基于投資者預(yù)期的房地產(chǎn)價(jià)格及模型研究

劉　婷　孫紹榮

摘 要：文章通過分析，指出我國的房地產(chǎn)隨著人們收入的提高已經(jīng)慢慢從最初的消費(fèi)品過渡到投資品，具有投資特性，其價(jià)格受到投資者預(yù)期的影響，以至于國家的各種針對(duì)房地產(chǎn)價(jià)格的宏觀調(diào)控政策效果都不明顯。通過研究投資者的預(yù)期形成，以及預(yù)期的影響因素，把投資者預(yù)期對(duì)房地產(chǎn)價(jià)格的影響程度用定量的方法表示出來，以引起對(duì)投資者預(yù)期的重視。

關(guān)鍵詞：投資者預(yù)期 投資品 房地產(chǎn)價(jià)格

中圖分類號(hào)：F293.3 文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A

文章編號(hào)：1004-4914（2008）02-259-02

引言

自1998年國家取消了福利分房政策，我國的房地產(chǎn)業(yè)正式進(jìn)入市場(chǎng)化，隨之而來的是價(jià)格，也一路水漲船高。根據(jù)中國房地產(chǎn)ToplO研究組提供的資料，1995——2001年中國商品房住宅年平均價(jià)格增長(zhǎng)37％。從2003年起，中央連續(xù)四年出臺(tái)了一系列針對(duì)房地產(chǎn)行業(yè)的調(diào)控政策，以求抑制投資過熱、房?jī)r(jià)居高不下的房地產(chǎn)業(yè)。我國的銀行利率也相繼連續(xù)進(jìn)行了調(diào)整，但是到2006年全國住房銷售價(jià)格已經(jīng)達(dá)到了3382元／平方米，比上一年增長(zhǎng)了6.8％，調(diào)控效果不盡人意。

之所以在其他國家效果顯著的方法在我國行不通，很多學(xué)者運(yùn)用很多不同的方法來進(jìn)行研究。陳仿在《伯特蘭德模型在房地產(chǎn)價(jià)格研究中的運(yùn)用》中運(yùn)用博弈論中的波蘭德模型對(duì)房地產(chǎn)價(jià)格形成進(jìn)行了研究；歐廷皓在《基于ARMA模型的房地產(chǎn)價(jià)格指數(shù)預(yù)測(cè)》中用ARMA模型對(duì)房地產(chǎn)季度的價(jià)格指數(shù)進(jìn)行了實(shí)證分析，并對(duì)以后的價(jià)格指數(shù)進(jìn)行了預(yù)測(cè)；陳耿、范運(yùn)在《信息不對(duì)稱條件下房地產(chǎn)價(jià)格上漲：基于不完全信息動(dòng)態(tài)博弈模型的理論分析》中建立了廠商與消費(fèi)者之間的不完全信息動(dòng)態(tài)博弈模型，來對(duì)我國房地產(chǎn)市場(chǎng)價(jià)格的持續(xù)快速上漲提出解釋等等。以上對(duì)房地產(chǎn)價(jià)格所建立的模型都是針對(duì)傳統(tǒng)房地產(chǎn)價(jià)格的構(gòu)成元素，例如土地交易價(jià)格，利率水平等所建立的模型。華中科技大學(xué)的肖肖建立了一個(gè)隨機(jī)條件下房地產(chǎn)價(jià)格的離散化模型，對(duì)以盈利為目的的房地產(chǎn)買賣投資時(shí)機(jī)決策問題進(jìn)行了建模研究，并給出了不同情況下的報(bào)酬函數(shù)，是把房地產(chǎn)不僅僅單純的看作消費(fèi)品，而是有了投資需求。筆者也將從這一角度出發(fā)，探索在房地產(chǎn)慢慢成為投資品之后價(jià)格的變化及其影響因素。

一、房屋的投資品特性

傳統(tǒng)觀點(diǎn)中，房屋是消費(fèi)品。根據(jù)馬克思的政治經(jīng)濟(jì)學(xué)理論，其價(jià)格必然將遵守價(jià)值規(guī)律，圍繞該商品的價(jià)值上下浮動(dòng)。但房地產(chǎn)在一定意義上又可以保值增值，并不僅僅是一種消費(fèi)品，常常又表現(xiàn)出投資品的特點(diǎn)，其價(jià)格也不會(huì)像消費(fèi)品遵守價(jià)值規(guī)律，有可能隨著持有時(shí)間的增長(zhǎng)而不斷上升，與投資者的需求有直接的關(guān)系。

