農(nóng)產(chǎn)品價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)管理:一個(gè)金融工程的視角

摘 要：農(nóng)產(chǎn)品的市場風(fēng)險(xiǎn)非常大，而金融工具中的期貨和期權(quán)可以很好地用來降低農(nóng)產(chǎn)品市場風(fēng)險(xiǎn)，但我國的期貨期權(quán)市場還存在著許多制約其作用發(fā)揮的缺陷。為了降低農(nóng)產(chǎn)品市場風(fēng)險(xiǎn)，要充分發(fā)揮期貨期權(quán)市場的作用。因此，必須在以下幾方面對(duì)期貨期權(quán)市場進(jìn)行改善：盡快開展期權(quán)交易的試點(diǎn)、積極培育農(nóng)產(chǎn)品期貨市場交易主體、增加新的農(nóng)產(chǎn)品交易品種、加強(qiáng)對(duì)期貨市場的監(jiān)管以提高市場效率。

關(guān)鍵詞：農(nóng)產(chǎn)品；市場風(fēng)險(xiǎn)；價(jià)格波動(dòng)；期貨；期權(quán)

中圖分類號(hào)：F724.5 文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：Ａ 文章編號(hào):１００３－９０３１(２０12)04－００43－０4 DOI:10.3969/j.issn.1003-9031.2012.04.11

一、引言

農(nóng)產(chǎn)品價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)是指農(nóng)產(chǎn)品在通過市場轉(zhuǎn)化為商品過程中，由于未來市場價(jià)格的不確定性而使農(nóng)業(yè)生產(chǎn)者無法實(shí)現(xiàn)其既定收益，給其帶來損失的一種風(fēng)險(xiǎn)。農(nóng)產(chǎn)品價(jià)格的上漲會(huì)引致整體物價(jià)的上漲，而物價(jià)的上漲會(huì)帶來一些社會(huì)和經(jīng)濟(jì)問題。而農(nóng)產(chǎn)品價(jià)格的下跌將造成農(nóng)民收入下降，嚴(yán)重影響到農(nóng)民生活水平的改善。因此，如何穩(wěn)定農(nóng)產(chǎn)品的價(jià)格是一個(gè)值得研究的重要問題。

圖1是2002—2009年農(nóng)產(chǎn)品生產(chǎn)價(jià)格總指數(shù)和主要農(nóng)產(chǎn)品的生產(chǎn)價(jià)格指數(shù)的走勢(shì)。從圖1可看出，生豬和棉花的波動(dòng)最大。生豬價(jià)格的波動(dòng)除了成本方面的原因外，還有缺少生豬期貨市場的原因。1985年，我國生豬價(jià)格放開后，其價(jià)格波動(dòng)頻繁，周期一般為2~3年，這種周期性波動(dòng)表明其已陷入“蛛網(wǎng)模型”所描述的怪圈之中：生豬賣難→價(jià)格下跌→宰殺母豬→生豬減少→供應(yīng)短缺→價(jià)格上漲→養(yǎng)殖增加→生豬賣難。生豬價(jià)格的周期性波動(dòng)，給生豬生產(chǎn)者帶來巨大損失，同時(shí)還嚴(yán)重制約了我國生豬的品種改良、規(guī)?；?、標(biāo)準(zhǔn)化養(yǎng)殖和大市場流通，制約了豬肉深加工增值產(chǎn)業(yè)化的推進(jìn)。不僅生豬價(jià)格存在著“蛛網(wǎng)模型”所描述的怪圈，其他農(nóng)產(chǎn)品價(jià)格也同樣存在。

二、農(nóng)產(chǎn)品期貨期權(quán)市場對(duì)農(nóng)產(chǎn)品市場風(fēng)險(xiǎn)管理的作用

農(nóng)產(chǎn)品價(jià)格的波動(dòng)呈現(xiàn)出封閉型的蛛網(wǎng)模型，是因?yàn)槠溥\(yùn)行缺乏良好的收斂機(jī)制，價(jià)格和產(chǎn)量經(jīng)過多次的循環(huán)往復(fù)都不能收斂到均衡點(diǎn)上。而金融工程中的期貨和期權(quán)產(chǎn)品可以提供一個(gè)很好的收斂機(jī)制，其收斂機(jī)制如圖2所示：當(dāng)某一農(nóng)產(chǎn)品第一年的價(jià)格為P1時(shí)，現(xiàn)貨市場的買賣雙方出價(jià)均為P1，而在期貨期權(quán)市場上，買方會(huì)通過搜集各種關(guān)于產(chǎn)品供求狀況的信息而對(duì)未來價(jià)格進(jìn)行預(yù)測(cè)，用公式表示即為：Ft=E（St+1/It）。式中，F(xiàn)t表示到期日為t+1的期貨合約在t時(shí)的價(jià)格；E表示期望；St+1表示到期日為t+1的現(xiàn)貨價(jià)格；It表示t時(shí)一切可用的信息。出于對(duì)未來的預(yù)期，期貨期權(quán)的買方報(bào)價(jià)會(huì)低于P1，處于P1和P0之間如P3。

