美國最后貸款人制度的演變及其評(píng)述

摘 要：本文介紹了1907年的銀行危機(jī)和1929年的大蕭條的簡(jiǎn)要經(jīng)過和情況，并分析了美國最后貸款人從私人機(jī)構(gòu)向政府干預(yù)下的美聯(lián)儲(chǔ)更替的原因，以及對(duì)私人機(jī)構(gòu)在兩次化解風(fēng)險(xiǎn)時(shí)成敗原因進(jìn)行了總結(jié)，最后結(jié)合最后貸款人在化解次貸危機(jī)時(shí)呈現(xiàn)出的新變化，得出良好的金融救援應(yīng)是在政府的主導(dǎo)下讓市場(chǎng)機(jī)制發(fā)揮自身優(yōu)勢(shì)應(yīng)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的結(jié)論。

關(guān)鍵詞：最后貸款人；私人機(jī)構(gòu)；中央銀行；自由經(jīng)濟(jì)；政府干預(yù)

中圖分類號(hào)：F837.12 文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：Ａ 文章編號(hào):１００３－９０３１(２０12)04－００27－０5 DOI:10.3969/j.issn.1003-9031.2012.04.07

一、引言

大多數(shù)國家的最后貸款人職責(zé)都由中央銀行充當(dāng)。然而，美國1913年成立的中央銀行——美聯(lián)儲(chǔ)并不像其他的國家為了融通資金而組建，而是為了化解金融風(fēng)險(xiǎn)充當(dāng)最后貸款人的功能而誕生。1907年爆發(fā)的銀行危機(jī)，私人銀行摩根財(cái)團(tuán)帶領(lǐng)華爾街的主要銀行家強(qiáng)有力的對(duì)銀行系統(tǒng)注資，成功地化解了此次危機(jī)，這也是美國歷史上典型的由私人機(jī)構(gòu)成功充當(dāng)最后貸款人職能的案例。這次危機(jī)也促使美國政府意識(shí)到建立一個(gè)中央銀行的迫切性和必要性。然而成立之初的美聯(lián)儲(chǔ)在大蕭條中并沒有充分發(fā)揮最后貸款人的功能，而是采取不作為行為。相比1907年的摩根財(cái)團(tuán)的救市行為的成功，大蕭條已不是私人機(jī)構(gòu)能夠救助成功的?；仡櫳鲜兰o(jì)美國的金融危機(jī)及中央銀行的最后貸款人職責(zé)，更讓學(xué)界和決策者認(rèn)識(shí)到如何完善中央銀行最后貸款人職責(zé)、維護(hù)金融穩(wěn)定的重要性。

二、最后貸款人角色的轉(zhuǎn)變

（一）1907年銀行危機(jī)與私人機(jī)構(gòu)的救市成功

1.源起

1907年，大多數(shù)美國信托公司以股票和債券作為抵押貸出巨款，卻沒有持有足夠的現(xiàn)金儲(chǔ)備，整個(gè)金融市場(chǎng)陷入了極度投機(jī)狀態(tài)，銀行擠兌極易發(fā)生。伴隨著紐約的第三大信托公司——尼克博克信托公司（the Knickerbocker Trust Company）遭遇存款人擠兌，擠兌風(fēng)潮很快從信托機(jī)構(gòu)蔓延至商業(yè)銀行。1908年，銀行危機(jī)的爆發(fā)致使美國破產(chǎn)的信貸機(jī)構(gòu)超過了300個(gè)，負(fù)債達(dá)3.56億美元，工商企業(yè)登記破產(chǎn)數(shù)共計(jì)2.74萬家，負(fù)債總計(jì)4.2億美元，失業(yè)人數(shù)最多時(shí)估計(jì)為500～600萬，這是以往危機(jī)中從未有過的[1]。此時(shí)的美國急需要一個(gè)權(quán)威的機(jī)構(gòu)能有力阻止此次危機(jī)的蔓延及擴(kuò)散。

