對紅籌股回歸促進Ａ股市場國際化的思考

摘要：我國證券市場的國際化及資本賬戶的逐步審慎開放將不可避免。紅籌股回歸A股市場作為其中的一個重要步驟，將對外資公司境內上市的可行性進行有益的探索，同時推動A股市場的國際化進程。

關鍵詞：紅籌股 國際化 資本賬戶

一、我國A股市場國際化的前景

(一)股票市場國際化不可避免

2007年12月12日的“第三次中美戰(zhàn)略經濟對話”中引人注目的是雙方在金融服務業(yè)領域達成的協(xié)議：允許外商投資公司包括銀行發(fā)行人民幣計價股票，允許上市公司發(fā)行人民幣計價公司債券，允許外資法人銀行發(fā)行人民幣計價金融債券。這一協(xié)議達成的背后是中國逐步開放金融資本市場的決心，這些條款的實施也必然會給中國金融市場帶來深刻的改變。表1給出了自加入WTO以來中國金融開放政策的簡要路徑，可以看到政府開放的步伐和節(jié)奏明顯加快。在我國經濟融入世界經濟的步伐加快，人民幣的國際地位逐漸上升且升值壓力始終存在的經濟背景下，中國金融市場必將逐步開放，證券市場在金融市場的地位不言而喻，其國際化也不可避免。

A股市場國際化并不是一個孤立的問題，而是和國內的公司法律制度、匯率制度和國際資本流動控制等問題聯(lián)系在一起的。A股市場國際化不可能在短時間內完成，紅籌股回歸A股市場將為探索外資公司境內上市的可行性，促進A股市場的國際化提供寶貴的參考。

(二)股票市場國際化的益處

首先，A股市場的國際化能緩解我國巨額外匯儲備壓力。經常賬戶長期順差導致的巨額外匯儲備始終是一個難以解決的問題，QDII及居民直接參與境外投資等政策帶來的外匯流出量過小，不能解決美元外匯儲備過多問題。如允許外資公司把在A股市場融到的資金以可控的方式匯出，可明顯減輕外匯儲備壓力。

其次，有助于收緊銀根，減少貨幣供給。外資企業(yè)將A股市場籌得的資金通過銀行兌換成美元匯出，可以幫助中國人民銀行回籠部分貨幣，減少貨幣供給量，減輕當前的通貨膨脹和經濟過熱壓力。

第三，允許外資公司A股上市可以起到示范作用，也有利于對外資公司的監(jiān)管。在投資者的拋售壓力下，對比外資公司的公司治理及財務制度，將激勵中資公司提高自身素質。另外外資公司上市后會披露更多的信息和財務報告，面臨眾多投資者監(jiān)督，其行為更容易受政府監(jiān)管。

第四，能夠豐富投資組合，同時為注冊地在海外的中資公司提供國內融資的渠道。外資公司的經營周期與國內公司存在差異，且受國內環(huán)境因素影響相對較小，對投資者而言可以更好地建立投資組合，分散非系統(tǒng)性風險。另外，許多國內公司出于自身經營考慮在境外注冊設立子公司，形成了廣義的紅籌股公司，允許境外公司上市也為這些公司提供了國內融資的機會。

(三)可能存在的問題

國內金融市場的成熟度和市場化程度承受外資公司A股上市的能力還有待考察。國內直接融資總量遠小于間接融資，企業(yè)A股上市機會已經較少，引入外資公司上市可能會打亂原來的金融環(huán)境，擠壓本國公司的上市名額。其次，外資公司A股上市對當前的外匯管制有一定沖突，外資公司在A股上市必然涉及資金的流出，加大了外匯市場監(jiān)管難度。另外政策的出臺有一定的時滯，實施時應考慮到國內外經濟環(huán)境和可能存在的“滯后效應”。

二、A股市場對外資公司開放的三個階段

外資公司按注冊地不同可以分為三種：一種是在中國注冊，另一種注冊地則是在境外，而紅籌公司介于兩者之間。紅籌公司多是國有企業(yè)且注冊地在香港，可控性較強。境內注冊外資公司受我國的法律制度和會計準則約束，因此在監(jiān)管方面相對較易。而注冊地在境外的外資公司，受國內法律的約束較小，監(jiān)管較難?？梢詫⑼赓Y公司境內上市分解為三個階段：允許紅籌公司上市階段；境內注外資公司上市階段；境外注冊外資公司上市階段。

