企業(yè)財(cái)務(wù)杠桿與財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)關(guān)系研究

山東科技大學(xué) 商廣蕾 李妍瑋

一、財(cái)務(wù)杠桿與財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的基本概念

（一）財(cái)務(wù)杠桿原理 財(cái)務(wù)杠桿，又稱融資杠桿，是指企業(yè)對(duì)資本成本中固定資本來源的利用程度。

（1）財(cái)務(wù)杠桿作用。所謂財(cái)務(wù)杠桿作用是指利用財(cái)務(wù)杠桿在提高股東每股收益（EPS）中所起到的作用。財(cái)務(wù)杠桿能起到作用是因?yàn)樵谫Y金總額和資本結(jié)構(gòu)既定的條件下，企業(yè)需要從息稅前收益（EBIT）種支付的利息、優(yōu)先股股利和租賃費(fèi)用是固定的。當(dāng)EBIT增大時(shí)，每一元利潤(rùn)多負(fù)擔(dān)的固定費(fèi)用相應(yīng)減少，從而給每一股普通股帶來額外利潤(rùn)，這種由于財(cái)務(wù)杠桿多帶來的額外利潤(rùn)，稱之為財(cái)務(wù)杠桿利益。當(dāng)企業(yè)的EBIT減少時(shí)，每一元利潤(rùn)所負(fù)擔(dān)的債務(wù)利息將會(huì)增加，從而給每一股普通股帶來額外損失，我們稱之為財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)?？梢?，財(cái)務(wù)杠桿的作用具有正負(fù)兩種效應(yīng)，作為企業(yè)應(yīng)充分利用財(cái)務(wù)杠桿的正面影響，發(fā)揮負(fù)債經(jīng)營(yíng)的作用，為企業(yè)的所有者創(chuàng)造更大的價(jià)值。

（2）財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)。為了有效地反映出財(cái)務(wù)杠桿的作用，我們通常引入一個(gè)變量，即財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)。該系數(shù)反映了普通股每股收益的變動(dòng)率與息稅前利潤(rùn)變動(dòng)率兩者之間的關(guān)系，即：DFL＝（△EPS/EPS）/（△EBIT/EBIT）。式中，DFL為財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)；EPS為普通股每股利潤(rùn)；△EPS為普通股每股利潤(rùn)變動(dòng)額；EBIT為息稅前利潤(rùn)；△EBIT為息稅前利潤(rùn)的變動(dòng)額。如果不考慮優(yōu)先股股利，該式可表示為：DFL＝EBIT/（EBIT-I）。通過上式不難看出兩點(diǎn)：財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)表明息稅前利潤(rùn)增長(zhǎng)引起的每股利潤(rùn)的增長(zhǎng)幅度；在資本總額、息稅前利潤(rùn)相同的情況下，負(fù)債比率越高，財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)越高，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)越大，但預(yù)期每股利潤(rùn)也越大。

（二）財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn) 財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)又稱籌資風(fēng)險(xiǎn)，它是指企業(yè)在經(jīng)營(yíng)活動(dòng)過程中利用財(cái)務(wù)杠桿可能增加了股東每股收益大幅波動(dòng)的可能性，進(jìn)而影響企業(yè)的償債能力，甚至破產(chǎn)的可能性。如前分析，如果企業(yè)經(jīng)營(yíng)狀況不佳，企業(yè)的EBIT下降，并且舉債經(jīng)營(yíng)過程中，息稅前收益率小于負(fù)債利率，企業(yè)就會(huì)獲得財(cái)務(wù)杠桿損失，即財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。企業(yè)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的大小主要取決于財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)的高低。一般情況下，由于存在負(fù)債利息，必然使該系數(shù)大于1，即存在一種放大效應(yīng)。該系數(shù)越大，普通股每股收益相對(duì)于息稅前利潤(rùn)的變動(dòng)幅度也越大，表現(xiàn)為當(dāng)息稅前利潤(rùn)率下降時(shí)，普通股每股收益率會(huì)以更快的速度下降，從而財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)也越大。反之，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)就越小。

二、財(cái)務(wù)杠桿與風(fēng)險(xiǎn)關(guān)系的影響因素

（一）息稅前利潤(rùn)率 在其他因素不變的情況下，息稅前利潤(rùn)率越高，財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)越??；反之，財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)越大。因此息稅前利潤(rùn)率與財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)呈相反方向變化。

（二）負(fù)債的利息率 在息稅前利潤(rùn)率和負(fù)債比率一定的情況下，負(fù)債的利息率越高，財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)越大，反之，財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)越小，負(fù)債的利息率對(duì)財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)的變化呈相同方向。

（三）企業(yè)資本結(jié)構(gòu) 資本結(jié)構(gòu)是一個(gè)企業(yè)全部資本的價(jià)值構(gòu)成和比例關(guān)系。在息稅前利潤(rùn)率和負(fù)債利息率保持不變的情況下，債務(wù)資本所占的比重越大，負(fù)債比率越高，則債務(wù)利息越大，表現(xiàn)為財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)越大；反之，財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)越小，因此，負(fù)債比率與財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)呈相同的方向變化。

財(cái)務(wù)杠桿的效應(yīng)是具有雙重性，有正負(fù)兩種效應(yīng)，而除了上述主要因素外，還有很多影響財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的其他因素，并且這其中有許多因素是不確定的，因而進(jìn)行財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)管理，對(duì)企業(yè)來講是一項(xiàng)極為復(fù)雜的工作。企業(yè)要做的是結(jié)合本企業(yè)發(fā)展的不同階段、不同財(cái)務(wù)狀況，選擇不同的籌資戰(zhàn)略，盡可能發(fā)揮財(cái)務(wù)杠桿的積極效應(yīng)，帶來較大的財(cái)務(wù)杠桿利益，盡可能回避和轉(zhuǎn)移財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。

