金融危機(jī)理論沿革及新發(fā)展

[摘要]金融是現(xiàn)代經(jīng)濟(jì)的核心，金融部門的風(fēng)險(xiǎn)和不穩(wěn)定性因素可能極大地影響實(shí)體經(jīng)濟(jì)的運(yùn)行，因此，正確評(píng)估一國(guó)所面臨的金融風(fēng)險(xiǎn)成為維護(hù)一國(guó)金融體系穩(wěn)定的重要內(nèi)容。在學(xué)術(shù)界，金融危機(jī)（穩(wěn)定性）理論已經(jīng)過了強(qiáng)調(diào)“基礎(chǔ)經(jīng)濟(jì)變量”的第一代模型、強(qiáng)調(diào)“心理因素”和“預(yù)期自致型危機(jī)”的第二代模型和對(duì)國(guó)家資產(chǎn)負(fù)債狀況進(jìn)行總體分析的第三代模型的衍變過程。資產(chǎn)負(fù)債分析是第三代理論研究模型的核心，但由于統(tǒng)計(jì)資料的局限性，這一分析方法在我國(guó)的應(yīng)用還受到諸多限制。

[關(guān)鍵詞]金融穩(wěn)定性理論；金融危機(jī)理論；國(guó)家資產(chǎn)負(fù)債表；資產(chǎn)負(fù)債分析

[中圖分類號(hào)] F830［文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼］ Ａ

[文章編號(hào)] １６７３－０４６１（２００8）０2－００05－０5

一、前 言

金融資本對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的全面滲透乃至控制，使得金融部門成為現(xiàn)代市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)資源配置的核心。但金融資本的集中，也使其人為操縱因素與投機(jī)意味愈加濃烈，尤其是以金融資本為直接經(jīng)營(yíng)對(duì)象的“金融創(chuàng)新”形式的出現(xiàn)與廣泛使用，致使金融資本極易脫離實(shí)體經(jīng)濟(jì)而單獨(dú)運(yùn)行。如果失去了產(chǎn)業(yè)資本的廣泛支撐，金融資本營(yíng)運(yùn)的不確定性及其帶來的風(fēng)險(xiǎn)更大，現(xiàn)代市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)本身所帶有的市場(chǎng)性金融風(fēng)險(xiǎn)隨著金融資本的日益集中也變得集中化了。

金融風(fēng)險(xiǎn)積累到一定程度，不僅會(huì)造成金融資本營(yíng)運(yùn)的中斷，更將影響或極大破壞著實(shí)體經(jīng)濟(jì)效率，甚至整個(gè)社會(huì)生活秩序。1997年以來由貨幣危機(jī)引發(fā)的金融危機(jī)，最終導(dǎo)致了某些國(guó)家的經(jīng)濟(jì)危機(jī)、政治危機(jī)和社會(huì)混亂，就是有力的證明。

體制或機(jī)制因素也越來越加劇了金融風(fēng)險(xiǎn)的積累。除了金融制度與金融市場(chǎng)所客觀存在的不確定性外，隨著以自由化、國(guó)際化、一體化以及證券化為特征的全球性金融變革趨勢(shì)向各個(gè)國(guó)家的蔓延，普遍引起了不同程度的反應(yīng)，也使各國(guó)的經(jīng)濟(jì)體制、法律制度與監(jiān)管能力在對(duì)這種趨勢(shì)的反應(yīng)中變得日益突出與重要。但由于一些國(guó)家和地區(qū)在市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體制不完善甚至尚未建立的基礎(chǔ)上，就片面地以金融自由化與金融市場(chǎng)的國(guó)際化來帶動(dòng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展，使高度市場(chǎng)化的金融制度與市場(chǎng)化程度較低的實(shí)體經(jīng)濟(jì)之間出現(xiàn)了較大的磨擦與沖突，這種體制因素所導(dǎo)致的不協(xié)調(diào)與不確定性的增大，就使得金融風(fēng)險(xiǎn)成為金融動(dòng)蕩與金融危機(jī)乃至社會(huì)危機(jī)的潛在隱患。