相應(yīng)地，期貨期權(quán)市場的賣方會(huì)通過對(duì)各種信息的分析得出下期價(jià)格會(huì)跌的結(jié)論。因此，其報(bào)價(jià)也會(huì)低于P1，處于P1和P0之間如P3，則下期的農(nóng)產(chǎn)品供應(yīng)量將增加到Q0和Q1之間如Q3，而不是增加到Q1；下期的價(jià)格會(huì)降低到P2和P0之間如P4。以此類推，當(dāng)現(xiàn)貨市場上的價(jià)格下降至P4時(shí)，期貨期權(quán)市場上買賣雙方都會(huì)利用各種信息而排除價(jià)格P4，將價(jià)格定在P4和P0之間。上述過程會(huì)不斷的進(jìn)行下去，直到農(nóng)產(chǎn)品的產(chǎn)量、價(jià)格收斂到合理的范圍內(nèi)，如圖2中的虛線區(qū)域[1]。

三、我國農(nóng)業(yè)生產(chǎn)者利用農(nóng)產(chǎn)品期貨期權(quán)市場管理風(fēng)險(xiǎn)的缺陷

經(jīng)過20來年的發(fā)展，我國期貨市場取得了一些成績，在穩(wěn)定產(chǎn)品價(jià)格方面起到了一些作用。一是農(nóng)產(chǎn)品期貨在我國期貨市場中占有較大比重。數(shù)據(jù)表明， 2009年我國農(nóng)產(chǎn)品期貨交易金額占整個(gè)期貨市場的比重為47.64%，農(nóng)產(chǎn)品成交量占整個(gè)期貨市場的比重為57.23%，說明在我國期貨市場上農(nóng)產(chǎn)品期貨占有較高的地位。二是農(nóng)產(chǎn)品期貨交易總量不斷增大，期貨市場功能逐漸完備。近年來，我國農(nóng)產(chǎn)品期貨交易額呈現(xiàn)出加快上升的態(tài)勢(shì)。隨著我國農(nóng)產(chǎn)品期貨交易規(guī)模的擴(kuò)大，我國農(nóng)產(chǎn)品期貨市場的價(jià)格發(fā)現(xiàn)、套期保值等功能正不斷得到顯現(xiàn)[2]。三是農(nóng)產(chǎn)品期貨品種不斷增加，有些品種交易活躍。目前，成交活躍的農(nóng)產(chǎn)品期貨主要有黃大豆一號(hào)、豆粕、豆油、棕櫚油、天然橡膠、白糖等。四是我國農(nóng)產(chǎn)品期貨的國際地位逐漸增強(qiáng)。2009年，商品期貨成交量占全球總量的43%，居全球第一。我國農(nóng)產(chǎn)品國內(nèi)價(jià)格與國際價(jià)格的聯(lián)動(dòng)效應(yīng)越來越明顯，在全球大宗商品定價(jià)中的作用也越來越大。

盡管我國期貨市場取得了一些成績，但還存在許多制約農(nóng)業(yè)生產(chǎn)者利用農(nóng)產(chǎn)品期貨期權(quán)市場的缺陷，主要表現(xiàn)在以下幾方面。

（一）農(nóng)產(chǎn)品期貨期權(quán)市場上缺乏期權(quán)工具

美國農(nóng)場主為防范市場風(fēng)險(xiǎn)而進(jìn)行套期保值主要是利用期權(quán)工具。Yong，Hayes and Hallam（1993）在對(duì)蒙大拿州農(nóng)場主運(yùn)用期貨和期權(quán)情況進(jìn)行調(diào)查后發(fā)現(xiàn)，為了防范價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)，期權(quán)比期貨應(yīng)用得更為廣泛[3]。具體而言，有14%的農(nóng)場主運(yùn)用期貨套期保值，而有19%的農(nóng)場主使用期權(quán)套期保值。就家畜生產(chǎn)者而言，他們當(dāng)中僅有6%使用期貨，而有11%使用期權(quán)。1996年，美國農(nóng)業(yè)部（USDA）進(jìn)行的農(nóng)業(yè)資源管理調(diào)查（ARMS）數(shù)據(jù)估計(jì)，農(nóng)場主使用期貨和期權(quán)進(jìn)行套期保值的農(nóng)產(chǎn)品比例分別為：玉米42%，小麥23%，棉花46%，其它田間作物24%，牛肉和豬肉20%，乳制品18%，家禽20%。