美國自1776年成立之初便是一個(gè)崇尚民主自由、恐懼中央集權(quán)、反對(duì)集權(quán)壟斷以自由市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)為主要特征的國家。對(duì)于中央集權(quán)的恐懼癥以及對(duì)自由競(jìng)爭(zhēng)銀行體系的推崇，使得建立一個(gè)中央銀行的兩次實(shí)踐都以失敗告終。1853年成立的紐約清算所是美國歷史上化解危機(jī)的主要機(jī)構(gòu)，但由于信托公司不屬于清算所的救助對(duì)象以及清算所對(duì)非會(huì)員的信托公司不能及時(shí)獲取資產(chǎn)負(fù)債信息等因素的存在，使得1907年的紐約清算所反危機(jī)機(jī)制最終失效[2]。就在此時(shí)，私人銀行摩根財(cái)團(tuán)的創(chuàng)始人皮爾龐特·摩根召集華爾街所有主要銀行家組成銀行家聯(lián)盟，向需要資金的銀行提供貸款，并且收購股票[3]。1907年的銀行危機(jī)至此在私人機(jī)構(gòu)摩根財(cái)團(tuán)的帶領(lǐng)下轉(zhuǎn)危為安。

2.摩根財(cái)團(tuán)救助成功的原因

從理論上講，銀行間同業(yè)市場(chǎng)可解決流動(dòng)性短缺，但由于信息的不對(duì)稱和不完備，銀行間協(xié)調(diào)機(jī)制的缺乏以及救助實(shí)力不足易產(chǎn)生強(qiáng)烈的羊群效應(yīng)，單靠銀行間同業(yè)市場(chǎng)是難以解決流動(dòng)性問題[2]。但摩根財(cái)團(tuán)卻在1907年的銀行危機(jī)中成功扮演了最后貸款人，有以下兩方面的因素：

（1）公共部門最后貸款人缺位。首先，當(dāng)時(shí)的美國還未建立起來，沒有一個(gè)真正的公共部門來履行最后貸款人的職能。其次，崇尚自由經(jīng)濟(jì)的美國聯(lián)邦政府對(duì)經(jīng)濟(jì)生活一直采取自由放任的態(tài)度，認(rèn)為金融機(jī)構(gòu)面對(duì)危機(jī)時(shí)可以運(yùn)用自身的力量來化解危機(jī)，金融機(jī)構(gòu)是危機(jī)的制造者也應(yīng)是危機(jī)的承受者和管理者。

（2）摩根財(cái)團(tuán)擁有化解危機(jī)的權(quán)威和資源。首先，當(dāng)時(shí)的摩根財(cái)團(tuán)資產(chǎn)達(dá)13億美元，可謂富可敵國，是美國經(jīng)濟(jì)中的壟斷資本財(cái)團(tuán)，在金融業(yè)方面擁有雄厚的基礎(chǔ)，在美國經(jīng)濟(jì)中占據(jù)著舉足輕重的地位。其次，認(rèn)識(shí)到“要想拯救自己，必先拯救市場(chǎng)”的理念，使得摩根財(cái)團(tuán)應(yīng)對(duì)危機(jī)反應(yīng)迅速，及時(shí)采取措施。最后，較高的市場(chǎng)信譽(yù)能夠使摩根財(cái)團(tuán)有效的組織起銀行業(yè)聯(lián)盟，充分獲得金融機(jī)構(gòu)信息，資金大量地注入到金融系統(tǒng)內(nèi)，從而撐起了人們對(duì)金融系統(tǒng)的信心，有力地遏止住恐慌的蔓延及銀行擠兌的擴(kuò)散。

1907年的危機(jī)在摩根財(cái)團(tuán)的帶領(lǐng)下化險(xiǎn)為夷，這不僅讓美國政府和公民深刻體會(huì)到壟斷組織的巨大力量，而且也充分曝露出美國金融體制存在的致命缺陷，即缺乏一個(gè)真正意義上的公共部門來履行最后貸款人的職責(zé)，以實(shí)現(xiàn)對(duì)銀行業(yè)的統(tǒng)一監(jiān)管和維護(hù)金融系統(tǒng)的穩(wěn)定，金融救援必須要有制度上的保證[4]。此次危機(jī)的的爆發(fā)也使得美國從此走上了金融系統(tǒng)改革的道路。1913年，《聯(lián)邦儲(chǔ)備法案》、美聯(lián)儲(chǔ)成立，這標(biāo)志著美國現(xiàn)代金融制度開始確立。

