住房公積金投資企業(yè)債券的可行性分析

肖堯 楊立社

摘 要：目前住房公積金難以有效保值增值的主要原因是投資渠道較少。企業(yè)債券作為中央政府部門或大型企業(yè)發(fā)行的一種投資品種，其在安全性、收益性、價(jià)格波動(dòng)性上的特點(diǎn)比較符合住房公積金投資運(yùn)營(yíng)的要求。將企業(yè)債券納入住房公積金的投資組合范圍將有助于提高住房公積金投資的收益率，也有利于分散住房公積金投資的風(fēng)險(xiǎn)?？梢钥紤]將企業(yè)債券作為住房公積金投資的新的投資方向，但在實(shí)際操作中應(yīng)將企業(yè)債券的投資權(quán)重限制在一定比例，以確保住房公積金資金的整體投資安全。

關(guān)鍵詞：住房公積金；企業(yè)債券；投資組合；住房公積金增值收益

中圖分類號(hào)：F832文獻(xiàn)標(biāo)志碼：A文章編號(hào)：1002-7408（2011）09-0079-02

住房公積金制度是我國(guó)住房保障制度中的一項(xiàng)重要內(nèi)容，也是我國(guó)政策性住房金融體系中的一個(gè)重要組成部分。住房公積金制度自實(shí)行以來(lái)，在幫助提高我國(guó)城鎮(zhèn)居民住房消費(fèi)的資金積累和提高居民的購(gòu)房支付能力方面都起到了重要的推動(dòng)作用。隨著住房公積金制度的不斷推廣，住房公積金覆蓋的群體和人數(shù)也在不斷擴(kuò)大，資金歸集量也在快速增長(zhǎng)，截至2008年末，全國(guó)住房公積金繳存總額已達(dá)到20699.78億元，同比增長(zhǎng)27.54%；繳存余額為12116.24億元，新增余額2511.13億元，增幅為26.14%。因此，如何科學(xué)有效地配置和使用這筆巨額資金，尋找實(shí)現(xiàn)住房公積金增值收益最大化的有效途徑已成為必須解決的現(xiàn)實(shí)課題。

一、現(xiàn)階段住房公積金投資增值渠道存在的問(wèn)題

由于住房公積金的重要性和特殊性，在發(fā)放貸款和投資增值的過(guò)程中首先要保證資金的安全性。根據(jù)國(guó)務(wù)院頒發(fā)的《住房公積金管理?xiàng)l例》的相關(guān)規(guī)定，住房公積金的投資增值渠道除了通過(guò)發(fā)放住房公積金個(gè)人住房貸款來(lái)實(shí)現(xiàn)收益增值外，只有在銀行存款以獲得利息收入以及投資國(guó)債兩種方式。而從資金運(yùn)作的實(shí)際效果和各方的反應(yīng)來(lái)看，這兩種方式都存在著一定的問(wèn)題，影響了住房公積金的有效增值。

(一) 存入銀行資金的實(shí)際收益率分析

根據(jù)目前的政策規(guī)定，我國(guó)住房公積金的管理實(shí)行的是住房公積金管理委員會(huì)決策、住房公積金管理中心運(yùn)作、銀行專戶存儲(chǔ)、財(cái)政監(jiān)督的原則，住房公積金管理中心將資金存入所委托的銀行，但是委托銀行卻并不享有對(duì)該筆資金的自主運(yùn)用權(quán)力，而是按照將該筆資金轉(zhuǎn)存人民銀行所能獲得的超額準(zhǔn)備金率向管理中心支付利息。但是，管理中心在這里獲得的利率指的只是名義利率，而非實(shí)際利率，根據(jù)費(fèi)雪方程:

實(shí)際利率=名義利率-通貨膨脹率

因此，只有在減去通貨膨脹率的影響之后，才能得出實(shí)際利率水平。通過(guò)對(duì)比2006年至2010年間作為度量通貨膨脹水平的重要工具CPI指數(shù)（即居民消費(fèi)指數(shù)）與同期的超額準(zhǔn)備金率的變化（見(jiàn)下表）：