三、財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)管理

（一）適度舉債，合理利用財(cái)務(wù)杠桿 通過上述分析，負(fù)債的存在是產(chǎn)生財(cái)務(wù)杠桿效應(yīng)的前提。企業(yè)在籌資過程中，適度舉債，能給企業(yè)帶來財(cái)務(wù)杠桿利益。尤其是當(dāng)企業(yè)生產(chǎn)運(yùn)營(yíng)狀況良好，息稅前利潤(rùn)率遠(yuǎn)高于負(fù)債的利息率時(shí)，財(cái)務(wù)杠桿在起正作用，此時(shí)應(yīng)加大債務(wù)比重，擴(kuò)大財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)，更好地發(fā)揮財(cái)務(wù)杠桿的放大效應(yīng)。但隨著負(fù)債的增加，負(fù)債成本上升，財(cái)務(wù)杠桿效應(yīng)放大的同時(shí)，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)亦提高。特別是若此時(shí)企業(yè)發(fā)展不穩(wěn)定，獲利能力下降或波動(dòng)較大，進(jìn)一步舉債帶來的將是財(cái)務(wù)杠桿的負(fù)面影響。當(dāng)息稅前利潤(rùn)率小于負(fù)債利息率時(shí)，尤其是當(dāng)息稅前利潤(rùn)率遠(yuǎn)低于負(fù)債利息率時(shí)，財(cái)務(wù)杠桿的放大效應(yīng)使得這種負(fù)作用更明顯，會(huì)使得企業(yè)償債能力受到很大壓力。此時(shí)企業(yè)就不能一味追求財(cái)務(wù)杠桿效應(yīng)的擴(kuò)大，應(yīng)盡量降低債務(wù)比重，以減小財(cái)務(wù)杠桿對(duì)企業(yè)的不利影響，回避財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。因此，企業(yè)舉債的數(shù)額應(yīng)掌握在一個(gè)合理的界限，既能滿足企業(yè)對(duì)資金的需求，又能發(fā)揮財(cái)務(wù)杠桿的作用。在不同階段，財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)、財(cái)務(wù)杠桿作用和財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)呈現(xiàn)出不同的關(guān)系，企業(yè)在利用財(cái)務(wù)杠桿時(shí)應(yīng)慎重考慮。

（二）優(yōu)化資本結(jié)構(gòu) 最優(yōu)的資本結(jié)構(gòu)，是指企業(yè)在一定的時(shí)期內(nèi)的加權(quán)平均資本成本最低、企業(yè)價(jià)值最大。目前企業(yè)主要的籌資方式為債務(wù)資金籌集和權(quán)益資金籌集，一般情況下負(fù)債的資金成本要低于權(quán)益資金成本。隨著負(fù)債的增加，負(fù)債資本在企業(yè)資本構(gòu)成中的比重上升，從而是綜合資本成本率下降。并且，適度舉債可獲得較大的財(cái)務(wù)杠桿利益，因此，確定最佳資本結(jié)構(gòu)，實(shí)際上反映了企業(yè)最佳負(fù)債范圍的確定。企業(yè)可從兩方面下手來優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)：從靜態(tài)上，籌資時(shí)首先考慮內(nèi)部籌資，如可加大留存收益比率，降低負(fù)債比率，降低總體上債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)來優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)。從動(dòng)態(tài)上，從息稅前利潤(rùn)率與負(fù)債利息率的比較入手。即當(dāng)息稅前利潤(rùn)率下降時(shí)，降低負(fù)債比率，從而減少財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)，降低財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)；而當(dāng)息稅前利潤(rùn)率上升時(shí)，適度提高負(fù)債比率，從而提高財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)，提高息稅前利潤(rùn)率。

（三）增強(qiáng)企業(yè)的盈利能力，降低收支風(fēng)險(xiǎn) 降低收支性財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的根本方法是增加企業(yè)的盈利能力，努力提高息稅前利潤(rùn)率。如果盈利能力提高了，企業(yè)收支風(fēng)險(xiǎn)就會(huì)降低。為此，可以從以下幾方面來增強(qiáng)企業(yè)的盈利能力：第一，企業(yè)要認(rèn)真貫徹國(guó)家的產(chǎn)業(yè)政策，抓好產(chǎn)業(yè)、產(chǎn)品結(jié)構(gòu)的調(diào)整，以市場(chǎng)為導(dǎo)向，不斷開發(fā)新產(chǎn)品，擴(kuò)大企業(yè)市場(chǎng)占有額，確保企業(yè)處于發(fā)展上升階段；第二，要建立好企業(yè)良好的激勵(lì)機(jī)制、開發(fā)機(jī)制和銷售機(jī)制；第三，提倡實(shí)行多樣化的經(jīng)營(yíng)，多樣化投資，這是減少企業(yè)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的重要方法之一。

綜上所述，企業(yè)在進(jìn)行財(cái)務(wù)決策時(shí)，應(yīng)對(duì)自身財(cái)務(wù)狀況和償債能力有充分而準(zhǔn)確的估計(jì)，全面考慮財(cái)務(wù)杠桿大小及影響因素，適時(shí)調(diào)整，優(yōu)化企業(yè)資本結(jié)構(gòu)，保證企業(yè)充分利用財(cái)務(wù)杠桿，盡可能發(fā)揮財(cái)務(wù)杠桿正面作用并積極限制其負(fù)作用的產(chǎn)生，從而企業(yè)所有者創(chuàng)造出更大的價(jià)值。

［1］劉淑蓮：《高級(jí)財(cái)務(wù)管理理論與實(shí)務(wù)》，東北財(cái)經(jīng)大學(xué)出版社2009年版。