(一)紅籌股回歸A股市場

紅籌股回歸將主要以《境外中資控股上市公司在境內首次公開發(fā)行股票試點辦法(草案)》為指導。這是A股市場走向國際化的第一步，由于該試點僅限于“中資公司”范圍內實行，不可控因素較少，其中遇到的問題將對今后的外資公司上市有許多借鑒意義。

(二)境內注冊外資公司A股上市

現(xiàn)行法律限制：境內注冊外資公司主要指外商獨資企業(yè)，《外商投資企業(yè)法》規(guī)定“外資企業(yè)的組織形式為有限責任公司，經批準也可以為其他責任形式”；《公司法》第97條規(guī)定：“設立股份有限公司，應當有2人以上200以下為發(fā)起人，其中須有半數(shù)以上的發(fā)起人在中國境內有住所”；《首次公開發(fā)行股票并上市管理辦法》規(guī)定：“發(fā)行人應當是依法設立且合法存續(xù)一定期限的股份有限公司”。因此在現(xiàn)行的法律框架下，外商獨資企業(yè)很難組建有限公司并最終上市。

資金匯出控制：理論上外商獨資企業(yè)沒有將融得的資金匯出境外的需要，應鼓勵其將融得的資金用于國內再投資。在這一階段可允許其將小部分融資匯出境外，作為對第三階段可能出現(xiàn)問題的一個考察。

(三)境外注冊外資公司A股上市

現(xiàn)行法律限制：由于境外注冊的外資公司不適用我國法律，如允許其在A股上市須有相關的專門法律出臺。

資金匯出控制：境外注冊公司A股上市目的就是融資，因此必須允許其匯出國外。如何做好外資公司資金的使用和匯出監(jiān)管工作，將是整個方案的難點。

三、方案的具體實施步驟

(一)實施原則

在我國A股市場國際化的過程中必須控制速度，且各政策出臺要有足夠的時間間隔，給予市場和投資者足夠的時間適應。政策實施以小范圍的試點開始，做到出現(xiàn)問題可以及時處理和改正。另外在新政策出臺時應預先設立與該政策相配套的指標，用以監(jiān)控該項政策的實施情況和市場反映。謹慎放開、強化監(jiān)管。在方案實施中外資公司及其相關聯(lián)企業(yè)的資金跨境流動應是監(jiān)管的重點。對內金融開放應快于對外的金融開放。國內金融體系的建設是對外金融開放的前提和基礎，在方案實施過程中應以給予外資企業(yè)和外資金融機構基本國民待遇為目標，給予外資的金融政策應優(yōu)先由國內企業(yè)享有，這也與謹慎開放原則相一致。

(二)A股市場對外資開放中，各階段需達到目標的選取

在各個階段實施過程中應事先選取一些可測指標，以此衡量各階段的實施情況，并根據(jù)這些指標來修正下一階段的實施規(guī)則。

紅籌股回歸A股市場后主要應考察其對A股市場價格的影響，兩地間的監(jiān)管差異協(xié)調以及投資者權益如何實現(xiàn)等問題。境內注冊的外資公司在A股上市后則應關注外資公司的信息披露問題、資金匯入、匯出的監(jiān)管等問題。

(三)證券交易所選擇

在方案實施過程中應選取一個證券交易所作為A股國際化的目標交易所，原因有兩點：首先單一上市地點更便于監(jiān)督和管理?？梢詫⑼赓Y公司的賬戶等集中在同一地管理。另外，由于最終目的是促進A股市場國際化，單一上市地一方面有利于該證券交易所積累應對外資公司上市的經驗，另一方面也利于提升該證券交易所集國際地位和知名度。因此集中力量發(fā)展一家交易所，促進其國際化較為可行。具體來說，考慮到已有上市公司規(guī)模、國際化程度、在國際上的影響力等因素，上海證券交易所更適合國際化。

(四)時機選擇

各步驟的實施并沒有明確的時間表，而應該視當時的經濟環(huán)境和國際局勢而定。但是為了避免留出過大的套利空間，政策推出的時間應該盡量做到非可預期性。

總之紅籌股回歸A股市場，不能單純以回歸論回歸，而應該在整個中國經濟、金融環(huán)境的背景下來綜合考慮這一問題。我們希望看到的是：以紅籌股回歸A股市場作為試點，最終逐步實現(xiàn)A股市場的國際化及我國資本賬戶的逐步開放。