（二）大蕭條時(shí)期的私人機(jī)構(gòu)救助失敗與美聯(lián)儲(chǔ)的不作為

1.大蕭條時(shí)期政府救市的不作為和市場(chǎng)自救失敗

一戰(zhàn)爆發(fā)后，美國成為資本的天堂，越來越多的公司將華爾街視為攫取財(cái)富的捷徑。隨著大量資金的涌入，金融資本和實(shí)體經(jīng)濟(jì)之間呈現(xiàn)出非均衡發(fā)展態(tài)勢(shì)。道瓊斯工業(yè)指數(shù)在10年內(nèi)上漲了400％，而同一時(shí)期美國的國內(nèi)生產(chǎn)總值僅上漲50％左右。1928年和1929年股票市場(chǎng)的高漲，美聯(lián)儲(chǔ)官員視其為過度投機(jī)的結(jié)果，并利用緊縮的貨幣政策來提高利率，以期解決這一問題，但為時(shí)已晚。1929年10月，股票市場(chǎng)崩潰，金融危機(jī)接連爆發(fā)了。1930年10月至1933年，全國性倒閉的銀行占美國銀行數(shù)目的三分之一以上，同時(shí)物價(jià)水平下跌了25%，加重了企業(yè)的債務(wù)負(fù)擔(dān)，企業(yè)凈值減少，加劇了債務(wù)萎縮的出現(xiàn)[5]。

危機(jī)的再次爆發(fā)使得人們把救市的目光再次投向摩根財(cái)團(tuán)。在紐約五大銀行的達(dá)成的一致共識(shí)下，杰克·摩根聯(lián)合私人銀行購買了價(jià)值2.4億美元的股票，但這一舉措并沒有制止住股票的急劇下跌，摩根財(cái)團(tuán)的救市行動(dòng)徹底失敗。

作為最后貸款人的美聯(lián)儲(chǔ)對(duì)于危機(jī)的處置采取了完全消極的行為，并沒有為銀行業(yè)及時(shí)注入流動(dòng)性資金制止危機(jī)的蔓延。1930年6月，美國通過了有史以來最嚴(yán)厲的貿(mào)易保護(hù)法案——《斯姆特一赫利關(guān)稅法》。稅法修訂了1125種商品的進(jìn)口稅率，其中增加稅率的商品有890種。據(jù)稱這樣做的理由是為了保護(hù)美國公司，但卻引來其他國家報(bào)以高關(guān)稅壁壘，加劇了世界性危機(jī)的進(jìn)一步惡化。此時(shí)政府采取的政策實(shí)質(zhì)上并沒有脫離自由放任的原則，仍相信危機(jī)能夠通過市場(chǎng)和美國公民的自由互助來消除。一系列的政策失誤，最終使得銀行大量倒閉和破產(chǎn)，加劇了危機(jī)的蔓延和擴(kuò)散。美聯(lián)儲(chǔ)的不作為行為進(jìn)一步加速了全球性的經(jīng)濟(jì)大蕭條。

2.大蕭條救助失敗的原因

相比1907年的銀行危機(jī)，1913年的《聯(lián)邦儲(chǔ)備銀行法》創(chuàng)立了中央銀行制度，建立起金融監(jiān)管體制。但這并沒有完全改變銀行放任自由經(jīng)營的原則，在這種背景下，銀行危機(jī)的可控性已超出了私人機(jī)構(gòu)的能力救助范圍?？偟膩砜矗戎〉脑蛴幸韵氯c(diǎn)。

