瓊州海峽跨海通道之融資方案資產(chǎn)證券化

經(jīng)過30余年的發(fā)展與研究，資產(chǎn)證券化在歐美等發(fā)達(dá)國家已經(jīng)是一項比較成熟的融資方式，有比較完善的體系與運作模式。我國的資產(chǎn)證券化也有過成功的嘗試：1996年，珠海市政府以交通工具注冊費和高速公路過橋費為支撐，在美國成功發(fā)行了兩批共2億美元的債券；2000年4月，中國建設(shè)銀行分別試點發(fā)行個人住房抵押貸款支持證券和信貸資產(chǎn)支持證券產(chǎn)品，標(biāo)志著我國資產(chǎn)證券化將進入快速發(fā)展階段。

所謂資產(chǎn)證券化，就是將原始權(quán)益人不流通的資產(chǎn)或可預(yù)見的未來收入構(gòu)造和轉(zhuǎn)變成為在資本市場上可銷售和流通的金融產(chǎn)品的過程。進行資產(chǎn)轉(zhuǎn)化的公司稱為資產(chǎn)證券化的發(fā)起人，發(fā)起人把持有的各種流動性較差的金融資產(chǎn)，如住房抵押貸款、基礎(chǔ)設(shè)施收費等，分類整理為一批批資產(chǎn)組合，售給特殊目的機構(gòu)SPV，再由SPV根據(jù)購買下的金融資產(chǎn)為擔(dān)保發(fā)行資產(chǎn)支撐證券，以收回購買資金。受托人管理的存量資產(chǎn)所發(fā)生的現(xiàn)金流入用于支付投資者回報，而發(fā)起人則得到了用以進一步發(fā)展業(yè)務(wù)的資金。

用資產(chǎn)證券化來解決瓊州海峽跨海通道的融資難問題，是指以該項目未來提供的現(xiàn)金流（過路費）為支撐，并通過適當(dāng)?shù)男庞迷黾壴谫Y本市場上發(fā)行中長期的證券來獲取建設(shè)資金的融資方式。

一、瓊州海峽跨海通道項目的基本情況和存在的主要問題

“區(qū)域合作，交通先行”瓊州海峽跨海通道工程是完善泛珠三角區(qū)域交通網(wǎng)絡(luò)的重要內(nèi)容，它將使海南全面融入泛珠三角區(qū)域經(jīng)濟圈起到一個推動作用。 既有利于增加海南對國內(nèi)外投資者的吸引力，也能方便更多的內(nèi)地游客到海南旅游觀光度假，對于加快海南特區(qū)經(jīng)濟發(fā)展具有重要的戰(zhàn)略意義。

存在的主要問題是瓊州海峽粵海線的運輸量還達(dá)不到要求，而且修建瓊州海峽跨海通道將花費巨資，如在瓊州海峽修建海底隧道將花費約600億元。不管是建跨海大橋還是海底隧道，這對海南都會帶來前所未有的發(fā)展機遇。

長期以來，基礎(chǔ)設(shè)施的建設(shè)資金主要依賴財政支出，項目資金來源單一，流動性差。另外傳統(tǒng)的融資方式如銀行、國家及國際金融組織的信用貸款等，還有通過企業(yè)的上市融資、企業(yè)債券以及BT， BOT等相對比較先進的融資方式也仍然不能滿足當(dāng)前基礎(chǔ)設(shè)施資金的短缺現(xiàn)象。

綜上所述，通過資產(chǎn)證券化融資模式來解決州海峽跨海通道的資金問題可立馬提上議程。

二、瓊州海峽跨海通道資產(chǎn)證券化和其他融資方式的比較

瓊州海峽跨海通道項目采用資產(chǎn)證券化融資相比較上市融資和債券融資而言具有以下優(yōu)勢：

1.項目采用資產(chǎn)證券化的融資成本較低，因為項目在實施資產(chǎn)證券化融資后，將有資本擔(dān)保公司的加入，提高了資產(chǎn)證券的信用評級，便可以適當(dāng)?shù)慕档屠⒙?，從而減少了融資成本的支出。

2.在資產(chǎn)證券化中，通過風(fēng)險隔離原理的應(yīng)用來實現(xiàn)破產(chǎn)隔離。在設(shè)立特殊目的機構(gòu)(SPV)后，原始權(quán)益人把基礎(chǔ)資產(chǎn)出售給SPV，資產(chǎn)在出售以后原始權(quán)益人即使被破產(chǎn)清算，己出售資產(chǎn)也不會被列入清算資產(chǎn)的范圍。通過這種安排，基礎(chǔ)資產(chǎn)與原始權(quán)益人之間就實現(xiàn)了破產(chǎn)隔離，證券的收益僅僅與項目未來的現(xiàn)金收入有關(guān)，而與原始權(quán)益人的風(fēng)險無關(guān)，達(dá)到了分散風(fēng)險的目的。

