宏觀調(diào)控下房地產(chǎn)公司財務(wù)風(fēng)險預(yù)警與防范研究

苗 霞

〔河南商業(yè)高等?？茖W(xué)校 會計系，河南 鄭州450045〕

一、當(dāng)前中國房地產(chǎn)宏觀調(diào)控環(huán)境分析

2012年3月30日，杭州市余杭區(qū)法院受理金星房地產(chǎn)公司破產(chǎn)案。這家名不見經(jīng)傳的房地產(chǎn)公司突然申請破產(chǎn)牽動了各方神經(jīng)，將特殊宏觀背景下眾多房企資金鏈緊繃的現(xiàn)實推向前臺。金星房地產(chǎn)公司申請破產(chǎn)是個案還是會引發(fā)多米諾骨牌效應(yīng)? 眾所周知，房地產(chǎn)企業(yè)是典型的資金密集型企業(yè)，開發(fā)經(jīng)營具有涉及面廣、項目耗資巨大、投資周期長、資金回收慢、經(jīng)營風(fēng)險大等特點，房地產(chǎn)企業(yè)財務(wù)管理的核心是對財務(wù)風(fēng)險進行控制，防止企業(yè)陷入財務(wù)困境。

在房價上漲過快、社會資源過度集中于房地產(chǎn)行業(yè)的背景下，政府為保持經(jīng)濟和房地產(chǎn)行業(yè)健康發(fā)展，出臺了一系列宏觀調(diào)控政策。由于全球金融危機的影響，我國貨幣政策從2008年到2009年持續(xù)寬松，房價神話不斷上演，房價持續(xù)攀高。2010年，以穩(wěn)定房價為主的房地產(chǎn)調(diào)控到了關(guān)鍵時刻。4月27日，國務(wù)院頒布《國務(wù)院關(guān)于堅決遏制部分城市房價過快上漲的通知》(簡稱“國十條”) ，其被稱為“史上最嚴厲的調(diào)控政策”。但是由于各級部門的落實問題和房地產(chǎn)市場的復(fù)雜狀況，國十條的威力直到2010年底才開始逐步釋放。在開發(fā)停貸，地產(chǎn)商幾無融資渠道，而房地產(chǎn)開工量卻沒有大幅下降的情況下，由于支出增加，地產(chǎn)企業(yè)財務(wù)狀況迅速惡化。與地產(chǎn)公司受限制的現(xiàn)金流入相比，其現(xiàn)金流出卻保持相對高速，開發(fā)企業(yè)在國家打擊囤地政策的壓力下集中開工建設(shè)，導(dǎo)致部分地產(chǎn)企業(yè)經(jīng)營活動凈流出創(chuàng)歷史新高。有關(guān)人士指出，由于調(diào)控還在進行，未來銷售一旦出問題，地產(chǎn)企業(yè)財務(wù)狀況將迅速惡化，且由于資金緊張，地產(chǎn)企業(yè)會放慢開工速度，財務(wù)風(fēng)險逐漸加大，會有企業(yè)倒閉或被兼并。因此，如何更好地防范財務(wù)風(fēng)險，避免企業(yè)財務(wù)危機的發(fā)生，建立并充分利用財務(wù)風(fēng)險預(yù)警系統(tǒng)將各種財務(wù)風(fēng)險問題控制到合理的狀態(tài)是企業(yè)內(nèi)部管理必不可少的環(huán)節(jié)。

