2011:中國(guó)經(jīng)濟(jì)面臨“生死時(shí)速”

　　在經(jīng)歷了2009年的保增長(zhǎng)和2010年的調(diào)整期后，2011年的中國(guó)經(jīng)濟(jì)將面臨兩大戰(zhàn)略性機(jī)遇：第一、面對(duì)危機(jī)后的“美國(guó)失其鹿(總需求)，天下共逐之”的有趣局面。中國(guó)能否引領(lǐng)總需求實(shí)質(zhì)性恢復(fù)，將決定未來(lái)五年全球性經(jīng)濟(jì)版圖重構(gòu)。第二、面對(duì)2009年以來(lái)單純擴(kuò)張型政策所造成的后遺癥，人民幣升值為進(jìn)一步校正以往的數(shù)量性投放提供了難得機(jī)會(huì)，中國(guó)亦將經(jīng)歷一次“非過(guò)正不足以矯枉”的經(jīng)濟(jì)緊縮周期。
　　兩大機(jī)遇的交疊將直接體現(xiàn)為兩個(gè)層次的博弈：一是中美之間關(guān)于人民幣匯率的博弈，人民幣升值貌似影響中國(guó)外需，但在事實(shí)上造成兩大后果——美國(guó)的通貨膨脹和中國(guó)的內(nèi)需戰(zhàn)略；二是中央和地方間關(guān)于房?jī)r(jià)的博弈，房?jī)r(jià)調(diào)控貌似促進(jìn)民生與管理通脹，但在事實(shí)上將決定中國(guó)必將走擴(kuò)散性增長(zhǎng)和收益分散化道路。因此，2011年的關(guān)鍵命題是如何從過(guò)度激發(fā)現(xiàn)有需求演變?yōu)橹鸩叫纬尚略鲂枨螅鸩郊ぐl(fā)中國(guó)的經(jīng)濟(jì)潛能。
　　問(wèn)題是，從全球經(jīng)濟(jì)運(yùn)行背景看，如果不能在2011—2012年間完成經(jīng)濟(jì)運(yùn)行“變軌”，則所有的當(dāng)前優(yōu)勢(shì)均有可能轉(zhuǎn)變?yōu)楦?jìng)爭(zhēng)劣勢(shì)，中國(guó)經(jīng)濟(jì)將面臨“生死時(shí)速”。
　　
　　可觀(guān)測(cè)的四大經(jīng)濟(jì)現(xiàn)象
　　
　　根據(jù)2010年第四季度以來(lái)的形勢(shì)演變和政策格局，我們大致可以勾勒出2011年著重可觀(guān)測(cè)的四大經(jīng)濟(jì)現(xiàn)象。
　　
　　1、人民幣升值造就經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整和貨幣輸出。
　　由于2011年上半年美國(guó)仍然將面臨較為嚴(yán)峻的失業(yè)態(tài)勢(shì)和較低的通貨膨脹，任何外力不足以迫使美聯(lián)儲(chǔ)改變量化寬松的貨幣政策，因此，人民幣兌美元名義匯率保持5％左右的升值是意料中事。正因?yàn)槿绱耍嗣駧派当貙⒃斐芍袊?guó)實(shí)體經(jīng)濟(jì)和貨幣金融兩大領(lǐng)域的持續(xù)變局——出口增幅持續(xù)低于進(jìn)口增長(zhǎng)，人民幣持續(xù)輸出。
　　人民幣升值預(yù)期一旦形成，在短期會(huì)造成企業(yè)部門(mén)加速出口的激勵(lì)——于是，只要在某個(gè)月份出現(xiàn)較快的人民幣升值，亦必然在此月出現(xiàn)出口增速的超預(yù)期增長(zhǎng)。但是在此后，必然造成企業(yè)部門(mén)盈利空間收縮和通過(guò)提高要素生產(chǎn)率以抵補(bǔ)貿(mào)易條件惡化的動(dòng)力。只要人民幣升值預(yù)期存在，則向中國(guó)提供進(jìn)口的國(guó)家必傾向于以人民幣為結(jié)算貨幣，亦必造成中國(guó)的廣義貨幣中的一定比例留存境外，而中國(guó)的貨幣統(tǒng)計(jì)相應(yīng)地高估了境內(nèi)總體流動(dòng)性水平。
　　
　　2、中國(guó)經(jīng)濟(jì)政策重心下移導(dǎo)致總需求挖掘能力提升。
