建立離岸金融中心推動(dòng)人民幣國(guó)際化進(jìn)程

焦 克,俞紅玫

(東北財(cái)經(jīng)大學(xué) 研究生院,遼寧 大連 116025)

建立離岸金融中心推動(dòng)人民幣國(guó)際化進(jìn)程

焦 克,俞紅玫

(東北財(cái)經(jīng)大學(xué) 研究生院,遼寧 大連 116025)

對(duì)貨幣國(guó)際化及離岸金融中心等問題進(jìn)行文獻(xiàn)述評(píng),定性分析建立人民幣離岸金融市場(chǎng)對(duì)推進(jìn)人民幣國(guó)際化的意義,實(shí)證分析離岸金融市場(chǎng)的發(fā)展對(duì)人民幣國(guó)際化的影響,結(jié)果顯示,人民幣離岸金融中心的建立能夠有效加快人民幣的國(guó)際化進(jìn)程.并以建立離岸金融中心為重點(diǎn),提出推動(dòng)人民幣國(guó)際化的可行性方案.

人民幣國(guó)際化;離岸金融中心;香港

綜觀全球經(jīng)濟(jì)發(fā)展史,經(jīng)濟(jì)強(qiáng)國(guó)的貨幣均作為關(guān)鍵貨幣在全球貿(mào)易結(jié)算中被廣泛使用,也成為該國(guó)經(jīng)濟(jì)實(shí)力和世界影響力的重要象征之一.改革開放以來(lái),中國(guó)的經(jīng)濟(jì)發(fā)展和社會(huì)建設(shè)都取得了巨大成就,國(guó)際地位不斷提高,但人民幣的國(guó)際化程度卻依然不高.與此同時(shí),在我國(guó)周邊國(guó)家流通的人民幣數(shù)量大幅增長(zhǎng),離岸人民幣業(yè)務(wù)已悄然展開,但是離真正意義上的人民幣離岸金融市場(chǎng)還有很大差距.進(jìn)入新世紀(jì)以來(lái),國(guó)際貨幣體系發(fā)生了重大變化,隨著發(fā)展中國(guó)家的崛起及歐元流通的增強(qiáng),美元的支配性地位有所動(dòng)搖,可以說,21世紀(jì)的國(guó)際貨幣體系必將是一個(gè)由美元、歐元、日元和人民幣等多種貨幣共同組成的體系.因此,在不久的將來(lái),人民幣完全有實(shí)力進(jìn)入國(guó)際貨幣壟斷圈子,成為國(guó)際硬通貨.本文主要探討以香港為代表的人民幣離岸金融中心的建立對(duì)推動(dòng)人民幣國(guó)際化的影響.

一、文獻(xiàn)綜述

首先對(duì)國(guó)內(nèi)外關(guān)于人民幣國(guó)際化及建立人民幣離岸金融中心等問題的文獻(xiàn)進(jìn)行梳理.在梳理過程中發(fā)現(xiàn),國(guó)內(nèi)外關(guān)于人民幣國(guó)際化和建立人民幣離岸金融市場(chǎng)的研究出現(xiàn)的都比較晚,在人民幣國(guó)際化問題上的研究成果相對(duì)較多,而在建立人民幣離岸金融中心問題上的研究則并不多見.