期權(quán)具有期貨無法比擬的優(yōu)勢(shì)：一是期權(quán)交易成本比期貨低。期權(quán)買方只要繳納少量的期權(quán)權(quán)利金就能達(dá)到保值或者投機(jī)獲利的目的。期權(quán)不像期貨交易那樣需要逐日盯市并可能被要求隨時(shí)補(bǔ)足保證金，更不會(huì)因保證金不足而被強(qiáng)行平倉。二是期權(quán)比期貨具有更小的風(fēng)險(xiǎn)。對(duì)于期權(quán)買方來說，其最大損失只是期權(quán)權(quán)利金，因此風(fēng)險(xiǎn)有限。對(duì)于期權(quán)賣方來說，風(fēng)險(xiǎn)比買方要大，但由于其事先收取了一筆期權(quán)權(quán)利金，其風(fēng)險(xiǎn)小于持有相應(yīng)期貨頭寸的風(fēng)險(xiǎn)。三是期權(quán)可以作為期貨交易者進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)管理的工具。風(fēng)險(xiǎn)管理者可以通過期權(quán)與期貨之間、期權(quán)與期權(quán)之間的資產(chǎn)組合來降低和分散風(fēng)險(xiǎn)，以滿足不同風(fēng)險(xiǎn)偏好者的需求。

然而，我國期貨市場發(fā)展了20來年一直沒有開發(fā)期權(quán)這一金融工具，使農(nóng)產(chǎn)品生產(chǎn)者缺乏利用期權(quán)進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)管理的可能。

（二）期貨市場交易主體規(guī)模及結(jié)構(gòu)存在不足

1.農(nóng)產(chǎn)品期貨市場交易主體規(guī)模過小。截至2009年末，大連商品交易所有會(huì)員190個(gè)，其中經(jīng)紀(jì)會(huì)員175個(gè)；上海期貨交易所有會(huì)員210個(gè)，其中經(jīng)紀(jì)會(huì)員167個(gè)；鄭州商品交易所有會(huì)員215個(gè)，其中經(jīng)紀(jì)會(huì)員173個(gè)。三個(gè)交易所的會(huì)員個(gè)數(shù)加起來僅有美國芝加哥商品交易所會(huì)員數(shù)的1/6。2009年末，我國農(nóng)產(chǎn)品期貨投資者數(shù)量達(dá)91.6萬戶，同比增長48%。其中，法人開戶數(shù)為25128個(gè)，增加了7800個(gè)，同比增長40.2%，保證金規(guī)模突破1000億元。但與美國相比，這些數(shù)據(jù)也存在著較大的差距， 如2003年美國期貨經(jīng)紀(jì)公司中，客戶保證金數(shù)量超過10億美元的公司就達(dá)到41家。

導(dǎo)致我國期貨市場投資主體規(guī)模較小的原因是農(nóng)業(yè)生產(chǎn)者尤其是個(gè)體生產(chǎn)者對(duì)期貨市場的了解不夠。根據(jù)徐欣等（2010）的調(diào)查，農(nóng)戶會(huì)直接或間接利用期貨市場規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)的人數(shù)只占總調(diào)查人數(shù)的1.5%，農(nóng)戶中聽說過農(nóng)產(chǎn)品期貨的只占總樣本的15.2%，而其中有2/3的人只知道“期貨”這個(gè)詞，并不知道具體是什么意思[4]。所以要此部分農(nóng)民參與期貨市場是不可能的，而作為農(nóng)業(yè)生產(chǎn)主力的農(nóng)業(yè)企業(yè)也由于種種原因沒有參與農(nóng)產(chǎn)品期貨市場。

2.農(nóng)產(chǎn)品期貨市場的交易主體中，個(gè)人交易者占比過大，且以投機(jī)交易為主?？偟膩碚f，我國農(nóng)產(chǎn)品期貨市場以個(gè)人投資者為主，而法人投資者比重偏低，尤其缺乏機(jī)構(gòu)投資者。以大連商品交易所為例，2000年大豆、豆粕期貨交易者中法人的比重只有15.3%，2004年大連商品交易所注冊(cè)客戶中法人比重下降至4.47%，近年來，隨著個(gè)人投資者的迅速增加，該比重還有下降趨勢(shì)，2007年11月該比重下降至3.74%[5]。