　　一旦我們習(xí)慣了境外多變的經(jīng)濟(jì)氣候，則經(jīng)濟(jì)政策必然由高度戒備型總量調(diào)整向重心下移型結(jié)構(gòu)調(diào)整演變。面對(duì)危機(jī)，包括中國(guó)在內(nèi)的全球經(jīng)濟(jì)政策多呈杯弓蛇影、慌不擇路特征，應(yīng)急多于治本。綜合中共十七屆五中全會(huì)和2010年中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議決議看，2011年的經(jīng)濟(jì)政策將呈現(xiàn)政柄操之于上，實(shí)利惠之于民的新特點(diǎn)，這勢(shì)必意味著內(nèi)生性總需求增長(zhǎng)的新起點(diǎn)。當(dāng)然，實(shí)現(xiàn)真正的總需求挖掘仍需時(shí)日且風(fēng)險(xiǎn)仍存，但政策擺動(dòng)頻率將有所降低——整個(gè)2011年有望出現(xiàn)一次政策轉(zhuǎn)向，6月前以治理通脹和遏制房地產(chǎn)價(jià)格為中心任務(wù)，主基調(diào)是緊縮貨幣；自7月起以新型總需求擴(kuò)張為主流，主基調(diào)是改革，包括利率市場(chǎng)化和要素價(jià)格改革。
　　
　　3、貨幣大力度緊縮打了預(yù)防危機(jī)的時(shí)間差。
　　自2010年10月19日本輪緊縮第一次加息起，我們將觀(guān)察到綿延三個(gè)季度的加息周期，但是更為關(guān)鍵的將是持續(xù)的流動(dòng)性收緊。流動(dòng)性收緊是對(duì)以往操作的矯枉，亦將造成三大可預(yù)測(cè)的經(jīng)濟(jì)后果：一是財(cái)政政策持續(xù)放松不可預(yù)期。盡管中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議提出了“積極、審慎”的財(cái)政與貨幣政策搭配，但考慮到中國(guó)財(cái)政資源主要來(lái)自銀行配合，所以只要信貸收緊(包括中國(guó)銀監(jiān)會(huì)對(duì)地方政府融資平臺(tái)風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重設(shè)置的提高)，則擴(kuò)張性財(cái)政政策很難保持可持續(xù)性。二是中國(guó)式金融危機(jī)壓力得以紓解。自2009年以來(lái)持續(xù)懸于中國(guó)金融體系頭頂?shù)睦麆κ堑胤秸鑲?、?xiàng)目自身償還能力有限，延續(xù)到未來(lái)某個(gè)時(shí)點(diǎn)(如2013年)出現(xiàn)系統(tǒng)性債務(wù)危機(jī)。一旦我們?cè)诩雌谟^(guān)察到信貸收縮，則債務(wù)問(wèn)題勢(shì)必不致被持續(xù)擴(kuò)大。三是貨幣緊縮對(duì)所有投機(jī)性操作起到了釜底抽薪作用，因?yàn)闊o(wú)論是房?jī)r(jià)、農(nóng)產(chǎn)品投機(jī)，還是土地整理與開(kāi)發(fā)，對(duì)信貸投放的依賴(lài)性一貫過(guò)強(qiáng)。上述問(wèn)題將可望不構(gòu)成2011年的主要矛盾。
　　
　　4、以房地產(chǎn)市場(chǎng)調(diào)控為表象的中央和地方的收入分配再平衡。
　　2009年以來(lái)的一個(gè)經(jīng)濟(jì)死結(jié)是——經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)靠投資，投資增長(zhǎng)靠信貸，信貸投放靠抵押品，抵押品主要是房地產(chǎn)。在分稅制格局下，一旦地方投資成為主力，則地價(jià)和房?jī)r(jià)上漲勢(shì)所必然。因此，房?jī)r(jià)博弈從2006年的地產(chǎn)商與政策當(dāng)局的博弈在實(shí)質(zhì)上演變?yōu)橹醒牒偷胤绞杖敕峙涞牟┺摹词欠袢萑掏恋爻鲎尳鹗杖胧堑胤秸闹饕杖雭?lái)源，是否存在其他替代收入來(lái)源。可以預(yù)計(jì)的是，盡管信貸收緊完成了對(duì)土地財(cái)政的釜底抽薪，但房?jī)r(jià)的反彈與遏制間的博弈仍將持續(xù)。極可能出現(xiàn)的情形是，房?jī)r(jià)和地價(jià)在高位維穩(wěn)，而市政債券將在2011年進(jìn)入議事日程。