準(zhǔn)確衡量金融風(fēng)險(xiǎn)水平，成為一國(guó)金融管理當(dāng)局有效化解風(fēng)險(xiǎn)、防范危機(jī)的重要步驟。因此，金融危機(jī)和金融穩(wěn)定性的研究是經(jīng)濟(jì)金融界的熱點(diǎn)問題之一，經(jīng)濟(jì)學(xué)家們?cè)谶@一問題的研究過程中，提出許多創(chuàng)新性的研究觀念和分析模型。但不斷發(fā)生的貨幣危機(jī)和金融危機(jī)使得經(jīng)濟(jì)學(xué)家們一次又一次地全面重新審視關(guān)于危機(jī)的成因、起源和解決方法的觀點(diǎn)。本文陳述了金融危機(jī)理論發(fā)展沿革，詳細(xì)評(píng)述了金融危機(jī)理論最新成果——資產(chǎn)負(fù)債分析，并對(duì)該理論研究方法在我國(guó)的應(yīng)用前景作了初步研究。

二、金融危機(jī)理論沿革

有學(xué)者將學(xué)術(shù)界對(duì)金融危機(jī)和金融穩(wěn)定的研究衍變過程可劃分為三個(gè)階段[1]：

到20世紀(jì)90年代中期，標(biāo)準(zhǔn)的“第一代模型”還是從宏觀經(jīng)濟(jì)學(xué)的角度研究貨幣危機(jī)的。貨幣危機(jī)被描述為財(cái)政赤字所引起的外匯儲(chǔ)備迅速減少，最終一國(guó)政府不得不放棄釘住匯率制的情形（Krugman，1979[2]；Flood and Garber，1984[3]）。為了更好地說明危機(jī)的動(dòng)態(tài)機(jī)制，第一代模型引入了一系列變量，如經(jīng)常賬戶失衡、釘住的匯率水平的偏差、產(chǎn)出影響估計(jì)的失誤等等。當(dāng)發(fā)生預(yù)期的本幣貶值或政府借貸以支持其匯率的情形時(shí)，政府的償債成本就會(huì)大大增加。第一代模型強(qiáng)調(diào)的是基本經(jīng)濟(jì)因素，其核心思想是外匯儲(chǔ)備降低到某種程度時(shí)，金融危機(jī)幾乎必然會(huì)發(fā)生。

1992年匯率體制的危機(jī)和1994年～1995年墨西哥債務(wù)危機(jī)催生了“第二代”危機(jī)分析模型。第二代危機(jī)模型認(rèn)為政府在衡量浮動(dòng)匯率制的成本和收益時(shí)，往往會(huì)作出本幣是否貶值的政策決定，而危機(jī)就是對(duì)這種政策的反應(yīng)。另外，從很多貨幣危機(jī)中也可以看出，除基礎(chǔ)經(jīng)濟(jì)因素外（如高估本幣和不可持續(xù)的經(jīng)常項(xiàng)目逆差），“恐慌”也是可能導(dǎo)致危機(jī)的重要因素之一，經(jīng)濟(jì)學(xué)家們將這種恐慌定義為“自我實(shí)現(xiàn)式”恐慌。在墨西哥，當(dāng)大量短期外債即將到期而本國(guó)的外匯儲(chǔ)備又不足以償付這些外債時(shí)，由于投資者的“恐慌”就使得墨西哥難以通過循環(huán)融資（circular financing）來解決這一債務(wù)問題。這是所謂的“第二代”貨幣危機(jī)模型的一個(gè)重要特點(diǎn)（Obstfeld，1994[4]；Drazen-Masson，1994[5]；Cole and Kehoe，1996[6]）。很多第二代危機(jī)模型中的多重均衡問題都可以在資產(chǎn)負(fù)債平衡表分析法中的政府部門或私人部門的流動(dòng)性不匹配中得到重新解釋。這種不匹配可能會(huì)最終導(dǎo)致自我實(shí)現(xiàn)式的貨幣危機(jī)或循環(huán)融資危機(jī)或銀行體系危機(jī)。因此，很多第二代危機(jī)模型都可以看作資產(chǎn)負(fù)債分析法某種風(fēng)險(xiǎn)因素的注解。

