財(cái)務(wù)杠桿與房地產(chǎn)公司效益研究

□文/陳德強(qiáng) 古 月

一、引言

二、模型分析

1、指標(biāo)。凈資產(chǎn)收益率=凈收益/所有者權(quán)益平均值；所有者權(quán)益平均值=（期初所有者權(quán)益+期末所有者權(quán)益）/2；總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率=主營(yíng)業(yè)務(wù)收入/總資產(chǎn)平均值；流動(dòng)比率=流動(dòng)資產(chǎn)/流動(dòng)負(fù)債；資產(chǎn)負(fù)債比率=總負(fù)債/總資產(chǎn)；凈資產(chǎn)比率=凈資產(chǎn)/總資產(chǎn)。進(jìn)入模型運(yùn)行的指標(biāo)必須與凈資產(chǎn)收益率有顯著的相關(guān)性。利用相關(guān)分析工具，可以得到各指標(biāo)與凈資產(chǎn)收益率的相關(guān)度。

2、模型建立。建立多元回歸的方法：根據(jù)多個(gè)自變量的最優(yōu)組合建立回歸方程來(lái)預(yù)測(cè)因變量的回歸分析，其模型為：

y^=b0+b1x1+b2x2+……+bnxn

其中，y^為根據(jù)所有自變量x計(jì)算出的估計(jì)值，b0為常數(shù)項(xiàng)，b1，…bn為偏回歸系數(shù)。偏回歸系數(shù)表示假設(shè)在其他自變量不變的情況下，某一個(gè)自變量變化引起因變量變化的比率。

3、模型檢驗(yàn)及預(yù)測(cè)。因變量：Y，凈資產(chǎn)收益率；自變量：x2，資產(chǎn)負(fù)債率；x3，總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率；x4，凈資產(chǎn)比率；x5流動(dòng)比率。

（1）x2資產(chǎn)負(fù)債率，沒有通過(guò)相關(guān)性檢驗(yàn)，被剔除掉了。

（2）x3總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率（經(jīng)營(yíng)能力）與凈資產(chǎn)收益率正相關(guān)，且影響很大。

（3）x4凈資產(chǎn)比率與凈資產(chǎn)收益率負(fù)相關(guān)，且影響不大。

4.6 環(huán)境整潔衛(wèi)生。餐廳、食堂等集中就餐場(chǎng)所應(yīng)通風(fēng)換氣良好，空調(diào)及通風(fēng)設(shè)施定期清洗消毒，環(huán)境整潔衛(wèi)生。餐廳、食堂等集中就餐場(chǎng)所附近應(yīng)當(dāng)提供洗手設(shè)施。設(shè)置廁所的，應(yīng)保持清潔衛(wèi)生。餐廳、食堂等集中就餐場(chǎng)所應(yīng)全面禁煙，在醒目位置設(shè)置統(tǒng)一的禁止吸煙標(biāo)識(shí)和監(jiān)管電話，不設(shè)置任何與吸煙有關(guān)的器具。

（4）x5流動(dòng)比率（償債能力）與凈資產(chǎn)收益率正相關(guān)，且影響不大。

三、結(jié)論分析

1、總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率。杜邦財(cái)務(wù)分析體系：首先，凈資產(chǎn)收益率代表了投資者投入資金的獲利能力，反映企業(yè)籌資、投資、資產(chǎn)運(yùn)營(yíng)等活動(dòng)，這一比率不僅取決于總資產(chǎn)報(bào)酬率，而且取決于股東權(quán)益的結(jié)構(gòu)比重，因此提高權(quán)益報(bào)酬率需要從這兩方面著手綜合權(quán)衡；其次，資產(chǎn)凈利率是影響凈資產(chǎn)收益率的關(guān)鍵指標(biāo)。它把企業(yè)一定期間的凈利潤(rùn)與企業(yè)的資產(chǎn)相比較，表明企業(yè)資產(chǎn)利用的綜合效果。其本身也是一個(gè)綜合性的指標(biāo)，同時(shí)受到銷售凈利率和資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率的影響。

