剛性兌付 風(fēng)險牌or保護傘？

案例重現(xiàn)

繼中融、平安房地産信托項目出現(xiàn)抵押品拍賣以及進展緩慢等問題後，2013年一開年，信託市場上又是3起「絕當(dāng)」事件：1月8日，山東齊魯瑞豐拍賣有限公司對中信信托有限責(zé)任公司（以下簡稱「中信信托」）一款信托計畫的抵押資産進行首次拍賣，慘遭流拍；同一日，中泰信託有限責(zé)任公司與高遠控股有限公司在上海對簿公堂，中泰信託於2012年分兩期貸給高遠控股3100萬元（人民幣，下同），目前則要求瀕臨倒閉的後者返還本金以及總計180多萬元的利息、罰息；與此同時，在溫州，「爛尾樓」泰宇花苑的已購房業(yè)主正在同項目貸款人——當(dāng)?shù)亟ㄔO(shè)銀行交涉，而泰宇花苑的3棟樓盤已抵押給安信信托。

目前，3個專案均處於停工狀態(tài)，有傳言稱其中兩個項目的開發(fā)商已卷款跑路。

當(dāng)借款人無力贖回抵押品，典當(dāng)行可以賣掉那些「絕當(dāng)」物，以挽回貸款人的損失。但是，如果抵押品變得不值錢了，這虧損誰來承擔(dān)？典當(dāng)行還是貸款人？目前，房地產(chǎn)信託行業(yè)就處在不得不正視這一難題的微妙時刻。

長期以來，信託業(yè)都信守一條「剛性兌付」的慣例——根據(jù)約定保證投資人的本利。然而，2013年一開年的這3起「絕當(dāng)」事件，不僅令3家信托公司陷入尷尬處境，其中包括大陸信托業(yè)的老大——中信信托，而且也令「剛性兌付」規(guī)則受到了挑戰(zhàn)，並且露出了破滅之相。

面對頻頻爆發(fā)的信托風(fēng)險事件，包括被媒體稱爲(wèi)「信托資産拍賣第一例」的中融·青島凱悅專案在內(nèi)的一干信托産品，表面上還是兌付了投資者本息——沒有哪家公司敢打破剛性兌付的潛規(guī)則，中信也聲稱正在設(shè)法解決問題。然而，剛性兌付並不是信託業(yè)的金科玉律，更不是投資者的保護傘?！冈诜康禺b信托集中承壓的這兩年，業(yè)內(nèi)對打破這一慣例的趨勢已有認識，懸念在於誰來捅破這層窗戶紙?！挂晃恍磐袠I(yè)內(nèi)人士表示。

瘋狂擴張下的信託異化

大陸信托業(yè)的規(guī)模原來一直都不大，這個飽經(jīng)憂患的行業(yè)，歷史上曾數(shù)次在「發(fā)展——整頓——發(fā)展」的怪圈中輪回往復(fù)。2006年，大陸信託資產(chǎn)總額尚不到3000億人民幣，連當(dāng)時公募基金規(guī)模的10%都不到。

故事的拐點出現(xiàn)在2007年，在完成了第六次大整頓並出臺了若干重要的監(jiān)管法規(guī)後，大陸信托業(yè)出乎意料地走上了一條迅猛發(fā)展的康莊大道，也讓幾年前還幾近邊緣化的信托業(yè)開始被冠以「金融新貴」的稱號。

受宏觀調(diào)控政策影響，銀行向企業(yè)貸款的力度相對較弱，很多面臨資金饑渴的企業(yè)，通過信托市場進行融資。信託產(chǎn)品的收益率往往高達10%，遠高於銀行存款利息，也高於大部分銀行理財產(chǎn)品的收益率，這對苦於找不到資金出路的投資者而言，無疑具有著極大的吸引力。於是，在供需兩旺的市場背景下，2011年底，大陸信托規(guī)模超過5.3萬億，隨後又以每月淨(jìng)增近1，000億的速度在增加，截至2012年11月底，大陸信托業(yè)總資産規(guī)模達到6.98萬億元，有望在2013年一舉超越保險業(yè)，成為僅次於銀行的第二大金融子行業(yè)。

在促進信託業(yè)瘋狂生長的過程中，還有一個最重要的因素，就是「剛性兌付」。爲(wèi)了吸引資金、促進行業(yè)發(fā)展，信托業(yè)利用「剛性兌付」這個「核武器」，來達到提高産品預(yù)期收益、保障投資者的利益的目的，製造出無風(fēng)險「高息存款」的反?，F(xiàn)象。

然而，儘管信託的剛性兌付已經(jīng)成為投資者的一種高度共識，但查遍與信託有關(guān)的一法三規(guī)，根本找不到剛性兌付的立法依據(jù)。實際上，根據(jù)《信托公司管理辦法》（2007年版）第34條，信託公司不得承諾信託財產(chǎn)不受損失或保證最低收益。由此可見，「剛性兌付」並不具有法律強制性，更多的，只是金融維穩(wěn)的需求。