1997年～1998年發(fā)生的亞洲金融危機(jī)再一次證明了第一代模型所認(rèn)為的“財(cái)政失衡是危機(jī)的關(guān)鍵”的觀點(diǎn)是不正確的，私人部門才是危機(jī)的關(guān)鍵。從韓國(guó)很多銀行相互持股的例子中可以看出，亞洲金融危機(jī)有很多“自我實(shí)現(xiàn)”的流動(dòng)性危機(jī)的特點(diǎn)（Sachs and Radelet，1998[7]；Rodrik and Velasco，1999[8]），危機(jī)的爆發(fā)又使得這些國(guó)家的公司部門和金融部門出現(xiàn)很多其他問題。從亞洲金融危機(jī)我們也可以看出：很多情況下，貨幣危機(jī)常常伴隨著銀行危機(jī)出現(xiàn)的（即“雙重危機(jī)”）。90年代的貨幣危機(jī)通常是由于資本賬戶的非預(yù)期的劇烈變化導(dǎo)致的（包括“資本流入驟停”和“已流入資本的撤回”），而不是由于傳統(tǒng)的經(jīng)常賬戶失衡造成的。于是，研究資本賬戶的波動(dòng)如何造成貨幣危機(jī)和金融危機(jī)的建立在資產(chǎn)負(fù)債平衡表分析基礎(chǔ)上的第三代危機(jī)分析模型[9]（Dornbusch，2001）就應(yīng)運(yùn)而生了。

三、金融危機(jī)理論研究的最新發(fā)展——資產(chǎn)負(fù)債分析

資產(chǎn)負(fù)債分析是一個(gè)綜合分析系統(tǒng)，各學(xué)派有不同的分析側(cè)重點(diǎn)，詳細(xì)論述如下：

資產(chǎn)負(fù)債分析的一個(gè)學(xué)派強(qiáng)調(diào)微觀因素是導(dǎo)致資產(chǎn)負(fù)債平衡表出現(xiàn)問題的原因所在。微觀因素主要包括金融監(jiān)管體系較弱；關(guān)聯(lián)方直接負(fù)債；政府對(duì)國(guó)外部門過度借貸或經(jīng)常賬戶大額逆差的顯性或隱性擔(dān)保所引致的道德風(fēng)險(xiǎn)；固定匯率制對(duì)短期外債的影響（Krugman，1999；IMF，1998；Corsetti，Pesenti and Roubini，1999[10]）。

另外一個(gè)學(xué)派強(qiáng)調(diào)貨幣類型錯(cuò)配對(duì)資產(chǎn)負(fù)債表造成的影響（Krugman，1999；Cespedes，Chang and Velasco，1999；Gilchrist，Gertler and Natalucci，2000；Aghion，Bacchetta and Banerjee，2000；Cavallo，Kisseley，Perri and Roubini，2002）。這一學(xué)派認(rèn)為，如果一國(guó)承擔(dān)了大量外幣償還的債務(wù)（“負(fù)債美元化”）而該國(guó)本幣又發(fā)生大幅貶值的情況下，一國(guó)的債務(wù)負(fù)擔(dān)會(huì)大大增加，并引起該國(guó)產(chǎn)出減少和投資萎縮。這一流派中的很多模型說明貨幣危機(jī)導(dǎo)致匯率和資產(chǎn)負(fù)債表發(fā)生自我實(shí)現(xiàn)式的變化。在另外一些模型中，基本因素的沖擊（如貿(mào)易沖擊）會(huì)導(dǎo)致本幣的貶值，反過來，本幣貶值又會(huì)造成資產(chǎn)負(fù)債表項(xiàng)目的惡化。一些模型比較了“負(fù)債美元化”情況下浮動(dòng)匯率制和固定匯率制的不同情況。另外一些模型認(rèn)為某些引起本幣貶值的沖擊實(shí)際上引起了本幣的過度貶值（超過了基本經(jīng)濟(jì)因素的影響程度），從而使資產(chǎn)負(fù)債表中的外幣負(fù)債情況更加惡化。