（1）救助信息的不完備與不及時(shí)?；诿绹y行業(yè)崇尚自由經(jīng)營的理念，1921年銀行數(shù)高達(dá)30000家，國內(nèi)銀行間與國外銀行間的業(yè)務(wù)往來錯(cuò)綜復(fù)雜，危機(jī)爆發(fā)致使大量銀行陷入流動(dòng)性不足。最后貸款人必須能夠充分的掌握大量的銀行的信息，才能對(duì)癥下藥化解危機(jī)。私人機(jī)構(gòu)在大范圍的危機(jī)中并不享有公共部門所具有的信息優(yōu)勢(shì)權(quán)。

（2）影響救助實(shí)力有限。大蕭條對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)所產(chǎn)生的破壞性影響需要一個(gè)強(qiáng)有力的反危機(jī)機(jī)構(gòu)，不僅能夠提供足夠的流動(dòng)性資金，而且需要其能夠發(fā)揮協(xié)調(diào)性的最后貸款人作用，鼓勵(lì)其他機(jī)構(gòu)向缺乏流動(dòng)性的危機(jī)機(jī)構(gòu)提供貸款。私人機(jī)構(gòu)不具有貨幣的發(fā)行權(quán)，在資金供給與權(quán)威性方面上也不具有優(yōu)勢(shì)。

（3）市場(chǎng)信心問題。大蕭條期間，伴隨著社會(huì)矛盾的激化，人們對(duì)“經(jīng)濟(jì)可由市場(chǎng)自由這支‘看不見的手’來調(diào)節(jié)”的信念開始瓦解，對(duì)于市場(chǎng)信心的喪失程度之大超出了私人救助者的信譽(yù)和能力范圍之內(nèi)。

美聯(lián)儲(chǔ)的不作為，費(fèi)里德曼和施瓦茨認(rèn)為有兩方面原因：一方面是美聯(lián)儲(chǔ)沒有認(rèn)識(shí)到銀行倒閉可能給貨幣供給和經(jīng)濟(jì)流動(dòng)帶來消極影響，另一方面這可能也是政治上的明爭(zhēng)暗斗[6]。救助危機(jī)曝露出的金融監(jiān)管體制的缺陷與不足也促使美國進(jìn)一步完善了聯(lián)邦儲(chǔ)備體系，最后貸款人制度也在實(shí)踐與摸索中逐步完善。

三、最后貸款人制度的新變化：化解次貸危機(jī)

2007年4月，以美國第二大次級(jí)抵押貸款機(jī)構(gòu)——新世紀(jì)金融公司申請(qǐng)破產(chǎn)保護(hù)為導(dǎo)火索，大批金融機(jī)構(gòu)紛紛倒閉，并迅速席卷全球金融市場(chǎng)，引發(fā)全球金融危機(jī)。美聯(lián)儲(chǔ)不僅在傳統(tǒng)的救助措施上力度更大，而且其救助也呈現(xiàn)出了新的特點(diǎn)。

（一）創(chuàng)新一系列政策工具適應(yīng)市場(chǎng)的需求，為處置危機(jī)開辟新途徑

由于本次危機(jī)是由于持有各類次級(jí)債券的投機(jī)機(jī)構(gòu)出現(xiàn)嚴(yán)重的流動(dòng)性困境引發(fā)的，而中央銀行的傳統(tǒng)政策性工具很難對(duì)非銀行金融機(jī)構(gòu)發(fā)揮作用。在此情況下，美聯(lián)儲(chǔ)創(chuàng)造性的設(shè)立了定期拍賣工具(TAF)、定期證券借貸工具（TSLF）、一級(jí)交易商信用工具(PDCF) 、貨幣市場(chǎng)共同基金流動(dòng)性工具(AMLF)、商業(yè)票據(jù)融資工具(CPFF)、定期資產(chǎn)支持貸款工具(TALF)等政策工具[7]。新的政策工具可承擔(dān)起銀行部門的融資功能，將最后貸款人的資金直接注入實(shí)體經(jīng)濟(jì)，為信貸市場(chǎng)恢復(fù)活力提供強(qiáng)有力的流動(dòng)性支持。