3.由于瓊州海峽跨海通道項目關(guān)系到海南的未來發(fā)展，影響較大。因此對該項目的控制權(quán)要求比較高。而資產(chǎn)證券化融資出售的只是資產(chǎn)未來一定時期內(nèi)的現(xiàn)金收入流，投資者只有權(quán)監(jiān)督和限制特殊目的機構(gòu)（SPV）的經(jīng)營活動，對該項目沒有直接的約束權(quán)利。

三、瓊州海峽跨海通道資產(chǎn)證券化的可行性

1.中國正處于社會主義的初級階段，對基礎(chǔ)設(shè)施的發(fā)展需求極大，而單純依靠政府財政支出已顯得捉襟見肘，無法滿足日益增長的資金的需要。另一方面，國內(nèi)龐大的民間游資和日益成熟的機構(gòu)投資者以及國外資金對穩(wěn)定收益投資項目的需求完全可以滿足基礎(chǔ)設(shè)施的發(fā)展。

2.項目符合資產(chǎn)證券化的資產(chǎn)池特點:能在未來產(chǎn)生可預(yù)測的現(xiàn)金流;本息的償還分?jǐn)傆谡麄€資產(chǎn)的存續(xù)期間;金融資產(chǎn)具有標(biāo)準(zhǔn)化、高質(zhì)量的合同條款;資產(chǎn)具有一定的規(guī)模。

3.政府作為瓊州海峽跨海通道項目的發(fā)起人，直接參與到了該項目資產(chǎn)證券化的整個過程中，證券能已更高的信用等級和更高的價格發(fā)售，民眾的認(rèn)可度也會很高。所謂的信用增級是指運用各種有效手段和金融工具確保債務(wù)人按時支付債務(wù)本息，以提高資產(chǎn)證券化交易的質(zhì)量和安全性，從而獲得更高級的信用評級。

四、實施瓊州海峽跨海通道資產(chǎn)證券化可能會遇到的障礙

1.法律制度上的障礙。SPV是一個特殊的法律實體，我國的公司法對有限責(zé)任公司的立法較為完善，較適于采用此種形式。但我國目前規(guī)定證券發(fā)行主體資格的法規(guī)如《企業(yè)債券管理暫行辦法》、《貸款通則》等不僅使成為發(fā)行人存在障礙，而且現(xiàn)行的證券法規(guī)對證券發(fā)行的規(guī)模、種類的限制，也違背了資產(chǎn)證券化多種類、多級別的屬性。公司除了發(fā)行商業(yè)票據(jù)外，只能發(fā)行股票與債券來募集資金，因此以公司形式出現(xiàn)的只能發(fā)行債券形式的證券。

2.環(huán)境上的障礙。一方面，資產(chǎn)證券化需要一個成熟的資本市場，就目前我國的資本市場而言還不夠完善，投資者對這種新興的融資模式的認(rèn)知度不高，而且政府的支持力度也不夠。另一方面資產(chǎn)證券化是一項綜合性很強的融資項目，涉及到證券、擔(dān)保、金融、評估等各個領(lǐng)域，需要大量既要有先進的金融理論與實踐知識，又要充分了解我國的基本國情、市場情況、法律和財務(wù)等的金融人才。而目前我國現(xiàn)有金融人才數(shù)量和質(zhì)量都難以滿足資產(chǎn)證券化的要求，擁有實踐操作技術(shù)和經(jīng)驗的專業(yè)人才更是奇缺。

3.工程建設(shè)風(fēng)險和收費風(fēng)險。瓊州海峽跨海通道的建設(shè)周期長，工程需要克服的技術(shù)難題很多，且自然環(huán)境（如臺風(fēng)，海嘯）可能會對項目的施工進度和建設(shè)質(zhì)量等造成不同程度的影響。

過路費的現(xiàn)金流只是預(yù)計的未來收入，因此當(dāng)未能達(dá)到預(yù)期值時將無法兌現(xiàn)承諾，不能像貸款、應(yīng)收款那樣在債務(wù)人違約時通過拍賣抵押品、索債等方式來彌補，有可能造成未來現(xiàn)金流不足或不穩(wěn)定的情況。

隨著我國金融改革的深入發(fā)展，像類似于瓊州海峽跨海通道資產(chǎn)證券化的融資方式必將成為解決基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)資金匱乏的有效途徑，文章提出的瓊州海峽跨海通道的資產(chǎn)證券化， 初步分析了其可行性和可能遇到的問題和障礙，但研究的深入性仍然不夠，具體的方案尚需探討，希望社會各界專家學(xué)者積極參于到該研究來，提出寶貴的建議。