人民幣國(guó)際化是指人民幣跨越國(guó)界,成為國(guó)際上普遍認(rèn)可的計(jì)價(jià)、結(jié)算、儲(chǔ)備及市場(chǎng)干預(yù)工具的經(jīng)濟(jì)過程.大多數(shù)學(xué)者認(rèn)為,中國(guó)政府應(yīng)該采取積極措施加快推進(jìn)人民幣國(guó)際化,盡快使人民幣成為未來(lái)世界的中心貨幣.鐘偉[1]針對(duì)人民幣的國(guó)際化,提出了將人民幣資本項(xiàng)目可兌換和人民幣國(guó)際化進(jìn)程合二為一的建議.吳念魯[2]指出貨幣國(guó)際化的風(fēng)險(xiǎn)和收益,并建議在國(guó)際貨幣體系改革的大環(huán)境中研究人民幣逐步實(shí)現(xiàn)資本賬戶自由化,為人民幣國(guó)際化創(chuàng)造條件.王雅范等[3]和喬慧清[4]從國(guó)際經(jīng)濟(jì)格局的變化及國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展需求上,提出人民幣由國(guó)內(nèi)貨幣轉(zhuǎn)化為國(guó)際貨幣的必要性,同時(shí)指出人民幣國(guó)際化進(jìn)程中也可能會(huì)遇到一定的風(fēng)險(xiǎn),如其他國(guó)家甚至是全球性的金融動(dòng)蕩、各國(guó)資本的無(wú)序流動(dòng)等都可能會(huì)對(duì)國(guó)內(nèi)的穩(wěn)定發(fā)展造成巨大影響.何帆等[5]分析了人民幣跨境流通的主要途徑,估算了人民幣境外流動(dòng)的規(guī)模,總結(jié)了人民幣境外流通的原因和特點(diǎn),并討論了人民幣的跨境流動(dòng)對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)的影響.王元龍[6]指出,推進(jìn)人民幣國(guó)際化是調(diào)整我國(guó)外貿(mào)發(fā)展的必然要求,能夠有效緩解我國(guó)外匯儲(chǔ)備過快增長(zhǎng)的局面.曹紅輝[7]認(rèn)為,國(guó)際金融危機(jī)的爆發(fā)正是人民幣擴(kuò)大國(guó)際影響的有利時(shí)機(jī).美國(guó)麻省理工學(xué)院著名經(jīng)濟(jì)學(xué)家魯?shù)?登布森教授于1999年在德國(guó)《明鏡》周刊上發(fā)表文章指出,在亞洲,中國(guó)的貨幣可能占據(jù)主導(dǎo)地位;在南美和北美,美元將通用;在其余地區(qū),歐元將占主導(dǎo)地位.[8]

關(guān)于人民幣離岸金融中心的研究成果相對(duì)較少,主要集中在討論在香港建立人民幣離岸金融中心的可行性及建立人民幣離岸金融中心可能造成的影響.王冉冉[9]對(duì)在香港建立人民幣離岸金融中心的現(xiàn)實(shí)性、可行性等問題進(jìn)行了探討.熊凌等[10]分析了在香港建立人民幣離岸金融中心的利弊及實(shí)現(xiàn)的有效途徑.李羽中[11]對(duì)境外人民幣利率形成機(jī)制和可能造成的影響進(jìn)行了研究.楊海珍等[12]分析了香港人民幣離岸中心建立的四種模式及可能產(chǎn)生的效應(yīng).巴曙松[13]認(rèn)為香港成為人民幣離岸中心的條件并不成熟,但是可以率先在香港開辦人民幣離岸金融業(yè)務(wù).另外,也有學(xué)者對(duì)建立人民幣離岸金融中心持反對(duì)意見.方星海[14]認(rèn)為,把香港設(shè)為人民幣離岸金融中心是一個(gè)草率的決定;潘英麗[15]也認(rèn)為在香港建立人民幣離岸金融中心對(duì)推進(jìn)人民幣的國(guó)際化積極作用有限.

通過文獻(xiàn)梳理發(fā)現(xiàn),現(xiàn)有研究大部分把人民幣的國(guó)際化進(jìn)程和建立人民幣離岸金融中心作為分割開來(lái)的兩個(gè)部分分別加以研究,很少見到把兩者結(jié)合起來(lái)的研究.事實(shí)上,建立人民幣離岸金融中心是推進(jìn)人民幣國(guó)際化的最有效途徑之一,兩者具有緊密的聯(lián)系,探討兩者的聯(lián)系具有重要意義.另外,在研究方法上,已有研究大部分停留在定性分析和規(guī)范分析上,而利用定量分析和實(shí)證分析的研究鮮有出現(xiàn).本文以實(shí)證分析為基礎(chǔ),研究建立人民幣離岸金融中心對(duì)推進(jìn)人民幣國(guó)際化的作用,彌補(bǔ)了現(xiàn)有研究實(shí)證分析方面的不足.