二、我國房地產(chǎn)上市公司財務(wù)風(fēng)險的預(yù)警

1．模型的選擇——Z－Score 模型

風(fēng)險預(yù)警是為了增強企業(yè)的抗風(fēng)險能力，讓企業(yè)管理層能盡早得知公司的潛在風(fēng)險，從而避免陷入財務(wù)危機。這要求財務(wù)風(fēng)險預(yù)警模型必須具備以下三個特點，即預(yù)測的簡化性、準(zhǔn)確性和適時性。首先，大量學(xué)者已研究證實，從應(yīng)用角度分析，Z－Score 模型所運用的變量都來源于上市公司公開發(fā)布的年度財務(wù)報告，所包含的變量易于取得，模型構(gòu)成并不復(fù)雜，在預(yù)測時運算和編程過程簡單，只需將變量值代入模型，進行簡單的加減乘除運算，便可計算出Z 值，因此模型具有簡化性。其次，Z－ Score模型的預(yù)測結(jié)果具有較高的精確度，可以作為管理層的決策支持工具。1968年Altman 首先使用了多元線性判定模型來研究公司的破產(chǎn)問題。根據(jù)行業(yè)和資產(chǎn)規(guī)模，他選擇了33 家破產(chǎn)公司和33 家非破產(chǎn)公司作為研究樣本，研究結(jié)果顯示，此模型在企業(yè)破產(chǎn)前一年成功地判別出33 家破產(chǎn)企業(yè)中的31家，回判精度較高，而對于由25 家破產(chǎn)企業(yè)和56 家非破產(chǎn)企業(yè)組成的檢驗樣本，模型成功地判別出24家破產(chǎn)企業(yè)和52 家非破產(chǎn)企業(yè)，總體預(yù)測精度高達95%。再次，Z－Score 模型的預(yù)測時間跨度較長，能夠盡早地觀測到目標(biāo)公司未來的發(fā)展前景。因此，Z－ Score 模型是財務(wù)風(fēng)險預(yù)警中最常用的預(yù)警模型。

Altman 以5 個變量作為判別變量。這5 個變量反映了企業(yè)的資產(chǎn)規(guī)模、償債能力、營運能力、盈利能力等，其多元線性判定模型為:Z =1．2X1+1．4X2+3．3X3+0．6X4+1．0X5。其中，X1=(流動資產(chǎn)－流動負債) /總資產(chǎn);X2=留存收益/總資產(chǎn); X3=息稅前利潤/總資產(chǎn);X4=股東權(quán)益的市場價值/負債總額的賬面價值; X5=資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率=銷售收入/總資產(chǎn)。

根據(jù)Altman 的經(jīng)驗值研究:如果企業(yè)的Z 值大于2．675，則表明企業(yè)的財務(wù)狀況良好，發(fā)生破產(chǎn)的概率很小;反之，若Z 值小于1．81，則企業(yè)存在很大的破產(chǎn)危險;如果Z 值處于1．81－2．675 之間，則稱之為“灰色地帶”，這一區(qū)間的企業(yè)財務(wù)是極不穩(wěn)定的。

2．研究樣本的選擇

研究結(jié)果顯示，一般財務(wù)風(fēng)險預(yù)警信號會在財務(wù)風(fēng)險發(fā)生的前三年內(nèi)發(fā)出，因此，我們選擇了2009年和2010年我國A 股市場上的房地產(chǎn)公司(代碼J01) 作為研究樣本進行分析，剔除數(shù)據(jù)缺失的樣本，得到樣本個數(shù)為69，其中相關(guān)數(shù)據(jù)均來源于CSMAR 數(shù)據(jù)庫。

3．樣本的描述性統(tǒng)計

根據(jù)原始數(shù)據(jù)，我們對樣本公司2009年和2010年的Z 值進行了測算，相關(guān)指標(biāo)的描述性統(tǒng)計如下。

表1 2009年變量描述統(tǒng)計

表1 顯示，69 家A 股房地產(chǎn)上市公司Z 值的平均取值為2．1105，但經(jīng)過二分變量的處理，我們發(fā)現(xiàn)樣本公司中Z 值小于1．81 的公司多達73．91%。造成其平均值提高的原因是金科地產(chǎn)Z 值出現(xiàn)極端值，高達42，從而拉高平均水平。通過進一步分析我們發(fā)現(xiàn)，Z 值處于1．81－2．675 之間的灰色地帶的公司有11 家，而Z 值大于2．675 的公司僅有7家。因此整體上看，2009年我國房地產(chǎn)公司財務(wù)狀況普遍欠佳，財務(wù)風(fēng)險較大，有相當(dāng)一部分公司存在著極大的破產(chǎn)風(fēng)險。

