論基金管理人忠實義務的法律規(guī)制

〔摘要〕 基金管理人的忠實義務是基于信托法上的受托人的忠實義務的原理構造出來的。它要求基金管理人在處理基金事務的時候，不得考慮自己的利益或為第三人謀取利益。發(fā)達國家和地區(qū)的證券投資基金立法大都對基金管理人應負有的忠實義務做出了嚴格的規(guī)定。與這些國家和地區(qū)的立法相比，我國的相關立法還存在許多不足之處，有待完善。

〔關鍵詞〕 證券市場；投資基金；信托法；基金管理人；忠實義務

〔中圖分類號〕DF438.2 〔文獻標識碼〕A 〔文章編號〕1000-4769（2009）01－0064－05

近一時期，我國證券市場上機構投資者的比重不斷提高，由專業(yè)投資機構管理的證券投資基金(以下簡稱“基金”)日益成為中國股市的中堅力量。但由于目前我國規(guī)范基金的法律法規(guī)尚不盡完善，基金管理人違反“忠實義務”，坑害廣大基金受益人（俗稱“基民”）利益的行為屢屢發(fā)生，已經(jīng)在一定程度上了損害廣大基民的利益和我國基金業(yè)的整體信譽，進而損害了我國證券市場的良好秩序。在此，筆者不揣淺陋，依據(jù)信托法的基本原理，研究發(fā)達國家規(guī)制基金管理人的忠實義務的成功經(jīng)驗，以期對我國相關立法的完善有所幫助。

一、基金管理人忠實義務的涵義

世界上絕大多數(shù)國家和地區(qū)均認定證券投資基金的法律關系是信托。①基金管理人作為信托關系中的受托人持有基金資產(chǎn)，負有按照信托文書的規(guī)定為委托人的利益而管理基金資產(chǎn)的信托法上的“信賴義務”(fiduciary duty)。而信賴義務主要分為忠實義務(duty of good faith)和注意義務(duty of care)兩大類（限于篇幅，本文不討論“注意義務”）。

信托法上的受托人的忠實義務是指受托人在處理信托事務時必須以受益人的利益為唯一依據(jù)，不得考慮自己利益或圖利他人，即所謂的“沖突禁止(noconfilictrule)”和“圖利禁止(no profit rule)”兩大規(guī)則。簡言之，忠實義務的核心內容就是禁止利益沖突，②故又稱為“避免利益沖突義務”。^〔1〕由此我們可以推導出，基金管理人的忠實義務是指基金管理人作為基金受益人（基民）的受托人，其個人利益不能與他的受托人地位發(fā)生沖突，否則容易產(chǎn)生不利于基金受益人的利益受損的可能。

二、基金管理人忠實義務的信托法構造

忠實義務原為英美信托法上的概念，后為大陸法系的信托法所繼承，因此，基金管理人的忠實義務的基本原理在兩大法系的信托法之中均有所體現(xiàn)。

(一）英美法系的信托法對忠實義務的規(guī)范

英美信托法對受托人的忠實義務的基本觀點是，受托人應遵守三個原則：“一是，受托人不得置身于受益人利益與受托人個人利益沖突的地位；二是，受托人在處理信托事務時，不得自己獲利；三是，受托人處理信托事務也不得使受益人之外的第三人獲利?！?sup>〔2〕所以，信托法禁止受托人利用其地位從信托中獲益，禁止其與信托財產(chǎn)為交易，限制其與受益人為交易。如“受托人利用其地位違反忠實義務從中獲益，則受托人負個人責任，受益人可行使歸入權，將收益歸入信托財產(chǎn)；如受托人違反忠實義務以自有資金購入信托財產(chǎn)或以信托資金購買自己財產(chǎn)，則受益人在合理期間內發(fā)現(xiàn)后可撤銷交易，當然信托契約可明示規(guī)定允許受托人購買的除外；如受托人與受益人交易則須遵守‘絕對公平與透明化’原則，受托人應給付公平對價并須告知受益人所有與交易相關的信息，否則受益人可撤銷此交易”^〔3〕。

