中小項(xiàng)目主導(dǎo)投行格局生變

　　大擴(kuò)容和中小項(xiàng)目是2010年投行業(yè)最耀眼的兩大關(guān)鍵詞。2010年，A股IPO、再融資數(shù)量和募資規(guī)模均創(chuàng)新高，各大投行也收益頗豐，僅IPO承銷保薦收入即達(dá)170億元，超過以往三年的總和。
　　伴隨市場的繁榮，發(fā)行價(jià)高企也在威脅投行的聲譽(yù)，當(dāng)當(dāng)網(wǎng)李國慶與“大摩女”PK激起的漣漪，更使合理定價(jià)成為市場關(guān)注的焦點(diǎn)。此外，內(nèi)幕交易、部分公司財(cái)務(wù)造假等問題也將一些投行人士拉入輿論漩渦。短期利益與長期利益的抉擇，正在考驗(yàn)投行的智慧。
　　同時(shí)，2010年的349宗IPO業(yè)務(wù)中，中小項(xiàng)目占92%的新格局，直接導(dǎo)致了投行市場重新洗牌：傳統(tǒng)大項(xiàng)目投行優(yōu)勢不再，合資投行幾乎集體失聲，南方系投行快速崛起，具有區(qū)域性優(yōu)勢的中小投行得以一展身手。未來，這一格局仍將持續(xù)，大型投行如不放下身段順勢改革，市場份額下滑只在朝夕之間。
　　
　　2010年是中國資本市場大擴(kuò)容之年，不僅IPO規(guī)模和數(shù)量創(chuàng)出新紀(jì)錄，再融資、債券發(fā)行也攀上新高。這一背景下，國內(nèi)投行的格局發(fā)生了哪些變化？哪些投行團(tuán)隊(duì)和項(xiàng)目贏得了市場的認(rèn)可？繼前四屆“新財(cái)富中國最佳投行”排名之后，本刊繼續(xù)舉辦這一活動(dòng)，評(píng)選內(nèi)地資本市場最優(yōu)秀的投行團(tuán)隊(duì)和投行項(xiàng)目。
　　為了增進(jìn)評(píng)選的科學(xué)性，《新財(cái)富》今年對(duì)投票人群體進(jìn)行了較大調(diào)整。除繼續(xù)保留上市公司董秘群體外，增加了與投行業(yè)務(wù)密切的會(huì)計(jì)師事務(wù)所、律師事務(wù)所、信用評(píng)級(jí)等中介機(jī)構(gòu)以及賣方研究力量。最重要的是，將參與投票的機(jī)構(gòu)投資者由二級(jí)市場的基金經(jīng)理轉(zhuǎn)向一級(jí)市場的IPO詢價(jià)機(jī)構(gòu)代表，從而讓投行業(yè)務(wù)的買方機(jī)構(gòu)對(duì)賣方機(jī)構(gòu)進(jìn)行評(píng)價(jià)。我們希望，這樣的調(diào)整有助于國內(nèi)投行提升服務(wù)水平與專業(yè)能力。
　　
　　中小項(xiàng)目能力
　　決定投行名次
　　從投票情況看，本屆評(píng)選結(jié)果緊扣時(shí)下中小項(xiàng)目為主導(dǎo)的發(fā)行格局，即傳統(tǒng)上的大項(xiàng)目投行名次下滑、中小項(xiàng)目投行延續(xù)升勢，當(dāng)然，投行的再融資業(yè)務(wù)能力也得到更多關(guān)注。
　　
　　中小項(xiàng)目投行優(yōu)勢凸顯
　　2009年7月重啟的中小板和同年10月啟動(dòng)的創(chuàng)業(yè)板，帶來了中國資本市場的全面擴(kuò)容：2009年，完成111宗IPO，募集資金2021.97億元；2010年更是創(chuàng)紀(jì)錄地達(dá)到349宗IPO（其中，吉林高速、龍江交通兩宗IPO屬東北高速分立上市），超過此前3年的總和310宗，募資規(guī)模達(dá)到4921.31億元。在流動(dòng)性過剩、2009年前后大量企業(yè)因金融危機(jī)取消IPO的背景下，監(jiān)管層有意加快了審批節(jié)奏，直接導(dǎo)致IPO數(shù)量大增。
