基于灰色關(guān)聯(lián)的多元回歸財(cái)務(wù)預(yù)警實(shí)證研究

王麗娟　張莉莉

【摘 要】 灰色關(guān)聯(lián)度分析由灰色系統(tǒng)理論提出，其理念為在系統(tǒng)發(fā)展過程中，若兩個(gè)因素同步變化程度高，則認(rèn)為兩者之間的關(guān)聯(lián)較大；反之，則兩者關(guān)聯(lián)甚小。因此，灰色關(guān)聯(lián)度分析對一個(gè)系統(tǒng)發(fā)展變化態(tài)勢提供了量化的度量，非常適合動(dòng)態(tài)的歷程分析。而企業(yè)的發(fā)展正是這樣一個(gè)動(dòng)態(tài)的過程。在運(yùn)用灰色關(guān)聯(lián)度分析得出各指標(biāo)的滯后期后，將更加準(zhǔn)確的截面數(shù)據(jù)作為訓(xùn)練樣本，建立多元回歸財(cái)務(wù)預(yù)警模型。實(shí)證結(jié)果證明，分行業(yè)建立財(cái)務(wù)預(yù)警模型是十分必要的。

【關(guān)鍵詞】 灰色系統(tǒng)； 灰色關(guān)聯(lián)分析； 財(cái)務(wù)預(yù)警； 多元回歸分析

一、引言

會計(jì)的職能僅為對企業(yè)已經(jīng)發(fā)生的經(jīng)濟(jì)活動(dòng)進(jìn)行貨幣計(jì)量的一個(gè)過程，其主要內(nèi)容是對過去經(jīng)濟(jì)活動(dòng)的核算和計(jì)量，是對企業(yè)過去的經(jīng)濟(jì)活動(dòng)較客觀的記錄。而財(cái)務(wù)管理則是基于會計(jì)活動(dòng)的結(jié)果，結(jié)合企業(yè)內(nèi)外部信息，對企業(yè)將來的經(jīng)濟(jì)活動(dòng)的決策，以使企業(yè)正常且更高效地運(yùn)行。各種決策行為都離不開對未來的預(yù)測，而財(cái)務(wù)預(yù)警就是財(cái)務(wù)管理中對企業(yè)將來運(yùn)行是否會惡化的預(yù)測范疇。企業(yè)利益相關(guān)者如內(nèi)部員工、銀行、股東等都對企業(yè)的財(cái)務(wù)惡化信息十分敏感。這種客觀事實(shí)奠定了財(cái)務(wù)預(yù)警在財(cái)務(wù)管理中的獨(dú)特地位。

作為能夠識別、預(yù)測公司財(cái)務(wù)危機(jī)并為公司投資人和管理者提供預(yù)警信號的風(fēng)險(xiǎn)管理工具，財(cái)務(wù)預(yù)警模型倍受關(guān)注，并逐漸成為公司財(cái)務(wù)管理領(lǐng)域中的熱點(diǎn)問題之一。依賴歷史會計(jì)數(shù)據(jù)建立的模式識別類的傳統(tǒng)預(yù)警模型，由于方法中存在固有缺陷，難以在公司財(cái)務(wù)管理中推廣應(yīng)用；而考慮微觀與宏觀因素之間聯(lián)系的預(yù)警模型目前仍處在實(shí)驗(yàn)室階段，尚未發(fā)展到能實(shí)際應(yīng)用的程度。

二、相關(guān)文獻(xiàn)評述

自國外學(xué)者Beaver（1966）用單變量分析預(yù)測公司破產(chǎn)并取得一定成果，Altman（1968）利用多元線性判別構(gòu)建了著名的Z分?jǐn)?shù)模型之后，一場財(cái)務(wù)預(yù)警研究的浪潮便在世界范圍內(nèi)掀起。

