從ＢＣＧ矩陣到ＲＯＧ矩陣的演進研究

孫宗禹

摘要：著名的波士頓咨詢集團(BCG)

陣是商業(yè)規(guī)劃中最常用到的戰(zhàn)略工具，然而從靜態(tài)角度出發(fā)的BCG矩陣并不總是適用于分析平臺型投資或具有不確定性的后續(xù)機會。實物期權成長(ROG)矩陣進一步發(fā)展了BCG矩陣，在不確定的競爭條件下嵌入了動態(tài)的以實物期權為基礎的評估方法，更適合現(xiàn)代企業(yè)面臨的瞬息萬變的競爭環(huán)境。

關鍵詞：波士頓矩陣(BCG)；實物期權成長矩陣(ROG)；實物期權

中圖分類號：F120.3文獻標識碼：A文章編號：1678-3198(2009)12-0285-02

1波士頓咨詢集團(BCG)矩陣

圖1描述了BCG矩陣。縱軸代表一個項目或商業(yè)單元的相對營利性。用資產收益率(ROA)或相對市場份額表示。橫軸表示該單元未來的成長前景，一般用其實物市場預期的成長來度量。

圓圈的大小表示一個項目的價值或銷售量。共有四個象限；

“問號”被定義為低營利性和高成長預期的機會，合理的投資培養(yǎng)和積極的管理可能會把這些“問號”變成“星”。通常會要求一系列的附加投資，如技術開發(fā)和大規(guī)模廣告宣傳等。

“星”是只有不斷增長的營利性、高成長率和不斷提高的銷售量和銷售規(guī)模的商業(yè)單元。如圖中較大的圓圈所示。

“現(xiàn)金?！痹诜€(wěn)定或逐漸萎縮的市場中具有相對穩(wěn)定的盈利能力的事業(yè)單元。

“瘦狗”是低增長市場上帝營利性的商業(yè)單元，一般我們會避免或剝離這種單元。

管理層可以在相對穩(wěn)定的環(huán)境中用該矩陣來管理商業(yè)單元組合。這種組合管理方法認為，公司應該使用“現(xiàn)金?！辟嵉玫睦麧檨黹_發(fā)“問號”，并對“星”驚醒深入開發(fā)。利用，管理層可以將商業(yè)單元組合持續(xù)進行到未來，開發(fā)出一條軌道，以“問號”為起點，然后朝“星”發(fā)展，最終轉變?yōu)椤艾F(xiàn)金牛”。很大程度上，這條軌道決定于產品的生命周期。大多數產品在最初被引入市場的時候需求量很低，接著產品進入成長階段。當需求主要是由重復銷售而不是第一次購買引起增長是，產品達到成熟階段。最后，產品需求會隨著優(yōu)質替代品的出現(xiàn)而下降。

2成長機會的市場價值

在動態(tài)環(huán)境下，戰(zhàn)略適應能力在利用有利的未來投資機會或者對競爭行動做出合理回應方面必不可少。一家公司的成長機會和在產業(yè)中的戰(zhàn)略定位最終將反映在其股票的市場價值上。當然，并非所有公司的股票都產生同樣的收入流或具有同樣的增長潛力。增長型股票(例如生物技術、制藥業(yè)或信息技術行業(yè)中的公司股票)一般具有很高的市盈率和市價與賬面價值比率。事實上主要失誤想的成長機會的戰(zhàn)略價值決定了在持續(xù)變化的環(huán)境中的高科技公司的市場價值。公司如何對自身資產及未來機會進行管理，管理者需要通過不斷的選擇來實現(xiàn)其管理過程，達到管理目標。期權的概念，實際上就是選擇權。公司自身的價值決定于其開發(fā)實物資產的選擇權，我們稱之為實物期權。

公司的實物期權組合是有價值的，我們通過量化將其稱為成長機會現(xiàn)值(PVGO)對戰(zhàn)略成長期權的合理分析遠比市盈率或其他倍數比率分析所揭示的內容更復雜。

3實物期權成長(ROG)矩陣

實物期權成長(ROG)矩陣，是擴展了上述討論的BCG矩陣特征的工具，將實物期權理論和成長機會現(xiàn)值(PVGO)的分析融合其中，適用于經典的短期盈利性和稱其成長潛力的權衡。