表2 2010年變量描述統(tǒng)計

表2 顯示，2010年我們選取的樣本公司中，Z 值小于1．81 的占44．93%，相對于2009年比例有所減少，但進一步分析顯示，Z 值處于1．81－2．675 之間的灰色地帶的公司高達29 家，這表明其財務(wù)狀況是極不穩(wěn)定的，Z 值大于2．675 的公司為9 家，與上年差異不大。原因在于，2009年我國貨幣政策持續(xù)寬松，但從2009年底開始，政府進行了強有力的宏觀調(diào)控，貨幣政策持續(xù)緊縮，市場流動性下降，面對市場的突變，各房地產(chǎn)公司必定竭盡所能，緩解其資金鏈條從緊的狀況; 此外，2009年各企業(yè)在寬松的貨幣政策下已經(jīng)積累了較多資金，整體資金量充裕，因此許多公司Z 值可能出現(xiàn)提高，但是處于極不穩(wěn)定的區(qū)域。從整體上看，2010年我國房地產(chǎn)公司的財務(wù)狀況持續(xù)不佳，財務(wù)風(fēng)險持續(xù)加大，這與政府政策以及市場環(huán)境有很大的關(guān)系，亦可見，政府的宏觀調(diào)控政策取得了一定成效。

4．Z－score 模型的T 檢驗

為進一步驗證樣本選擇的有效性，反映Z－score 模型的預(yù)測精度，結(jié)合實時環(huán)境，我們選擇了4家ST 房地產(chǎn)公司和6 家非ST 公司進行對比分析。其中4 家ST 公司2011年底依然保持ST 狀態(tài)，沒被摘帽，2 家公司在2009年底還是ST 狀態(tài)，2010年剛被摘帽，但總體財務(wù)狀況改善并不明顯;6 家非ST公司排在2012年中國房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)100 強榜單的前30 名(排名來自于中房網(wǎng)) ，其財務(wù)運行狀況良好。上述公司2009年和2010年的Z－score 模型相關(guān)數(shù)據(jù)如下:

從表3 和表4 可以看出，6 家ST 公司的Z 值普遍偏低，2009年除一家企業(yè)外其他企業(yè)的Z 值均低于1．81，2010年Z 值有所上升，但依然低于1．81，表明其財務(wù)狀況較差。而6 家非ST 公司2009年的Z 值全部低于1．81，2010年有所上升，但都沒有突破2．675，表明其財務(wù)狀況較差或極不穩(wěn)定，這與當(dāng)時的市場環(huán)境及政府的政策走向是一致的。

表3 6 家ST 公司2009年和2010年相關(guān)數(shù)據(jù)

表4 6 家非ST 公司2009年和2010年相關(guān)數(shù)據(jù)

在此，為進一步判斷Z－score 模型的識別精準(zhǔn)度，我們嘗試進行T 檢驗分析。根據(jù)Z 分取值和財務(wù)風(fēng)險反映程度的關(guān)系，財務(wù)狀況運行良好和財務(wù)狀況極差的公司Z 分平均值應(yīng)有顯著性差異，以此表明Z 分對財務(wù)狀況及財務(wù)風(fēng)險的預(yù)警識別能力。T 檢驗結(jié)果如下:

表5 組統(tǒng)計量基本描述性統(tǒng)計

表6 ST 公司和非ST 公司T 檢驗

從表5 我們發(fā)現(xiàn)ST 公司和非ST 公司均值分別為0．7574 和1．6039，均值差異為0．8464。從表6我們看到，該檢驗的F 統(tǒng)計量的觀測值為8．6857，對應(yīng)的概率P 值為0．0075，小于0．01 水平，可以認為兩組公司的方差有顯著性差異。進一步觀察兩組公司的均值差異，其概率值均小于0．05，因此可以認定兩組公司的均值有顯著性差異，即ST 公司和非ST 公司的財務(wù)狀況在Z－score 模型判定下有顯著性差異，Z－score 的判斷精確度相對較高。