資產(chǎn)凈利率=銷售凈利率×總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率

凈資產(chǎn)收益率的變動(dòng)是資本結(jié)構(gòu)（權(quán)益乘數(shù)）變動(dòng)和資產(chǎn)利用效果（資產(chǎn)凈利率）變動(dòng)兩方面共同作用的結(jié)果。

銷售凈利率=凈利潤(rùn)/銷售收入

權(quán)益乘數(shù)=1/（1-資本負(fù)債率）

總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率是企業(yè)主營(yíng)業(yè)務(wù)收入與平均資產(chǎn)總額的比率，反映企業(yè)用銷售收入收回總資產(chǎn)的速度。計(jì)算公式為：

總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率=主營(yíng)業(yè)務(wù)收入/平均資產(chǎn)余額

總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)次數(shù)越多，周轉(zhuǎn)天數(shù)越少，則表明一家公司全部資產(chǎn)的利用效率越高，公司的獲利能力就越強(qiáng)?？傎Y產(chǎn)周轉(zhuǎn)速度的快慢，也意味著總資產(chǎn)利用效率的高低影響存貨的周轉(zhuǎn)速度，是影響流動(dòng)資產(chǎn)和總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)速度的極其重要的一個(gè)因素。房地產(chǎn)行業(yè)企業(yè)的存貨，包括開發(fā)產(chǎn)品和開發(fā)成本。由于房地產(chǎn)行業(yè)上市公司的存貨中主要為高價(jià)值、變現(xiàn)能力差的開發(fā)產(chǎn)品（如積壓的、已開發(fā)完畢的房屋產(chǎn)品）和投資大、開發(fā)周期長(zhǎng)的在建工程等，嚴(yán)重影響了存貨周轉(zhuǎn)的速度，同時(shí)影響了其總資產(chǎn)的利用效率，使得行業(yè)的平均存貨周轉(zhuǎn)率持續(xù)處于較低的水平。值得注意的是，大多數(shù)房地產(chǎn)上市公司存貨周轉(zhuǎn)率都比較低。

2、流動(dòng)比率

流動(dòng)比率=流動(dòng)資產(chǎn)／流動(dòng)負(fù)債

總體上看，隨著近幾年房地產(chǎn)業(yè)的上升發(fā)展，各項(xiàng)數(shù)值基本都有很明顯的增幅。這一方面源于地方政府對(duì)房地產(chǎn)業(yè)的特別關(guān)照。由于土地資源的國(guó)有，各地方政府大多希望房地產(chǎn)穩(wěn)中有升以帶動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，并通過(guò)土地拍賣獲得更多的財(cái)政收入，因此地方政府近幾年一直鼓勵(lì)房地產(chǎn)的開發(fā)和消費(fèi)。另一方面股票市場(chǎng)低迷造就了大量的金融資源投入高利潤(rùn)、高風(fēng)險(xiǎn)的房產(chǎn)行業(yè)。我國(guó)股市自2001年四年持續(xù)低迷，相比之下房地產(chǎn)比股票更能保值增值。因此，一大批資金從股市分流出來(lái)投入房地產(chǎn)。而銀行為處理不良貸款也把大量的資金投入快速發(fā)展的房地產(chǎn)業(yè)，支持房地產(chǎn)的投資與消費(fèi)。

3、凈資產(chǎn)比率

凈資產(chǎn)比率=凈資產(chǎn)/總資產(chǎn)