國家統(tǒng)計(jì)局最新公布的數(shù)據(jù)顯示，截至2008年3月底，全國商品房空置面積為1.23億平方米，空置率已達(dá)26％，同比增長(zhǎng)23.8％。其中，空置商品增長(zhǎng)19.7％。根據(jù)北京統(tǒng)計(jì)局、北京市建委的調(diào)查結(jié)果，商品住宅投資性購房比例為17％，個(gè)別項(xiàng)目投資性購房比例達(dá)到60％-70％。長(zhǎng)三角地區(qū)主要城市投資性購房比例達(dá)到20％左右，個(gè)別區(qū)域高達(dá)50％?？罩寐嗜绱酥弑砻鳟?dāng)住宅成為一種具有增值潛力的商品后，就有了投資性和投機(jī)性購房，即一些人購房的目的不是為了自己居住，而在于賺取買賣差價(jià)，只要房?jī)r(jià)持續(xù)在漲，就會(huì)買進(jìn)房產(chǎn)，并把房子空置，待價(jià)而沽。在這種情況下，房屋的價(jià)格反應(yīng)的不是房屋本身的價(jià)值，在很大程度上大大高于房屋本身的價(jià)值。消費(fèi)者的預(yù)期則促使了房屋的價(jià)格與真正價(jià)值之間差價(jià)的產(chǎn)生。

二、預(yù)期理論

結(jié)合上世紀(jì)90年代我國出現(xiàn)的全國性擠提存款、搶購風(fēng)潮，以及前段時(shí)間出現(xiàn)的全民投資現(xiàn)象，我們必須看到，在消費(fèi)者背后有一股強(qiáng)大的心理力量使得他們能夠做出某種消費(fèi)決策及舉動(dòng)，其影響力能夠與國家的宏觀調(diào)控政策相抗衡，影響市場(chǎng)的正常運(yùn)行。消費(fèi)者的這種心理力量就是預(yù)期。

預(yù)期理論最初由西方后凱恩斯理論的經(jīng)濟(jì)學(xué)家于20世紀(jì)50年代提出，投資者的預(yù)期是指投資者能夠根據(jù)自己掌握的各種經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)，結(jié)合相關(guān)的國家政策、物價(jià)水平、歷史數(shù)據(jù)等對(duì)未來市場(chǎng)上某種商品的未來價(jià)格作出預(yù)測(cè)，如果預(yù)測(cè)的結(jié)果是該商品在接下來一段時(shí)間里價(jià)格將要上升，則買進(jìn)；反之則持幣待購或賣出。

按照傳統(tǒng)的房地產(chǎn)價(jià)格理論，土地交易價(jià)格和利率構(gòu)成了房地產(chǎn)價(jià)格變化的主要部分，土地交易價(jià)格與房屋價(jià)格呈正反饋，利率與房屋價(jià)格呈負(fù)反饋關(guān)系。而且根據(jù)其他國家的房地產(chǎn)業(yè)的調(diào)控經(jīng)驗(yàn)，在房地產(chǎn)業(yè)呈現(xiàn)過分“繁榮”的時(shí)候，銀行相應(yīng)的提高銀行利率，能夠比較有效的抑制房地產(chǎn)價(jià)格。

圖1是近兩年我國的房地產(chǎn)價(jià)格以及銀行利率走勢(shì)。資料來源于中國發(fā)改委網(wǎng)站公布的數(shù)據(jù)。由圖可知，在國家運(yùn)用利率手段試圖降低房地產(chǎn)價(jià)格的時(shí)候，隨著利率的不斷上升，房地產(chǎn)價(jià)格處于不斷上升的態(tài)勢(shì)，與政府的目的截然相反。除了部分原因是隨著房?jī)r(jià)上漲而隨之上漲的土地交易價(jià)格，最主要的原因就是本文所將要重點(diǎn)闡述的投資者預(yù)期。