另外，我國農(nóng)民客觀上由于交易量太小，不適宜直接參與期貨市場做套期保值交易，主觀上不具備利用期貨市場進(jìn)行套期保值的知識(shí)和觀念[6]。而農(nóng)村合作社組織層次較低，難以承擔(dān)期貨交易這一任務(wù)，絕大多數(shù)農(nóng)民無法直接或間接利用農(nóng)產(chǎn)品期貨市場規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)。因此，期貨市場的參與者大多是投機(jī)者。

（三）交易品種數(shù)量少，合約設(shè)計(jì)不盡合理

目前，我國有三家商品期貨交易所，即上海期貨交易所、大連商品交易所和鄭州商品交易所，交易農(nóng)產(chǎn)品品種有玉米、綠豆、黃大豆1號(hào)、黃大豆2號(hào)、豆粕、大豆原油、硬麥、強(qiáng)麥、啤酒大麥、棉花、白砂糖、菜籽油、天然橡膠、棕櫚油、早秈稻共15個(gè)品種，與國外發(fā)達(dá)國家相比還有較大差距。目前，美國的期貨交易所上市農(nóng)產(chǎn)品期貨交易品種有二十多個(gè)，這主要差距在畜牧業(yè)產(chǎn)品方面，美國的芝加哥商品交易所（CME）交易的畜牧產(chǎn)品有活牛、飼牛、瘦豬、牛奶等10來個(gè)品種，而我國期貨交易所沒有這方面的品種。

我國期貨交易所在期貨合約設(shè)計(jì)上也有不盡合理的地方，如鄭商所硬麥期貨合約的交割品級(jí)是國標(biāo)二等硬冬白麥，新國標(biāo)小麥標(biāo)準(zhǔn)要求己較高，而修訂后的硬麥期貨合約在交割品的一些指標(biāo)上提出了更高的要求。 這使得交割的數(shù)量少，容易被投機(jī)者進(jìn)行價(jià)格操縱。另外，我國的期貨合約交易量比較大，不適合普通農(nóng)戶參與，而CBOT的小麥小合約為個(gè)人投資者和中小機(jī)構(gòu)提供了風(fēng)險(xiǎn)管理和投資工具。

（四）農(nóng)產(chǎn)品期貨市場的效率還有待提高

據(jù)張小艷、張宗成（2006）的研究，小麥期貨市場和大豆期貨市場均呈弱式市場有效狀態(tài)，說明小麥和大豆品種交易較此前規(guī)范，期貨價(jià)格較好地反映現(xiàn)貨市場的供求趨勢(shì)，但還有改善的余地[7]。

四、對(duì)策建議

針對(duì)我國農(nóng)產(chǎn)品期貨期權(quán)市場在管理農(nóng)產(chǎn)品市場風(fēng)險(xiǎn)方面的不足，可以從以下幾方面進(jìn)行改善。

（一）盡快開展期權(quán)交易的試點(diǎn)

我國開展期權(quán)交易試點(diǎn)已具備了一定的條件：首先，理論界和實(shí)務(wù)界對(duì)期權(quán)進(jìn)行了長期的研究，做好了必要的上市準(zhǔn)備，期權(quán)交易有了一個(gè)較好的試點(diǎn)基礎(chǔ)；其次，期貨交易所控制風(fēng)險(xiǎn)的能力在不斷提高；再次，期貨市場交易活躍，運(yùn)行環(huán)境較為穩(wěn)定，交易活躍的期貨市場為期權(quán)的成功推出打下了堅(jiān)實(shí)的基礎(chǔ)。我國推出成熟品種的農(nóng)產(chǎn)品期權(quán)，對(duì)提高我國在農(nóng)產(chǎn)品現(xiàn)貨交易中的地位和增強(qiáng)市場競爭力意義重大[8]。

有了期權(quán)產(chǎn)品后，政府可以出資為農(nóng)戶購買看跌期權(quán)，參與期權(quán)交易。當(dāng)政府為農(nóng)民支付了一部分權(quán)利金后，就可以取消相應(yīng)的其他農(nóng)業(yè)補(bǔ)貼（如糧食直接補(bǔ)貼，糧食價(jià)格支持等）。政府支付的權(quán)利金以對(duì)糧食進(jìn)行補(bǔ)貼的標(biāo)準(zhǔn)為最大限度[9]。如果期權(quán)價(jià)格較高，政府可以為農(nóng)民多支付一些權(quán)利金;當(dāng)期權(quán)價(jià)格較低時(shí)，可以少支付一些。這樣即可以對(duì)糧食進(jìn)行有效的補(bǔ)貼，而且效率高，又能減輕國家的負(fù)擔(dān)。