二、離岸金融市場(chǎng)和人民幣國(guó)際化的發(fā)展趨勢(shì)

1.離岸金融市場(chǎng)的發(fā)展歷史與趨勢(shì)分析

所謂離岸金融市場(chǎng),是指在某一貨幣發(fā)行國(guó)之外進(jìn)行的,服務(wù)對(duì)象為非居民的貨幣資金融通活動(dòng),包括貨幣的存貸、匯兌、組合投資、保險(xiǎn)等各個(gè)方面.當(dāng)離岸金融市場(chǎng)發(fā)展到一定的程度,離岸金融中心便會(huì)產(chǎn)生.即任何國(guó)家、地區(qū)和城市,只要是以外幣為交易標(biāo)的,以非本國(guó)居民為交易對(duì)象,其本地銀行與外國(guó)銀行之間形成的銀行體系都可以稱之為離岸金融中心.在離岸金融市場(chǎng)上,金融監(jiān)管比較松懈,沒有最低存款準(zhǔn)備金的要求,加上稅收政策十分優(yōu)惠,因此離岸金融市場(chǎng)一經(jīng)產(chǎn)生便迅速發(fā)展起來(lái),其中,英國(guó)的倫敦是早期離岸金融中心的代表.

離岸金融市場(chǎng)經(jīng)歷了曲折的發(fā)展歷程,也表現(xiàn)出強(qiáng)勁的發(fā)展勢(shì)頭.20世紀(jì)60年代后,全球資金的流向呈現(xiàn)多元化的發(fā)展趨勢(shì),日益嚴(yán)格的金融管制嚴(yán)重制約了經(jīng)濟(jì)和金融全球化的發(fā)展,離岸金融市場(chǎng)的發(fā)展使美元的基礎(chǔ)性地位有所動(dòng)搖,而日元、歐元、德國(guó)馬克、英鎊、法郎等幣種在國(guó)際貿(mào)易結(jié)算中的使用越來(lái)越多.此時(shí),離岸金融業(yè)務(wù)開始從英國(guó)的倫敦走向歐洲其他國(guó)家,法蘭克福、巴黎、盧森堡等成為新的離岸金融中心.70年代以后,隨著亞洲國(guó)家特別是中國(guó)的崛起,離岸金融市場(chǎng)進(jìn)一步發(fā)展到東南亞和中東地區(qū).90年代以后,金融安全問題變得更為突出,各國(guó)的金融監(jiān)管進(jìn)一步增強(qiáng),離岸金融中心的優(yōu)勢(shì)地位受到挑戰(zhàn),但是不得不承認(rèn)其仍然是推動(dòng)貿(mào)易自由化和金融全球化的基礎(chǔ)性工具.有關(guān)統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示,20世紀(jì)90年代初,世界貨幣存量的50%是通過離岸市場(chǎng)進(jìn)行周轉(zhuǎn)的,世界私人財(cái)富約有20%集中在離岸市場(chǎng),20%多的銀行資金投資于離岸金融市場(chǎng)[16].可見,離岸金融市場(chǎng)仍然是金融全球化的重要載體,顯示出不可替代的地位.

2.人民幣國(guó)際化的程度分析

一國(guó)貨幣的國(guó)際化程度不僅是衡量該國(guó)經(jīng)濟(jì)實(shí)力的重要標(biāo)志之一,而且可以為該國(guó)帶來(lái)豐厚的收益:一是推動(dòng)貨幣國(guó)際化可以為政府帶來(lái)豐厚的鑄幣稅收入;二是隨著對(duì)外貿(mào)易和金融活動(dòng)的活躍發(fā)展,推進(jìn)貨幣國(guó)際化可以有效防范匯率變動(dòng)風(fēng)險(xiǎn);三是推動(dòng)本國(guó)貨幣成為國(guó)際儲(chǔ)備貨幣,可以更有利地掌握全球金融的主動(dòng)權(quán),增加對(duì)全球經(jīng)濟(jì)活動(dòng)的影響力和發(fā)言權(quán).各國(guó)都在積極推動(dòng)本國(guó)貨幣成為世界貨幣,實(shí)現(xiàn)自由兌換.