房地產(chǎn)是一個(gè)投入大、價(jià)值高、經(jīng)營(yíng)周期長(zhǎng)且資金周轉(zhuǎn)較慢的行業(yè)。對(duì)于房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)來(lái)說(shuō)，利用自有資金完成房地產(chǎn)項(xiàng)目的開發(fā)基本不可能。在公司經(jīng)營(yíng)中，應(yīng)適時(shí)補(bǔ)充自有資金，控制好自有資金與負(fù)債資金的比例。合理利用負(fù)債資金，將負(fù)債資金多用于周轉(zhuǎn)快、獲利高的投資項(xiàng)目，保證負(fù)債資金的流通速度，降低負(fù)債資金的投資風(fēng)險(xiǎn)。

4、資產(chǎn)負(fù)債率。資本結(jié)構(gòu)效應(yīng)的一個(gè)主要方面就是“財(cái)務(wù)杠桿效應(yīng)”。資本結(jié)構(gòu)的財(cái)務(wù)杠桿效應(yīng)，是指企業(yè)通過(guò)對(duì)資本結(jié)構(gòu)中負(fù)債比例的選擇而對(duì)權(quán)益資本利潤(rùn)率的影響。息稅前利潤(rùn)率大于債務(wù)資本成本時(shí)，適當(dāng)運(yùn)用財(cái)務(wù)杠桿，可以使企業(yè)在不增加權(quán)益資本投資的情況下，提高每股普通股的利潤(rùn)額，產(chǎn)生的是正效應(yīng)；息稅前利潤(rùn)率小于債務(wù)資金成本時(shí)，財(cái)務(wù)杠桿的作用會(huì)使股東實(shí)際的收益率低于企業(yè)的投資利潤(rùn)率，侵蝕股東權(quán)益，甚至還有可能出現(xiàn)財(cái)務(wù)危機(jī)，產(chǎn)生的是負(fù)效應(yīng)；息稅前利潤(rùn)率等于債務(wù)資金成本時(shí)，由于借入的資金無(wú)增值，企業(yè)如果不盡快地采取措施來(lái)扭轉(zhuǎn)這種局面，財(cái)務(wù)杠桿也會(huì)產(chǎn)生負(fù)效應(yīng)。

四、建議

中國(guó)債券市場(chǎng)不發(fā)達(dá)導(dǎo)致房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)債券融資水平很低。除了股市融資之外，負(fù)債融資仍主要來(lái)源于商業(yè)銀行貸款、預(yù)收賬款（主要是客戶的定金和預(yù)售款，這部分資金實(shí)際上是個(gè)人消費(fèi)貸款轉(zhuǎn)化而來(lái)，主要來(lái)源于銀行）及應(yīng)付賬款（主要是建筑企業(yè)流動(dòng)性貸款）。債券融資比例仍然很低。房地產(chǎn)企業(yè)負(fù)債融資的趨同容易引發(fā)系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)，一旦房地產(chǎn)市場(chǎng)出現(xiàn)波動(dòng)，公司銷售下滑，公司資金鏈斷裂，公司發(fā)生財(cái)務(wù)危機(jī)的可能性就會(huì)增大。這不僅可能導(dǎo)致土地閑置、爛尾樓，還將導(dǎo)致銀行壞賬增加，甚至引發(fā)金融危機(jī)。

[1]張艷.對(duì)我國(guó)房地產(chǎn)上市公司資本結(jié)構(gòu)影響因素的實(shí)證研究.價(jià)值工程，2009.8.

[2]蔡英花.資本結(jié)構(gòu)與企業(yè)收益的相關(guān)性研究.商業(yè)經(jīng)濟(jì)，2009.9.

[3]楊方敏.我國(guó)房地產(chǎn)企業(yè)負(fù)債水平及其影響因素研究.中國(guó)管理信息化，2009.5.

[4]王敏.房地產(chǎn)公司業(yè)績(jī)與財(cái)務(wù)杠桿的實(shí)證研究.財(cái)會(huì)探析.

[5]趙冬青.宏觀調(diào)控與房地產(chǎn)上市公司資本結(jié)構(gòu)調(diào)整.金融研究，2008.10.