論企業(yè)最佳資本結(jié)構(gòu)的選擇

王莫

【摘 要】隨著市場經(jīng)濟(jì)的發(fā)展和現(xiàn)代企業(yè)制度的建立，企業(yè)的籌資方式和籌資渠道呈現(xiàn)多元化趨勢，確立最佳資本結(jié)構(gòu)已構(gòu)成企業(yè)籌資管理的核心問題。本文主要從企業(yè)資本結(jié)構(gòu)涵義及判斷標(biāo)準(zhǔn)入手，闡述影響企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的因素，最后確定最佳資本結(jié)構(gòu)的方法。

【關(guān)鍵詞】企業(yè)；資本結(jié)構(gòu)；選擇方法

1.最佳資本結(jié)構(gòu)概述

1.1資本結(jié)構(gòu)的涵義

廣義的資本結(jié)構(gòu)是指全部資本的構(gòu)成，既包括長期資本，也包括短期資本；既包括縱向資本結(jié)構(gòu)（各項資本組成），也包括橫向資本結(jié)構(gòu)（資本來源和資產(chǎn)構(gòu)成的對應(yīng)關(guān)系）。狹義的資本結(jié)構(gòu)是指長期資本 （以長期借款、長期債券、優(yōu)先股、普通股和留存收益為代表）的構(gòu)成及其比例關(guān)系，而將短期債務(wù)列入營運(yùn)資本管理。 本文研究的是狹義資本結(jié)構(gòu)，包括長期債務(wù)資金和權(quán)益資本，通俗意義上的資本結(jié)構(gòu)是指負(fù)債比例。

最佳資本結(jié)構(gòu)的含義所謂最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)，是指企業(yè)在一定時期內(nèi)，使綜合資本成本最低、企業(yè)價值最大時的資本結(jié)構(gòu)。 通常它是企業(yè)追求的目標(biāo)，又稱目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)。

1.2最佳資本結(jié)構(gòu)的標(biāo)準(zhǔn)

現(xiàn)代資本結(jié)構(gòu)理論認(rèn)為，企業(yè)的最佳資本結(jié)構(gòu)就是使其市場價值的最大化。這一標(biāo)準(zhǔn)最早是由莫迪格利亞尼和米勒提出來的，他們認(rèn)為，由于負(fù)債的利息是可以在稅前扣除的，所以在考慮公司所得稅的條件下，負(fù)債是可以降低綜合資金成本，增加企業(yè)的價值的。公司只要不斷的增加財務(wù)杠桿效益，負(fù)債越多，杠桿作用越明顯，公司價值越大。當(dāng)債務(wù)資本在資本結(jié)構(gòu)中趨于100%時，才是最佳的資本結(jié)構(gòu)，這時公司的價值才達(dá)到最大。

2.影響企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的因素

2.1企業(yè)的銷售收入

企業(yè)的銷售收入是指企業(yè)銷售商品或提供勞務(wù)所取得的貨幣或非貨幣收入，企業(yè)只有及時取得銷售收入才能補(bǔ)償費用，實現(xiàn)利潤。在其他因素不變的情況下，銷售的增長往往意味著息稅前利潤的增長，從而使企業(yè)的稅前收益率比借款利率高。所以，對于收入增長幅度較高的企業(yè)來說，其負(fù)債比率可以高些。反之，當(dāng)企業(yè)銷售收入增長幅度較低時，對投資者和債權(quán)人的吸引力比較弱，負(fù)債在資本結(jié)構(gòu)中的比重相應(yīng)低些，否則，企業(yè)將承擔(dān)過高的財務(wù)風(fēng)險。

2.2所有者及經(jīng)營者所持的態(tài)度

現(xiàn)代企業(yè)經(jīng)營的一個典型特征就是所有權(quán)與經(jīng)營權(quán)相分離，所有者及經(jīng)營者所持有的態(tài)度對企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)具有一定的影響。企業(yè)對外籌資一般有兩種方式：一是負(fù)債籌資，它會帶來財務(wù)危機(jī)的風(fēng)險；二是權(quán)益籌資，它會分散控制權(quán)。因此，所有者及經(jīng)營者都面臨著這兩方面的選擇。如果所有者及經(jīng)營者主張主權(quán)利益時，企業(yè)預(yù)計到增加權(quán)益性融資有可能削弱主權(quán)，則發(fā)行債券、貸款是一種有利的方法；當(dāng)企業(yè)所有者及經(jīng)營者對風(fēng)險采取保守回避的態(tài)度時，那么企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)偏向于負(fù)債比重小些；如果是積極的態(tài)度，不畏財務(wù)風(fēng)險，企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)偏向于較多地舉借外債，以充分利用財務(wù)杠桿作用，帶來額外的收益。所有者及經(jīng)營者不同的態(tài)度，決定了企業(yè)不同的資本結(jié)構(gòu)。

2.3行業(yè)競爭的程度

不同行業(yè)的產(chǎn)業(yè)壁壘高低不等，產(chǎn)業(yè)的集約化程度存在差異，因此不同行業(yè)企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)相差甚多。行業(yè)壟斷程度越高，競爭性越強(qiáng)，企業(yè)的獲利能力也比較強(qiáng)，企業(yè)可以選擇更多地負(fù)債，反之，如果是勞動密集型企業(yè)，競爭性比較強(qiáng)的企業(yè)，利潤平均化趨勢使企業(yè)一般采用增加股本或投資的資本金，降低負(fù)債，避免償債的風(fēng)險。