可知，我國(guó)近幾年來(lái)的CPI指數(shù)除了2009年由于金融危機(jī)影響導(dǎo)致與上年相比下降外，其他幾年的CPI漲幅都保持在較高水平，這樣就使得住房公積金管理中心存入銀行資金的實(shí)際利率為負(fù)值，無(wú)法達(dá)到保值增值的效果，并且由于在今后的幾年中我國(guó)的宏觀經(jīng)濟(jì)仍將面臨較大的通脹壓力，因此沉淀在銀行的住房公積金仍存在貶值風(fēng)險(xiǎn)。

(二)國(guó)債投資的實(shí)際運(yùn)營(yíng)分析

國(guó)債是中央政府為籌措財(cái)政資金而發(fā)行的一種政府債券，以政府的稅收作為還本付息的保證，具有風(fēng)險(xiǎn)低、流動(dòng)性強(qiáng)，利息率高于銀行存款利息率等優(yōu)勢(shì)，比較符合住房公積金在保證資金安全的基礎(chǔ)上實(shí)現(xiàn)收益增值的投資品種選擇要求。但即便如此，國(guó)債投資仍然存在著一定的不確定因素：

1.我國(guó)的國(guó)債市場(chǎng)仍存在著一定的安全漏洞。由于國(guó)債是以國(guó)家的信用和財(cái)力作為擔(dān)保發(fā)行的，所以在一般投資者眼中，國(guó)債是無(wú)風(fēng)險(xiǎn)的投資品種，因此又被稱為 “金邊債券”。但由于目前我國(guó)國(guó)債市場(chǎng)的制度建設(shè)和監(jiān)管體系尚不完善，使得券商機(jī)構(gòu)違法違規(guī)操作的空間較大，造成了國(guó)債市場(chǎng)的不穩(wěn)定性和潛在的風(fēng)險(xiǎn)。2003年5月，富友證券挪用客戶資金39億元進(jìn)行違規(guī)回購(gòu)而被托管，而在隨后中國(guó)證監(jiān)會(huì)的摸底調(diào)查中發(fā)現(xiàn)，市場(chǎng)存在的違規(guī)回購(gòu)規(guī)模達(dá)到1000億元。國(guó)債投資的安全性受到了質(zhì)疑。

2.國(guó)債的實(shí)際收益率水平較低，流動(dòng)性較差。國(guó)債的投資品種從記賬方式上分為憑證式國(guó)債和記賬式國(guó)債兩種，兩種的收益率都在一個(gè)較低的水平，由于近年來(lái)較高的通貨膨脹率，使得住房公積金國(guó)債投資的保值增值效果受到影響。此外，雖然憑證式國(guó)債收益具有固定、穩(wěn)定的特點(diǎn), 但是由于憑證式國(guó)債不能上市流通交易，所以流動(dòng)性較差，管理中心購(gòu)買憑證式國(guó)債后, 如遇到貸款需求要提前兌取變現(xiàn)時(shí),需要承擔(dān)一定的損失。而記賬式國(guó)債雖然可以上市交易, 并在獲得固定的利息收入的同時(shí)還可以獲得價(jià)格變化帶來(lái)的資本利得，但是管理中心在購(gòu)買后也因此要承擔(dān)債券二級(jí)市場(chǎng)上的價(jià)格波動(dòng)所帶來(lái)的債券價(jià)格變動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)，如果在債券價(jià)格下降時(shí)遇到較大的資金需求，則很容易出現(xiàn)資金虧損情況。