改革開放以來(lái),我國(guó)的經(jīng)濟(jì)實(shí)力不斷增強(qiáng),作為世界第二大經(jīng)濟(jì)體屹立于世界的東方.與此同時(shí),跨境貿(mào)易人民幣結(jié)算業(yè)務(wù)飛速發(fā)展.2009年4月8日,國(guó)務(wù)院常務(wù)會(huì)議發(fā)布信息,宣布人民幣跨境貿(mào)易結(jié)算試點(diǎn)開始,上海、廣州、珠海、深圳、東莞等5個(gè)城市被定為內(nèi)地人民幣跨境貿(mào)易結(jié)算試點(diǎn)城市. 2011年8月,中國(guó)人民銀行、財(cái)政部等部門又聯(lián)合發(fā)文通知,將人民幣跨境結(jié)算業(yè)務(wù)擴(kuò)展至全國(guó),此舉可以大大降低國(guó)際貿(mào)易中由于匯率波動(dòng)造成的風(fēng)險(xiǎn),也可以使人民幣的境外持有量和被接受程度大大提高,促進(jìn)人民幣國(guó)際化的發(fā)展.加上近兩年來(lái)人民幣保持強(qiáng)勁的升值勢(shì)頭,人們對(duì)人民幣的信心大增,此時(shí)推動(dòng)人民幣國(guó)際化,將成為加快融入金融全球化和經(jīng)濟(jì)全球化的重要契機(jī).

雖然人民幣國(guó)際化尚處于較低級(jí)階段,但是也在不斷發(fā)展,主要以邊境貿(mào)易和旅游支出等方式流出.如,中國(guó)與朝鮮、越南、緬甸、蒙古等一些鄰國(guó)的貿(mào)易大部分實(shí)現(xiàn)了以人民幣作為結(jié)算貨幣,人民幣在這些國(guó)家也被當(dāng)做硬通貨貯藏.在境外旅游中,東南亞的新加坡、韓國(guó)等國(guó)允許在其境內(nèi)使用人民幣進(jìn)行結(jié)算.甚至在歐美一些發(fā)達(dá)國(guó)家,人民幣的使用率也在不斷上升.此外,越來(lái)越多的國(guó)家開始把人民幣作為外匯儲(chǔ)備.如,菲律賓在2006年就開始將人民幣作為儲(chǔ)備貨幣,2007年白俄羅斯也把人民幣納入政府外匯儲(chǔ)備,馬來(lái)西亞的人民幣外匯儲(chǔ)備量就有將近1億元人民幣.盡管人民幣的境外流通量有了較大的提升,但同時(shí)必須清醒地意識(shí)到相比較于美元、日元、歐元等國(guó)際儲(chǔ)備貨幣的發(fā)展來(lái)說,我國(guó)貨幣的國(guó)際化水平還很低,要使人民幣成為被各國(guó)廣為接受的國(guó)際硬通貨,并能承擔(dān)起世界貨幣職能還任重而道遠(yuǎn).

目前,基于資源、環(huán)境、貿(mào)易關(guān)系等方面的壓力,我國(guó)政府正力推企業(yè)"走出去"拓展發(fā)展空間,隨之出現(xiàn)大批境外跨國(guó)公司.跨國(guó)經(jīng)營(yíng)的發(fā)展對(duì)銀行系統(tǒng)的全球化金融服務(wù)提出了更高的要求,如境外交易對(duì)資金結(jié)算的便利性、境內(nèi)外資金的統(tǒng)一管理以及境內(nèi)外資金的存貸等.人民幣離岸金融市場(chǎng)的發(fā)展不僅能夠以外幣作為交易媒介,解決企業(yè)跨境結(jié)算方面的難題,而且可以促進(jìn)人民幣在國(guó)際貿(mào)易和國(guó)際投資中的使用,進(jìn)一步推動(dòng)人民幣國(guó)際化進(jìn)程.建立人民幣離岸金融中心已成為推進(jìn)人民幣國(guó)際化的關(guān)鍵一環(huán),成為必然的發(fā)展趨勢(shì).

