查理·德瑞福斯 美國市場依然強勁

陳予燕

查理·德瑞福斯（Charlie Dreifus）近期發(fā)表時評認為，不確定性雖在，但美國市場看起來依然強勁。

“政府關(guān)門”是短暫行為

此次引發(fā)奧巴馬政府關(guān)門危機的兩黨內(nèi)斗并不光彩。不過，10月17日，奧巴馬總統(tǒng)簽署兩院剛通過的法案，歷時16天的政府關(guān)門狀態(tài)結(jié)束，聯(lián)邦政府各部門將正常運營到2014年1月。與此同時，美國債務(wù)違約風險時點也被推遲至2014年2月。

早在2012年大選之前，我就說過，不管給國民帶來怎樣潛在的傷害，政治家本質(zhì)上仍然是政治家。當一開始，傷害本可以限定在共和黨內(nèi)部的時候，越來越多立場不堅定的共和黨溫和派們（非茶黨）開始動搖，并試圖支持奧巴馬政府再次運轉(zhuǎn)時，“政府關(guān)門”就注定是短命的。以“療傷者”的形象參加2016年總統(tǒng)競選的渴望可能也激發(fā)了一部分共和黨領(lǐng)袖做出支持重開政府的選擇。

“政府關(guān)門”雖然在短期內(nèi)有一定的負面影響，但可能在未來一年，這些負面影響會漸漸消除的。

美聯(lián)儲對于是否退出量化寬松猶豫不決

包括我在內(nèi)的大多數(shù)人認為，由于5、6月間的預(yù)先承諾，美聯(lián)儲沒有觀望經(jīng)濟和勞動力市場是否好轉(zhuǎn)的機會，不得不開始踐行承諾，逐步退出量化寬松。也許正是由于他們過早地聲明退出量化寬松給經(jīng)濟帶來不良影響，美聯(lián)儲開始猶豫不決了。抵押貸款利率上升以及新興市場貨幣貶值正是他們預(yù)先承諾的后果。

在我整個職業(yè)生涯中，我喜歡充分的信息披露和透明度，但我不贊成美聯(lián)儲未考慮成熟就發(fā)布的“退出量化寬松”的聲明，因為它透露了太多的信息。有人可能會爭辯說，在退出量化寬松之前，經(jīng)濟增速放緩已經(jīng)提前出現(xiàn)了。但事實是，如果美聯(lián)儲在5月沒有提議退出量化寬松，抵押貸款利率就不會飆升，第三季度經(jīng)濟可能會加速增長。

從本質(zhì)上講，直至通脹接近2%的底部范圍的上端，退出量化寬松政策才會真正發(fā)生。當然，只要我們還依賴于賺快錢，我們就難以回到較為常態(tài)的市場環(huán)境中去。

毫無疑問，美聯(lián)儲意識到了5月份預(yù)先承諾退出量化寬松的代價。然而，就像和一個難帶的孩子相處一樣，美聯(lián)儲可能創(chuàng)造了持續(xù)性的問題。

每次美聯(lián)儲試圖緊縮，市場就會過度反應(yīng)，最終導(dǎo)致美聯(lián)儲退避三舍。美聯(lián)儲必須在透明度以及釋放過多信息反而會造成傷害兩方面做出權(quán)衡。事實上也很清楚，就5月的退出聲明試圖重建市場預(yù)期這件事來說，美聯(lián)儲既是受害者也是施暴者。

制造業(yè)復(fù)興

隨著各大產(chǎn)業(yè)（包括許多外國制造商在內(nèi)）在美國擴大生產(chǎn)，作為美國經(jīng)濟復(fù)興論的支持者，我看到，制造業(yè)在美國總GDP中所占的份額正在增加。

美國制造業(yè)將繼續(xù)受益于一系列長期的競爭優(yōu)勢：美國的單位制造勞動力成本創(chuàng)紀錄地穩(wěn)定了30年，這是其他任何國家都不能比的。

我們將成為世界上最大的原油生產(chǎn)國。我們潛在的能源自給能力給其他經(jīng)濟體帶來經(jīng)濟利益。我們將需要投入巨資進行基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，特別是管道系列建設(shè)。這些項目將對經(jīng)濟產(chǎn)生巨大的乘數(shù)效應(yīng)，同時也將降低失業(yè)率。

能源復(fù)興將導(dǎo)致更低的制造業(yè)能源成本價格，進而支持美國的制造業(yè)復(fù)興，使美國在刺激結(jié)構(gòu)設(shè)備花費、增加基礎(chǔ)設(shè)施支出以及吸引外資方面在全球更有競爭力。

沒有跡象表明美國近期會發(fā)生通脹

隨著美國預(yù)算赤字開始萎縮，它反而可能減緩兩黨妥協(xié)的緊迫性。通脹將被壓制，產(chǎn)能過剩情況仍然非常嚴重，過度刺激的新興市場再也無法將這些過剩消化掉。