二、企業(yè)債券及與其他投資品種的比較

我國(guó)的企業(yè)債券是指在中華人民共和國(guó)境內(nèi)具有法人資格的企業(yè)在境內(nèi)依照法定的程序發(fā)行的、約定在一定期限內(nèi)還本付息的有價(jià)證券。企業(yè)債券發(fā)行的主體主要是中央政府部門所屬機(jī)構(gòu)、國(guó)有控股企業(yè)或國(guó)有獨(dú)資企業(yè)等大型企業(yè)，其發(fā)行債券所融資金主要用于進(jìn)行固定資產(chǎn)投資和技術(shù)革新，或與政府部門的審批項(xiàng)目有著直接關(guān)系（譬如2001年發(fā)行的中國(guó)長(zhǎng)江三峽工程開(kāi)發(fā)總公司企業(yè)債券和2007年發(fā)行的上海世博土地控股有限公司世博建設(shè)債券）。企業(yè)在發(fā)行債券前首先必須要經(jīng)過(guò)嚴(yán)格的資格審查，并以企業(yè)自身所擁有的財(cái)產(chǎn)作為抵押，以保護(hù)投資者的利益。企業(yè)債券發(fā)行成功后就具有了類似經(jīng)濟(jì)合同的法律效應(yīng)，債券的發(fā)行者必須按照債券票面所承諾的利率和還息方式按期向債券持有者支付利息并到期歸還本金；而在企業(yè)破產(chǎn)清算時(shí)，也要按照相關(guān)的法律規(guī)定先行清償債務(wù)，債券持有者享有優(yōu)先于股票持有者對(duì)企業(yè)剩余資產(chǎn)的索取權(quán)。除此之外，企業(yè)債券的持有者還有權(quán)將所持債券進(jìn)行交易、轉(zhuǎn)讓、繼承和抵押，但不能要求提前收回本金，也無(wú)權(quán)干涉企業(yè)的經(jīng)營(yíng)自主權(quán)。

（一） 企業(yè)債券的信用評(píng)級(jí)

企業(yè)債券的信用評(píng)級(jí)是評(píng)估企業(yè)債券信用風(fēng)險(xiǎn)的重要指標(biāo)，是由經(jīng)過(guò)國(guó)家權(quán)威部門授權(quán)的專門的信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)根據(jù)發(fā)行者提供的材料，并通過(guò)一定的調(diào)查，運(yùn)用科學(xué)的分析方法對(duì)準(zhǔn)備發(fā)行的債券進(jìn)行公正、客觀的分級(jí)評(píng)價(jià)。通過(guò)信用評(píng)級(jí)，可以使投資者了解債券發(fā)行者的信用和債券償還的可靠程度，最大限度保護(hù)投資者利益。目前我國(guó)的企業(yè)債券的信用等級(jí)基本與國(guó)際慣例相同，按AAA、AA、A、BBB、BB、B、CCC、CC、C分為三等九級(jí)，其中A級(jí)以上的債券本金和收益的安全性最大，籌資成本低，受經(jīng)濟(jì)形勢(shì)影響的程度也較小，購(gòu)買后基本沒(méi)有到期償付風(fēng)險(xiǎn)，B級(jí)以下則具有一定的風(fēng)險(xiǎn)。住房公積金若投資企業(yè)債券應(yīng)將投資目標(biāo)嚴(yán)格鎖定在A級(jí)以上級(jí)別。

（二）企業(yè)債券與其他投資品種的比較

現(xiàn)階段我國(guó)的資本市場(chǎng)發(fā)展尚不完善，投資品種種類與發(fā)達(dá)國(guó)家相比較少。主要的金融投資品種除企業(yè)債券外還有銀行存款、國(guó)債、股票和基金、期貨、外匯、黃金等。由于期貨、外匯、黃金的投機(jī)性較強(qiáng)且操作難度較大，不適于住房公積金投資，故不予考慮，本文只對(duì)企業(yè)債券、銀行存款、國(guó)債、股票、基金五種投資品種進(jìn)行比較：

1.安全性比較。住房公積金投資的首要要求是保證資金安全，在幾種產(chǎn)品中，銀行存款和國(guó)債安全性較高。股票和基金由于受上市公司的經(jīng)營(yíng)狀況、經(jīng)濟(jì)周期波動(dòng)和國(guó)內(nèi)外重大事件等因素的影響而存在著比較高的風(fēng)險(xiǎn)。企業(yè)債券的風(fēng)險(xiǎn)一般來(lái)說(shuō)比國(guó)債要大些，但由于目前我國(guó)發(fā)行企業(yè)債券的大多是國(guó)有特大型企業(yè)，破產(chǎn)、清算的可能性極小，尤其是AAA級(jí)債券基本上都能把信用風(fēng)險(xiǎn)控制在一個(gè)較低水平。