三、人民幣離岸金融中心與人民幣國(guó)際化的實(shí)證分析

本部分主要是實(shí)證檢驗(yàn)人民幣離岸金融中心的建立對(duì)推動(dòng)人民幣國(guó)際化所起的作用.對(duì)于貨幣國(guó)際化程度的衡量指標(biāo),學(xué)界還沒有形成統(tǒng)一認(rèn)識(shí).人民幣國(guó)際化研究課題組[17]建立了一個(gè)衡量貨幣國(guó)際化程度的指數(shù),測(cè)算得出,假設(shè)美元的國(guó)際化水平指數(shù)是100,則歐元的國(guó)際化水平指數(shù)是40,日元的為28.2,而人民幣的國(guó)際化水平指數(shù)只有2.這一研究結(jié)果說明,人民幣國(guó)際化還處于很初級(jí)的階段,推動(dòng)人民幣實(shí)現(xiàn)國(guó)際化將會(huì)是一個(gè)長(zhǎng)期的過程.李稻葵等[18]基于貨幣的三個(gè)職能,運(yùn)用三個(gè)指標(biāo)來(lái)衡量一國(guó)貨幣國(guó)際化程度:首先,作為"價(jià)值儲(chǔ)備"功能,貨幣的國(guó)際化程度可以用國(guó)際儲(chǔ)備中的該種貨幣比重來(lái)衡量;其次,作為"交易中介"功能,可以用某兩國(guó)間國(guó)際貿(mào)易結(jié)算的幣種構(gòu)成來(lái)衡量;第三,國(guó)際債券中的幣種結(jié)構(gòu)能夠在一定程度上反映國(guó)際貨幣"度量單位"的功能,同時(shí)國(guó)際債券也可以歸屬于"價(jià)值儲(chǔ)備"功能.本文在實(shí)證分析時(shí),主要運(yùn)用李稻葵等[18]提出的貨幣作為"價(jià)值儲(chǔ)備"功能的度量方法,即以人民幣在全球央行國(guó)際儲(chǔ)備中的比重來(lái)表示人民幣的國(guó)際化程度.

另外,怎樣以數(shù)據(jù)的形式表示人民幣離岸金融中心的發(fā)展也是一個(gè)問題.目前我國(guó)并沒有形成像倫敦、東京等真正意義上的人民幣離岸金融中心.在人民幣離岸金融中心的選擇上,國(guó)內(nèi)外學(xué)者大部分對(duì)于把香港設(shè)立成人民幣離岸金融中心持支持的態(tài)度.因此本部分在選取離岸金融中心發(fā)展程度的衡量指標(biāo)時(shí)以香港的數(shù)據(jù)為依據(jù),計(jì)算出表示人民幣離岸金融中心發(fā)展程度的指標(biāo).計(jì)算公式參見張誼浩等[19]指出的香港離岸金融中心發(fā)展程度=(香港外部資產(chǎn)+香港外部負(fù)債)/當(dāng)年GDP總量.

1.模型建立與變量說明

人民幣國(guó)際化的影響因素十分復(fù)雜,因此有必要在方程中加入其他一些控制變量.

(1)一國(guó)貨幣的國(guó)際化進(jìn)程與該國(guó)的經(jīng)濟(jì)實(shí)力密切相關(guān).在國(guó)際交往中,能否以某種貨幣作為結(jié)算貨幣,并不是由交易主體的主觀愿望簡(jiǎn)單決定的,而是來(lái)源于交易主體對(duì)對(duì)方國(guó)家經(jīng)濟(jì)實(shí)力的判斷.特別是國(guó)際貿(mào)易的結(jié)算往往有一定的時(shí)滯,只有以強(qiáng)大的經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)作為支撐,該國(guó)貨幣才能承擔(dān)起世界貨幣的職能,也才能保持幣值的穩(wěn)定和交易主體的信心.本文以國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值(GDP)占全球生產(chǎn)總值的比重來(lái)衡量一國(guó)的經(jīng)濟(jì)實(shí)力.

(2)一國(guó)貨幣國(guó)際化進(jìn)程的快慢與一國(guó)的金融穩(wěn)定程度密切相關(guān).決定金融發(fā)展?fàn)顩r穩(wěn)定與否的因素通常包括兩個(gè)方面:一是該國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的宏觀環(huán)境,它對(duì)于維持貨幣發(fā)行國(guó)的經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平和金融體系水平的穩(wěn)定都有重要影響,本文以通貨膨脹率、利率等指標(biāo)來(lái)衡量經(jīng)濟(jì)發(fā)展的宏觀環(huán)境;二是匯率,匯率水平的高低及波動(dòng)大小能夠客觀反映外匯市場(chǎng)對(duì)本國(guó)貨幣的需求狀況,有利于合理配置外匯資源,也有助于實(shí)現(xiàn)匯市穩(wěn)定和國(guó)際收支平衡,本文以實(shí)際有效匯率來(lái)反映一國(guó)的匯率水平.