　　
　　可能面臨的三大風(fēng)險(xiǎn)
　　
　　風(fēng)險(xiǎn)之一：在短期波動(dòng)面前進(jìn)退失據(jù)。目前最值得關(guān)注的是歐元區(qū)主權(quán)債務(wù)危機(jī)和美國(guó)負(fù)債率過(guò)高問(wèn)題能否實(shí)現(xiàn)軟著陸。一旦主權(quán)債務(wù)成為燎原之勢(shì)，則中國(guó)面臨兩種截然不同的政策選擇：一是基于對(duì)經(jīng)濟(jì)“三次探底”(“二次探底”憂(yōu)慮在2010年8-9月)的擔(dān)憂(yōu)而放松貨幣，并著力通過(guò)增持危機(jī)國(guó)債券以維持主要貨幣匯率穩(wěn)定。二是守住貨幣信貸底線(xiàn)，仍然堅(jiān)持貨幣升值和國(guó)際化。前者是極易采取的政策，但顯然于中國(guó)的戰(zhàn)略利益不利。
　　風(fēng)險(xiǎn)之二：在貨幣博弈中因小利而失大局。這是指在人民幣升值背景下作了不可置信的壓力測(cè)試，結(jié)論是實(shí)體經(jīng)濟(jì)部門(mén)難以承受匯率持續(xù)升值：或者在美國(guó)匯率壓力下一步到位式實(shí)施第三次匯率改革。其中的小利分別是出口部門(mén)和美國(guó)對(duì)中國(guó)壓力的緩解，但大局是改變?nèi)嗣駧派殿A(yù)期并造成資產(chǎn)價(jià)格大幅度波動(dòng)，造成人民幣國(guó)際化進(jìn)程破產(chǎn)。
　　風(fēng)險(xiǎn)之三：在結(jié)構(gòu)調(diào)整中惡化結(jié)構(gòu)。這是指各地方發(fā)展戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)和區(qū)域振興仍需巨額資金，對(duì)土地財(cái)政仍具依賴(lài)性。這將造成三大結(jié)構(gòu)持續(xù)惡化：一是過(guò)度依賴(lài)投資拉動(dòng)：二是政府作為投資主體仍將導(dǎo)致對(duì)私人部門(mén)的擠出效應(yīng)；三是造成房地產(chǎn)價(jià)格持續(xù)居高的預(yù)期。
　　
　　2011年6月將是政策分水嶺
　　
　　從中期看，留給中國(guó)的時(shí)間只有兩年。
　　第一個(gè)理由是全球化導(dǎo)致國(guó)際資本流動(dòng)，并進(jìn)而造成中美經(jīng)濟(jì)的不同步性。最近20年經(jīng)濟(jì)進(jìn)程說(shuō)明，除2008-2009年等少數(shù)年份，中美兩國(guó)始終處于經(jīng)濟(jì)不同步發(fā)展階段。很顯然，自2011年起，中美兩國(guó)將再現(xiàn)不同的經(jīng)濟(jì)周期——美國(guó)治理失業(yè)，中國(guó)治理通脹。因此，2011年是全球宏觀(guān)經(jīng)濟(jì)格局的重新布局年。
　　以中國(guó)在2010年第四季度起始的緊縮代表著中國(guó)在宏觀(guān)博弈中占據(jù)先機(jī)的勇氣，但真正的博弈將在2013年開(kāi)始。屆時(shí)以美國(guó)為首的發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體將因下一輪技術(shù)革命進(jìn)入由復(fù)蘇走向繁榮的增長(zhǎng)通道，全球資本流動(dòng)總量與方向均可能發(fā)生改變，資本目的地可望從新興市場(chǎng)再度向發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體回流。