投資者的預(yù)期情況很大程度上決定了房地產(chǎn)的價(jià)格，從需求層面來說，當(dāng)投資者預(yù)期上升，持樂觀態(tài)度，買進(jìn)房產(chǎn)，直接的結(jié)果就是市場(chǎng)上對(duì)房地產(chǎn)的需求總量增加，在市場(chǎng)上供給相對(duì)穩(wěn)定的情況下，需求與價(jià)格正反饋，價(jià)格上升同時(shí)對(duì)于市場(chǎng)上擁有房產(chǎn)的房屋投資者來說，也在一定程度上增加了他們對(duì)房屋的價(jià)格預(yù)期，期待以更加高的價(jià)格售出房屋，由此產(chǎn)生一系列的循環(huán)作用，使得房地產(chǎn)價(jià)格大大高于其真正價(jià)值；反之則降低。以香港房地產(chǎn)價(jià)格為例，從亞洲金融危機(jī)以來，香港的房地產(chǎn)價(jià)格6年間跌去了65％。在這期間，房地產(chǎn)開發(fā)的水平并沒有什么變化，僅僅是消費(fèi)者對(duì)待房地產(chǎn)的信心發(fā)生了改變，房地產(chǎn)的價(jià)格就發(fā)生了劇烈的變化。

三、包含市場(chǎng)預(yù)期的房地產(chǎn)價(jià)格模型

1.房地產(chǎn)市場(chǎng)預(yù)期的影響因素。由預(yù)期的定義可知，影響預(yù)期的因素有國家政策、物價(jià)水平、歷史數(shù)據(jù)等，結(jié)合房地產(chǎn)的具體情況，影響房地產(chǎn)市場(chǎng)預(yù)期的因素主要有以下幾個(gè)方面：

（1）房?jī)r(jià)連續(xù)上漲所持續(xù)的時(shí)間。如果房地產(chǎn)價(jià)格在一段時(shí)間里上下大幅度的震蕩，理性的投資者不會(huì)認(rèn)為房?jī)r(jià)在未來一段時(shí)間里連續(xù)上漲，只有當(dāng)房?jī)r(jià)連續(xù)上漲，且上漲幅度相對(duì)很大的時(shí)候才會(huì)認(rèn)為下一階段房?jī)r(jià)有可能還會(huì)繼續(xù)上漲。結(jié)合我國的房地產(chǎn)業(yè)，當(dāng)房?jī)r(jià)一直居高不下的時(shí)候，國家出臺(tái)了一系列的政策以抑制房?jī)r(jià)的繼續(xù)上漲，參照其他國家的經(jīng)驗(yàn)，房?jī)r(jià)在這種情況下應(yīng)該有所下降，但是當(dāng)所有人期待房?jī)r(jià)下降的時(shí)候，房?jī)r(jià)不降反而以更加強(qiáng)勁的勢(shì)頭上漲。國家再調(diào)控，房?jī)r(jià)依舊在漲。在觀察了這樣一系列的反?，F(xiàn)象之后，投資者會(huì)認(rèn)為市場(chǎng)上對(duì)房屋的需求量非常之大，盡管國家宏觀調(diào)控，但是強(qiáng)烈的需求仍然會(huì)導(dǎo)致房?jī)r(jià)的上漲，經(jīng)過這樣的分析之后，原來持謹(jǐn)慎態(tài)度的投資者也加入了房屋的搶購大潮中了。經(jīng)過了若干個(gè)這樣的惡性循環(huán)，房?jī)r(jià)也在人們的期盼中，還有國家的宏觀調(diào)控之中不斷上漲。反過來，如果房地產(chǎn)價(jià)格在一個(gè)相當(dāng)長(zhǎng)的時(shí)間一直上漲，理性的投資者有理由相信，房地產(chǎn)價(jià)格將趨于緩和或下降，不會(huì)無限制的這樣上漲下去。這和股市上的投資現(xiàn)象比如有經(jīng)驗(yàn)的股市分析師不會(huì)鼓勵(lì)股民去購買已經(jīng)上漲了相當(dāng)長(zhǎng)時(shí)間的股票相類似。因此，房?jī)r(jià)不會(huì)一直這樣漲下去的，上漲幅度與上漲時(shí)間成反比，即隨著上漲持續(xù)的時(shí)間越長(zhǎng)，上漲幅度也會(huì)越小。