國內(nèi)對財(cái)務(wù)預(yù)警的研究起于1986年吳世農(nóng)、黃世忠介紹企業(yè)的破產(chǎn)分析指標(biāo)和預(yù)測模型，經(jīng)歷25年。其中前12年，即1986—1998年為萌芽期，此期間的論文發(fā)表較少，研究處于基本認(rèn)識階段。這一階段比較漫長的一個(gè)重要原因在于我國的兩大證券交易所在1990年11月前尚未成立，實(shí)證數(shù)據(jù)十分不完善，并且各種指標(biāo)界定都處于模糊階段，因此，在次階段，研究者們不得不只關(guān)注國外的研究理論與研究方法。在經(jīng)過大量基礎(chǔ)理論的積累以及國內(nèi)的證券市場日趨成長，1999—2003年，國內(nèi)財(cái)務(wù)預(yù)警研究轉(zhuǎn)入了正式導(dǎo)入期，此階段的主要研究成果與后期相比較少（這與萌芽期的實(shí)際情況是相吻合的）第三階段即2004年至今，為國內(nèi)財(cái)務(wù)預(yù)警研究的大發(fā)展時(shí)期。在這一階段，尤其是2004年，有一個(gè)井噴式發(fā)展。這一時(shí)期的研究成果有以下飛躍：不僅每年的優(yōu)質(zhì)成果數(shù)量明顯增多，且研究內(nèi)涵、外延都有較大的突破。從內(nèi)涵上看，首先，在研究層面上，不再是單一研究一種方法，而是將前人的方法進(jìn)行綜合比較，然后結(jié)合我國國情，建立一個(gè)符合我國實(shí)際情況的新模型。其次，在研究對象上，不再僅僅依靠傳統(tǒng)的財(cái)務(wù)指標(biāo)，而是加入各種其他影響因素進(jìn)行綜合考慮，例如經(jīng)濟(jì)附加值、現(xiàn)金流量指標(biāo)、自由現(xiàn)金指標(biāo)以及其他非財(cái)務(wù)指標(biāo)，以提高模型的準(zhǔn)確性。再次。在研究方法上，也不僅僅限于傳統(tǒng)的計(jì)量經(jīng)濟(jì)方法，引入了多種在理工科方面有重大意義的研究方法，如人工智能方法、模糊數(shù)學(xué)方法以及灰色系統(tǒng)理論等。從外延上看，一些學(xué)者不僅討論企業(yè)遇到財(cái)務(wù)困境時(shí)一系列指標(biāo)的客觀規(guī)律，也開始探討財(cái)務(wù)危機(jī)與企業(yè)增長的關(guān)系。

除了灰色系統(tǒng)模型，其他模型大都以大量實(shí)證數(shù)據(jù)為基礎(chǔ)，只是證明了財(cái)務(wù)預(yù)警領(lǐng)域的一些客觀規(guī)律的存在，其應(yīng)用僅局限于信用等級的評價(jià)，但是財(cái)務(wù)預(yù)警的意義并不盡在于此。人們需要通過模型來預(yù)測企業(yè)是否將會遇到財(cái)務(wù)危機(jī)，在企業(yè)遭受困難之前發(fā)現(xiàn)這冰山一角，然后采取行動(dòng)來抑制這種趨勢，防止財(cái)務(wù)危機(jī)的形成。由于宏觀環(huán)境的不斷變動(dòng)，模型需要新的數(shù)據(jù)來加以修正，但其樣本之龐大決定了巨大的工作量，因此不利于新模型的建立，因而對模型的推廣應(yīng)用樹立了一個(gè)明顯的障礙。以上為過去研究在財(cái)務(wù)預(yù)警實(shí)用性方面的不足。

另一方面，研究者們幾乎都不約而同地選取同一時(shí)間截面的數(shù)據(jù)來建立模型，這種沒有經(jīng)過科學(xué)論證的做法是有缺陷的。由于各種指標(biāo)的獨(dú)特性質(zhì)，它們可能對未來產(chǎn)生影響的滯后性不是那么一致，所以應(yīng)該先論證是否有這種滯后性的存在，然后再采取相應(yīng)的措施。

前人在將灰色系統(tǒng)理論應(yīng)用到財(cái)務(wù)預(yù)警領(lǐng)域時(shí)候沒有考慮到指標(biāo)的合理性、序列的平滑性以及權(quán)重計(jì)算的科學(xué)性。因此這些因素也就成為將灰色系統(tǒng)應(yīng)用于財(cái)務(wù)預(yù)警研究需要特別注意的方面。

三、研究設(shè)計(jì)

（一）指標(biāo)選取

在指標(biāo)選取上，本文參考前人的研究成果，將2000年到2012年中所有發(fā)表的國家級基金項(xiàng)目論文進(jìn)行統(tǒng)計(jì)，取被選用次數(shù)最多的前12個(gè)財(cái)務(wù)比率指標(biāo)如表1：