　　大擴(kuò)容的同時(shí)，IPO發(fā)行格局也悄然發(fā)生變化，由大項(xiàng)目為主導(dǎo)轉(zhuǎn)為中小項(xiàng)目為主導(dǎo)。發(fā)行數(shù)量上，主板項(xiàng)目占比呈不斷下降趨勢，由2006年的21.13%至2010年的8.02%，2010年僅有28個(gè)IPO項(xiàng)目，遠(yuǎn)低于中小板的204個(gè)和創(chuàng)業(yè)板的117個(gè)（圖1）。在中小項(xiàng)目主導(dǎo)下， IPO項(xiàng)目的平均單筆融資額由2007年的36.94億元、2009年的18.22億元，降到2010年的14.1億元。IPO項(xiàng)目由大變小，對(duì)于中國資本市場是一個(gè)劃時(shí)代的變化，它不僅是中國經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型的真實(shí)映射，也意味著民營企業(yè)將逐步成為A股市場的真正主角。
　　發(fā)行格局的轉(zhuǎn)變，直接導(dǎo)致了投行格局的變化。2007年，包括中金、中信、瑞銀、高盛高華在內(nèi)的多家投行，由于保薦多家大型國企上市而在當(dāng)年的承銷保薦收入排名中名列前茅；但是，這些投行在2010年承銷與保薦的行業(yè)收入排名中均出現(xiàn)了不同程度的下降。
　　盡管僅憑“A+H”上市分別融資685.29億元和813.18億港元、摘得全球最大IPO桂冠的農(nóng)業(yè)銀行IPO一單（表1），就為中金、中信等四家券商創(chuàng)造了共6.89億元的承銷及保薦收入，但在近兩年大項(xiàng)目越來越少的情況下，多年占據(jù)IPO收入榜冠亞軍的中金、中信今年首度交出頭把交椅（表2）。數(shù)據(jù)顯示，2010年中金公司承銷及保薦收入為7.03億元，較2009年的10.97億元下降35.92%，名次由第1名滑落至第7名。瑞銀證券雖有2單IPO業(yè)務(wù)入賬，但承銷金額由2009年的第13名滑落至第19名，承銷收入則由2009年的第11跌至第25名。定位于大中小項(xiàng)目通吃的中信證券，降幅相對(duì)較小，承銷及保薦收入排名從2009年的第2下跌至2010年的第3位，不過，承銷金額由第2名上升至第1名。
　　相反，長期緊跟中小項(xiàng)目的南方系投行，成為這種變化的最大受益者。IPO收入榜的前5名中，南方系投行占據(jù)4席，平安、國信、華泰聯(lián)合和招商分列第1、2、4、5位，分別實(shí)現(xiàn)收入19.93、13.48、10.62和9.35億元，四家投行共承銷113宗IPO業(yè)務(wù)，占全年IPO總量的32.38%。
　　從更長的時(shí)間跨度看，南方系投行的成長歷程清晰可循。2007年平安證券完成IPO業(yè)務(wù)11宗，收入1.8億元，排名第10位；隨著中小項(xiàng)目發(fā)行節(jié)奏加快，其市場地位迅速提升，逐步升至2008年第7位、2009年第3位、2010年第1位。國信和招商的情形大致相當(dāng)，國信IPO收入由2009年的第4名升至2010年第2名；招商證券由第6名上升至第5名。在中小項(xiàng)目上儲(chǔ)備充足的華泰聯(lián)合，可謂一匹黑馬，從籍籍無名到2009年第10名，再到2010年第4名。
　　另外，中小項(xiàng)目也幫助安信、宏源等投行成功突圍。安信2009年IPO收入3248萬元，排名第28名，2010年憑借中小板和創(chuàng)業(yè)板項(xiàng)目各5宗，躍升至5.38億元，排名第10。宏源證券2010年完成9宗IPO業(yè)務(wù)，其中5宗中小板、3宗創(chuàng)業(yè)板，實(shí)現(xiàn)收入3.04億元，排名由第30位上升至18位。由山西證券與德意志銀行合資組建的中德證券，憑借5宗中小板IPO和1宗創(chuàng)業(yè)板IPO業(yè)務(wù)，將2.63億元收入囊中，首度躋身前20名。
