李潘
美國時間3月23日,紐約證券交易所迎來2012年美國市場第一家中國公司IPO——中國B2C電子商務網(wǎng)站運營商廣州唯品會信息科技有限公司以(下簡稱“唯品會”)正式在紐約證券交易所掛牌,交易代碼為“VIPS”。
雖然唯品會如愿在美國紐交所上市,但上市當天其臨陣調(diào)低發(fā)行價至6.5美元。開盤后旋即破發(fā),最終收于5.5美元,較發(fā)行價下跌15.38%。流血上市,上市即破發(fā),市值縮水三成的“成績單”,引來鋪天蓋地的質(zhì)疑聲:IPO首日就打了“折扣”的唯品會,是否也會走上麥考林的老路?在國內(nèi)普遍質(zhì)疑電商能否盈利的大環(huán)境下、在中國公司赴美IPO窗口暫停、VC/PE融資冰封之際,唯品會依然選擇艱難上市,勇氣可嘉的背后說明它依然有實力,那么,唯品會的贏利點究竟在哪里呢?
唯品會艱難上市路
唯品會此次共發(fā)行1100萬份美國存托股票(ADS),融資7150萬美元。高盛和德意志銀行是唯品會IPO的主承銷商。在首日跌破發(fā)行價后,開盤第二日,唯品會股價再跌14.55%,累計跌幅近30%。按當日收盤價計算,公司市值約2.29億美元,比上市之前的估值少了差不多4000萬美元。
誠然,在全球經(jīng)濟不景氣的情形下,唯品會上市過程確實一波三折。當當網(wǎng)CEO李國慶在3月22日透露,唯品會在香港的路演中遇冷,未獲任何投資者的訂單。次日早上,坊間甚至有傳言稱,唯品會的上市愿望極有可能落空。直到距離唯品會上市不到10個小時,其發(fā)行價才最終被確定為6.5美元,比之前宣布的美元8.5—10.5美元的定價區(qū)間下限下調(diào)了23.5%,融資規(guī)模也從1.2億美元縮水到7150萬美元。
實際上,唯品會流血上市早有端倪。中國在美上市的三家B2C電商中,當當網(wǎng)股價7.22美元,市值5.71億美元;麥考林股價1.34美元,市值7756.54萬美元;以唯品會開盤日市值來計算,唯品會約為麥考林的3.6倍,約為當當網(wǎng)的一半。而按照流量計算,唯品會流量不足當當網(wǎng)的四分之一,估值卻達其一半,且唯品會與同行業(yè)且流量相近的麥考林相比,估值差距有3.6倍,這足以說明唯品會股價被大大高估。
業(yè)內(nèi)人士指出,唯品會持續(xù)虧損和不夠清晰的商業(yè)模式也是影響其發(fā)行價格,使其難以得到投資者青睞的重要原因。
作為自去年8月份土豆上市后首家赴美IPO的中國企業(yè),唯品會成為中概股的第一家“試水”企業(yè),試探美國資本市場是否已經(jīng)回暖。
如果不出意外,神州租車、易傳媒和盛大文學等企業(yè)隨后也將上市。唯品會此次雖然成功叩開了紐交所大門,但上市表現(xiàn)遇冷。唯品會CEO沈亞談到,“我覺得資本市場對于中國概念股的關注度一般,還不是很歡迎?!?/p>
唯品會的親身體驗證明了海外資本市場春寒料峭,但中國企業(yè)上市的熱情依然高漲。美國派杰投資銀行中國區(qū)首席代表楊銳之前透露,目前至少有20多家中國企業(yè)在排隊赴海外IPO。中國電子商務研究中心分析師莫岱青認為,中國互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)估值普遍偏高,中概股當前形勢不好,因此,企業(yè)各方面都要加強管理,做出自己的特色,才能贏得行業(yè)認可。
上市只為圈錢止血
據(jù)公開資料顯示,唯品會于2008年8月創(chuàng)建,同年12月旗下網(wǎng)站唯品會(vipshop)上線。唯品會將自己定位為二三線名品的折扣優(yōu)惠網(wǎng)站,采用的是“名牌折扣+限時搶購”的快閃銷售模式,產(chǎn)品包括時裝、護膚品、箱包等。唯品會的商業(yè)模式也較為簡單,由網(wǎng)站決定賣什么,而且是限時限量的會員特權,進行搶購,以此激發(fā)購買欲。
短短兩年,唯品會獲得快速發(fā)展。2010年11月,它宣布正式接受投資機構紅杉和DCM的聯(lián)合風險投資,獲得約2000萬美元的融資。2011年5月,再獲兩家公司追加融資5000萬美元。但是,正當唯品會發(fā)展壯大之時,采購成本過大,毛利率偏低,連年虧