2.收益性比較。企業(yè)債券的收益率要高于銀行存款和國(guó)債的收益率。與股票和基金相比，當(dāng)經(jīng)濟(jì)形勢(shì)較好時(shí)，股票和基金的收益率無(wú)疑要高于企業(yè)債券，但當(dāng)經(jīng)濟(jì)不景氣時(shí)，由于企業(yè)債券能保證到期歸還本金并支付一定的利息，此時(shí)的收益率又會(huì)高于股票和基金的收益率。

3.價(jià)格波動(dòng)性比較。銀行存款的利率在資金存入銀行時(shí)就已經(jīng)定好，不會(huì)發(fā)生變化。國(guó)債與企業(yè)債券由于償還期限和最終收益率，所以其市場(chǎng)價(jià)格也相對(duì)穩(wěn)定，在二級(jí)市場(chǎng)上債券價(jià)格的最低點(diǎn)和最高點(diǎn)始終不會(huì)遠(yuǎn)離其發(fā)行價(jià)和兌付價(jià)這個(gè)區(qū)間，價(jià)格每天上下波動(dòng)的范圍也比較小。而股票價(jià)格受各種因素的影響較大，市場(chǎng)價(jià)格的波動(dòng)性要遠(yuǎn)大于國(guó)債和企業(yè)債券?；饎t由于通常將投資分散于債券和股票，所以其價(jià)格波動(dòng)性介于兩者之間。

4.流動(dòng)性比較。由于我國(guó)住房公積金設(shè)立的目的是滿足居民住房消費(fèi)的需要，所以在住房公積金的投資品種選擇過(guò)程中除了要考慮保證資金的安全性和收益性之外，還要考慮到有可能出現(xiàn)的在某一時(shí)期居民集中提取公積金用于住房消費(fèi)的情況。因此所選擇的投資產(chǎn)品還必須要具有良好的流動(dòng)性，以應(yīng)對(duì)短期內(nèi)可能出現(xiàn)的大量資金需求情況。目前，由于我國(guó)的企業(yè)債券的發(fā)行規(guī)模在我國(guó)債券市場(chǎng)上所占的比重很小，遠(yuǎn)低于股票、基金和國(guó)債規(guī)模，缺少足夠的產(chǎn)品來(lái)滿足大的投資者尤其是機(jī)構(gòu)投資者的投資需求，因而造成我國(guó)企業(yè)債券市場(chǎng)的流動(dòng)性相對(duì)較低。但隨著整個(gè)企業(yè)債券市場(chǎng)的改革和交易市場(chǎng)體系、監(jiān)管體系等方面的相應(yīng)配套改革的不斷推進(jìn)，企業(yè)債券的流動(dòng)性較低問(wèn)題將得到改善。

通過(guò)以上比較分析可知，企業(yè)債券的各項(xiàng)特性與其他投資產(chǎn)品相比較為均衡，比較符合住房公積金投資保值增值的要求。

三、結(jié)論

目前住房公積金只限于銀行存款及國(guó)債投資的方式所能獲得的增值收益較低，且不符合投資風(fēng)險(xiǎn)分散化的原則，不利于我國(guó)的住房公積金制度的長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展。將企業(yè)債券納入住房公積金的投資組合范圍將有助于提高住房公積金投資組合收益率和分散投資風(fēng)險(xiǎn)，因此建議將企業(yè)債券作為住房公積金投資的新的投資方向，但在實(shí)際操作中應(yīng)將企業(yè)債券的投資權(quán)重限制在一定比例，以確保住房公積金資金的整體投資安全。

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[責(zé)任編緝：孫 巍]