(二）大陸法系信托法對忠實義務的規(guī)范

大陸法系信托法對受托人的忠實義務雖未明文規(guī)定其內涵，但也規(guī)定了防止利益沖突的規(guī)范。如日本信托法第9條規(guī)定：“受托人除為了共同受益人的一個成員外，不管是用任何名義，不得享受信托的利益”；我國臺灣地區(qū)信托法第34條規(guī)定：“受托人不得以任何名義，享有信托利益，但與他人為共同受益人時，不在此限。”這些規(guī)定，原則上禁止了受托人與受益人的地位相重合，并不得直接或間接享有信托利益，至于受托人與受益人的交易是否禁止并不明確。

在與信托財產(chǎn)交易方面，禁止受托人將信托財產(chǎn)轉為自有財產(chǎn)或就信托財產(chǎn)取得某些權利。如日本信托法第22條第1款規(guī)定：“受托人不論以任何名義，不得將信托財產(chǎn)作為自有財產(chǎn)，也不得對此取得權利，但遇有迫不得已之情況，經(jīng)法院批準，將信托財產(chǎn)作為自有財產(chǎn)者，不在此限?！蓖瑫r，日本信托法條、韓國信托法和我國臺灣地區(qū)信托法都規(guī)定了受托人因繼承、合并或其他概括轉移信托財產(chǎn)上的權利時，不適用各國信托法的上述規(guī)定。此外，當信托財產(chǎn)以所有權以外權利為標的(如抵押權、出租權等)，受托人雖取得該權利標的的財產(chǎn)權，其權利不因主體的混同而消滅。

（三）兩大法系的信托法之相關規(guī)范的啟示

從上述大陸信托法與英美信托法的有關規(guī)范可以看出，大陸信托法比較寬松，“立法平衡點稍偏向受托人”^〔4〕。如受托人可否與信托財產(chǎn)為交易，英美法絕對禁止之，而大陸法則還有例外的規(guī)定，且未禁止受托人以信托資金購買自有財產(chǎn)。大陸法系信托法也沒有不得令受托人處理信托事務自己獲利或使第三人獲利的絕對的禁止性規(guī)定。當然，以上的不同并未妨礙兩大法系一致地認定：忠實義務是受托人兩大最根本的義務之一，是奠定受托人其他義務的基礎規(guī)范，也是防范受托人濫用自由裁量權的標準規(guī)范，所以應全面規(guī)范受托人忠實義務。

由此我們不難想見，證券投資基金法律應當對可能產(chǎn)生利益沖突的投資決策作禁止或限制。基金管理人在營運基金資產(chǎn)的過程中，必須遵守兩個規(guī)則：第一個規(guī)則是“自己交易禁止規(guī)則”，其內容是如果基金管理人以自己的資金購入信托財產(chǎn)和以信托財產(chǎn)購買自己的財產(chǎn)，那么，受益人對于此種交易有絕對的撤銷權，不管交易本身有多么公平和誠實。第二個規(guī)則是“公平交易規(guī)則”，即除非基金管理人能夠證明自己沒有利用其地位牟利，并且告知了受益人其所知道的一切與該交易有關的事項，否則，受益人有權撤銷其所做出的交易行為；而交易的相對人如有故意或重大過失(即與基金管理人交易時明知或應知管理人處分基金資產(chǎn)違反了基金契約)，投資者有權撤銷基金管理人的處分行為，并對被其處分的基金財產(chǎn)有追及權（基金管理人此時的處分行為視為“無權處分”，交易相對人只有在其“善意”的情況下才能取得交易標的物的所有權）。

三、基金管理人忠實義務的證券投資基金法規(guī)制

為保護廣大中小投資者（基民）的利益，各國的《證券法》或《投資基金法》按照信托法的上述基本原理，對基金管理人的忠實義務進行了專門的規(guī)制，以防止基金資產(chǎn)與管理人及其內部人的利益處于沖突地位。歸納起來，一般在如下幾個方面的做出限制：