（2）上漲幅度。價(jià)格上漲幅度的大小也在一定程度上預(yù)示了下個(gè)階段的房地產(chǎn)價(jià)格的走勢(shì)。如果上漲幅度呈逐漸放緩的趨勢(shì)，理性的消費(fèi)就會(huì)認(rèn)為也許下個(gè)階段房?jī)r(jià)會(huì)穩(wěn)定下來，以至于也有可能緩慢下降，但若房地產(chǎn)價(jià)格一直以比較強(qiáng)勁的勢(shì)頭上漲，結(jié)合其它的數(shù)據(jù)，消費(fèi)者會(huì)得出結(jié)論：房?jī)r(jià)上漲的概率會(huì)明顯的比穩(wěn)定下來及下降的概率大。

（3）國家宏觀調(diào)控政策。國家的宏觀調(diào)控政策在一定程度上反映了國家對(duì)待經(jīng)濟(jì)問題的態(tài)度。自2004年以后國家出臺(tái)了一系列穩(wěn)定房?jī)r(jià)的措施，包括提高銀行貸款利率，提高銀行存款準(zhǔn)備金率，出臺(tái)相關(guān)政策通知等，這一系列的政策無一例外的表明了國家的立場(chǎng)要把房地產(chǎn)價(jià)格降下去，這就預(yù)示了在未來某個(gè)時(shí)間房?jī)r(jià)一定是會(huì)降下來的，但怎么降，何時(shí)降，速度如何，這還需要結(jié)合市場(chǎng)的調(diào)節(jié)作用。

2.房地產(chǎn)市場(chǎng)預(yù)期模型的建立。由以上的分析我們可以得出這樣一個(gè)房地產(chǎn)價(jià)格模型：

P=p(Xl，X₂，C)*Q(n，v)（1）

P為受預(yù)期影響的最終房地產(chǎn)價(jià)格；p(X₁，X₂)為房屋在其僅作為消費(fèi)品，沒有投資價(jià)值時(shí)的價(jià)格；Xl為土地交易價(jià)格，X₂為銀行利率，C為一常數(shù)。

房屋在其作為消費(fèi)品時(shí)的價(jià)格是由土地交易價(jià)格，建造成本、金融成本以及房地產(chǎn)商的期望利潤組成的，即可以把房?jī)r(jià)看作是土地交易價(jià)格、建造成本、銀行利率以及利潤的函數(shù)。由于建造成本的變化可以簡(jiǎn)單的看作隨銀行利率的變動(dòng)而變化，即為銀行利率的函數(shù)。房地產(chǎn)商的期望利潤也可以看作在相當(dāng)長(zhǎng)的一段時(shí)間里保持一個(gè)相對(duì)穩(wěn)定的水平，可表示為一常數(shù)。

P=p(Xl，X₂，C)=aX₁+bX₂+C（2）

Q(n，v)為由于預(yù)期產(chǎn)生的對(duì)房?jī)r(jià)的影響，n為房?jī)r(jià)已經(jīng)連續(xù)上漲持續(xù)的時(shí)間，以年為單位，v是上一年度房?jī)r(jià)的漲幅，結(jié)果最終以指數(shù)的形式表示。

表1是1999年到2006年與房地產(chǎn)業(yè)相關(guān)的各種數(shù)據(jù)匯總。數(shù)據(jù)全部來源于中國房地產(chǎn)統(tǒng)計(jì)年鑒及中國發(fā)改委網(wǎng)站。

由表1及經(jīng)驗(yàn)可知，我國的房地產(chǎn)業(yè)在2002年之前一直處于一個(gè)比較穩(wěn)定發(fā)展的狀態(tài)，房?jī)r(jià)也一直比較穩(wěn)定，可以認(rèn)定在2002年以前我國房地產(chǎn)消費(fèi)者預(yù)期是不起作用的，房?jī)r(jià)完全反映其應(yīng)有的價(jià)值。

因此1999年到2002年

Q(n，v)=1（3）

借助統(tǒng)計(jì)軟件利用表1給出的數(shù)據(jù)就可以把(2)中的各種系數(shù)給統(tǒng)計(jì)出來。統(tǒng)計(jì)結(jié)果如下表2。

a=1226.251； b=-93.224； C=1108.96

可得

p(X₁，X₂)=1226.251X₁-93.224X₂+1108.96（4）

利用式(4)我們可以得出2003年到2006年的預(yù)期值，即為：

Q2003=0.995； Q2004=1.1152；Q2005=1.2136；Q2006=1.241（5）

對(duì)式(5)解方程組，得出預(yù)期的最后方程式為；Q(n，v)：0.6n0.2+0.4V（6）

綜上，受消費(fèi)者預(yù)期影響的房地產(chǎn)的價(jià)格模型為：

P(X₁，X₂，n，v)=(1226.251Xl-93.224X₂+1108.96)*(0.6n0.2+0.4v)（7）

3.模型的檢驗(yàn)。利用得到的房地產(chǎn)價(jià)格模型，再把各年的相關(guān)數(shù)據(jù)帶到該模型中，得到的擬合結(jié)果與真實(shí)數(shù)據(jù)相比較如下表。