美國醫(yī)療保健通脹率已經(jīng)下降至歷史低位，這大大降低了政府對于醫(yī)療保險的預(yù)算。一年前，如果可以排除掉其他原因的話，我們經(jīng)?？梢钥吹接捎谂c異常低的數(shù)字進行比較而引發(fā)的通脹恐慌。但是，基本趨勢仍然保持低位，處于被壓制狀態(tài)。

中國經(jīng)濟增速放緩造成的商品通脹緩解，就像早就設(shè)定好的一樣，捆綁住了中國的手腳。任何外在刺激增長的寬松政策，都會加劇房地產(chǎn)通脹以及“鬼城”現(xiàn)象。美國的去杠桿化仍在進行：消費債務(wù)繼續(xù)下滑；信用卡債務(wù)下跌幅度已經(jīng)大于汽車消費貸款的增加幅度。事實上，在過去幾年中，美國家庭已經(jīng)還掉了30%的債務(wù)。

房屋凈資產(chǎn)和抵押貸款債務(wù)自2007年第三季度以來首次持平。伴隨著收入的增加以及支出的下降，美國聯(lián)邦預(yù)算赤字現(xiàn)在“剛剛”達到我們GDP的4.4%左右，已經(jīng)走出了危機區(qū)域。在經(jīng)濟數(shù)據(jù)改善預(yù)期下的利率提升，以及受到良好控制的通脹預(yù)期，不足以引發(fā)經(jīng)濟預(yù)警。

股息成長股的好處

低質(zhì)量增長已經(jīng)占據(jù)了股市——年初至今，無任何收益的、無股息分紅的、低ROE（股本回報率）股繼續(xù)跑贏大盤。這都得益于較高的市盈率，繼而得益于較低的通脹、美元走強和較小的預(yù)算赤字等?？赡芡ㄟ^更高的市盈率，市場能夠預(yù)示更好的長期前景。

投資如公用事業(yè)，房地產(chǎn)投資信托基金以及電信業(yè)相對高收益的股票，是許多人期望的保守的投資方式。請記住，我們從來沒有強調(diào)過產(chǎn)量，但卻主張股息增長。

如果我們的邏輯是正確的：即倍數(shù)是公平的，甚至可以進一步推進，直至通脹帶來了一個問題，那么，中國正在困境中自我安慰。也就是說，由于房地產(chǎn)市場過熱，他們不能也不希望采取任何刺激經(jīng)濟的措施。因此，在中國沒有任何經(jīng)濟刺激措施，在美國這里沒有任何通脹的威脅，市盈率可以繼續(xù)上升。

現(xiàn)在，許多人認識到另類投資是昂貴的，如果公共股票市場表現(xiàn)強勁的話，一般都可以獲得良好的收益。

任何公司的價值都會隨著長時期地派發(fā)現(xiàn)金分紅而增長，所有其他指標也會隨之增長。這就解釋了我們?yōu)槭裁慈绱隋浂簧岬貙ふ夜上⒊砷L股。股息成長股一直都是一個有吸引力的資產(chǎn)類別。當一個人要根據(jù)傳統(tǒng)指標來選擇投資標的時，價值仍然是首要標準。

我們所尋求的其他指標主要是高ROIC（投入資本回報率），高自由現(xiàn)金流，和高品質(zhì)的財務(wù)狀況等。股息的增加是最真實、有形的指標，可以使投資者對公司的未來充滿信心。股息也最不易被操縱抑或受會計花招的影響，因為現(xiàn)金流是真實的。

上升中的市場是否能讓“主街”受益

雷曼危機發(fā)生到現(xiàn)在已經(jīng)5年了。一直有論調(diào)認為，代表投資家的“華爾街”在復(fù)蘇中遠比代表公眾的“大街”受益。從雷曼兄弟倒下的前一天到現(xiàn)在，就業(yè)率一直沒變，標普500指數(shù)提高了38%，但其中金融板塊的比例從15.3%增加到了16.4%——所有當時經(jīng)典教科書預(yù)言的經(jīng)濟復(fù)蘇并沒有發(fā)生。

不同于其他任何發(fā)達國家，美國的財政問題本身是成長的最好機會。這從某種程度上來說，可以歸功于我們的人口增長，以及對移民、勞工政策（即關(guān)停非生產(chǎn)性設(shè)施）以及自然資源的相對開放。就后者來說，目前我們的貿(mào)易赤字的50%以上是石油和石油產(chǎn)品帶來的——接下來，很有可能是頁巖油。

從現(xiàn)實基礎(chǔ)上來說，和世界其他國家相比，美國的一個最吸引人的地方便是我們的長期通脹前景。只要通脹率仍然保持低位，消費者就會受益，我們可以預(yù)期經(jīng)濟將進一步改善。利潤率增長空間有限，因此，我們預(yù)計，盈利質(zhì)量將變得越來越重要。

那么，最終的問題仍然是：我們能不能??一直處于持續(xù)的無通貨膨脹時期，雖然增長幅度不大，但倍數(shù)將持續(xù)上升？或許它將進一步上升。這是投資者目前面臨的共同難題，雖然懸而未決但卻極有意義。

Royce Special Equity基金 和Special Equity Multi-Cap基金經(jīng)理，被業(yè)內(nèi)稱為“小盤股之王”。