（二）加大救助力度，最后貸款人實(shí)施主體更具多元化

雖然在以往的金融救援中，最后貸款人角色的扮演者除了中央銀行，其他部門也會(huì)參與其中，但此次危機(jī)中，最后貸款人的主體不僅由中央銀行擔(dān)任，財(cái)政部、存款保險(xiǎn)公司、甚至一些私人銀行也積極參與到救援中來。在特殊情況下，多方協(xié)同救援會(huì)增強(qiáng)救援的力量[8]。

（三）突破金融慣例，擴(kuò)大最后貸款人的救援范圍

此次救援對(duì)象不僅包括傳統(tǒng)意義上的存款類金融機(jī)構(gòu)，也涵蓋了投資銀行、保險(xiǎn)公司等非存款類金融機(jī)構(gòu)甚至是實(shí)體經(jīng)濟(jì)，這也體現(xiàn)出最后貸款人作為“金融體系穩(wěn)定者”而不僅僅是“銀行體系穩(wěn)定者”的職能特點(diǎn)[9]。

（四）打破“大而不倒”的救助原則，讓市場(chǎng)機(jī)制自身發(fā)揮抗風(fēng)險(xiǎn)作用

有效的最后貸款人制度應(yīng)是解決銀行臨時(shí)流動(dòng)性困境，從而保證銀行體系安全的機(jī)制，而不是保證所有銀行都不倒閉的機(jī)制。如果金融機(jī)構(gòu)陷入流動(dòng)性困境，是因?yàn)槠鋬?nèi)部管理不善所致，清盤后不會(huì)帶來系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，這時(shí)應(yīng)讓市場(chǎng)機(jī)制發(fā)揮作用，讓不健康、不穩(wěn)定因素及時(shí)退出經(jīng)濟(jì)體系，才能保證金融體系穩(wěn)健運(yùn)行。

（五）有效降低道德風(fēng)險(xiǎn)及逆向選擇帶來的危害

最后貸款人對(duì)金融機(jī)構(gòu)的救助具有懲罰性。此次金融救援中，最后貸款人的救助僅限于解決危機(jī)機(jī)構(gòu)的流動(dòng)性不足，并不保證其不被商業(yè)性收購、兼并或破產(chǎn)，而且接受緊急貸款救助的金融機(jī)構(gòu)將支付高于普通貸款的利息，機(jī)構(gòu)管理層也可能面臨被撤換的懲罰。在救助并非免費(fèi)的情況下，金融機(jī)構(gòu)會(huì)謹(jǐn)慎經(jīng)營、合理求助、減少投機(jī)動(dòng)機(jī)，從而可以規(guī)避最后貸款人制度產(chǎn)生的負(fù)外部性，即道德風(fēng)險(xiǎn)和逆向選擇。

（六）建立信息披露制度，防止救助政策被濫用及公共資源被浪費(fèi)

一方面，為了公平合理地運(yùn)用公共資源，政府開設(shè)了政府財(cái)政預(yù)算網(wǎng)站、復(fù)蘇網(wǎng)站等網(wǎng)站，進(jìn)一步增強(qiáng)政府行為的透明度，以期緩解選民的不滿情緒以及防止公共資源被嚴(yán)重浪費(fèi)。另一方面，由于信息的不對(duì)稱與不完全以及代理問題易產(chǎn)生銀行擠兌和市場(chǎng)恐慌，及時(shí)準(zhǔn)確的信息公開化、透明化，不僅有助于撐起市場(chǎng)信心，抑制恐慌的蔓延，而且救助政策公開化有效避免救助政策被濫用，從中政府維護(hù)了自己的公共形象，更有利于合理利用救助政策以及公共資源進(jìn)行反危機(jī)。

四、啟示

（一）政府主導(dǎo)的金融救援與中央銀行的貨幣政策目標(biāo)相沖突，易引發(fā)通貨膨脹風(fēng)險(xiǎn)