（一）基金資產(chǎn)與基金管理人、內部人員及上述利害關系人之間的交易的限制

基金資產(chǎn)是獨立的信托財產(chǎn)，對其管理和運用只能服務于投資基金設立的目的，應為投資者利益實現(xiàn)而管理處分?；鸸芾砉九c基金資產(chǎn)的交易也就是受托人與受托財產(chǎn)的交易，必須禁止，以免管理公司借此圖利于自己而損及受益人利益。內部人掌握基金管理信息，其與基金的交易也應禁止，利害關系人與基金資產(chǎn)的交易可能對受益人利益產(chǎn)生重大不利影響，也應分別情況予以限制或禁止。以日本和美國為例：

1.日本投資信托法第17條之2(1)規(guī)定：委托公司(相當于我國法中的基金管理人——筆者注)不得指示受托公司(相當于我國相關立法中的托管人——筆者注)以信托財產(chǎn)取得公司本身及其董事或主要股東(指以自己或他人的名義持有超過已發(fā)行股票總數(shù)10％股票的股東)所持有的有價證券，或者將作為信托財產(chǎn)而持有的有價證券向前者賣出或貸出。該規(guī)定禁止信托財產(chǎn)與基金管理公司、董事或主要股東之間的交易行為。

2.美國投資公司法對此的規(guī)定，大致有以下幾個方面：首先，委托公司不得向受托公司發(fā)出交易指令，在信托財產(chǎn)與該委托公司的利益相關人的財產(chǎn)，或信托財產(chǎn)與利益相關人運用指令之財產(chǎn)之間，以與通常交易條件相異且有損交易的公正之嫌的條件進行交易。此規(guī)定旨在防止信托財產(chǎn)與利益相關人之間的不公正交易。其次，委托公司不得為了作為該委托公司的利益相關人的證券公司或金融機構的利益，或為了承擔該委托公司實施運用指令的信托財產(chǎn)之受益憑證的募集或銷售的證券公司的利益，向受托公司發(fā)出運用指令，根據(jù)該運用指令進行的交易從信托財產(chǎn)的運用方針、信托財產(chǎn)額和市場等判斷屬不必要的頻度，或其投資判斷非基于規(guī)模交易等正當依據(jù)。此條是為了防止委托公司與證券公司為賺取手續(xù)費而不合理操作。其三，作為該委托公司的利益相關人的證券公司或金融機構，在進行有價證券的募集、銷售或受理募集、專向募集和銷售時，其有價證券的取得或認購申請額估計達不到預定數(shù)額的情況下，委托公司如接受該證券公司或金融機構的要求，向受托公司發(fā)出以信托財產(chǎn)認購其有價證券的指令，則為違法。此條系防止委托公司置受益人利益于不顧，而為利益相關人利益而濫用指示權。最后，作為該委托公司利益相關人和證券公司在擔任有價證券的承銷主干公司時，為了對該有價證券的募集或銷售施加影響，向受托公司發(fā)出旨在人為形成并不反映市場實際行情的運用指令，委托公司的此種行為也是違法。此是為了防止委托公司為了證券公司利益而人為造市。

（二）對基金管理人營運的數(shù)個基金之間互為有價證券投資的限制

對基金管理人營運的數(shù)個基金之間互為有價證券投資的限制，立法界有不同態(tài)度：

一是絕對禁止交易的規(guī)定。這是因為這種做法易使管理人為圖利某一基金而損害另一基金。為使證券經(jīng)紀商獲得更多的手續(xù)費，管理人可指示進行不必要的買賣，此外，這種做法與民法中禁止為雙方當事人的代理人的原則相違背?！肮芾砣恕蓖瑫r經(jīng)理的幾個“信托基金”，相互間易產(chǎn)生各種弊端，所以，有的國家、地區(qū)對投資基金相互間的交易予以全面禁止。例如，我國臺灣地區(qū)《基金管理辦法》采取這種方式，該法第16條規(guī)定：“不得對于本證券投資信托事業(yè)經(jīng)理之各證券投資信托基金間為證券交易行為?！?/p>