資產(chǎn)負(fù)債分析的第三個(gè)流派與第二代危機(jī)模型有些相似，其也著重考慮自我實(shí)現(xiàn)的“非基本因素”的沖擊。這些模型（Chang and Velasco，1999）對(duì)90年代發(fā)生的危機(jī)作了重新解釋，并將這些危機(jī)歸因于“擠提”模型中的國(guó)際變量（如Diamond and Dybvig，1983）。對(duì)于國(guó)際擠提模型的資產(chǎn)負(fù)債分析的另外一個(gè)特點(diǎn)就是強(qiáng)調(diào)導(dǎo)致新興市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)政府和金融機(jī)構(gòu)發(fā)生自我實(shí)現(xiàn)式危機(jī)的流動(dòng)性錯(cuò)配因素。一種觀點(diǎn)認(rèn)為由于本幣貶值和借債而未采取避險(xiǎn)措施的銀行的資產(chǎn)負(fù)債表惡化之間的反應(yīng)機(jī)制，因此，“恐慌”也是一種自我實(shí)現(xiàn)式的因素（Jeanne and Wyplosz，2001[11]；Burnside and others，1998[12]；Schneider and Tornell，2000）。因此，這些模型就對(duì)“雙重危機(jī)”作出了解釋。另一種觀點(diǎn)認(rèn)為外國(guó)政府提供的外幣借款（在有的情況下，尋求國(guó)際放款人的幫助是最后的緩解危機(jī)途徑）也可能包含流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)因素。還有一種觀點(diǎn)認(rèn)為當(dāng)本國(guó)的資產(chǎn)主要是對(duì)外國(guó)中央銀行的債權(quán)的情況下，固定匯率制度會(huì)加劇危機(jī)。

關(guān)于資產(chǎn)負(fù)債分析的另外的研究主要是“資本流入驟?！焙汀耙蚜魅胭Y本的撤回”的模型的建立 （Calvo，1998；Calvo and Mendoza，1999；Mendoza，2000；Schneider and Tornell，2000）[13]。這一模型折衷了上述模型的特點(diǎn)（貨幣錯(cuò)配和流動(dòng)性錯(cuò)配，資產(chǎn)負(fù)債表上的問題，道德風(fēng)險(xiǎn)，未獲得充分信息的國(guó)內(nèi)外投資者的不理智行為，金融部門運(yùn)行不暢，非貿(mào)易部門的過度投資）來解釋資本流入驟停、信用崩潰、貨幣危機(jī)和危機(jī)后的產(chǎn)出萎縮等現(xiàn)象。

資產(chǎn)負(fù)債分析中的另外一個(gè)學(xué)術(shù)流派使用公司金融的分析法以求更好地解釋新興市場(chǎng)走向金融危機(jī)的癥結(jié)。Pettis（2001）[14]揭示了判斷一個(gè)國(guó)家的市場(chǎng)波動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)時(shí)“資本結(jié)構(gòu)”的重要性。他還論述了新興市場(chǎng)國(guó)家的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)往往會(huì)被低估，而且新興市場(chǎng)國(guó)家控制資產(chǎn)負(fù)債表以最小化其風(fēng)險(xiǎn)的能力也較差。他重點(diǎn)論述了“倒置”的資本結(jié)構(gòu)會(huì)擴(kuò)大風(fēng)險(xiǎn)，因?yàn)樵趦攤芰p弱的同時(shí)償債成本升高了。一些持“宏觀金融”觀點(diǎn)的學(xué)者（Gray，2002）[15]也有類似的研究，他們也借助公司金融的理論通過“或有資產(chǎn)”對(duì)一國(guó)的金融制度的健壯性進(jìn)行了分析，并評(píng)估了一國(guó)的償付能力風(fēng)險(xiǎn)。