三、財務(wù)風(fēng)險的防范與控制措施

1．增強企業(yè)綜合能力，構(gòu)建財務(wù)風(fēng)險管控體系

一個企業(yè)要想獲得長遠的可持續(xù)發(fā)展，必須有足夠的能力應(yīng)對未來生產(chǎn)經(jīng)營中各種不確定因素，即必須構(gòu)建一套完整的風(fēng)險識別、預(yù)測及衡量體系，而財務(wù)風(fēng)險管理的核心是建立財務(wù)風(fēng)險預(yù)警機制。企業(yè)財務(wù)風(fēng)險預(yù)警機制要求企業(yè)在財務(wù)風(fēng)險管理中建立各種相互依賴、相互制約的預(yù)警職能體系，以降低財務(wù)風(fēng)險，盤活企業(yè)財務(wù)體系。目前關(guān)于財務(wù)預(yù)警機制的理論研究已相對成熟，企業(yè)應(yīng)充分汲取理論研究成果，結(jié)合企業(yè)自身特色，構(gòu)建一套適用性較強的財務(wù)預(yù)警系統(tǒng)。房地產(chǎn)企業(yè)是典型的資金密集型企業(yè)，投資回收期長，經(jīng)營風(fēng)險較大，在目前特殊環(huán)境下，受市場環(huán)境和政策環(huán)境影響較大，因此，在構(gòu)建財務(wù)預(yù)警指標(biāo)體系時要選取能真實反映企業(yè)償債能力、營運能力、盈利能力以及現(xiàn)金流量能力等的可量化指標(biāo)，并將宏觀市場環(huán)境因素納入預(yù)警指標(biāo)體系，將定量分析和定性分析有機結(jié)合，構(gòu)建動態(tài)預(yù)警體系。同時，預(yù)警機構(gòu)雖獨立開展工作，但不能直接干涉企業(yè)的經(jīng)營過程。只有預(yù)警制度的實施經(jīng)常化、持續(xù)化，才能產(chǎn)生預(yù)期的效果。

2．增強風(fēng)險防范意識，建立獨特的風(fēng)險文化

房地產(chǎn)公司的管理層要把風(fēng)險控制作為一種文化、一種靈魂注入企業(yè)財務(wù)管理體系中。企業(yè)文化是一種能支配企業(yè)行為的思想性、靈魂性的東西，風(fēng)險管理文化是企業(yè)文化的重要組成部分。在從事各項業(yè)務(wù)活動中，公司每個人、每個崗位、每個部門都要面對風(fēng)險和處理風(fēng)險，因此要把風(fēng)險意識從上到下貫穿到每位員工的思想中，形成理念和行動準(zhǔn)則，使之成為工作的支撐點。企業(yè)要更好地生存，就要勇敢面對威脅，解除威脅。另外，和風(fēng)險文化相配套，企業(yè)要建立合適的風(fēng)險控制獎懲制度，將風(fēng)險考核與企業(yè)內(nèi)部控制管理結(jié)合起來，將各層級的工作職責(zé)和績效結(jié)合起來，讓風(fēng)險管理與公司的日常運營有機融合，激發(fā)全體員工努力提高風(fēng)險意識，參與到企業(yè)的財務(wù)風(fēng)險控制中來。

3．加強公司融資能力，提高財務(wù)決策水平

房地產(chǎn)類公司財務(wù)風(fēng)險最直接的表現(xiàn)是資金鏈條緊張，經(jīng)營陷入財務(wù)困境，因此，企業(yè)融資渠道越廣，相應(yīng)的風(fēng)險就越小。我國房地產(chǎn)公司外部融資的主要來源是銀行信貸融資，對銀行依賴性較大，當(dāng)市場疲軟、產(chǎn)品銷售不暢和貨幣政策緊縮時，企業(yè)難免陷入財務(wù)緊張的局面。中國房地產(chǎn)研究會測評數(shù)據(jù)顯示，2011年中國房企500 強的資產(chǎn)負債率均值為68．18%，較2010年的66．40%上升了1．78%。同期，500 強企業(yè)的凈負債率由2010年的50．07%上升到66．59%。房企凈現(xiàn)金流持續(xù)減少也是行業(yè)趨勢。所以，伴隨著金融市場的完善，房地產(chǎn)企業(yè)應(yīng)積極拓展新的融資渠道，實現(xiàn)融資方式多樣化，應(yīng)綜合利用股市、債券、信托等多種融資方式，建立充足穩(wěn)定的資金來源。再者，企業(yè)在具體融資之前，要有正確的融資政策，以確定合理的融資規(guī)模，對資本結(jié)構(gòu)、融資方式等要有制度性安排，要進行統(tǒng)籌協(xié)調(diào)，嚴把融資質(zhì)量關(guān)。最后，企業(yè)要合理權(quán)衡資金流入流出狀況，重視現(xiàn)金流管理，提高資金使用效率，減少資金占用，提升財務(wù)決策水平。

［1］張根龍．我國房地產(chǎn)企業(yè)財務(wù)風(fēng)險的應(yīng)對策略［J］．財務(wù)與會計，2008(12)．

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