗(yàn)上述理論假設(shè)。

三、實(shí)證分析

1.模型設(shè)定和數(shù)據(jù)說明

檢驗(yàn)假設(shè)H1的計(jì)量模型為:

檢驗(yàn)假設(shè)H2的計(jì)量模型為:

其中，αiγi是截距，βjηj為待估計(jì)系數(shù)，αitωit為誤差項(xiàng)。下標(biāo)i代表省市，t代表時(shí)間。模型中，Industry為1999—2010年各省市工業(yè)總產(chǎn)值，F(xiàn)instr為由 Levine(2000)定義的金融結(jié)構(gòu)，即融資結(jié)構(gòu)(股票市場(chǎng)總市值和銀行各項(xiàng)貸款總額之比)。Strls為金融結(jié)構(gòu)指標(biāo)Finstr與工業(yè)企業(yè)平均規(guī)模LS的交叉乘積項(xiàng)。以工業(yè)企業(yè)全部從業(yè)人員平均人數(shù)代表工業(yè)企業(yè)平均規(guī)模的大小。Finstrgap為 Demirguc－Kunt、Feyan和 Levine(2011)定義的金融結(jié)構(gòu)缺口，反映了實(shí)際金融結(jié)構(gòu)和最優(yōu)金融結(jié)構(gòu)偏離程度。

需要關(guān)注的是β1、β2、η1的估計(jì)符號(hào)和統(tǒng)計(jì)顯著性。如果假設(shè)H1是正確的，那么β2的符號(hào)應(yīng)該為正且在統(tǒng)計(jì)上顯著。Finstr反映的是金融結(jié)構(gòu)對(duì)工業(yè)的影響。按照銀行主導(dǎo)論，它的符號(hào)β1應(yīng)該為負(fù);按照市場(chǎng)主導(dǎo)論，它的符號(hào)應(yīng)該為正;而金融服務(wù)論和法律金融論預(yù)期它的估計(jì)系數(shù)在統(tǒng)計(jì)上并不顯著。Finstrgap的系數(shù)η1反映的是金融結(jié)構(gòu)缺口對(duì)工業(yè)增長(zhǎng)的影響，如果假設(shè)H2是正確的，η1的符號(hào)應(yīng)該為負(fù)且在統(tǒng)計(jì)上顯著。Control為控制變量，用來控制其他一系列可能會(huì)對(duì)工業(yè)增長(zhǎng)產(chǎn)生影響的變量，包括TA:工業(yè)企業(yè)資產(chǎn)總額;TD:工業(yè)企業(yè)負(fù)債總額。

本文使用的數(shù)據(jù)來源于《中國(guó)工業(yè)經(jīng)濟(jì)發(fā)展年鑒》《中國(guó)統(tǒng)計(jì)年鑒》和國(guó)泰安數(shù)據(jù)庫(kù)。為消除通貨膨脹的影響，所有數(shù)據(jù)(包括控制變量)均以1999年為基期，通過各省市CPI將價(jià)值型變量轉(zhuǎn)化為實(shí)際型變量。表1列出了對(duì)主要變量的描述性統(tǒng)計(jì)結(jié)果。從表中可以看出，各省市的金融結(jié)構(gòu)之間的差別還是很大的，這可順利地考察金融結(jié)構(gòu)對(duì)工業(yè)增長(zhǎng)的影響。

表1 數(shù)據(jù)描述性統(tǒng)計(jì)

2.單位根檢驗(yàn)

由于面板數(shù)據(jù)綜合了來自時(shí)間序列和橫截面的信息，用非平穩(wěn)時(shí)間序列建立回歸模型極有可能產(chǎn)生“偽回歸”問題。因此，在對(duì)面板數(shù)據(jù)進(jìn)行實(shí)證分析前，需對(duì)數(shù)據(jù)進(jìn)行單位根檢驗(yàn)。本文單位根檢驗(yàn)選用LLC和PP–Fisher這兩種方法來判斷數(shù)據(jù)的平穩(wěn)性。檢驗(yàn)結(jié)果如下。

