我國股市對貨幣流通速度影響的實證分析

吳燕芳

摘要：根據(jù)國外經(jīng)驗，貨幣流通速度呈現(xiàn)u形，存在下降和上升兩個階段。目前我國貨幣流通速度由長期下降轉(zhuǎn)為上升趨勢，而股市是其中一個重要因素。股市發(fā)展意味著貨幣替代物增加，股市的交易量增加，從理論上說這將會加快貨幣流通速度。本文用我國1998年1季度到2007年1季度的數(shù)據(jù)進行實證分析，從而探討股市對貨幣流通速度的影響。

關(guān)鍵詞：貨幣流通速度股市發(fā)行總量股市交易量股票價格

一、引言

貨幣流通速度是單位貨幣在一年內(nèi)的平均使用次數(shù)，是名義總收入與貨幣存量之比。按照經(jīng)典的費雪方程式MV=PY，其中M為貨幣供應(yīng)量，v為貨幣流通速度，P為平均價格水平，Y為實際產(chǎn)出。Y一般在短時間內(nèi)變化不大，在P即物價水平不變的情況下，超額的貨幣供應(yīng)將直接導(dǎo)致貨幣流通速度的下降。前些年，中國一直保持高經(jīng)濟增長率，與此同時，貨幣供應(yīng)量以大大高于經(jīng)濟增長率的速度擴大，理論上這會導(dǎo)致嚴重的通貨膨脹，但奇怪的是我國卻出現(xiàn)了通貨緊縮，這就是麥金農(nóng)所謂的“中國之謎”。從費雪方程式來看，M增大，P減小，Y變化不大，可能的原因只有v下降，也即中國的貨幣流通速度在很長一段時間內(nèi)都處于下降趨勢。但近兩年，情況有所不同，隨著股市的復(fù)蘇和發(fā)展，我國貨幣流通速度出現(xiàn)了上升趨勢。

Bordo和Jonung(2004)運用貨幣需求、貨幣流通速度的制度分析方法，探討了英、美等5個國家的長期貨幣流通速度行為，發(fā)現(xiàn)在將近100年中貨幣流通速度呈現(xiàn)u形曲線。他們從強調(diào)制度變量的作用著手，解釋這一現(xiàn)象的原因是：起初貨幣化進程促使貨幣需求比名義收入更快增長，貨幣流通速度因而下降，然后，金融體系的高度發(fā)展、貨幣替代品的出現(xiàn)和擴大以及經(jīng)濟穩(wěn)定和社會福利的提高促使貨幣流通速度的上升。

在u形的后一階段，金融體系和貨幣替代品是非常重要的因素，其中貨幣替代品包括股票、債券等，在我國債券市場發(fā)展緩慢，股票市場發(fā)展迅速，因此股市是這兩個因素的主要代表。隨著股市的迅速發(fā)展，它在我國經(jīng)濟和人民生活中起著越來越重要的作用。因此，本文將我國股市對貨幣流通速度的影響到作為主要研究內(nèi)容，同時探討我國貨幣流通速度的發(fā)展過程是否符合也符合u形的規(guī)律，如果是，目前處于u形的哪一階段。

二、我國貨幣流通速度的概況

貨幣流通速度的計算通常有兩種：交易型貨幣流通速度和收入型貨幣流通速度。本文采用常用的收入型貨幣流通速度計算。根據(jù)MV=PY，V=PY／M=GDP／M，GDP為名義GDP，由1998年第1季度至2007年第1季度的數(shù)據(jù)，得到貨幣的流通速度VO、V1和V2，計算公式分別為V0=GDP／M0。V1=GDP／M1，V2=GDP／M2，其中GDP為根據(jù)季度GDP數(shù)據(jù)調(diào)整而得到的估算年度數(shù)據(jù)，M0、M1、M2皆為季度的貨幣供應(yīng)量，只是范圍不一樣，M0為流通中的現(xiàn)金，M1是M0加上商業(yè)銀行體系的支票存款，M2是M1加上商業(yè)銀行的定期存款和儲蓄存款。數(shù)據(jù)來自中國統(tǒng)計年鑒和中國人民銀行網(wǎng)站。

以下三種貨幣流通速度的走勢圖，由于貨幣供應(yīng)的范圍不同，貨幣流通速度的數(shù)值存在差異，同時，由于我國GDP存在季節(jié)性，計算所得的貨幣流通速度也出現(xiàn)了明顯的季節(jié)性。剔除季節(jié)性因素，這三種貨幣流通速度的走勢很相似，無論哪個層次的貨幣流通速度在2004年之前都是下降的，2004年后則出現(xiàn)了上升勢頭。2004年之前貨幣供應(yīng)量在迅速增加，超過了經(jīng)濟增長率，但卻未發(fā)生嚴重的通貨膨脹，而是呈現(xiàn)相反的通貨緊縮局面。不少學(xué)者對此進行了研究，主要的觀點認為這是由于我國貨幣化不斷加深的結(jié)果，正如Bordo和Jonung的研究中貨幣流通速度的第一階T降。近兩年我國貨幣流通速度開始上升，以V0反應(yīng)最明顯，V1次之，V2最弱。從圖形來看，我國的貨幣流通速度已經(jīng)出現(xiàn)了u形的左半部分，也即是穩(wěn)定持續(xù)的下降部分，U形右半部分初現(xiàn)苗頭但還不能確定。