剛性兌付的出現(xiàn)，打破了金融行業(yè)中風(fēng)險與收益相平衡的基本原理，讓信托産品徹底異化。每年8%～10%的無風(fēng)險收益率，吸引了全社會資本的瘋狂湧入，先是100萬以上的高淨(jìng)值客人，然後是小客戶的合夥團購，和實體企業(yè)的閑置資金。

信託與房地產(chǎn)的風(fēng)險捆綁

諾亞（中國）控股有限公司（以下簡稱「諾亞控股」）1月7日發(fā)佈的2013年諾亞財富上半年度策略報告顯示，自2012年7月份之後，已經(jīng)有13個信託項目提前終止，11個房地産信托項目曝出問題。而上述3個信託計畫的「觸雷」只是房地産集中承受兌付壓力的縮影。

「房地産信托一般都會按照4折左右的水準(zhǔn)進行抵押。只要當(dāng)初評估價沒有問題，專案基本上就是安全的，剩下的風(fēng)險主要集中在融資方的道德風(fēng)險和流動性風(fēng)險?！贯槍荒陙矸康禺a(chǎn)集中承受兌付壓力，一名信託業(yè)內(nèi)人士稱。他表示，信托公司一般會以合同約定規(guī)避融資方的道德風(fēng)險，但流動性風(fēng)險卻是任何一家信托公司都無法控制的，主要受宏觀經(jīng)濟和房地産市場的影響。

用益信託網(wǎng)披露的一份資料顯示，在房地產(chǎn)信託成立最密集的2011年和2012年，共有1666個集合類房地産信托計畫成立，總規(guī)模超過468億元，成立規(guī)模占同期集合信托總規(guī)模的41%。據(jù)此估算，未來一兩年內(nèi)，到期房地産信托的總規(guī)模在3000億元上下。信托行業(yè)在房地産信托領(lǐng)域的風(fēng)險敞口相當(dāng)大，已經(jīng)與房地産業(yè)捆綁在了「同一輛戰(zhàn)車」上。

信託業(yè)經(jīng)過了5年的快速發(fā)展，如今面臨的瓶頸越來越多。隨著銀行、保險、券商等金融子行業(yè)對資産管理業(yè)務(wù)的滲透逐步深入，群雄爭霸導(dǎo)致大陸資管市場競爭愈發(fā)激烈，信托業(yè)曾經(jīng)一枝獨秀的局面將難以爲(wèi)繼。另外，隨著資産規(guī)模的迅速膨脹和産品創(chuàng)新的不斷深入，信托機構(gòu)的研發(fā)和資産管理能力受到挑戰(zhàn)。一些原本在信托行業(yè)「剛性兌付」規(guī)則下包裹得嚴(yán)嚴(yán)實實的兌付風(fēng)險問題，也因爲(wèi)涉險專案規(guī)模越來越龐大，而開始逐漸暴露。

剛性兌付的愛與恨

面對洶湧而來的房地産信托兌付洪峰，業(yè)內(nèi)外都在觀望，誰會是第一個「溺水」者。但幾乎沒有人會猜到，2013年最先「嗆水」的，竟然是信託業(yè)內(nèi)毫無爭議的「大哥大」中信信託和它的「跟班小弟」安信信託。

上海某大型信托公司一名人士稱，中信信托所做項目往往是業(yè)內(nèi)領(lǐng)先水準(zhǔn)，這次的項目出現(xiàn)問題，主要是受房地産項目的流動性所制約，是中信信托主觀上無法控制的。

「現(xiàn)在全行業(yè)都在看，誰會第一個打破剛性兌付的怪圈，但誰都不願意是自己?！股鲜鋈耸空f，「這次中信信託和安信信託最終能否到期順利兌付暫時無法確定。但如果中信信托成爲(wèi)第一個破例者，對整個信托行業(yè)將形成巨大衝擊，剛性兌付將由此不攻自破?！?/p>

相對市場普遍對信託行業(yè)的擔(dān)憂，諾亞控股研究部助理研究總監(jiān)李要深則要顯得樂觀得多。他認爲(wèi)，自監(jiān)管層調(diào)控之後，房地産信托在信托行業(yè)中的占比已經(jīng)明顯下降，這說明風(fēng)險得到了控制。同時，從信托行業(yè)每年對不良的統(tǒng)計資料來看，也是逐年呈下降趨勢，而各個信托公司目前的淨(jìng)資本管理也都是達標(biāo)的。

諾亞控股認爲(wèi)，作爲(wèi)專注通道業(yè)務(wù)的信托將在2013年迎戰(zhàn)來自證券、保險及基金的競爭，從目前來看，信托的獨特優(yōu)勢被打破，缺少了鮮明的特點?！赶啾绕渌鹑跈C構(gòu)的資産管理業(yè)務(wù)，信托公司存在無公募性質(zhì)的産品、大部分信托公司研究實力不強以及銷售管道不暢等軟肋?！蛊找尕敻谎芯繂T範(fàn)杰也認爲(wèi)，目前券商資産管理業(yè)務(wù)的成熟對於信托業(yè)也形成了較大的威脅。

「信託產(chǎn)品大部分做的是融資性的，但是證券、保險、基金的通道業(yè)務(wù)也逐步被放開，將直接和信託對抗?！估钜畋硎?，在這種競爭的環(huán)境下，市場可能會産生分化。