股權(quán)結(jié)構(gòu)對多元化上市公司戰(zhàn)略選擇影響的考察

李春紅 吳建軍

內(nèi)容摘要：本文從股權(quán)結(jié)構(gòu)角度研究影響我國多元化上市公司多元化類型戰(zhàn)略選擇的因素，選取了2001-2004年滬深兩市所有多元化上市公司的面板數(shù)據(jù)為樣本，按照多元化分類法，把所有樣本分成三類：主導業(yè)務型多元化、相關(guān)業(yè)務型多元化和非相關(guān)業(yè)務型多元化。同時，運用Logistics回歸法對樣本進行兩兩回歸并得出實證研究結(jié)論。

關(guān)鍵詞：股權(quán)結(jié)構(gòu)多元化上市公司戰(zhàn)略選擇Logistics回歸

本文從股權(quán)結(jié)構(gòu)角度研究影響我國多元化上市公司多元化類型戰(zhàn)略選擇的因素，選取2001-2004年滬深兩市所有多元化上市公司2492個面板數(shù)據(jù)為樣本，按照Rumelt和Wrigely(1974)的多元化分類法，把所有樣本分成三類：主導業(yè)務型多元化、相關(guān)業(yè)務型多元化和非相關(guān)業(yè)務型多元化。同時，運用Logistics回歸法對樣本進行兩兩回歸并得出實證研究結(jié)論。

多元化的具體分類

多元化分類的程序：首先確定多元化上市公司的具體業(yè)務數(shù)目和每個業(yè)務收入占所有業(yè)務收入的比重，然后采用2001年4月中國證監(jiān)會發(fā)布的《上市公司行業(yè)分類指引》標示每個業(yè)務的行業(yè)編碼，同時利用每個業(yè)務的具體行業(yè)編碼來確定業(yè)務之間的相關(guān)性和非相關(guān)性。最后用Wrigely和Rumelt(1974)的劃分法來具體劃分多元化的類別。

《上市公司行業(yè)分類指引》將上市公司的經(jīng)濟活動分為門類、大類兩級，中類作為支持性分類參考。在制造業(yè)的門類和大類之間增設輔助性類別(次類)。與此對應，總體編碼采用了層次編碼法；類別編碼采取順序編碼法；門類為單字母升序編碼；制造業(yè)中的次類為單字母加一位數(shù)字編碼；大類為單字母加兩位數(shù)字編碼；中類為單字母加四位數(shù)字編碼。

根據(jù)《國民經(jīng)濟行業(yè)分類與代碼》的規(guī)定：門類幾乎沒有相關(guān)性，同一門類下的大類之間有著弱的相關(guān)性，同一大類下的中類之間相關(guān)性較強，而同一中類下的小類之間的相關(guān)性則很強。本文規(guī)定：凡是行業(yè)的編碼前三位相同的，如G8701和G8705，認為業(yè)務之間相關(guān)，即企業(yè)各項業(yè)務活動在產(chǎn)品組合、技術(shù)、工藝、市場開發(fā)等方面的關(guān)聯(lián)性程度較高；凡是行業(yè)的編碼前三位不同的，如G8701和G8501，認為業(yè)務之間不相關(guān)或者相關(guān)性不強，即企業(yè)各項業(yè)務活動在產(chǎn)品組合、技術(shù)、工藝、市場開發(fā)等方面沒有關(guān)聯(lián)性。本文把業(yè)務收入占上市公司總收入大于等于5％的業(yè)務部門單獨作為一個業(yè)務部門來考慮。

采用Wrigely和Rumelt(1974)的多元化分類方法來分類，結(jié)合我國的實際情況，設定的具體分類標準如下：單一業(yè)務型，即95％以上的經(jīng)營收入來自單一產(chǎn)品或單一業(yè)務；主導業(yè)務型，即75％-95％的經(jīng)營收入來自于主導產(chǎn)品或服務，同時業(yè)務部門在兩個或兩個以上；相關(guān)業(yè)務型，即主導產(chǎn)品或業(yè)務的收入比例低于75％，同時業(yè)務部門數(shù)目在兩個或兩個以上，而且每個業(yè)務之間有相關(guān)性不相關(guān)業(yè)務型。即主導產(chǎn)品或服務的收入比例低于75％，同時業(yè)務部門在兩個或兩個以上，而且業(yè)務之間沒有相關(guān)性(見表1)。

