南聯(lián)地產(chǎn):萬科的新實驗品

　　5月14日晚，萬科通過一紙公告對外宣布，“將收購在香港上市的南聯(lián)地產(chǎn)控股有限公司約74%的股份”。南聯(lián)地產(chǎn)于1996年在開曼群島注冊成立，在香港和新加坡的主營業(yè)務包括地產(chǎn)投資、物業(yè)管理和倉庫業(yè)務等。
　　通過這一起收購，萬科將持有南聯(lián)地產(chǎn)位于香港新界葵涌區(qū)約65.7萬平方英尺的物業(yè)，該物業(yè)在2011年12月31日的評估價值約11.2935億港元。而萬科所支出的成本是10.79億港元。收購價格與標的公司重組后的凈資產(chǎn)比較接近。
　　至少從賬面上看，這是一起相對合算的收購。
　　
　　融資新渠道
　　申銀萬國在一份研究文件中指出：萬科收購南聯(lián)，不排除是為了通過做大做強這一海外子公司，使其成為重要的融資平臺，以應對國內(nèi)較高的融資成本。
　　按照申銀萬國的分析，通過這起收購，除了74%的股份和新界物業(yè)，萬科還可以通過南聯(lián)地產(chǎn)獲取成本更低的境外貸款，比如成本只需2厘多和1厘多的香港貸款和日本貸款。另外，通過境內(nèi)的房地產(chǎn)信托等融資渠道，萬科可能需要支付15%左右的成本，但是在境外建立橋頭堡公司，則可通過股票二級市場增發(fā)等方式募集海外資金，成本只有內(nèi)地的1/10甚至更低。
　　一直以來，萬科被認為融資渠道相對單一。在郁亮2004年升任集團總裁之后，萬科開始積極尋找海外融資平臺，曾先后與德意志銀行、新加坡RZP、通用電氣商業(yè)金融房地產(chǎn)公司合作，但融資金額并不大。
　　后來，萬科嘗試著通過信托借款的方式謀求資金。僅在2012年，萬科便已在國內(nèi)先后融資5次，獲得47億元的資金。但相較中海和華潤同時期的融資額和融資方式，萬科的融資額不僅小，而且成本高。以上海萬科五玠坊為例，向華潤深國投信托借款10億元，借款期限兩年，固定利率11.2%。這一融資成本是龍湖地產(chǎn)融資成本的兩倍—去年龍湖地產(chǎn)整體平均債務成本僅為6.4%。
　　對境外公司的收購嘗試，開始于幾個月前甚至更早。按照萬科董秘譚華杰的說法，萬科曾經(jīng)和多家企業(yè)進行過接觸和洽談，在一系列的調(diào)研、比較和評估后才最終確定南聯(lián)地產(chǎn)是合適的收購對象。
　　不過，如果就此認為，南聯(lián)地產(chǎn)能立竿見影地迅速為萬科引入大量資金，未免過于樂觀。首先，南聯(lián)地產(chǎn)規(guī)模有限，交易對價占萬科總資產(chǎn)的比例不足千分之四；另外根據(jù)港交所的規(guī)定，公司股權轉(zhuǎn)移之后，兩年內(nèi)不能有重大的資產(chǎn)重組。
　　也正因此，一些分析師傾向于相信，南聯(lián)地產(chǎn)更像是萬科當下選擇的在商業(yè)地產(chǎn)方面的某個實驗品，探索意義大于對萬科經(jīng)營業(yè)績的實質(zhì)性影響。
　　這背后自然有整個大環(huán)境的影響。在政府對出讓土地中商業(yè)配套的比例越來越大的趨勢下，萬科單純依靠純住宅高速周轉(zhuǎn)的發(fā)展之路在核心城市的空間已經(jīng)越來越小。
　　以萬科所在的深圳總部為例，自2005年以來，深圳純商品住宅用地供應量每年都急劇下滑，2011年上半年的純商品住宅用地供應量甚至為零。而放眼全國主要城市，純住宅用地也幾乎已經(jīng)“絕跡”。這種情況下，萬科不但拿地受限制，也在一定程度上失去了土地議價能力，抑制了利潤。雪上加霜的是，在最近一輪宏觀調(diào)控中，住宅市場的成交量更是大幅下降，每個開發(fā)商都在尋找新的出路。
　　因此，轉(zhuǎn)向政策波動較小的商業(yè)地產(chǎn)，就被很多開發(fā)商認為是理想的出路之一。在這個領域，先行一步的萬達被視為成功的樣本—住宅和商業(yè)互補，整合資源提升地價的能力遠高于同行；造城能力和帶動就業(yè)、稅收的能力，也讓其成為地方政府的座上賓，因而可以在最大限度控制土地成本的基礎上以售養(yǎng)租，大舉擴張；游走在住宅與商業(yè)地產(chǎn)領域之間，既讓其開拓了盈利渠道，又在風險規(guī)避上進退自如。
　　
　　商業(yè)地產(chǎn)試驗
　　從2007年開始，一些住宅開發(fā)商紛紛涌入商業(yè)地產(chǎn)領域。但與同行的義無返顧相比，萬科卻謹慎許多。在高層，關于商業(yè)地產(chǎn)的討論發(fā)生過許多次，也一直放風要做，但實際情況是，“王石根本不感興趣，郁亮明白需要持有型物業(yè)來對沖風險，但他很謹慎”。