四、資產(chǎn)負(fù)債分析可能暴露的金融風(fēng)險(xiǎn)類型

資產(chǎn)負(fù)債分析的關(guān)鍵在于，其認(rèn)為一國(guó)部門間的內(nèi)部資產(chǎn)負(fù)債的不一致也會(huì)引起外部資產(chǎn)負(fù)債的不平衡，并最終可能引起外部支付體系的危機(jī)。例如，對(duì)一國(guó)的償債能力的廣泛質(zhì)疑會(huì)迅速降低銀行持有該國(guó)債權(quán)的信心，包括本幣負(fù)債和外幣負(fù)債?！俺凇眳R率發(fā)生不利變化也會(huì)降低銀行對(duì)其貸款的信心。銀行系統(tǒng)出現(xiàn)問題，國(guó)內(nèi)存款者和國(guó)外存款者都會(huì)爭(zhēng)相擠兌，進(jìn)而使得整個(gè)經(jīng)濟(jì)體現(xiàn)出危機(jī)。資產(chǎn)負(fù)債分析法的主要手段是通過對(duì)資產(chǎn)負(fù)債的相對(duì)變動(dòng)及其構(gòu)成和差額的分析，評(píng)價(jià)一國(guó)（部門）所面臨的期限錯(cuò)配、貨幣類型錯(cuò)配、資產(chǎn)結(jié)構(gòu)問題和償付能力問題，通過對(duì)各種金融風(fēng)險(xiǎn)的評(píng)價(jià)，對(duì)整個(gè)經(jīng)濟(jì)體防范風(fēng)險(xiǎn)、緩解危機(jī)的能力作出系統(tǒng)評(píng)價(jià)。資產(chǎn)負(fù)債分析可以暴露以下類型的金融風(fēng)險(xiǎn)：

1.期限錯(cuò)配

這種類型的風(fēng)險(xiǎn)是指如果外部條件發(fā)生變化使得某一部門無法實(shí)現(xiàn)循環(huán)融資，該部門的短期債務(wù)和其所控制的流動(dòng)性資產(chǎn)之間可能出現(xiàn)差額而使得該部門無法履行其合同義務(wù)或只能保留一定的利率風(fēng)險(xiǎn)頭寸。通過資產(chǎn)負(fù)債分析表，也可以對(duì)國(guó)家（部門）的資產(chǎn)負(fù)債進(jìn)行期限匹配分析。

2.貨幣類型錯(cuò)配

這種風(fēng)險(xiǎn)主要指匯率變化而導(dǎo)致的損失。如果一國(guó)（部門）的債務(wù)大多是以外幣來計(jì)量，而起未來的收入大多以本幣的形式實(shí)現(xiàn)，如果該國(guó)（部門）沒有對(duì)其貨幣類型“缺口”進(jìn)行匯率避險(xiǎn)，貨幣類型錯(cuò)配則可能導(dǎo)致該國(guó)（部門）的金融不穩(wěn)定。

3.資產(chǎn)結(jié)構(gòu)問題

這一問題指一個(gè)部門過度依賴外部融資而難以依靠自有權(quán)益融資，這會(huì)使其對(duì)收益性資產(chǎn)的控制力減弱。一國(guó)（部門）的資本結(jié)構(gòu)不合理，會(huì)導(dǎo)致其過度依賴外部債務(wù)或投資，當(dāng)“觸點(diǎn)”事件出現(xiàn)時(shí)，該經(jīng)濟(jì)體可能由于債務(wù)危機(jī)的爆發(fā)或外部資本的外逃而出現(xiàn)金融不穩(wěn)定的情形。

4.償付能力問題

這一問題指資產(chǎn)與未來收入的現(xiàn)值之和無法覆蓋負(fù)債（包括或有負(fù)債）的數(shù)額。對(duì)于一個(gè)國(guó)家來說，未來的各項(xiàng)收入無法覆蓋國(guó)內(nèi)外各項(xiàng)債務(wù)的償還支出就會(huì)構(gòu)成一國(guó)的償還能力問題。