理論研究和假設

在三種多元化類型中，學者一般認為非相關(guān)業(yè)務型多元化對上市公司有績效降低效應或價值折損效應，而主導業(yè)務型和相關(guān)業(yè)務型則有可能提高績效效應或溢價效應。

委托代理理論認為，因為管理層不擁有企業(yè)的剩余索取權(quán)，他們自身效用最大化的同時可能會降低企業(yè)價值。管理層可以通過管理多元化的公司來追求個人私利，主要表現(xiàn)為：管理層可以通過經(jīng)營多元化的公司提高自己的職業(yè)聲譽，增強職業(yè)前景管理層可獲取高額報酬或其它好處，同時還可以減小自身風險。在巨大的收益和極少的成本對比之下，大多數(shù)的管理者都會選擇多元化經(jīng)營策略。

在中國，國有股往往是“一股獨大”，同時由于國有股所有者缺位造成了如內(nèi)部人控制等一系列問題。雖然我國上市公司公司治理中存在所有者缺位和公司所有者非人格化現(xiàn)象，但是，隨著國有股比例上升到一定程度后，上市公司價值大小與國有股產(chǎn)權(quán)代表的利益會變得密切，這有可能使國有股的產(chǎn)權(quán)代表提高對公司經(jīng)營和決策的重視程度，從而加強監(jiān)管力度，使上市公司經(jīng)理采取有利于股東目標的經(jīng)營戰(zhàn)略。另外。在國有股占多數(shù)的上市公司中，管理人員經(jīng)常由政府相關(guān)部門派人來擔任，這可能使得公司管理者與國有大股東的利益是一致的。所以，在選擇多元化策略時，國有股比例越大的上市公司就越會選擇主導業(yè)務型或相關(guān)業(yè)務型多元化，而不是非相關(guān)業(yè)務型多元化。

所以，本文假設1：我國多元化上市公司中，國有股比例越大，上市公司越易采取主導業(yè)務型多元化或者相關(guān)業(yè)務多元化策略。

董事會是公司治理機制的重要組成部分。董事會主要代表股東對公司管理人員行使監(jiān)督和控制職能，保護股東利益不受-管理人員機會主義行為侵害。當董事會持有一定比例的股權(quán)時，董事的個人利益會和股東的利益趨于一致。董事會持股比例越高，董事會與公司全體股東的利益就越相關(guān)，就越有動力去監(jiān)督公司管理層的策略選擇。所以，在選擇多元化戰(zhàn)略時，董事會持股比例越大的上市公司越會選擇主導業(yè)務型或相關(guān)業(yè)務型多元化，而不是非相關(guān)業(yè)務型多元化。

本文假設2：我國多元化上市公司中，董事會持股比例越大時，上市公司越易采取主導業(yè)務型和相關(guān)業(yè)務型多元化策略。

變量解釋和說明及樣本選取

變量的解釋和說明(見表2)。關(guān)于股權(quán)結(jié)構(gòu)的變量有很多個：國有股比例(State)、法人股比例(Corporate)、流通股比例(Floating)、股權(quán)集中度(ShareConcentration)、董事會持股比例(Board％)等等。由于本文的回歸模型是Logistics回歸模型，Logistics回歸模型對多重共線性很敏感。股權(quán)結(jié)構(gòu)各個變量之間的相關(guān)程度較高，所以，本文僅選擇了相關(guān)程度很低的兩個變量：國有股比例和董事會持股比。Logistics回歸模型為：Ln(p／1-p)=F(State，Board％，Control variables)，p為概率。

本文以2000年以前在滬深兩市上市并僅發(fā)行A股的非金融類多元化上市公司面板數(shù)據(jù)作為研究樣本，觀測年度為2001—2004年。具體的樣本選取標準如下：2001-2004年年報中都披露了分部信息，并剔除主營業(yè)務和其他業(yè)務為零的公司；剔除行業(yè)數(shù)據(jù)不全，無法判別其多元化類別的公司；剔除2001-2004年中由行業(yè)分部轉(zhuǎn)換成地方分部的公司，曾經(jīng)被ST和PT的公司以及發(fā)生資產(chǎn)重組等的上市公司。所有數(shù)據(jù)來源于巨潮資訊網(wǎng)(www.cninfo.com.cn)。樣本選取描述情況(見表3)。

實證研究和結(jié)果分析

所有樣本的描述性統(tǒng)計(見表4)。通過描述性統(tǒng)計，所有樣本中State的最大值為0.7959。最小值為0，均值為0.2886。Board％的最大值為1.6849，最小值為0，均值為0.0279。