將上述因素作為本文實(shí)證分析的主要控制變量.由于數(shù)據(jù)的限制,本文選取的數(shù)據(jù)區(qū)間為1991-2008年共18年的數(shù)據(jù).其中,我國(guó) GDP占全球GDP的比重、真實(shí)利率水平、人民幣實(shí)際有效匯率等數(shù)據(jù)均來(lái)源于世界銀行統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)庫(kù),通貨膨脹率的數(shù)據(jù)來(lái)源于各年的《中國(guó)統(tǒng)計(jì)年鑒》.計(jì)算香港人民幣離岸金融中心發(fā)展程度的各項(xiàng)指標(biāo)所需要的數(shù)據(jù)來(lái)源于香港金融管理局網(wǎng)站(http://www. info.gov.hk/),并通過計(jì)算得出最終數(shù)據(jù).

根據(jù)以上分析并結(jié)合本文的研究目的,建立以下計(jì)量模型:

方程(1)中α代表方程中的常數(shù)項(xiàng),β1,β2,…, β5代表各個(gè)因素對(duì)人民幣國(guó)際化程度的影響系數(shù), εt為隨機(jī)擾動(dòng)項(xiàng).各變量的含義解釋如下:r為被解釋變量,衡量的是人民幣的國(guó)際化程度,以人民幣占央行官方持有外匯總儲(chǔ)備的比重(r為每年年末數(shù)據(jù))來(lái)表示,單位為 %.gdp衡量的是我國(guó)的經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平,以我國(guó)每年的GDP占全球GDP總量的比重來(lái)表示,單位為%.推測(cè)我國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平的提高有助于推動(dòng)人民幣的國(guó)際化進(jìn)程.e表示以直接標(biāo)價(jià)法表示的我國(guó)實(shí)際有效匯率.e上升代表人民幣對(duì)外貶值,e下降代表人民幣對(duì)外升值.推測(cè)實(shí)際有效匯率與人民幣國(guó)際化進(jìn)程呈負(fù)相關(guān)關(guān)系.inf代表通貨膨脹率.高的通貨膨脹率代表國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)發(fā)展穩(wěn)定性較低,國(guó)際社會(huì)對(duì)我國(guó)貨幣的信心可能會(huì)降低.推測(cè)通貨膨脹率與人民幣國(guó)際化程度呈反向變化關(guān)系,即通貨膨脹率越高,人民幣的國(guó)際化進(jìn)程越慢. offshore表示以香港表示的人民幣離岸金融市場(chǎng)的發(fā)展?fàn)顩r.推測(cè)離岸金融市場(chǎng)的發(fā)展有助于推動(dòng)人民幣的國(guó)際化進(jìn)程.i代表我國(guó)各年的真實(shí)利率水平,i上升代表國(guó)內(nèi)實(shí)際利率提高,i下降代表實(shí)際利率下降.利率的提高會(huì)增加國(guó)民的儲(chǔ)蓄傾向從而降低貨幣的流通速度.初步推斷利率水平與人民幣國(guó)際化進(jìn)程呈反方向變化關(guān)系.

2.協(xié)整分析

本文借助協(xié)整分析法來(lái)檢驗(yàn)人民幣離岸金融市場(chǎng)的發(fā)展對(duì)人民幣國(guó)際化進(jìn)程的影響.為了確定各個(gè)變量的平穩(wěn)性,首先對(duì)各變量進(jìn)行單位根檢驗(yàn).

(1)變量的單位根檢驗(yàn).通過 Eviews 5.0計(jì)量分析軟件,利用ADF法檢驗(yàn)各時(shí)間序列及其差分序列的平穩(wěn)性,結(jié)果見表1.