對于價值創(chuàng)造我們必須考慮公司現(xiàn)有投資和未來成長期權的價值。我們使用了結合波動性和適應力的未來成長機會的現(xiàn)值作為后者的替代。波動性不僅與項目要求有關，而且涉及技術變化和競爭行動。PVGO可以通過表示為公司股票價格的百分比而標準化，通?？梢詮慕鹑谑袌龅臄祿虚g接獲得。

圖2就是一個典型的ROG矩陣。在這一矩陣中。成長機會(實物期權)價值可以用兩個維度來度量。橫軸度量價值的直接凈現(xiàn)值(NPV)部分，代表立即投資(執(zhí)行)帶來的當前營利性。縱軸度量公司成長期權的相對價值(PVGO)。在資產開發(fā)的任一階段，整體價值可以被視為現(xiàn)有資產帶來的現(xiàn)金流的現(xiàn)值加上新成長機會的潛力帶來的價值。

ROG矩陣所提出的擴展，就是要把這種動態(tài)的實物期權基礎上的評估嵌入到組合管理分析當中。也就是說，這一方法重新塑造了一種擴展的(或稱戰(zhàn)略的)NPV標準，代表了管理層在積極組合管理中，隨未來市場條件的改變而變動規(guī)劃好的投資決策的靈活性的價值。擴展的NPV的公式如下：

擴展的NPV=直接NPV+PVGO。

因為不管是現(xiàn)在的經營價值還是未來的成長機會(PV—GO)，都在上市交易的公司的股票價格上得以反應，因此ROG矩陣區(qū)分出了源自金融市場的價值成分，這是ROG矩陣的一個關鍵優(yōu)勢。

4ROG矩陣的應用

4.1估計現(xiàn)有資產和成長期權的價值

PVGO能夠直接的或問接地通過金融市場加以估計。用直接的方法時，我們可以通過期權估價的方法來評價公司的一套戰(zhàn)略期權。這需要弄清楚公司的單個戰(zhàn)略期權以及它們的互動，并估計相應的參數。間接的方法使用對公司的一套戰(zhàn)略期權的一致市場評價，從而避免了上述復雜的估值。這種間接方法是，從上市公司的股票市值中減去標準的貼現(xiàn)現(xiàn)金流法(DCF)所估計的與持續(xù)的現(xiàn)有經營相關的靜態(tài)或非成長成分的價值，從而得出公司股票價值中成長期權(PVGO)的價值，標準化后(PVGO與股票價格的比率)，作為ROG矩陣的縱軸。橫坐標度量的則是現(xiàn)有資產價值減去投資數額的價值(直接NPV)。

我們能夠把PVGO一股票價格比與很多經驗上可觀察的變量聯(lián)系起來，這些變量是與期權特征有關的，例如股票價格的波動性、市場的不確定性、收益率偏度等。成長期權的價值份額可能會進一步隨時間而改變，主要是由利息率、期權盈利狀況、到期日和公司隨時間的波動性的改變引起的。從很多行業(yè)中得到的的典型數據都證明了PVGO成分的期權價值性質，在瞬息萬變的不確定的高技術行業(yè)中，股票價格包含了更高比例的成長期權價值。在波動性大和飛速發(fā)展的行業(yè)中，有效的組合戰(zhàn)略必須足夠靈活來是的器全能對不確定性和變化中的競爭和技術環(huán)境做出有效的調整。實際上，這一類行業(yè)的領導公司進行兼并時，部分的或主要的是為了戰(zhàn)略成長期權的價值。

4.2確定ROG矩陣中的機會

圖2中的ROG矩陣中，投資機會(項目、業(yè)務單元或公司)根據各自現(xiàn)在的營利性(NPV)和相對成長期權潛力(PVGO/股票價格)，町能會落入期權價值空間中的不同區(qū)域。