由表3可知擬合值與真實(shí)值相接近，從而驗(yàn)證了該模型的可行性。

四、結(jié)束語及建議

投資者預(yù)期基于心理學(xué)而產(chǎn)生，是投資者在利益驅(qū)動(dòng)下形成的，具有利益導(dǎo)向。購房者買房與否與預(yù)期的產(chǎn)生有著緊密的關(guān)系。因此只有針對(duì)房地產(chǎn)市場(chǎng)上的投資者的預(yù)期偏差產(chǎn)生原因采取有效的措施，才能從根本上解決問題。

我國的房地產(chǎn)市場(chǎng)正處在一個(gè)極不穩(wěn)定的狀態(tài)，投資者熱衷于投資房地產(chǎn)業(yè)，致使房屋價(jià)格大大高于人們的可接受水平?！把蛉盒?yīng)”的產(chǎn)生即是由于產(chǎn)生了大規(guī)模的市場(chǎng)心理預(yù)期所導(dǎo)致的。作為市場(chǎng)的監(jiān)督者，政府有義務(wù)通過發(fā)布各種宏觀調(diào)控政策，通過各種經(jīng)濟(jì)以及行政手段，明確國家要通過宏觀調(diào)控穩(wěn)定房?jī)r(jià)的決心，正確的引導(dǎo)消費(fèi)者的市場(chǎng)預(yù)期，穩(wěn)定市場(chǎng)。

當(dāng)前急需解決的首要問題是建立比較完善的房地產(chǎn)信息披露機(jī)制，確保各種信息能夠全面、及時(shí)、準(zhǔn)確地傳達(dá)到消費(fèi)者，增強(qiáng)房地產(chǎn)市場(chǎng)的透明度，避免由于消費(fèi)者與房地產(chǎn)商之間的信息不對(duì)稱而造成的預(yù)期偏差。其次，應(yīng)該采取措施規(guī)范市場(chǎng)秩序。當(dāng)前我國房?jī)r(jià)飛漲很大一部分是市場(chǎng)上的房地產(chǎn)非法投機(jī)者炒房的結(jié)果。因此國家可以吸取以前的教訓(xùn)，從政府法規(guī)、經(jīng)濟(jì)政策、財(cái)政稅收等各方面入手規(guī)范市場(chǎng)秩序，打擊非法炒房者，引導(dǎo)我國的房地產(chǎn)業(yè)朝一個(gè)更加穩(wěn)定的方向發(fā)展。

注：[國家自然科學(xué)基金(70471066)；上海市基礎(chǔ)研究重點(diǎn)項(xiàng)目(03JCl4054)；上海市重點(diǎn)學(xué)科項(xiàng)目（T0502）]

參考文獻(xiàn)：

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2.歐廷皓.基于ARMA模型的房地產(chǎn)價(jià)格指數(shù)預(yù)測(cè).統(tǒng)計(jì)與決策，2007

3.陳耿，范運(yùn).信息不對(duì)稱條件下房地產(chǎn)價(jià)格上漲：基于不完全信息動(dòng)態(tài)博弈模型的理論分析.經(jīng)濟(jì)師，2006

4.肖肖.房地產(chǎn)的價(jià)格模型及其投資的最優(yōu)時(shí)機(jī)選擇.安徽理工大學(xué)學(xué)報(bào)(自然科學(xué)版)，2006

5.張金明.論我國房地產(chǎn)市場(chǎng)的預(yù)期性質(zhì)—現(xiàn)代財(cái)經(jīng)，2003

6.毛軍權(quán)，張令元，孫紹榮.房地產(chǎn)開發(fā)活動(dòng)均衡分析與過度開發(fā)行為控制.數(shù)學(xué)的實(shí)踐與認(rèn)識(shí)，2006（11）

（作者單位：上海理工大學(xué)管理學(xué)院 上海 200093）

（責(zé)編：呂尚）