對(duì)以上四種不同類型的資產(chǎn)負(fù)債風(fēng)險(xiǎn)的分析也有助于理解為何國(guó)家資產(chǎn)負(fù)債表某一方面的問題會(huì)導(dǎo)致資產(chǎn)負(fù)債表其他方面的問題，并最終導(dǎo)致整個(gè)支付系統(tǒng)出現(xiàn)危機(jī)。這種資產(chǎn)負(fù)債分析的關(guān)鍵之一在于，其認(rèn)為一國(guó)居民間的內(nèi)部資產(chǎn)負(fù)債的不一致也會(huì)引起外部資產(chǎn)負(fù)債的不平衡，并最終可能引起外部支付體系的危機(jī)。例如，對(duì)一國(guó)的償債能力的廣泛質(zhì)疑會(huì)迅速降低銀行持有該國(guó)債權(quán)的信心，包括本幣負(fù)債和外幣負(fù)債。“敞口”匯率發(fā)生不利變化也會(huì)降低銀行對(duì)其貸款的信心。銀行系統(tǒng)出現(xiàn)問題，國(guó)內(nèi)存款者和國(guó)外存款者都會(huì)爭(zhēng)相擠兌，進(jìn)而使得整個(gè)經(jīng)濟(jì)體出現(xiàn)危機(jī)。

資本項(xiàng)目危機(jī)的很多特點(diǎn)都源于政府由于初始危機(jī)而對(duì)其投資組合作出的調(diào)整。資產(chǎn)負(fù)債表中銀行的問題可能潛伏很多年而不引起任何金融波動(dòng)。例如，貨幣類型不匹配的問題可能會(huì)由于資本流入而支持其匯率水平而被掩蓋。這樣一來，危機(jī)爆發(fā)的時(shí)間往往很難確定。但如果某一沖擊會(huì)對(duì)投資者的信心產(chǎn)生影響，投資者作出調(diào)整則可能會(huì)引爆金融危機(jī)。投資者作出的調(diào)整可能對(duì)一國(guó)的資本流動(dòng)產(chǎn)生很大影響，從而影響一國(guó)持有的金融資產(chǎn)水平。如果資本的流出不能由該國(guó)的外匯儲(chǔ)備加以補(bǔ)償，本國(guó)金融資產(chǎn)與外國(guó)金融資產(chǎn)之間的相對(duì)價(jià)格就會(huì)發(fā)生變化。資產(chǎn)價(jià)格的變化（包括匯率的變化）可能帶來嚴(yán)重的后果。

對(duì)以上四種不同類型的資產(chǎn)負(fù)債風(fēng)險(xiǎn)的分析也有助于理解為何國(guó)家資產(chǎn)負(fù)債表某一方面的問題會(huì)導(dǎo)致資產(chǎn)負(fù)債表其他方面的問題，并最終導(dǎo)致整個(gè)支付系統(tǒng)出現(xiàn)危機(jī)。

五、資產(chǎn)負(fù)債分析在我國(guó)的應(yīng)用前景

國(guó)家資產(chǎn)負(fù)債表是資產(chǎn)負(fù)債分析的核心分析工具。使用這一分析理論對(duì)我國(guó)金融風(fēng)險(xiǎn)狀況進(jìn)行有效分析有賴于完善的國(guó)民經(jīng)濟(jì)核算體系。

從建國(guó)后到1985年，我國(guó)進(jìn)行國(guó)民經(jīng)濟(jì)核算使用的是產(chǎn)生于前蘇聯(lián)和東歐國(guó)家的物質(zhì)產(chǎn)品平衡表體系。1985年，我國(guó)統(tǒng)計(jì)部門建立了國(guó)家和省兩級(jí)國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值核算制度。1993年，國(guó)家統(tǒng)計(jì)局正式取消傳統(tǒng)的國(guó)民收入核算，國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值成為我國(guó)國(guó)民經(jīng)濟(jì)核算的核心指標(biāo)。90年代初以來，隨著國(guó)民經(jīng)濟(jì)核算實(shí)踐的不斷發(fā)展，中國(guó)國(guó)民經(jīng)濟(jì)核算體系正逐步向最新國(guó)際標(biāo)準(zhǔn)——聯(lián)合國(guó)1993年SNA體系轉(zhuǎn)換；與此相適應(yīng)，統(tǒng)計(jì)調(diào)查范圍由傳統(tǒng)的物質(zhì)生產(chǎn)領(lǐng)域擴(kuò)展到非物質(zhì)生產(chǎn)領(lǐng)域；統(tǒng)計(jì)調(diào)查方法也從全面行政報(bào)表的方式正在逐漸向世界上多數(shù)國(guó)家采用的普查和抽樣調(diào)查方法過渡。[16]

