周期復辟的二季度行情

　　在連續(xù)的調(diào)整準備金率、加息和房產(chǎn)稅政策之后，經(jīng)濟政策的緊縮預期似乎到達階段性的高點。市場預期在這樣的嚴厲政策之后，政策緊縮需要一個觀察階段，才能決定后續(xù)政策的力度，市場趨勢從而也進入階段性的穩(wěn)定階段，在新的較低估值水平下達到了短期的均衡。目前最需要的就是對短期的均衡格局做一個分析和梳理，從而在對趨勢因素和沖擊因素進行評估之后，確定未來市場的演進方向。
　　
　　主動補庫存趨勢不改
　　當前經(jīng)濟處于中周期的萌動階段，其基本特征是主動補庫存，“需求回暖—產(chǎn)品暢銷—生產(chǎn)量增加—原材料庫存減少—采購環(huán)節(jié)量價齊升”，這意味著庫存重建仍在繼續(xù)。但無論是價格還是銷售量，顯然都已經(jīng)不再處于一個較低的位置，甚至存在著對地產(chǎn)和汽車銷售量的增速回落預期，這既是經(jīng)濟的持續(xù)擴張動能被懷疑的原因，也是大家擔心新的地產(chǎn)調(diào)控可能傷及經(jīng)濟增長的原因。
　　但從周期理論來看，特別是在主動補庫存階段，經(jīng)濟趨勢不會改變，這緣于此時的產(chǎn)能利用率已經(jīng)發(fā)生了根本變化。雖然我們無法得到產(chǎn)能利用率的詳盡數(shù)據(jù)，但經(jīng)濟周期理論的邏輯告訴我們，中周期之所以會在二次去庫存之后萌動，除了需求的回暖和穩(wěn)定之外，產(chǎn)能利用率回升到較高水平是一個重要原因。所以，我們并不認為調(diào)控政策會傷及經(jīng)濟的基本趨勢，它只不過會影響補庫存的力度和節(jié)奏。
　　在充足的經(jīng)濟內(nèi)生動力中，確實有兩個因素在影響著經(jīng)濟運行的節(jié)奏，即資金的緊張和地產(chǎn)的調(diào)控政策，相信這也是PMI連續(xù)兩個月回落的原因，目前經(jīng)濟擴張的加速度正在放緩。事實上，這也是從被動型庫存減少到主動型庫存增加過程中的一個必然。目前，就是等待邊際需求在哪里迸發(fā)，如果在主動方面，它可能是保障房建設(shè)的加速；如果在被動方面，它可能是通脹預期緩解后管制的放松。從當前政府行為的傾向來看，投資要靠高鐵、水利和保障房來彌補，那么保障房的建設(shè)超預期是比較確定的事件。在“兩會”之后，各個行業(yè)的十二五規(guī)劃細則將陸續(xù)出臺，同時，鼓勵民間投資的非公36條細則也將出臺，這些都是周期趨勢依舊健康的真實基礎(chǔ)。
　　
　　通脹因素對經(jīng)濟增長沖擊有限
　　在通脹中樞必定上移的共識下，當前經(jīng)濟趨勢中最大的沖擊因素就是通脹，內(nèi)部是旱情對糧食價格的影響，外部是油價的不穩(wěn)定預期。干旱是否會對糧食生產(chǎn)造成影響，要觀察后續(xù)的天氣變化，目前并未到定局的時刻。關(guān)于石油價格的問題，我們一直認為目前并未到達石油價格爆發(fā)的時候，美國經(jīng)濟雖然在恢復，但并未到達強勁復蘇的階段。
　　從這個角度看，通脹確實存在著不確定性，但其沖擊的程度可能是有限的，在2011年3月，甚至6月之前，仍是通脹觀察期，同時也是觀察流動性緊張的后續(xù)效果以及房地產(chǎn)等緊縮政策對實體經(jīng)濟的影響程度的時期。我們相信，信貸的控制和地產(chǎn)調(diào)控一定可以對通脹的短期控制起到作用，只是控制通脹不足以改變經(jīng)濟增長的基本趨勢。所以，我們認為周期的復辟具有必然性，只不過是在二季度稍早還是稍晚出現(xiàn)的時間點而已。
　　
　　二季度的周期復辟行情
　　按照我們對美國經(jīng)濟周期運行的推測，美國極有可能在二季度后a8YFC1PAJNOv9Un6vrXXUoDgbH33NxbrKRxkOVW7lpE=期經(jīng)歷一次虛擬經(jīng)濟的收縮階段，而此時可能是中國內(nèi)部沖擊性的通脹預期緩解的時刻，也有可能是緊縮預期緩解的時刻。所以，二季度極有可能是經(jīng)濟中的沖擊因素緩解，主動補庫存的周期因素顯現(xiàn)的時刻，即周期復辟行情極有可能在那個時刻出現(xiàn)。
　　進一步對主動補庫存的動力和時間節(jié)奏研究表明，中國工業(yè)產(chǎn)出缺口從2010年初開始下降，一直到9月才逐漸出現(xiàn)正缺口，到12月重工業(yè)產(chǎn)出缺口已接近10%的較高水平，工業(yè)產(chǎn)出缺口正變化，從側(cè)面反映工業(yè)行業(yè)的產(chǎn)能利用率恢復情況良好。正如我們觀測到的一樣，生產(chǎn)資料庫存指數(shù)的同比變化下降的幅度從2010年10月開始收斂，底部特征顯著。交運設(shè)備制造、機械制造、煤炭行業(yè)的需求和產(chǎn)能恢復情況要好于其他行業(yè)，這些行業(yè)很有可能率先庫存重建，之后，鋼鐵、建筑建材、家電、化工，也將逐漸進入庫存重建，而有色行業(yè)的庫存重建則有待其產(chǎn)能的恢復，應是比較滯后的。從產(chǎn)出缺口或產(chǎn)能恢復角度來看，周期復辟的順序?qū)⒀刂捌嚕瓩C械－煤炭－鋼鐵－建材－家電－化工”的順序演進。
　　
　　周期復辟促估值提升
　　2010年底以來，市場一直在進行著粗暴的估值回歸，這是一種估值向中樞收斂的基本趨勢。按照我們的理解，這種估值的收縮態(tài)勢可能要一直持續(xù)到周期復辟的開始，周期復辟才是估值中樞重新確立的標志。在周期品重新確定了市場的估值中樞之后，估值的發(fā)散才能重新開始，所謂的個股估值提升機會是周期復辟之后的問題。