二是采取有限的禁止的規(guī)定。這是基于以下考慮：有時投資基金間的交易應屬必須，如某一投資基金為應付受益人大筆買回，所以必須出售其一證券，另一方面，新設立的投資基金持股比率過低應買進股票，此時其相互間的買賣應屬必要，且利于新設立的投資基金，應予準許。日本采取這種方式，日本投資信托法及行為準則規(guī)定委托公司不得指示受托公司在其管理運用之信托財產(chǎn)之間進行下列交易：(1)為涉及交易之信托財產(chǎn)的既定受益者之外者謀取利益之交易；(2)為涉及交易之信托財產(chǎn)中的特定信托財產(chǎn)的既定受益者謀取利益，且損害涉及交易的信托財產(chǎn)的其他既定受益者的利益的交易；(3)此交易之目的是對涉及交易之信托財產(chǎn)中特定牌名的有價證券，不正當?shù)卦黾咏灰最~，或人為地操縱其價格。筆者認為在操作方式上，對特定證券，也許可能其一投資基金買進是有利的，另一投資基金賣出也是有利的，所以實在不必予以全面禁止。我國未來的有關立法，不妨改為證監(jiān)會核準，始允許“信托基金”相互間的交易，一方面可以防弊，另一方面兼顧特殊情況的需要，證監(jiān)會在考慮是否核準時，可參考日本法制。

（三）禁止與本基金或與基金有關系的人交易

這項禁止包括禁止基金管理人利用基金資產(chǎn)買進由其主要承銷的證券；或者基金的董事、主要股東具有上述行為，都在禁止之列。同時，還禁止將基金資產(chǎn)出售給上述關系人。通過禁止這類行為，防止投資基金參與內幕交易，哄抬或打壓股價來操縱市場；防止基金當事人利用不正當手段謀取私利，去損害基金普通投資者的利益。

（四）管理人內部人員圖利交易的禁止

基金管理人的內部人員圖利交易行為的形態(tài)很多，諸如對職務所獲悉的消息加以圖利，向證券經(jīng)紀商獲取不法利益，對信托資產(chǎn)取得證券等，出于忠實義務的要求，對基金管理人的內部人員的上述圖利交易的行為應當加以禁止。不僅如此，對于任何接近信托基金資產(chǎn)的管理人內部人員的人，也應課以避免利害沖突的忠實義務，以防內部人員圖利自己。我國證券法規(guī)對諸如經(jīng)紀商等因業(yè)務知悉有價證券的買賣動向，而為自己或他人利用的行為，并無明文規(guī)定。這方面，日本的證券法可供我們參考：《日本證券交易法》第50條第3款、第54條及有關部令都明文禁止證券公司的董事、監(jiān)事、內部人員，利用業(yè)務便利知悉顧客買賣動向，為投機利益而加以利用的行為。

（五）對基金管理人負有監(jiān)督義務的基金托管人的資格限制規(guī)定

管理人與托管人有相互監(jiān)督的義務，所以為了保證管理人監(jiān)督職責應嚴格保證托管人的獨立性。例如我國臺灣地區(qū)《證券投資信托管理辦法》明文規(guī)定，有下列情況之一的，除主管部門批準外，不得擔任基金保管公司：a、投資于投資基金管理公司已發(fā)行股份1 0％以上股份的銀行；擔任投資基金管理公司董事或監(jiān)察人的銀行；b、投資基金管理公司持有已發(fā)行股份總數(shù)1 0％以上股份的銀行；c、由投資基金管理公司或其代理人擔任董事或監(jiān)察人的銀行。

綜上所述，禁止或防范各種利益沖突的情形是國外法律中保護受益人權益的主要內容和必要手段。但對其規(guī)范的立法技術，美、日兩國有所不同，美國法將各種圖利行為均廣泛地規(guī)定于投資公司法中，而日本法則委諸證券投資信托協(xié)會業(yè)務規(guī)程加以規(guī)范，①前者使法規(guī)內容繁瑣，而后者無法令的強制效力，所以前者的規(guī)范形式較為恰當。