在國(guó)家資產(chǎn)負(fù)債表的編制方面，80年代中期我國(guó)國(guó)家統(tǒng)計(jì)局開始研究資產(chǎn)負(fù)債核算，90年代中后期開始編制國(guó)家資產(chǎn)負(fù)債表。到目前為止，已編制完成1997、1998和1999年國(guó)家資產(chǎn)負(fù)債表，正在編制2000年資產(chǎn)負(fù)債表。與此同時(shí)，在研究資產(chǎn)負(fù)債核算理論和方法，總結(jié)編表實(shí)踐經(jīng)驗(yàn)的基礎(chǔ)上，國(guó)家統(tǒng)計(jì)局對(duì)資產(chǎn)負(fù)債表的指標(biāo)設(shè)置、資料來源和編制方法進(jìn)行了不斷的改進(jìn)。但必須說明的是，由于一系列原因，我國(guó)的國(guó)家資產(chǎn)負(fù)債表暫時(shí)還沒有發(fā)布，這為我們使用資產(chǎn)負(fù)債分析方法分析金融風(fēng)險(xiǎn)造成了一定程度的障礙。統(tǒng)計(jì)資料的缺失使得在我國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)分析中系統(tǒng)使用資產(chǎn)負(fù)債分析比較困難。因此，很多關(guān)于金融危機(jī)、貨幣危機(jī)、金融穩(wěn)定性、金融風(fēng)險(xiǎn)的研究都部分采用了資產(chǎn)負(fù)債分析的思想，但系統(tǒng)使用國(guó)家資產(chǎn)負(fù)債作為工具對(duì)我國(guó)金融風(fēng)險(xiǎn)狀況進(jìn)行分析的成果還為數(shù)寥寥。

陳雨露（2004）[17]認(rèn)為 國(guó)家資本結(jié)構(gòu)實(shí)際上是一國(guó)總資產(chǎn)和總負(fù)債之間的相對(duì)關(guān)系。國(guó)家資本結(jié)構(gòu)分析的工具是編制國(guó)家資產(chǎn)負(fù)債表。國(guó)家資本結(jié)構(gòu)陷阱是一國(guó)資本結(jié)構(gòu)的失衡或者不穩(wěn)定性。這種不穩(wěn)定性包括兩個(gè)方面。一方面是錯(cuò)配問題，包括貨幣的錯(cuò)配，也包括期限的錯(cuò)配。另外一方面表現(xiàn)在一國(guó)潛在國(guó)家債務(wù)和潛在資產(chǎn)損失上。總負(fù)債應(yīng)該包括一國(guó)金融機(jī)構(gòu)的不良資產(chǎn)、隱性的社會(huì)保障債務(wù)、國(guó)企民營(yíng)化的資產(chǎn)折價(jià)損失和地方政府的債務(wù)等等。這些只能通過國(guó)家資產(chǎn)負(fù)債表進(jìn)行分析、預(yù)警。這些風(fēng)險(xiǎn)一旦變成現(xiàn)實(shí)的損失，國(guó)家層面的經(jīng)濟(jì)金融危機(jī)就可能來臨。規(guī)避國(guó)家資本結(jié)構(gòu)陷阱、規(guī)避潛在債務(wù)和潛在資產(chǎn)損失，通常的辦法就是要有足夠的國(guó)家儲(chǔ)備來預(yù)防和應(yīng)對(duì)。這種國(guó)家儲(chǔ)備主要表現(xiàn)為金融儲(chǔ)備，如外匯儲(chǔ)備等。對(duì)這部分金融儲(chǔ)備資產(chǎn)，在規(guī)模、貨幣種類和期限上要做出科學(xué)的安排，對(duì)國(guó)家資本結(jié)構(gòu)的錯(cuò)配，包括幣種和期限的錯(cuò)配，可以通過宏觀套期①來化解。