據(jù)此，在2011-2013年間，中國(guó)勢(shì)必處于通過(guò)緊縮基礎(chǔ)貨幣對(duì)沖流動(dòng)性的政策通道。根據(jù)中美經(jīng)濟(jì)政策博弈推演，我們可以預(yù)見(jiàn)，中國(guó)在2011年前兩季度仍將經(jīng)歷相對(duì)高的通貨膨脹與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率在低位徘徊的艱難局面，但自2011年7月起，中國(guó)將再度進(jìn)入高增長(zhǎng)、低通脹階段，且持續(xù)時(shí)間會(huì)延續(xù)到2013年上半年。
　　第二個(gè)理由是人民幣升值所形成的寬松環(huán)境將持續(xù)兩年左右。人民幣匯率將是美國(guó)第二輪量化寬松退出前橫亙于中美之間的持續(xù)博弈標(biāo)的。一方面，量化寬松意味著美國(guó)決策者期望美元貶值，亦即人民幣升值；另一方面，量化寬松退出意味著美國(guó)或者出現(xiàn)通貨膨脹，或者實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)反轉(zhuǎn)向上。由于我們預(yù)測(cè)在2013年前美國(guó)全面復(fù)蘇的可能性不大，則人民幣匯率博弈勢(shì)必圍繞美國(guó)通貨膨脹進(jìn)行。其博弈結(jié)局是：美國(guó)迫使人民幣升值，人民幣漸進(jìn)式升值并輸出通貨膨脹，美國(guó)CPI走高并仍伴隨較高失業(yè)率。
　　從短期看，2011年6月將是一個(gè)重要的分水嶺。
　　如果全球化趨勢(shì)保持既定態(tài)勢(shì)，考慮到幾乎所有新興市場(chǎng)都將進(jìn)入相對(duì)較高的通脹時(shí)期，則無(wú)論是否存在對(duì)中國(guó)出口的替代國(guó)，美國(guó)的通貨膨脹都將既定性地在2011年6月起走高，這將迫使美國(guó)退出第二輪量化寬松的貨幣政策。當(dāng)然，美國(guó)的財(cái)政政策將趨于收緊。在美元流動(dòng)性泛濫得到遏制后，中國(guó)可望在2011年下半年起再度推動(dòng)資源和要素價(jià)格改革，這雖然會(huì)再度提高中國(guó)的通貨膨脹，但亦將造就新一輪價(jià)格信號(hào)引導(dǎo)下的經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整：從傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)向節(jié)約型產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型?？傊?，今年年中或?qū)l(fā)生重要的轉(zhuǎn)折：美國(guó)將開(kāi)始治理通脹，而中國(guó)將致力于通脹壓力下行后的改革。
　　作為轉(zhuǎn)型元年，2011年的中國(guó)經(jīng)濟(jì)政策選擇將對(duì)未來(lái)世界經(jīng)濟(jì)格局具有決定性影響——如果與時(shí)間賽跑成功，中國(guó)將與美國(guó)在一個(gè)平臺(tái)上對(duì)話(huà)；如果失敗，則中國(guó)將步所有東亞前輩(韓國(guó)、日本)后塵。從最保守的角度看，即使中國(guó)的轉(zhuǎn)型是漸進(jìn)的、博弈是被動(dòng)的，中國(guó)的通脹及其治理也將在實(shí)際上決定了未來(lái)全球通脹狀態(tài)，并因此導(dǎo)致流動(dòng)性增長(zhǎng)趨勢(shì)和流向。從最樂(lè)觀(guān)的角度看，中國(guó)與美國(guó)所組成的G2將進(jìn)行新一輪分工——如果中國(guó)轉(zhuǎn)型成功，特別是城鎮(zhèn)化和收入分配體制改革將導(dǎo)致中國(guó)成為全球經(jīng)濟(jì)恢復(fù)期主要的總需求來(lái)源；而美國(guó)仍將承擔(dān)新產(chǎn)業(yè)的引領(lǐng)者。這或許是未來(lái)的全球經(jīng)濟(jì)新平