其中，資產(chǎn)負(fù)債率X1、流動(dòng)比率X2、速動(dòng)比率X5體現(xiàn)了企業(yè)的償債能力；總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率X8、應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率X4、存貨周轉(zhuǎn)率X11、營運(yùn)資金與總資產(chǎn)比率X12體現(xiàn)了企業(yè)的營運(yùn)能力；總資產(chǎn)利潤率X6、凈資產(chǎn)利潤率X7體現(xiàn)了企業(yè)的盈利能力；總資產(chǎn)增長率X3、主營業(yè)務(wù)收入增長率X9、凈利潤增長率X10體現(xiàn)了企業(yè)的成長能力。

（二）指標(biāo)滯后性考察

四、實(shí)證研究

（一）樣本選取

統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，2012年共有38家公司僅由于連續(xù)2年虧損而被退市預(yù)警，也就是*ST。為了使實(shí)證結(jié)果更加明顯，本文選取了被*ST比例最高的行業(yè)——化學(xué)纖維制造業(yè)為主要實(shí)證對象。剔除數(shù)據(jù)不全的樣本后，納入實(shí)驗(yàn)的訓(xùn)練樣本共10家公司，其中2家為*ST公司。①

（二）指標(biāo)滯后性考察結(jié)果

根據(jù)上述實(shí)驗(yàn)設(shè)計(jì)，得出的滯后性結(jié)果為，除了X11存貨周轉(zhuǎn)率滯后期為1外，其他指標(biāo)滯后期均為2。這種結(jié)果足以證明，各財(cái)務(wù)比率對系統(tǒng)影響的滯后期是存在的。這也是對上市規(guī)則中規(guī)定的連續(xù)3年財(cái)務(wù)異常給予退市的實(shí)證支持。

（三）灰色聚類分析結(jié)果

實(shí)驗(yàn)結(jié)果顯示，X1、X2、X4為一類，其代表指標(biāo)為X1；X6、X8、X10為第二類，其代表指標(biāo)為X8；X7、X12為第三類，代表指標(biāo)為X12；X9，X11為第四類指標(biāo)，以X9為代表指標(biāo)；X3與X5分別為最后兩類指標(biāo)。這樣的結(jié)果有點(diǎn)令人咋舌，得出的分類結(jié)果并沒有按照傳統(tǒng)的償債能力、運(yùn)營能力、盈利能力以及發(fā)展能力來劃分。

（四）線性回歸結(jié)果

經(jīng)過逐步回歸后，得出以下回歸結(jié)果（表2）。

表2很清楚地展現(xiàn)該模型的擬合優(yōu)度極高。首先R2=0.94602，已很接近其最大值1，其實(shí)際意義是該模型對因變量的解釋力已達(dá)到94.60%；其次該模型的P值為0.0433，小于0.05，表明各自變量對因變量的影響很顯著。

（五）模型的應(yīng)用

1.行業(yè)內(nèi)應(yīng)用

以上模型是基于t=2012，用以往的數(shù)據(jù)來預(yù)測化學(xué)纖維制造業(yè)2011年年報(bào)中的公司財(cái)務(wù)情況。模型得出的預(yù)測值越大，說明該公司的財(cái)務(wù)狀況越不樂觀。取t=2011，運(yùn)用以上模型來預(yù)測化學(xué)纖維制造業(yè)2010年的財(cái)務(wù)狀況，預(yù)測值結(jié)果如表3。其殘差平方和僅為0.05394，并且預(yù)測值連續(xù)兩年最高者均在2012年被*ST。

2.行業(yè)外應(yīng)用

將此模型應(yīng)用到其他行業(yè)。這里筆者選取另外一個(gè)與2012年被*ST公司比例較高的行業(yè)——有色金屬冶煉及壓延加工業(yè)，取t=2012，得到以下預(yù)測結(jié)果（表4）。

其殘差平方和為8.647474，遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于該模型在化學(xué)纖維制造業(yè)的應(yīng)用結(jié)果。該結(jié)果表明，對財(cái)務(wù)預(yù)警模型的研究，分行業(yè)是更加科學(xué)的。

五、總結(jié)與展望

（一）總結(jié)