三、我國相關立法的不足及完善

(一）我國相關立法現(xiàn)狀

我國現(xiàn)行法律對基金管理人忠實義務的規(guī)范，體現(xiàn)在以下幾個方面：

1.管理人、托管人不得在對方兼職。證監(jiān)會《證券投資基金管理辦法》（以下簡稱《管理辦法》）明確規(guī)定了基金發(fā)起人、托管人和管理人的獨立法人資格，以及基金發(fā)起人、托管人和管理人的職責，并且規(guī)定“基金發(fā)起人、基金管理人應當在行政上、財務上相互獨立，其高級管理人員不得在對方兼任任何職務”。另外，證監(jiān)會《關于加強基金監(jiān)管問題的通知》中也規(guī)定基金管理公司的董事長不能在其他機構兼職。

2.禁止投資基金內幕交易。為了防止投資基金參與內幕交易，操縱股份，維護證券市場公開、公平、公正的原則，同時也為保護中小投資者的利益，保障投資基金運作的獨立性，《管理辦法》規(guī)定“禁止基金之間的相互投資”(34條之1)；“禁止將基金資產(chǎn)投資于與基金托管人或者基金管理人有利害關系的公司發(fā)行的證券”(34條之12)；禁止“基金管理人從事任何形式的證券承銷或者從事國家債券以外的其他證券自營業(yè)務”(34條之4)。

(二)我國法律對“忠實義務”規(guī)制的不足及其完善

與美國、日本和我國臺灣地區(qū)的有關立法相比，我國法律對基金管理人的忠實義務的規(guī)定存在以下幾點不足：

首先，我國法律欠缺對基金管理人的“忠實義務”的原則性規(guī)定。如前所述，美、日兩國對經(jīng)理公司的忠實義務，均有規(guī)范。我國《基金契約內容與格式》第9條第2款第4項規(guī)定：“管理人除依據(jù)《暫行辦法》、基金契約及其他有關規(guī)定之外，不得為自己及任何第三者謀取利益?！钡暗谌摺钡囊饬x不明確，投資者也可以算是第三者，不足以規(guī)范管理人的忠實義務，此外，“勤勉盡責”也不能等同于民法上的“忠實義務”。筆者認為，宜明文規(guī)定“管理人”的忠實義務，其理由為：第一，很多利益沖突的行為，無法都以列舉方式加以規(guī)定。在現(xiàn)實生活中，基金管理人與受益人發(fā)生利害沖突的行為形態(tài)萬千，而且，法律難以明文逐條禁止。規(guī)定基金管理人負有忠實義務，才能夠有效地彌補法律規(guī)定的不足。第二，課予其忠實義務，即等于賦予了受益人在基金管理人違反其忠實義務時的損害賠償請求權。此種民事責任和規(guī)定，可以協(xié)助主管機關監(jiān)督管理人。美國投資公司法可供我國立法在修正以上不足時予以參考。②

其次，我國法律還欠缺對“基金管理人及其內部人員與投資基金的交易問題”的規(guī)制?；鸸芾砣藢嶋H操縱投資基金的運作，其內部人員往往掌握有關基金運作的信息。如果對基金管理人及其內部人員與投資基金的交易不作限制，則極有可能損害基金受益人的利益?！豆芾磙k法》對基金管理人及其內部人員與投資基金的交易未作禁止性規(guī)定，但《暫行辦法》第34條第4項規(guī)定“禁止基金管理人從事除國債以外的其他證券自營業(yè)務”，實際上排除了基金管理人與投資基金進行股票等證券直接交易的可能，但國債的內部交易仍無法避免，更為重要的是關于基金管理人的內部人員與投資基金之間的交易，未作任何規(guī)定。筆者認為基金管理人之董事、監(jiān)事、經(jīng)理以及持有公司股份超過10％的股東，或利用職業(yè)、親屬關系及其他原因有機會獲悉基金管理人尚未公開的有關基金運作消息的人，其與投資基金的交易應列為內部交易的范圍，應當對此加以規(guī)范。