損成為它必須面對的幾大難題。記者了解到,2009—2011年唯品會的采購成本分別為257.6萬美元、2937.4萬美元、1.838億美元,占營收比例分別為91.8%、90.2%、80.9%,采購成本為其最大開支,其中2011年倉儲物流費用為4547.8萬美元。同時,由于唯品會早期沒有形成口碑,用戶少,訂單也少,從品牌代理商處拿貨,導致其采購成本的增加。
在電商和投資者所關注的毛利率指標上,唯品會也交了份不及格的成績單。2009—2011年,其毛利率分別為8.2%、9.8%和19.1%,看起來毛利率在逐年增長,但它仍然處在運營費用率(33.61%)之下,因此,整個公司的運營仍虧損14.5%。對比美國公司TJX——品牌折扣的鼻祖級公司,賣的商品和唯品會類似,它2011年營收219億美元,近年毛利率約25%,而且呈上升態(tài)勢。
另據(jù)資料顯示,2009年、2010年和2011年,唯品會凈虧損分別為138萬美元、837萬美元和1億美元。后兩年對應的虧損擴大幅度分別在500%和1000%左右,從2009年以來唯品會一直在“燒錢”。
更為嚴重的是,唯品會的存留現(xiàn)金嚴重告急。唯品會目前平均每月的運營費用大概是1250萬美元,但其現(xiàn)有的凈現(xiàn)金額僅能維持其兩個半月的運營,如果兩個月內(nèi)不上市不融資,唯品會將難以為繼。這就導致唯品會面臨兩難:不上市,等死;上市,市值被嚴重低估。
巨大的運營成本和燒錢的模式讓唯品會別無選擇,活著才是根本,上市才能補充運營所需的現(xiàn)金。
而對于投資者而言,這是一個套現(xiàn)的機會。資料顯示,唯品會的創(chuàng)始人沈亞(公司CEO)、洪曉波和股東彭星、徐宇均是溫州商人。IPO后,他們的持股比例分別是18.1%、13.9%、4.9%、4.9%,共占41.8%的股份。按照首日收盤價計算,這四位溫商所持市值約為1.1億美元,折合人民幣超過7億元。從唯品會投資者的股份來看,唯品會流血上市再次證明了上市是投資者圈錢的游戲。
唯品會虧損成本分析
唯品會成立于2008年8月,創(chuàng)建初期還沒開始正式運轉(zhuǎn),重點是組建團隊、建立倉儲中心、架構網(wǎng)站。當年,最大的開支是行政管理費用共22.6萬美元,其次是倉儲物流的8.4萬美元開支,當年唯品會基本沒有什么單子需要配送,應該是租賃倉儲的初步費用。2009年以后唯品會開始加大貨品采購,進入正常運轉(zhuǎn),費用增大,一是采購成本,二是運營開支。
采購成本:唯品會基本的商業(yè)模式是為品牌商清理庫存,做這個生意首先要找到供應商拿貨——即采購,2009-2011年唯品會的采購成本分別為257.6萬美元、2937.4萬美元、1.838億美元,占營收比例分別為91.8%、90.2%、80.9%,為其最大開支。
倉儲物流開支:貨品采購回來以后需要倉庫存放、需要按訂單給用戶送貨,這就構成了電商的倉儲物流成本。唯品會的倉儲物流費用包括三項:配送和分揀費用、包裝費用、倉儲租賃費用以及該部門人員開支。2008-2011年唯品會的倉儲物流費用分別為61萬美元、580.9萬美元、4547.8萬美元,占總營收比例分別為21.8%、17.8%、20%。
市場營銷費用:在電商成立初期,知名度低,用戶少,需要通過廣告投放進行營銷來吸引新用戶及增加網(wǎng)站流量。唯品會的市場營銷費用主要由廣告費用和該部門員工開支構成。2009-2011年唯品會的市場營銷費用分別為30.3萬美元、243.8萬美元、1525.3萬美元,占營收比例分別為:10.8%、7.5%、6.7%。
技術和內(nèi)容開支:包括IT部門員工開支、電信支出(網(wǎng)站建設及維護費、服務器及寬帶費用等)、網(wǎng)站內(nèi)容費用、以及模特費和攝影費用等,唯品會該項開支一般為總營收的3%左右。