在對(duì)危機(jī)機(jī)構(gòu)的救助過程中釋放出大量的流動(dòng)性，增加了貨幣供應(yīng)量。這種政策操作不僅與中央銀行穩(wěn)定物價(jià)這一貨幣政策目標(biāo)相沖突，而且損害了中央銀行制定和實(shí)施貨幣政策的獨(dú)立性[10]。與此同時(shí)，對(duì)于危機(jī)機(jī)構(gòu)不斷注入大量的流動(dòng)性，會(huì)使中央銀行的資產(chǎn)負(fù)債表巨額膨脹，一旦經(jīng)濟(jì)開始復(fù)蘇，金融系統(tǒng)中過量的流動(dòng)性和較低的市場(chǎng)利率就會(huì)催生新一輪的通貨膨脹。

（二）政府主導(dǎo)的金融救援加劇金融機(jī)構(gòu)風(fēng)險(xiǎn)偏好，易產(chǎn)生道德風(fēng)險(xiǎn)問題

一方面，對(duì)“最終清償力”過度提供的政策激勵(lì)會(huì)使金融企業(yè)繼續(xù)偏向高風(fēng)險(xiǎn)區(qū)域，而貸款擔(dān)保和資本注入計(jì)劃的強(qiáng)制性破壞了市場(chǎng)規(guī)律，因此金融機(jī)構(gòu)更加依賴政府擔(dān)保，道德風(fēng)險(xiǎn)開始形成。另一方面，降息會(huì)鼓勵(lì)金融機(jī)構(gòu)參與高風(fēng)險(xiǎn)的抵押信貸業(yè)務(wù)，激勵(lì)大量持有次級(jí)按揭債券的風(fēng)險(xiǎn)偏好者投入這個(gè)高風(fēng)險(xiǎn)領(lǐng)域，招致更嚴(yán)重的道德風(fēng)險(xiǎn)。

（三）政府主導(dǎo)的金融救援可能會(huì)扭曲收益和風(fēng)險(xiǎn)之間的不匹配關(guān)系，不利于經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇

作為誘發(fā)次貸危機(jī)的次級(jí)住房貸款機(jī)構(gòu)，除了通過衍生債券發(fā)行得到一次風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償外，還通過中央銀行注資得到第二次風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償。但在危機(jī)中真正遭遇損失的住房者以及外國投資者卻因救援中的有限補(bǔ)償被投機(jī)機(jī)構(gòu)攤薄，而不得不承擔(dān)自己收益上的風(fēng)險(xiǎn)。收益與風(fēng)險(xiǎn)之間的關(guān)系被扭曲，救援政策的正效應(yīng)被弱化，從而減緩了經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇。

（四）政府主導(dǎo)的金融救援中廉價(jià)的政府擔(dān)保，易催生道德風(fēng)險(xiǎn)與逆向選擇

政府的反危機(jī)政策帶有某些缺乏原則基礎(chǔ)的自由裁量權(quán)，并且在具體的救援過程中對(duì)救助機(jī)構(gòu)的擔(dān)保存在合理定價(jià)的困難以及缺乏恰當(dāng)?shù)膹?qiáng)制性監(jiān)管，這降低了金融機(jī)構(gòu)的風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估意愿，導(dǎo)致明顯的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)外部性特征，易引發(fā)道德風(fēng)險(xiǎn)和逆向選擇。此外，政府擔(dān)保雖然可以限制單個(gè)金融機(jī)構(gòu)的風(fēng)險(xiǎn)擴(kuò)散到整個(gè)金融系統(tǒng)，但同時(shí)也模糊了市場(chǎng)約束，代替了市場(chǎng)機(jī)制。

美國最后貸款人制度在金融救援中角色的更替是從私人機(jī)構(gòu)走向公共部門——美聯(lián)儲(chǔ)，是在自由市場(chǎng)與政府干預(yù)的博弈中逐步演變而來。但從此次危機(jī)中可看出，良好的金融救援應(yīng)是在政府的主導(dǎo)下讓市場(chǎng)機(jī)制發(fā)揮自身優(yōu)勢(shì)應(yīng)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)。面對(duì)金融競(jìng)爭(zhēng)的加劇以及資本的跨境流動(dòng)，中央銀行最后貸款人職責(zé)在反危機(jī)的道路上任重而道遠(yuǎn)。

（責(zé)任編輯：陳薇）

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