再次，我國法律還欠缺對“基金管理人經(jīng)營的數(shù)個投資基金之間的交易問題”的規(guī)范?；鸸芾砣说闹饕獦I(yè)務為管理基金業(yè)務和發(fā)起設立基金。因此，同一基金管理人往往可能同時經(jīng)營數(shù)個基金，此時如果允許該數(shù)個基金相互之間進行交易，往往會產(chǎn)生種種弊端。如基金管理人為了某一基金的利益，指示投資基金相互之間買賣，結果有損于另一基金。又如在數(shù)個投資基金間進行不必要的操作指示，從而使與其有關的經(jīng)紀商賺取手續(xù)費。但另一方面，基金之間的相互交易也并非有百害而無一利。例如，當某基金因契約屆滿必須處分股票，而另一基金此時需要購進某種股票，允許基金間的相互交易則能保護受益人取得最大限度的收益。鑒于此，日本《證券投資信托法》第17條第2項規(guī)定：“委托公司(即基金管理公司)不得指示信托財產(chǎn)相互間為財產(chǎn)部所定之有價證券交易?！倍蟛厥∮谡押?2年9月30日的命令中規(guī)定：“委托公司對信托財產(chǎn)，不得為下列交易之指示：圖利該信托財產(chǎn)受益人以外之人之交易；在該當交易之信托財產(chǎn)中，圖利信托財產(chǎn)受益人而損害其他信托財產(chǎn)受益人的交易；對該當交易之信托財產(chǎn)之特定有價證券，不正當?shù)卦黾悠滟I賣數(shù)量或人為形成價格為目的之交易”。此外，日本證券投資信托協(xié)會業(yè)務規(guī)則中還具體列舉出哪些情形下可以進行信托財產(chǎn)間的交易。這種做法值得我們借鑒。

最后，我國法律還欠缺對“基金管理人的內部人員及其他利害關系人圖利禁止問題”的規(guī)制?；鸸芾砉镜膬炔咳藛T及其他利害關系人因種種渠道可以獲悉基金管理人運作基金的內幕消息?；鸸芾砉镜膬炔咳藛T及其他利害關系人往往可以利用其特殊的地位或所獲取的信息進行使自己獲利的行為。例如內部人員及其他利害關系人對基金所投資的股票、證券進行相同的交易；內部人員為圖利自己或他人將基金單位承銷費用、基金資產(chǎn)買賣費用提高等等，這也需要立法加以規(guī)范。

針對以上主體缺陷，我國可以在未來制定的投資基金法中加以完善，就忠實義務的規(guī)范而言，其應包含的內涵如下：

（1）對管理人及其內部人員課以忠實義務的一般性規(guī)范。（2）對管理人及其內部人員與投資基金的交易禁止的原則及其例外。（3）投資基金相互之間交易禁止的原則及其例外。（4）對投資基金取得報酬的證券商、投資顧問[注：投資顧問費用雖然不是“信托基金”負擔，但過高的費用將使“信托基金”負擔過重的信托報酬，故投資顧問間接地從“信托基金”取得報酬，理應負其忠實義務。]、承銷商應課以忠實義務及禁止其收受不當?shù)膱蟪?。?）對管理人內部人員及與其有利害關系的人，圖利自己的各種行為的禁止。（6）各種利害沖突避免的規(guī)定，應包含公開原則，即課以管理人及其內部人員編制、申報各種必要的交易、管理、財務資料的義務，這才足以真正地防弊。

此外，還應賦予基金的行業(yè)協(xié)會以一定的自律性規(guī)則的制定權。日本證券投資信托協(xié)會制定的自律規(guī)則十分詳細，堪稱這方面的典范。而我國的投資基金衍生性管理尚未建立起來，這與當今世界證券市場越來越重視自律監(jiān)管作用的立法趨勢很不協(xié)調，當引起重視并盡快改進之。

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（責任編輯：何進平）