經(jīng)檢驗(yàn)，變量均為平穩(wěn)序列，故變量間可能存在協(xié)整關(guān)系。

3.協(xié)整檢驗(yàn)

表2 數(shù)據(jù)單位根檢驗(yàn)

表3 協(xié)整檢驗(yàn)結(jié)果

本文使用Pedroni協(xié)整檢驗(yàn)方法對(duì)方程(1)和方程(2)進(jìn)行協(xié)整檢驗(yàn)。表3中對(duì)方程(1)協(xié)整檢驗(yàn)的7個(gè)統(tǒng)計(jì)量中有4個(gè)拒絕原假設(shè)，對(duì)方程(2)協(xié)整檢驗(yàn)的7個(gè)統(tǒng)計(jì)量中也有4個(gè)拒絕原假設(shè)，表明Industry和Finstr Strls TA TD之間存在協(xié)整關(guān)系，Industry和Finstrgap TA TD之間也存在協(xié)整關(guān)系，因此可以在原計(jì)量模型的基礎(chǔ)上進(jìn)行回歸分析。

4.回歸分析

回歸結(jié)果(1)中列出了對(duì)方程(1)基本解釋變量的估計(jì)結(jié)果。Finstr的估計(jì)系數(shù)顯著為負(fù)，這符合銀行主導(dǎo)論的觀點(diǎn)。同時(shí)Strls的系數(shù)在5%的統(tǒng)計(jì)水平上顯著為正，初步驗(yàn)證了假設(shè)1?；貧w結(jié)果(2)為方程(1)加入了控制變量TA和TD后的估計(jì)結(jié)果，F(xiàn)instr的系數(shù)仍然顯著為負(fù)，同時(shí)Strls的系數(shù)仍然顯著為正，進(jìn)一步驗(yàn)證了假設(shè)1。另外，資產(chǎn)總額的系數(shù)顯著為正，說明較高的資產(chǎn)總額對(duì)工業(yè)增長(zhǎng)有明顯的正面的影響，負(fù)債總額的系數(shù)顯著為負(fù)，說明較高的負(fù)債總額對(duì)工業(yè)增長(zhǎng)有明顯的負(fù)向影響?；貧w結(jié)果(3)列出了對(duì)方程(2)基本解釋變量的估計(jì)結(jié)果，F(xiàn)instrgap的估計(jì)系數(shù)顯著為正，與假設(shè)2不符合。回歸結(jié)果(4)是方程(2)加入控制變量后的估計(jì)結(jié)果，F(xiàn)instrgap的估計(jì)系數(shù)顯著為負(fù)，驗(yàn)證了假設(shè)2，同時(shí)符合Levine(2011)的觀點(diǎn)，即金融結(jié)構(gòu)缺口與經(jīng)濟(jì)活動(dòng)顯著負(fù)相關(guān)。

表4 回歸結(jié)果

四、結(jié)論

以金融結(jié)構(gòu)與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的理論分析為基礎(chǔ)，運(yùn)用我國(guó)31個(gè)省市1999—2010年的面板數(shù)據(jù)，分析了我國(guó)的金融結(jié)構(gòu)對(duì)工業(yè)增長(zhǎng)的影響。結(jié)果表明:第一，工業(yè)行業(yè)的平均規(guī)模越大，則市場(chǎng)主導(dǎo)型金融結(jié)構(gòu)越有利于工業(yè)增長(zhǎng)。隨著經(jīng)濟(jì)發(fā)展和金融體系的完善，企業(yè)的融資規(guī)模將不斷擴(kuò)大，從需求的角度來看，偏向市場(chǎng)導(dǎo)向型金融結(jié)構(gòu)更有利于為大企業(yè)融資，隨著企業(yè)規(guī)模的擴(kuò)大，投資風(fēng)險(xiǎn)也進(jìn)一步上升，這時(shí)更需要市場(chǎng)主導(dǎo)型金融體系的支持。第二，金融結(jié)構(gòu)缺口與工業(yè)增長(zhǎng)存在負(fù)相關(guān)關(guān)系，即大的金融結(jié)構(gòu)缺口與低的工業(yè)總產(chǎn)值相關(guān)。

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