表1 各變量的單位根檢驗(yàn)結(jié)果

單位根檢驗(yàn)結(jié)果顯示,變量 r、gdp、e、inf、offshore和 i的ADF檢驗(yàn)值都大于1%水平下的臨界值,說明上述變量均存在單位根,是非平穩(wěn)時(shí)間序列.為了得到平穩(wěn)序列,進(jìn)一步對(duì)各個(gè)變量取一階差分,發(fā)現(xiàn)它們的一階差分序列在1%的顯著性水平上均平穩(wěn),說明以上各變量均為一階單整的平穩(wěn)序列,滿足進(jìn)行協(xié)整分析的條件.

(2)協(xié)整檢驗(yàn).對(duì)方程(1)進(jìn)行協(xié)整檢驗(yàn),結(jié)果見表2.協(xié)整檢驗(yàn)的結(jié)果顯示,R2=0.976 700,表明各解釋變量對(duì)人民幣國(guó)際化程度(r)的解釋程度高達(dá)97.67%,方程擬合得很好;DW統(tǒng)計(jì)量的值為1.757 353,表明本模型基本上排除了自相關(guān)問題.

表2 回歸結(jié)果(被解釋變量:r)

為了避免偽回歸問題,進(jìn)一步對(duì)回歸方程得到的殘差項(xiàng)εt進(jìn)行單位根檢驗(yàn)以確定其平穩(wěn)性.結(jié)果顯示,殘差項(xiàng)的ADF檢驗(yàn)值(-3.916 295)大于1%顯著水平的臨界值(-3.959 148),即回歸方程的殘差項(xiàng)εt在1%的顯著水平下是平穩(wěn)的,說明回歸方程不存在偽回歸問題.因此,人民幣國(guó)際化程度 r與實(shí)際有效匯率e、真實(shí)利率水平 i、通貨膨脹率inf及離岸金融市場(chǎng)的發(fā)展?fàn)顩roffshore等變量之間存在長(zhǎng)期穩(wěn)定的協(xié)整關(guān)系,協(xié)整方程為

四、結(jié)論及政策建議

本文綜合運(yùn)用實(shí)證分析和規(guī)范分析的方法探討了人民幣離岸金融市場(chǎng)的發(fā)展對(duì)人民幣國(guó)際化程度的影響,得出以下幾點(diǎn)結(jié)論及建議:

(1)本文所要論證的觀點(diǎn)是人民幣離岸金融市場(chǎng)的發(fā)展對(duì)人民幣國(guó)際化進(jìn)程的影響.實(shí)證結(jié)果得出了有益的結(jié)論,即離岸金融市場(chǎng)的發(fā)展對(duì)人民幣的國(guó)際化進(jìn)程起到了正向的促進(jìn)作用,影響系數(shù)為0.018.離岸金融市場(chǎng)的發(fā)展程度每提高1%,帶動(dòng)人民幣國(guó)際化進(jìn)程加快0.018%.因此,要推動(dòng)人民幣的國(guó)際化進(jìn)程必須要加快人民幣離岸金融市場(chǎng)的發(fā)展.作為人民幣離岸金融市場(chǎng)的首選地,香港必須承擔(dān)起推動(dòng)人民幣成為國(guó)際貨幣的責(zé)任.從2004年開始,香港地區(qū)的人民幣業(yè)務(wù)規(guī)模從零開始逐步擴(kuò)大,業(yè)務(wù)范圍已經(jīng)輻射到個(gè)人存款、貿(mào)易信貸、貨幣兌換、匯款、信用卡及債券的發(fā)行等各個(gè)方面,香港人民幣離岸市場(chǎng)的規(guī)模也得到不斷發(fā)展.因此,要進(jìn)一步充分借助香港繁榮穩(wěn)定和發(fā)達(dá)的金融業(yè)促進(jìn)內(nèi)地經(jīng)濟(jì)的長(zhǎng)期持續(xù)健康發(fā)展,并加快推進(jìn)人民幣國(guó)際化進(jìn)程.具體措施包括:繼續(xù)擴(kuò)大內(nèi)地與香港的跨境金融交易和跨境資本流動(dòng),擴(kuò)大香港人民幣債券發(fā)債主體和投資主體,適時(shí)推出更多人民幣金融以及為香港離岸市場(chǎng)發(fā)展提供必要的人民幣資金支持等.