行政管理費用:主要由行政管理人員的薪酬支出、辦公樓租賃費用等構成,2008年創(chuàng)建當年的行政管理費用為22.6萬美元,這基本是創(chuàng)業(yè)公司初期最主要的開支。2009年唯品會的行政管理費用為160.9萬美元,占總營收的23.2%,隨著2009年以來的高速發(fā)展,這項管理費用2010年營收占比大幅降低至8.7%,2011年突增至8457.5萬美元,主要是計入了公司上市前的期權薪酬支出,扣除這部分非現(xiàn)金支出,2011年唯品會行政管理費用1185.8萬美元,營收占比下降到5.2%。
扭虧為盈的策略
2011年,唯品會毛利率上升,運營費用率下降,從而使運營虧損率縮小,但截止到2011年,毛利率(19.1%)曲線仍然在運營費用率(33.61%)之下,唯品會最終扭虧有兩個途徑:一是提高毛利率,二是降低費用率。
策略一:提高毛利率。唯品會成立之初用戶少訂單小,甚至可能無法直接接觸品牌商,只能接觸到代理商,伴隨用戶和訂單的快速增長,唯品會和越來越多的品牌商直接建立合作關系(2009-2011年分別為:76家、411家、1075家),進貨價格降低,采購成本下降,其毛利率隨之提高。
策略二:除了提高毛利率,改善利潤率的另一種方式是提高運作效率,加快運轉(zhuǎn)。唯品會在剛開始和供應商合作時,需要向供應商繳納10%-15%的貨品抵押費用,而關系好以后,可以不繳納貨品抵押費用,而是采用代銷模式,即擁有對供應商退貨的權力,一款產(chǎn)品銷售3—5天后即下架,剩下的存貨可以退回,這可以加快銷售節(jié)奏,提高資金利用率,雖然唯品會目前仍然是運營虧損的,但是運營性活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流已經(jīng)轉(zhuǎn)正。
策略三:降低運營費用率。隨著唯品會規(guī)模擴大和運營效率的提高,其總運營費用占營收的比例是逐漸下降的,其中,技術和內(nèi)容費用、行政管理費用、市場營銷費用占比下降均很明顯,其中行政管理費用占比從2009年的23.2%降低至2011年的5.2%,市場營銷費用占比從2009年的10.8%降低到6.63%,這兩項費用占比未來仍有下降空間。
總的來說,目前唯品會毛利率存在一定提升空間,各項運營費用率有降低空間,特別是倉儲物流費用率下降空間比較大,假定未來幾年唯品會引進更多合作伙伴,繼續(xù)吸引和黏住更多用戶,保持高速增長把規(guī)模進一步做大,供應鏈管理進一步完善,倉儲物流效率提高,實現(xiàn)盈利是完全有可能的。
尋找未來盈利點
雖然唯品會可以實現(xiàn)盈利,但是這個過程并不會太輕松,而且電商的本質(zhì)是零售,注定是一個“微利”的行業(yè)。
當當網(wǎng)成立10年后,在2009年才扭虧為盈,而且2009年和2010年的運營利潤率分別只有0.75%和0.65%,當當?shù)挠腔谄湓谥袊€上圖書幾近壟斷的規(guī)模效應下實現(xiàn)的,但是2011年當當由于毛利率較低的百貨產(chǎn)品營收增加至30%,以及圖書行業(yè)競爭加劇下的價格戰(zhàn),再度陷入運營虧損,運營虧損率7.86%。
即使依靠技術創(chuàng)新不斷進步的全球電子商務標桿企業(yè)亞馬遜,也是一個低利潤率公司,亞馬遜毛利率一直維持在20%左右,利潤率在3%-5%。2011年亞馬遜營收高達420億美元,毛利率22.44%,運營利潤率1.79%,凈利潤率1.31%。
回到唯品會的分析上來,從毛利率來看,品牌折扣的鼻祖級公司——TJX年營收219億美元的規(guī)模,毛利率也就25%左右,假設唯品會未來的產(chǎn)品定位和生意模式不發(fā)生變化,仍然是服飾家居時尚品牌的打折生意,毛利率能做到TJX的水平已經(jīng)不易,算上12%-15%左右的倉儲物流費用、3%-5%左右的市場營銷費用、2%左右的技術和內(nèi)容費用、3%左右的行政管理費用,運營利潤率可能也只有1%-2%左右。
好在電商的盈利能力是由其規(guī)模決定的,而不是利潤率,電商必須達到一定規(guī)模才有可能盈利,規(guī)模越大,行業(yè)競爭門檻就抬得越高,盈利能力才更強;規(guī)模上不去則容易消亡。唯品會只有繼續(xù)提高系統(tǒng)執(zhí)行力,強化先發(fā)優(yōu)勢,將上游供應鏈和下游消費者都黏住,擴大規(guī)模,才能看到盈利空間。