債牛股熊背后的邏輯

胡宇

過去兩個(gè)月，靠金融創(chuàng)新吹大的泡沫，終于退潮了。A股炒作二十年，萬變不離其宗?？肯ⅰ⒖空?、靠題材吹大的泡沫終究不可持續(xù)，如果投資人過于戀戰(zhàn)，就容易掉入題材股的陷阱，深深的陷進(jìn)去。

價(jià)值投資者往往是以理性的，甚至是批判性的眼光來看股市。因此，會(huì)發(fā)現(xiàn)大多數(shù)A股仍然高估，一些股票簡(jiǎn)直就是高得離譜。在港股是仙股的公司，到了A股就可以獲得幾十塊一股的價(jià)格。

當(dāng)然，世上沒有哪種投資方法是能夠包賺不賠的。如果有人告訴我，他的方法能夠包賺不賠，我也不會(huì)覺得稀奇，如果真的能夠包賺不賠，也用不著大聲宣傳，自己偷摸賺錢就好了。因此，我們總結(jié)的一句話是，價(jià)值投資不能保證你能賺錢，但能夠保證你少虧錢、不虧錢。因?yàn)椋脙r(jià)值投資的眼睛來看待目前的A股市場(chǎng)，你會(huì)發(fā)現(xiàn)，多數(shù)公司是不值得給予這么高的價(jià)格的。

新股發(fā)行，之所以愿意發(fā)行新股，發(fā)行人肯定明白一個(gè)道理，這個(gè)價(jià)格絕對(duì)不會(huì)讓我虧。如果發(fā)行價(jià)格低于內(nèi)在價(jià)值，那大股東憑什么要拿出賣給公眾。我相信資本市場(chǎng)沒有活雷鋒，博弈最終的結(jié)果都是傻瓜輸錢。當(dāng)我們沒有發(fā)現(xiàn)市場(chǎng)誰是真的傻瓜的時(shí)候，最終會(huì)發(fā)現(xiàn)自己就是那個(gè)傻瓜。

市場(chǎng)還有人流行談?wù)撆Ｊ?。我覺得目前談牛市還為時(shí)尚早。談?wù)撌袌?chǎng)漲跌，往往視指數(shù)為風(fēng)向標(biāo)。股市牛熊其實(shí)早已與投資無關(guān)，因?yàn)樯献C指數(shù)權(quán)重最大的還是傳統(tǒng)型行業(yè)、重工業(yè)及基建企業(yè)。經(jīng)濟(jì)即使成功轉(zhuǎn)型，帶來的也不是傳統(tǒng)行業(yè)整體騰飛，而是新型產(chǎn)業(yè)與消費(fèi)型企業(yè)的超越。因此，當(dāng)前重要的是選擇能夠超越GDP平均增速的成長(zhǎng)型企業(yè)，這才是關(guān)鍵。當(dāng)然，如果傳統(tǒng)型行業(yè)能轉(zhuǎn)型成功，好比像IBM一樣，以前是生產(chǎn)PC機(jī)的，現(xiàn)在開始做云計(jì)算，那么，他就是大黑馬。

看慣了資本市場(chǎng)的波瀾跌宕，看慣了經(jīng)濟(jì)周期的起起伏伏，你會(huì)發(fā)現(xiàn)，目前的時(shí)點(diǎn)其實(shí)還不是系統(tǒng)性牛市啟動(dòng)的時(shí)候。因?yàn)椋鄶?shù)股票仍然跌得不夠便宜。盡管系統(tǒng)性機(jī)會(huì)的缺失并不影響少數(shù)股票會(huì)偷偷的跑出來成為大黑馬。

如果股價(jià)不便宜，未來翻倍的可能性就很小?？總鹘y(tǒng)型行業(yè)支撐的整個(gè)盤子，如果需要重新漲起來，只有兩個(gè)邏輯。一是價(jià)格足夠便宜，價(jià)格遠(yuǎn)離了價(jià)值；二是傳統(tǒng)型行業(yè)集體轉(zhuǎn)型，中國(guó)經(jīng)濟(jì)重新發(fā)力。如果缺少價(jià)格因素，又缺少基本面因素的支撐，那么，這樣的牛市從何說起。

從最近市場(chǎng)的核心驅(qū)動(dòng)因素來看，過去兩個(gè)月靠政策維持的短暫上升行情已經(jīng)不幸終結(jié)，而市場(chǎng)或?qū)⒒貧w到基本面主導(dǎo)的趨勢(shì)當(dāng)中。如果僅僅依靠政策來刺激市場(chǎng)，那么，這個(gè)市場(chǎng)終究也難以回歸牛市。

不幸的是，當(dāng)前由基本面因素主導(dǎo)的市場(chǎng)很悲觀。由于經(jīng)濟(jì)增速的連續(xù)下滑，加之CPI及PPI持續(xù)下行，使得悲觀預(yù)期逐步增強(qiáng)并可能上升為市場(chǎng)一致預(yù)期。最近公布的中國(guó)4月工業(yè)增速繼續(xù)回落至近三年低位，消費(fèi)數(shù)據(jù)更創(chuàng)逾五年新低。此外，當(dāng)月新增信貸亦下滑明顯，環(huán)比下滑逾三成。大家對(duì)經(jīng)濟(jì)增速的放緩或形成共識(shí)。

按照美林投資時(shí)鐘邏輯來看，在衰退階段，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)停滯，通脹率處于低谷，企業(yè)盈利微弱并且實(shí)際收益率下降；央行降息以刺激經(jīng)濟(jì)，進(jìn)而導(dǎo)致收益率曲線急劇下行；因而債券是最佳選擇或者選擇債券型基金。

我們預(yù)計(jì)，當(dāng)市場(chǎng)認(rèn)同宏觀轉(zhuǎn)向衰退之時(shí)，這種一致性的悲觀預(yù)期可能會(huì)導(dǎo)致系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)加快上升，從歷史的經(jīng)驗(yàn)來看，經(jīng)濟(jì)衰退可能導(dǎo)致大類資產(chǎn)價(jià)格出現(xiàn)明顯的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，因此，我們建議降低大宗商品、股票，包括房地產(chǎn)等大類資產(chǎn)的比例，提升現(xiàn)金及固定收益類資產(chǎn)的配置比例。