　　然而，豐收之年也有饑戶，長城證券、高盛高華等14家具有保薦資格的投行在IPO業(yè)務(wù)上顆粒無收。
　　中小項(xiàng)目為主導(dǎo)的投行格局，不僅導(dǎo)致投行格局重新洗牌，也促使投行調(diào)整組織架構(gòu)。在以往大項(xiàng)目為主導(dǎo)的時(shí)代，一流投行多以行業(yè)來組織業(yè)務(wù)，成立行業(yè)組，分享大行業(yè)的機(jī)遇。如今，以兩市旅游文化演藝第一股宋城股份為代表的中小項(xiàng)目多屬細(xì)分領(lǐng)域，新經(jīng)濟(jì)、新模式層出不窮，行業(yè)組已難以適應(yīng)全新的變化，于是投行紛紛以區(qū)域?yàn)橹行膩斫M織業(yè)務(wù)。
　　
　　傳統(tǒng)大行與中小項(xiàng)目投行
　　差距縮小
　　中小項(xiàng)目為主導(dǎo)的發(fā)行格局，帶來了投行格局的變化，也直接影響到本屆“中國最佳投行”評(píng)選的結(jié)果。衡量投行業(yè)績硬指標(biāo)的“本土最佳投行團(tuán)隊(duì)”，根據(jù)各投行評(píng)選期內(nèi)獲提名項(xiàng)目的數(shù)量與質(zhì)量排定。從名次上看，中金、中信仍然保住冠亞軍位置，這一方面表明其長期積累起來的競爭優(yōu)勢短期內(nèi)無人可以撼動(dòng)，另一方面也顯示大項(xiàng)目較中小項(xiàng)目更具影響力，更能獲得市場的認(rèn)可。不過，由于大量高級(jí)職員的外流，中金公司的整體認(rèn)可度較上年有所下降，表明投票人對(duì)其未來投行業(yè)務(wù)有所顧慮。同時(shí)，中小項(xiàng)目見長的南方系投行名次延續(xù)上年提升的趨勢，平安升至第3位，國信第4位，招商第6位，華泰聯(lián)合第8位、廣發(fā)第9位（詳見榜單）。
　　再融資、并購咨詢業(yè)務(wù)上擁有競爭力的投行也得到了投票人的認(rèn)可。國泰君安雖在IPO業(yè)務(wù)上并不突出，但依托強(qiáng)大的再融資業(yè)務(wù)能力，在今年排名中位居第5。2010年，國內(nèi)資本市場的再融資也如火如荼。Wind統(tǒng)計(jì)顯示，2010年A股公司增發(fā)170家，募資3771.76億元；配股18家，募集資金1438.22億元（表3）。事實(shí)上，再融資和并購咨詢業(yè)務(wù)更為考驗(yàn)投行的整體實(shí)力，目前，這兩大業(yè)務(wù)上，中金、中信、國信、平安、瑞銀、國泰君安、海通等投行表現(xiàn)突出，而區(qū)域性中小投行則難有表現(xiàn)。
　　
　　海通證券和中銀國際今年新進(jìn)前十，分列第七和十。作為老牌投行的海通證券，IPO和再融資業(yè)務(wù)較為均衡，2010年完成12單IPO、13單再融資，數(shù)量和承銷金額均列行業(yè)前十。中銀國際完成中國一重、寧波港、中南傳媒等5宗IPO業(yè)務(wù)及中國銀行配股項(xiàng)目，表明其依托強(qiáng)大的股東背景開始發(fā)力。銀河證券則憑借農(nóng)行與宋城股份IPO、建行配股、蕪湖港增發(fā)等項(xiàng)目，重返榜單前十。