三、我國股票市場對貨幣需求及貨幣流通速度的影響

從以上分析可知，2004-2006年間我國貨幣流通速度上升，與此同時我國股票市場無論是價格還是發(fā)行規(guī)模都蓬勃發(fā)展，正如Bordo和Jonung對U形上升區(qū)間的描述。為了探測我國貨幣流通速度與股市是否存在相關(guān)關(guān)系，將兩者進行回歸分析，以貨幣流通速度為因變量，股市各變量為自變量。對于股市，使用了發(fā)行總股本(億股)TQ、交易量(百萬股)-CQ、股指(上證綜指)-HI這三個具有代表性的指標。數(shù)據(jù)來自中國統(tǒng)計年鑒、中國證監(jiān)會網(wǎng)站、搜數(shù)網(wǎng)，經(jīng)整理后得出。

由于股市的三個指標總股本、交易量和上證綜指就數(shù)目而言都比較大，而貨幣流通速度較小，因此在分析中先對所有變量進行處理，采用對數(shù)形式，一方面可以消除數(shù)字大小的差異，另一方面也可以進行彈性分析。計算公式為LTQ=LN(TQ)，LCQ=LN(CQ)，LHI=LN(HI)，LV2=LN(V2)，LVl=LN(V1)，LV0=LN(V0)。

經(jīng)過上述的數(shù)據(jù)處理與檢驗后，以下將正式開始實證分析，建立模型：

Y=C+aLCQ+bLTQ+cLHI

Y為LVO、LV1和LV2，a、b、c分別為系數(shù)，經(jīng)EViews軟件分析結(jié)果如下表：

3個模型都通過了F檢驗，證明了股市對貨幣流通速度是存在影響的，而且可以看出擬合度不錯。3個模型的表現(xiàn)比較類似，除模型1中LHI未通過T檢驗之外，其余都順利通過，也就是說除了股指對廣義層次的流通速度V2影響不大之外，其他的因素都對因變量存在影響。從方向上看，CQ也即交易量對貨幣流通速度產(chǎn)生正影響，明顯的，股市交易的增加加大了貨幣的流動性，推動了貨幣流通速度增快；TQ股市總股本產(chǎn)生負的影響，這是因為股市規(guī)模的增大意味著更多的貨幣資金進入股票市場，引起實體投資和消費的相對下降，降低貨幣流通速度；上證綜指對V0和V1都存在負影響，但對V2并無顯著影響，這說明在我國股市價格的替代效應(yīng)比較大，也就是說當股市行情好的時候，很多股民將本可能用于實物的投資用于投資股市，從而股市價格上升，導(dǎo)致貨幣流通速度下降。

但3個模型也存在著差異，從可看出，整體而言，股市對貨幣流通速度的影響力度按V2、v1、V0依次遞減，也就是說，股市的發(fā)展變化對廣義的貨幣流通速度會產(chǎn)生更大的影響。從各因素表現(xiàn)來看，雖然反應(yīng)方向是一致的，但力度卻是不一樣的，如總股本對V2的影響最大，而交易量和股指卻對V0的影響最大。

由于V2是廣義貨幣流通速度，最能代表的貨幣流通速度的長期趨勢，是經(jīng)濟研究中的重點，對模型1進行單獨解釋。其經(jīng)濟意義為，股市交易量增多1％，廣義貨幣流通速度將提高0.0925％；發(fā)行總股本增加l％，貨幣流通速度將下降0.2567％；股指對其無顯著影響。發(fā)行總股本的回歸系數(shù)絕對值大于交易量系數(shù)，同樣程度的發(fā)行總股本對貨幣流通速度的降低作用將大于交易量的提高作用，但這并不說明貨幣流通速度就只會不斷降低，因為就從歷史數(shù)據(jù)來看，交易量的變化快于發(fā)行總股本，彌補了回歸系數(shù)的差異。

四、結(jié)論

我國的貨幣流通速度在前些年總體趨勢不斷下降，主要是因為我國的貨幣化進程的不斷加深，金融發(fā)展還處于較低水平，銀行占金融體系的主導(dǎo)地位，證券市場占GDP份額不高。2004年我國貨幣流通速度趨勢逆轉(zhuǎn)、開始上升，這是因為隨著我國經(jīng)濟市場化程度的不斷提高，貨幣化促使貨幣流通速度下降的能力減弱，同時近年來我國金融改革不斷加快，貨幣替代品如股票、證券的規(guī)模不斷增大，尤其是股權(quán)分置改革后，股票市場將得到更迅速的發(fā)展。

從實證結(jié)果可得，我國股市的發(fā)展情況對貨幣流通速度存在著較大影響。2004年之前的貨幣流通速度的下降過程中，股市發(fā)行總股本和股票價格對其負影響大于交易量的正影響，而2004年后情況逆轉(zhuǎn)，由于股權(quán)分置改革等利好因素的出現(xiàn)，交易量的大大提高使得其影響大過發(fā)行總股本和股票價格，進而使得貨幣流通速度上升。迄今，u形曲線在我國已經(jīng)出現(xiàn)了左半部分，而右半部分也出現(xiàn)了一絲跡象，但還不明確，可能出現(xiàn)波動。就股市這一影響因素而言，未來我國是否也會如英美等國一般出現(xiàn)完整的U形取決于其各因素的相對力量，交易量的影響會不會超越發(fā)行量和股票價格，推動貨幣流通速度上升。

同時，既已證實股市對貨幣流通速度存在不可忽視的影響，而且隨著股市的繼續(xù)發(fā)展，這一影響會更加顯著，那么今后國家在制定貨幣政策時應(yīng)更多地考慮股市的發(fā)展引致的貨幣流通速度的變化，制定更為恰當?shù)呢泿耪?，以利于國民?jīng)濟的長期穩(wěn)定發(fā)展。