2.4企業(yè)自身的因素

企業(yè)自身的因素包括企業(yè)的規(guī)模和獲利能力，企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)與其規(guī)模相關(guān)，規(guī)模大的企業(yè)運(yùn)用資金更加靈活，使經(jīng)營風(fēng)險變小，均衡各時期的利潤水平，提高企業(yè)經(jīng)營效益，因此可以擁有更多的負(fù)債。同樣，獲利能力較強(qiáng)的企業(yè)，因為有利潤作為保障，降低到期的財務(wù)風(fēng)險，可以選擇負(fù)債籌資。

3.最佳資本結(jié)構(gòu)的選擇方法

最佳資本結(jié)構(gòu)是一種客觀存在，但是實際上，企業(yè)很難確定資本結(jié)構(gòu)的最佳點。而企業(yè)對擬訂的籌資總額，在可以采用多種籌資方式或一種籌資方式與不同籌資數(shù)額的組合方案，選擇一種較好的方案，即確定為最佳資本結(jié)構(gòu)。對企業(yè)而言，應(yīng)該綜合考慮各方面的因素的基礎(chǔ)上，進(jìn)一步的探討方法來選擇最佳資本結(jié)構(gòu)，并可以成為以后籌資決策的借鑒和參考。以下兩點是資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化較為有效的方法：

3.1籌資無差別點法

這種方法指的是在企業(yè)現(xiàn)有的資本結(jié)構(gòu)條件下，利用各種籌資方案而產(chǎn)生的每股收益無差別點進(jìn)行資本結(jié)構(gòu)決策的方法。 認(rèn)為企業(yè)資本結(jié)構(gòu)合理與否，可以通過分析每股收益的變化來衡量， 即凡是能夠提高每股收益的資本結(jié)構(gòu)是合理的，反之則不夠合理。 每股收益的高低不僅受到資本結(jié)構(gòu)的影響，還受到銷售水平的影響，處理這三者的關(guān)系，要運(yùn)用融資的每股收益分析的方法。 無差別點是指在不同籌資方式下 EPS 相等時的息稅前利潤點，也稱息稅前利潤平衡點。這種方法是指利用各種不同籌資方案而產(chǎn)生的每股利潤無差別點進(jìn)行基本結(jié)構(gòu)決策的方法?；I資無差別點，是指兩種或兩種以上的籌資方案下普通股每股利潤相等時的息稅前點。無差別點的計算公式為：

[（EBIT-I1）（1-T）-DP1]/N1=[（EBIT2-I2）（1-T）-DP2]/N2

公式中的 EBIT 為息稅前利潤平衡點，每股利潤無差別點。I1，I2是兩種籌資方式下的債務(wù)年利息額。DP1，DP2為兩種籌資方式下優(yōu)先股年股利額。N1，N2為這兩種籌資方式下普通股的股數(shù)，T為所得稅稅率。當(dāng)公式左邊表示方案1的每股利潤等于公式右邊表示方案 2 的每股利潤時，此項的息稅前利潤點就是每股利潤無差別點。如果企業(yè)預(yù)期收益等于EBIT，則說明兩種籌資方案對股東收益影響是相等的，可任意選擇其中一種，無論選哪個，資本結(jié)夠都是最優(yōu)的。如果預(yù)期收益大于EBIT，則說明負(fù)債籌資方案比增發(fā)股票籌資方案對股票更有利，股東可以獲得額外的收益。如果預(yù)期收益小于 EBIT，則說明增發(fā)股票籌資方案比負(fù)債籌資方案對股東更有利。

3.2資本成本比較法

由于受多種因素的制約，企業(yè)不可能只使用某種單一的籌資方式，往往需要通過多種方式籌集所需資金。為進(jìn)行籌資決策，就要計算確定企業(yè)全部長期資金的總成本—綜合資本成本。綜合資本成本一般是指來自各種渠道資金占全部資金的比重加權(quán)數(shù)，對個別資本成本進(jìn)行加權(quán)平均確定的，故企業(yè)資本成本通常是各類資本成本的加權(quán)平均數(shù)，即債務(wù)資本成本和權(quán)益資本成本的加權(quán)平均數(shù)。由于債務(wù)利息是納稅的利息的減項，在適當(dāng)?shù)膫鶆?wù)比率下企業(yè)各類資金中債務(wù)資金的成本是較低的。一般地，一個企業(yè)有自己的借貸能量范圍，在此范圍內(nèi)，企業(yè)有足夠的資產(chǎn)提供擔(dān)保和抵押，有良好的償債能力。因此，企業(yè)隨著借貸資本比例的增加，總資本成本就會下降，企業(yè)可以在這個范圍內(nèi)建立起一個最佳資本結(jié)構(gòu)。此種方法是通過對多種籌資方案的加權(quán)平均資本成本進(jìn)行比較，選擇加權(quán)平均資本成本最低的方案，一次來優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)。過程可分為以下三個步驟：

步驟一，計算各種籌資方案的不同資本額的比重：Wi=Xi/∑X，公式中Wi為第i種籌資方式所籌資本在總籌資額中的比重；Xi為第i種籌資方式所籌資本數(shù)額，∑X為籌資總額。

步驟三，比較各個方案的加權(quán)平均資本成本，加權(quán)平均資本成本最低的籌資方案下的資本結(jié)構(gòu)是最優(yōu)化的，最佳的。

【參考文獻(xiàn)】

[1]曾萬里.資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化的研究[J].上海會計，2001，（3）：21.

[2]張鐵鵬.現(xiàn)代企業(yè)資本結(jié)構(gòu)最優(yōu)化探討[J].太原城市職業(yè)技術(shù)學(xué)院學(xué)報，2004，（6）.

[3]王桂英.資本市場中的企業(yè)籌資決策分析[J].調(diào)查研究，2006，（43）：56.