1.結(jié)論

（1）在概念識別上，以往文獻(xiàn)均以百度中公布的過期知識“ST指連續(xù)虧損2年的公司，*ST指連續(xù)虧損3年的公司”為基礎(chǔ)進(jìn)行研究。而以上規(guī)定于2002年就已廢除。本文則依據(jù)《深證證券交易所股票上市規(guī)則（2008年修訂）》以及《上海證券交易所股票上市規(guī)則（2008年修訂）》中的相關(guān)規(guī)定“連續(xù)虧損2年的上市公司會被*ST即退市預(yù)警，而如果在之后的那一年仍然有財(cái)務(wù)異常狀況，則暫停上市”進(jìn)行研究。

（2）在指標(biāo)選取上，本研究僅參考前人對財(cái)務(wù)比率的大多數(shù)選擇。而在近年的相關(guān)研究中，非財(cái)務(wù)指標(biāo)在財(cái)務(wù)預(yù)警研究中也起到了一定作用，并且各研究者都紛紛尋找其他更加顯著的新指標(biāo)（如EVA雙基點(diǎn)距離等）。但筆者認(rèn)為，應(yīng)該回歸經(jīng)典，在最初的財(cái)務(wù)預(yù)警研究中，均只采用了財(cái)務(wù)比率指標(biāo)，奠定了財(cái)務(wù)預(yù)警的堅(jiān)實(shí)基礎(chǔ)。其有待豐富的理論基礎(chǔ)以及有待提高的預(yù)警精度，正是后來者的追隨方向。本文正是以經(jīng)典為基礎(chǔ)，融合了灰色理論的先進(jìn)思想，對僅有財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)的深度挖掘，并與統(tǒng)計(jì)學(xué)中的多元回歸模型相結(jié)合。

（3）在指標(biāo)處理上，以往研究都選取同一時(shí)間點(diǎn)的數(shù)據(jù)作為截面數(shù)據(jù)，而本研究突破性地提出滯后性概念，認(rèn)為不同指標(biāo)對系統(tǒng)影響的區(qū)別既體現(xiàn)在程度上，也體現(xiàn)在滯后性上。實(shí)證研究的結(jié)果顯然證明了這一點(diǎn)是正確的。

（4）在樣本選取上，對行業(yè)的細(xì)分也是以往研究中沒有做到的。在財(cái)務(wù)管理的理論基礎(chǔ)中，行業(yè)因素對財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)是有很大影響的。以往的研究中，為了獲取大量的樣本數(shù)據(jù)，不得不忽略部分行業(yè)因素，而灰色系統(tǒng)理論的特殊性，即適用于小樣本分析，這樣就可以在將行業(yè)分得足夠細(xì)致的前提下進(jìn)行財(cái)務(wù)預(yù)警研究。實(shí)證結(jié)果表明，在不同行業(yè)中，各指標(biāo)對系統(tǒng)的影響程度是不一樣的，正因?yàn)槿绱耍中袠I(yè)研究顯得尤為重要。

2.不足

（1）在指標(biāo)的選取上同樣有所不足，因?yàn)闀r(shí)間精力有限，沒有對其他的指標(biāo)進(jìn)行探索。

（2）在財(cái)務(wù)預(yù)警的界定上，沒有統(tǒng)一的既定的標(biāo)準(zhǔn)，僅僅是在該行業(yè)內(nèi)按照預(yù)測值進(jìn)行排序，認(rèn)為排名靠后的即存在財(cái)務(wù)危機(jī)。

（3）在對灰色系統(tǒng)理論的應(yīng)用上，僅僅應(yīng)用了較淺顯的理論，即利用灰色關(guān)聯(lián)度來刪選指標(biāo)?；疑到y(tǒng)理論的內(nèi)容甚是豐富，將灰色系統(tǒng)模型引入財(cái)務(wù)預(yù)警是非常好的一個(gè)研究方向，由于筆者能力尚且不足，未曾找到一個(gè)合適的結(jié)合點(diǎn)。

（二）展望

一是在此基礎(chǔ)上進(jìn)一步研究財(cái)務(wù)危機(jī)企業(yè)到底是如何形成的，該如何防范以及如何逆轉(zhuǎn)現(xiàn)有危機(jī)狀況。

二是尋找其他對系統(tǒng)有顯著影響的新指標(biāo)。

三是將灰色模型合理應(yīng)用于財(cái)務(wù)預(yù)警研究。

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