（二）積極培育農(nóng)產(chǎn)品期貨市場交易主體

對(duì)農(nóng)業(yè)生產(chǎn)者進(jìn)行期貨期權(quán)知識(shí)的宣傳和教育是有效增加交易主體的一個(gè)非常重要的途徑，應(yīng)由相關(guān)部門對(duì)農(nóng)民和農(nóng)業(yè)企業(yè)進(jìn)行利用期貨期權(quán)進(jìn)行農(nóng)產(chǎn)品市場風(fēng)險(xiǎn)管理方面的教育和培訓(xùn)。

為增加期貨市場的參與主體，我國應(yīng)鼓勵(lì)農(nóng)產(chǎn)品期貨市場最主要的參與者和使用者，即農(nóng)產(chǎn)品相關(guān)企業(yè)(包括購銷企業(yè)、加工企業(yè)、產(chǎn)業(yè)化經(jīng)營企業(yè)等)，根據(jù)自身實(shí)際情況，選擇期貨套期保值交易的市場手段，在回避價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)的同時(shí)提高經(jīng)營和管理水平。對(duì)于我國農(nóng)戶來說，受生產(chǎn)規(guī)模小、高度分散化以及中介組織不發(fā)達(dá)等因素影響，農(nóng)戶很少直接參與期貨期權(quán)市場。根據(jù)我國的實(shí)際情況，可以通過積極培育各種專業(yè)合作組織，成立農(nóng)民合作社，也可以發(fā)展“公司+農(nóng)戶”、“訂單+期貨”的模式發(fā)展訂單農(nóng)業(yè)，這樣農(nóng)業(yè)相關(guān)企業(yè)可以直接參與期貨期權(quán)市場，農(nóng)民通過與農(nóng)業(yè)企業(yè)簽訂合同而間接的參與期貨期權(quán)市場。

（三）增加新的農(nóng)產(chǎn)品交易品種

期貨品種的多寡決定著期貨市場功能發(fā)揮的效果和在國際期貨市場上的定位。為推進(jìn)我國市場化進(jìn)程和加快我國經(jīng)濟(jì)與世界經(jīng)濟(jì)的全面融合，應(yīng)改變目前期貨交易品種過少的局面，在規(guī)范發(fā)展原有交易品種的基礎(chǔ)上，增加新的交易品種。應(yīng)探索適合小品種期貨運(yùn)作的交易模式，認(rèn)真研究畜、禽產(chǎn)品的期貨交易模式，適時(shí)推出生豬、黃牛等品種的上市交易，為更多的農(nóng)戶和企業(yè)提供規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)的機(jī)會(huì)[10]。

（四）加強(qiáng)對(duì)期貨市場的監(jiān)管

強(qiáng)有力的市場監(jiān)管包括制訂并實(shí)施積極的市場監(jiān)督方案和對(duì)交易規(guī)則及慣例例行復(fù)查，以確認(rèn)期貨市場運(yùn)行的潛在阻礙[11]。這些市場監(jiān)管將會(huì)鼓勵(lì)生產(chǎn)者利用期貨市場，而這需要通過確保市場的完整和健全來實(shí)現(xiàn)。

監(jiān)管部門要樹立切實(shí)保護(hù)投資者合法權(quán)益的監(jiān)管觀念，堅(jiān)決打擊市場操縱者和各種違規(guī)行為。我國農(nóng)產(chǎn)品交易品種少，有些農(nóng)產(chǎn)品期貨市場規(guī)模小，因此容易被相對(duì)充裕的資金進(jìn)行階段性操縱，不排除有少數(shù)機(jī)構(gòu)或個(gè)人企圖利用這些情況違規(guī)操作以牟取不正當(dāng)利益。通過打擊市場操縱和違規(guī)行為可以提高期貨市場的效率，從而為利用農(nóng)產(chǎn)品期貨期權(quán)市場來進(jìn)行農(nóng)產(chǎn)品市場風(fēng)險(xiǎn)管理創(chuàng)造有利的條件?？傊ㄟ^加強(qiáng)我國期貨市場的發(fā)展和完善，中國農(nóng)產(chǎn)品期貨期權(quán)市場理應(yīng)成為農(nóng)產(chǎn)品市場風(fēng)險(xiǎn)管理的一個(gè)重要市場。

（責(zé)任編輯：陳薇）

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[11]劉巖，于左.美國利用期貨市場進(jìn)行農(nóng)產(chǎn)品價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)管理的經(jīng)驗(yàn)及借鑒[J].中國農(nóng)村經(jīng)濟(jì)，2008（5）:65-72.