期權價值空問的左下方，即區(qū)域4，是現(xiàn)在不盈利但是卻又高成長潛力、而且很可能在后續(xù)的商業(yè)化中獲得成功的機會。這些戰(zhàn)略投資或兼并可能會產生其它投資機會，通常代表某種復合期權。這一區(qū)域中包含的機會類似于BCG矩陣中的“問號”，處于創(chuàng)新階段，尚未在市場上得到驗證。這一階段的管理側重于創(chuàng)新活動和確定顧客的需要。這種機會的經濟價值，主要來自未來的潛力，現(xiàn)在資產的

NPV為負很可能是因為很高的投資支出。由于是一連串的期權，往往第一個項目會面臨較高的不確定性，必須在進入后續(xù)投資鏈之前執(zhí)行。如果單獨考慮，波動性行業(yè)巾研發(fā)的花費或高技術研究型公司的戰(zhàn)略兼并看起來一般只會產生較低的收益，但由于后續(xù)投資機會的存在有可能會產生可觀的戰(zhàn)略期權價值。這些項目不應被視為獨立的投資，而是一串相關聯(lián)項目中的一環(huán)，前期項目是后續(xù)項目的前提條件。

圖2的右下方，即區(qū)域3，是現(xiàn)在能賺錢，但是如果日后商業(yè)化會更值錢的項目，這些可能是本身很有價值，但是通過當前開發(fā)的技術或應用能得到更大增值的項目。一項試驗性投資、某種第一代技術、一種有多種用途的新化合物或一項新地理區(qū)域的戰(zhàn)略可能不只是創(chuàng)造現(xiàn)金流，而且會通過創(chuàng)造進一步的投資機會而為公司帶來更多的戰(zhàn)略價值。通常，投資處于該階段的項目會盈利。然而，搶先實行與競爭者類似的創(chuàng)意很重要，這樣公司才可能享受獨占的利益，特別是當自己的產品變成市場標準時。

區(qū)域2中，隨著期權到期或剩下的累計不確定性降低，成長期權價值會降低。這一區(qū)域里的業(yè)務不確定性和成長性那個潛力都不高，主要價值在于創(chuàng)造現(xiàn)金流而少有戰(zhàn)略成長期權價值。這些項目有大于零的NPV，標準的DCF技術也可用于評估和開發(fā)這些歇穩(wěn)定的業(yè)務。

區(qū)域6中，商業(yè)價值和成長期權價值都很低的業(yè)務應該被拋棄或剝離。組合管理的期權方法的一個基本特征就在于能認識到開發(fā)軌道上的投資機會是隨機的。研發(fā)、創(chuàng)業(yè)投資或對自然資源的開發(fā)可能會帶來商業(yè)化、專利成果、技術優(yōu)勢或寶貴資源，但也可能相反。因此，我們沒有必要在前期項目出現(xiàn)失敗時還繼續(xù)投資。這就是期權，也就是選擇權的意義所在。有力的開發(fā)軌道最終會在區(qū)域l結束，而不利的軌道會由于不確定性和自然選擇的過程而在左上方結束。如果條件變得不利的話，很多項目甚至在大量投資之前就被拋棄或剝離。

4.3期權組合中的平衡

管理公司的機會柬要求公司在當前的現(xiàn)金生成優(yōu)勢和產生新的期權之間進行權衡。期權組合管理和項目互動戰(zhàn)略分析的起點就是對投資類別的合理定義。管理層必須強調的第一個戰(zhàn)略問題涉及項目的價值特征：這一商業(yè)機會主要是通過可以直接測量的現(xiàn)金流來實現(xiàn)其價值，還是擁有較高的戰(zhàn)略成長期權價值?大部分公司將投資劃分為兩大類：經營性投資和戰(zhàn)略性投資。產生有限的協(xié)同和后續(xù)效應的項目屬于經營性投資，好比簡單期權或基礎性項目。相反，戰(zhàn)略投資機會主要是從后續(xù)投資機會中產生價值。

組合期權的整體價值，決定于經營和戰(zhàn)略項目的混合以及他們的相關性和互動。期權鏈的不同階段會有不同的風險特征，認識這一點非常必要。這里涉及到兩種效應：跨時間效應和項目問互動效應?？鐣r間效應是指成長期權可能創(chuàng)造新的投資機會，而項目間互動效應則是指項目間的互動一起進一步的投資機會。