(2)由國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值占全球生產(chǎn)總值比重測(cè)度的我國(guó)經(jīng)濟(jì)實(shí)力與人民幣國(guó)際化程度呈正相關(guān)關(guān)系,我國(guó)的經(jīng)濟(jì)實(shí)力每提高1%,推動(dòng)人民幣國(guó)際化程度提高3.88%.這個(gè)結(jié)果證實(shí)了筆者的推斷:一國(guó)貨幣的國(guó)際化進(jìn)程必須有強(qiáng)大的經(jīng)濟(jì)實(shí)力作為支撐.觀察方程(2)中各變量的系數(shù)可知,經(jīng)濟(jì)實(shí)力對(duì)人民幣國(guó)際化進(jìn)程的影響系數(shù)(3.88)明顯大于其他各個(gè)變量的系數(shù),說明經(jīng)濟(jì)體實(shí)力大小是影響人民幣國(guó)際化進(jìn)程的關(guān)鍵因素.因此,要推動(dòng)人民幣盡快實(shí)現(xiàn)國(guó)際化,必須繼續(xù)大力發(fā)展我國(guó)經(jīng)濟(jì),保持住世界第二大經(jīng)濟(jì)體的地位.同時(shí),要繼續(xù)推動(dòng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展方式的轉(zhuǎn)型升級(jí),從主要依靠資源和要素投入向依靠科技進(jìn)步和提高勞動(dòng)者素質(zhì)轉(zhuǎn)變,推動(dòng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展實(shí)現(xiàn)從量變到質(zhì)變的轉(zhuǎn)變.只有長(zhǎng)時(shí)期保持經(jīng)濟(jì)的平穩(wěn)較快增長(zhǎng),才能為人民幣實(shí)現(xiàn)國(guó)際化提供強(qiáng)有力的經(jīng)濟(jì)支撐.

(3)通貨膨脹率和真實(shí)利率水平與人民幣國(guó)際化程度呈負(fù)相關(guān)關(guān)系,說明我國(guó)通貨膨脹率和真實(shí)利率水平的提高對(duì)人民幣的國(guó)際化進(jìn)程起到了阻礙作用.過高的通貨膨脹率會(huì)造成經(jīng)濟(jì)發(fā)展的穩(wěn)定性降低,而利率水平越高不僅會(huì)降低貨幣的流通速度,長(zhǎng)期來(lái)看也會(huì)影響國(guó)內(nèi)的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng),從而影響我國(guó)金融市場(chǎng)的發(fā)展和穩(wěn)定,進(jìn)一步影響人民幣國(guó)際化進(jìn)程.特別是2011年下半年以來(lái),持續(xù)不斷的高通脹壓力一直存在,已經(jīng)對(duì)人民的生活和經(jīng)濟(jì)建設(shè)造成不利影響.可以考慮通過采取減少貨幣發(fā)行量、調(diào)整存款準(zhǔn)備金率和存貸款利率等多種方法來(lái)進(jìn)行控制,以保持宏觀經(jīng)濟(jì)發(fā)展環(huán)境的穩(wěn)定,從而為人民幣國(guó)際化進(jìn)程創(chuàng)造良好的內(nèi)部環(huán)境.

(4)人民幣實(shí)際有效匯率的提高,即人民幣對(duì)外貶值對(duì)人民幣國(guó)際化程度的提高起到了反向阻礙作用.人民幣每貶值1%,國(guó)際化程度降低0.16%,這一實(shí)證結(jié)果也證實(shí)了上文的猜測(cè).人民幣對(duì)外貶值會(huì)影響國(guó)際社會(huì)對(duì)人民幣幣值的信心,從而影響人民幣作為價(jià)值儲(chǔ)藏手段和支付手段的功能,并降低人民幣在國(guó)際上的使用.因此,要加快人民幣國(guó)際化進(jìn)程,必須保持人民幣幣值的相對(duì)穩(wěn)定并保持長(zhǎng)期升值的趨勢(shì),盡早使人民幣成為國(guó)際硬通貨.同時(shí)也必須注意人民幣升值要繼續(xù)遵循主動(dòng)、可控和漸進(jìn)性原則,并充分考慮到國(guó)內(nèi)企業(yè)的承受能力,避免步日本的后塵.

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1671-7041(2012)04-0018-05

F822

A*

2012-03-07

焦 克(1984-),男,博士研究生