　　同時(shí)，由投票人直接票選決定名次，體現(xiàn)投行商譽(yù)、品牌、影響力等軟實(shí)力的“最受尊敬投行”獎(jiǎng)項(xiàng)，則保持了獲獎(jiǎng)?wù)叩南鄬?duì)穩(wěn)定，中信證券、中金公司、國信證券等十家上榜投行中，除名次小幅變動(dòng)外，僅廣發(fā)證券取代申銀萬國證券躋身榜單。隨著借殼上市收官，廣發(fā)證券迎來新的發(fā)展機(jī)遇，IPO、再融資均表現(xiàn)不俗，美譽(yù)度得到提升。
　　值得一提的是，投票人對(duì)投行的評(píng)價(jià)，并非僅限于投行業(yè)務(wù)本身，部分受訪投票人表示，研究、經(jīng)紀(jì)、資產(chǎn)管理等業(yè)務(wù)上的競爭力，也是其評(píng)價(jià)的參考因素。
　　未來，中小項(xiàng)目為主的發(fā)行格局仍將延續(xù)。只有順應(yīng)形勢、及時(shí)作出業(yè)務(wù)調(diào)整的投行，才能在今后的洗牌中保持金身不敗。事實(shí)上，已經(jīng)有不少大投行開始放下身段，進(jìn)入中小項(xiàng)目的爭奪中。2010年，中金公司完成東方財(cái)富IPO；國泰君安成立中小企業(yè)融資部，積極備戰(zhàn)中小板和創(chuàng)業(yè)板。
　　
　　合資投行靈光不再
　　隨著中國資本市場的逐步開放，本土投行與合資投行的競爭已成常態(tài)。目前，國內(nèi)合資投行共有8家，分別為：中金公司、瑞銀證券、高盛高華、財(cái)富里昂、海際大和、瑞信方正、中德證券、華英證券。而未來，還有更多國際投行到國內(nèi)淘金。2011年1月，摩根士丹利與華鑫證券、摩根大通與第一創(chuàng)業(yè)的合資投行已獲證監(jiān)會(huì)批文。更早時(shí)候，2008年1月，花旗集團(tuán)與中原證券簽署合作協(xié)議；2009年8月，麥格理集團(tuán)與恒泰證券簽署了組建合資公司的協(xié)議。
　　依靠外資股東先進(jìn)經(jīng)營理念、成熟運(yùn)作經(jīng)驗(yàn)等優(yōu)勢，合資投行在大項(xiàng)目上擁有舉足輕重的地位。但由于運(yùn)營成本高昂，大項(xiàng)目式的經(jīng)營模式難以復(fù)制到中小項(xiàng)目，加之對(duì)中小項(xiàng)目的儲(chǔ)備不足，以至2010年合資投行近乎集體失聲。另外，內(nèi)部治理不夠分明，合資雙方在管理上出現(xiàn)較多分歧，也在一定程度上削弱了合資投行的競爭力。
　　2010年，合資券商的業(yè)績不容樂觀。此前幾年在IPO收入榜上排名較為靠前的瑞銀證券和高盛高華已優(yōu)勢不再，財(cái)富里昂和瑞信方正也原地踏步，IPO收入排名分別為28名和30名。2009年出現(xiàn)虧損的海際大和（上海證券與日本大和證券合資）今年依舊落寞，僅保薦承銷一單IPO，收入1010萬元，排名倒數(shù)第二。唯有中德證券差強(qiáng)人意，以7個(gè)IPO項(xiàng)目、2.63億元躋身前20強(qiáng)（表4）。靈光不再的合資投行在今年《新財(cái)富》的評(píng)選中遭遇滑鐵盧，僅瑞銀證券在“最受尊敬投行”中保留第七位，較上年下滑兩位。
　　《新財(cái)富》在與受訪投行的溝通中，也明顯感受到本土投行對(duì)合資投行的態(tài)度正悄然發(fā)生變化。以往，本土投行對(duì)合資投行多是敬畏，并視其為強(qiáng)有力的競爭者，最近，本土投行已經(jīng)不再盲目崇拜合資投行，在競爭中也表現(xiàn)得更為自信。
　　不過，合資投行正在以本土化策略來迎接挑戰(zhàn)，首當(dāng)其沖的是人員本土化。合資投行在國內(nèi)獲得牌照后，人力需求相當(dāng)強(qiáng)烈，熟悉中國市場規(guī)則又掌握人脈資源的本土高管更是首要選擇。對(duì)于高盛、瑞銀等機(jī)構(gòu)而言，通過邀請(qǐng)中金、中信這些大型本土投行的核心雇