　　雖然結(jié)論遲遲未來，但相關的嘗試卻一直在漫不經(jīng)心地進行著。從2007年開始，萬科就一直在物色商業(yè)地產(chǎn)人才，直到2009年，陸陸續(xù)續(xù)有一批人從商業(yè)地產(chǎn)公司跳槽到萬科。一段時間里，這批跳槽而來的人，只能屈就于某個住宅公司下面的一個小部門，畢竟“商業(yè)地產(chǎn)在萬科還是太邊緣”，華潤、保利都開始做項目了，萬科還在研究可行性。
　　2009年年底，結(jié)論姍姍來遲：郁亮說，他不看好商業(yè)地產(chǎn)。
　　在萬科多年前的多產(chǎn)業(yè)發(fā)展階段，他們曾擁有過萬佳百貨。但公開數(shù)據(jù)顯示，他們在零售商業(yè)的表現(xiàn)遠遠不如在住宅市場的表現(xiàn)，萬佳百貨的盈利水平也比市場平均水平要低。如果說住宅市場可以實現(xiàn)企業(yè)多贏，商業(yè)地產(chǎn)可能只允許有一個贏家：在同一個城市，或者區(qū)域市場中，第一名的回報率將是第二名的兩到三倍。
　　除此之外，郁亮更多的擔憂還來自于資金周轉(zhuǎn)將因此變慢。在2010年一個萬科內(nèi)部一線公司總經(jīng)理大會上，郁亮就曾坦言，做一個10萬平米的城市綜合體，資金占用之大，相當于少開一個地方分公司。而在此前的一次采訪中，郁亮也對記者直言，內(nèi)地投資物業(yè)難做，主要是缺乏REITS、ABS債券等金融工具，因此持有型物業(yè)需要沉淀大量資金。
　　但郁亮也明白，這已經(jīng)不是萬科愿不愿意做商業(yè)地產(chǎn)的問題了，選擇權并不在萬科。公開數(shù)據(jù)上，很難準確知曉萬科現(xiàn)在擁有的非住宅項目規(guī)模，但以萬科非住宅占總規(guī)模20%的比例推算，萬科現(xiàn)有的非住宅項目規(guī)模將達到280億元。如此大規(guī)模的業(yè)務，做好與否，對于一家公司的成敗具有牽一發(fā)而動全身的意義。換言之，萬科必須學會做非住宅項目。
　　左右衡量了許久，郁亮決定在保證經(jīng)營安全的基礎上先試一試。2010年上半年，他授予深圳、上海、北京三家分公司“改革特區(qū)”的權力，一線公司可以成立商業(yè)籌備小組，先行先試，以便總結(jié)商業(yè)地產(chǎn)的運營經(jīng)驗。
　　根據(jù)公開報道，我們可以發(fā)現(xiàn)幾乎萬科的每個分公司在商業(yè)地產(chǎn)上都有著野心勃勃的計劃：深圳萬科準備建一個城市綜合體，在兩年內(nèi)投產(chǎn)兩家酒店，并簽約了一家酒店管理集團；北京萬科組建了一支10人的商業(yè)團隊，計劃先收購持有一些商業(yè)地產(chǎn)項目，待項目培養(yǎng)成熟后，再溢價整體出售；上海萬科打算利用已有的1/5商業(yè)配套面積，建購物中心、寫字樓或社區(qū)商業(yè)項目……
　　與此同時，這些公司也被賦予了充分試錯的權限。底線在哪里？郁亮說，“怎么試都行，只要不犯根本性的大錯誤”。
　　這些嘗試，被認為極具實驗性—通過對持有物業(yè)的逐漸探索，借此機會培養(yǎng)這方面的能力，一旦某一天持有物業(yè)的融資問題得到解決，萬科將迅速地全力推廣。
　　某種意義上，南聯(lián)地產(chǎn)便是萬科最新的實驗品。按譚華杰的話說，這是一次演習。
　　資料顯示，南聯(lián)地產(chǎn)及其原控股公司永泰地產(chǎn)，皆為香港總商會主席鄭維志家族所持有。鄭維志的兄長鄭維健是已故船王包玉剛的女婿，旗下除了地產(chǎn)業(yè)務外，還在包括歐洲、亞洲及美國從事成衣制造銷售，在香港從事電訊業(yè)務等。
　　被萬科收購的南聯(lián)地產(chǎn)，從1996年成立以來，主業(yè)就是經(jīng)營不動產(chǎn)物業(yè)，對于商用物業(yè)經(jīng)營、不動產(chǎn)套現(xiàn)有著良好的人才儲備以及操作經(jīng)驗。而此次收購涉及的最大資產(chǎn)、位于香港新界的葵涌麗晶中心，是一個帶租約的經(jīng)營物業(yè)，并非待開發(fā)項目。“可以為萬科投資物業(yè)積累經(jīng)驗和人才。”除此之外，譚華杰還稱，萬科通過收購一家境外房地產(chǎn)公司，可以熟悉境外房地產(chǎn)企業(yè)的運營模式。
　　雖然內(nèi)地資本市場因各種原因無法實現(xiàn)持有型物業(yè)的套現(xiàn)，但在香港，將持有型物業(yè)變現(xiàn)的金融工具卻比比皆是。以REITS為例，不動產(chǎn)持有人以租金為代價，把不動產(chǎn)打包發(fā)行信托基金產(chǎn)品，從基金投資者中募集資金。另外還有ABS（資產(chǎn)抵押債券），MBS（房地產(chǎn)抵押貸款證券化）均為持有型不動產(chǎn)套現(xiàn)的優(yōu)質(zhì)工具。
　　“或許，現(xiàn)在通過南聯(lián)地產(chǎn)及葵涌麗晶中心，萬科可以成功解決商業(yè)項目資金流轉(zhuǎn)的問題。當然，市場也在期待萬科注入優(yōu)質(zhì)商業(yè)項目?！毕愀蹌P基證券的一位分析師如此評論道。