吳優(yōu)（2003）認(rèn)為在建立社會(huì)主義市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體制進(jìn)程中，為及時(shí)掌握國(guó)有資產(chǎn)的存量、結(jié)構(gòu)、運(yùn)行和效益情況，加強(qiáng)國(guó)有資產(chǎn)的管理工作，確保國(guó)有資產(chǎn)保值增值，可以通過對(duì)國(guó)有、集體、外商、私營(yíng)及居民個(gè)體經(jīng)濟(jì)等各種不同經(jīng)濟(jì)類型的資產(chǎn)負(fù)債分析，研究資產(chǎn)所有權(quán)結(jié)構(gòu)、資產(chǎn)擁有量及其變動(dòng)，反映社會(huì)財(cái)力物力在各種所有制類型之間的分布，摸清資產(chǎn)的家底，掌握各種經(jīng)濟(jì)類型的資產(chǎn)積累能力和資產(chǎn)增值情況。

Michael Pettis、沈超（2003）認(rèn)為金融危機(jī)爆發(fā)的充分條件是一個(gè)具有不穩(wěn)定資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)的國(guó)家遭受了足夠大的沖擊，并且導(dǎo)致國(guó)家債務(wù)結(jié)構(gòu)不斷惡化，這種情況被稱其之為“國(guó)家資本結(jié)構(gòu)陷阱”。應(yīng)對(duì)“國(guó)家資本結(jié)構(gòu)陷阱”的最優(yōu)防衛(wèi)措施是構(gòu)建穩(wěn)定的國(guó)家資產(chǎn)負(fù)債表。中國(guó)金融監(jiān)管部門可以通過三個(gè)基本策略實(shí)現(xiàn)這一目標(biāo)。首先，中國(guó)政府必須限制銀行和公司形成過高的財(cái)務(wù)杠桿。因?yàn)榻鹑谖C(jī)只會(huì)在破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)上升到一個(gè)難以接受的水平時(shí)才會(huì)發(fā)生，即只會(huì)在市場(chǎng)認(rèn)為債務(wù)水平過高時(shí)才會(huì)爆發(fā)。其次，中國(guó)政府必須確保國(guó)內(nèi)銀行、公司的資產(chǎn)和債務(wù)的市場(chǎng)價(jià)值走向一致。能夠?qū)崿F(xiàn)這個(gè)目標(biāo)的具體方法有很多。例如，一個(gè)可行的方案就是中國(guó)政府可以利用稅收政策限制國(guó)內(nèi)借款者利用美元貸款投資國(guó)內(nèi)資產(chǎn)，否則一旦出現(xiàn)人民幣貶值，會(huì)使這些借款者的債務(wù)負(fù)擔(dān)和資產(chǎn)價(jià)值朝著截然相反的方向移動(dòng)。最后，中國(guó)政府必須阻止國(guó)內(nèi)公司出現(xiàn)巨額債務(wù)的期限錯(cuò)配問題。通過將外資限制在QFII和FDI框架之下，中國(guó)金融監(jiān)管部門已經(jīng)在一定程度上達(dá)到了以上幾個(gè)目標(biāo)。

吳敬璉（2003）[18]認(rèn)為我國(guó)目前主要的金融風(fēng)險(xiǎn)來自以下三個(gè)方面：（1）銀行系統(tǒng)大量不良債務(wù)的積累可能引起的銀行兌付風(fēng)險(xiǎn)；（2）前幾年形成的股市泡沫不能維持可能引發(fā)的金融系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)；（3）在改革利益結(jié)構(gòu)調(diào)整過程中由于分配不平等，貧富分化、低收入階層的最低收入和社會(huì)保障不能得到保證可能引發(fā)的經(jīng)濟(jì)和社會(huì)風(fēng)險(xiǎn)。對(duì)于這些風(fēng)險(xiǎn)，國(guó)家必須采取有效措施來加以控制和消彌。反之，如果這些問題處理不好，將會(huì)危及中國(guó)在過去二十余年取得的成就，損害今后的長(zhǎng)期穩(wěn)定發(fā)展。雖然中國(guó)金融體系面臨相當(dāng)大的風(fēng)險(xiǎn)，但中國(guó)政府擁有為處理金融體系中存在的風(fēng)險(xiǎn)隱患所必需的資源儲(chǔ)備。同時(shí)，金融體系的改善和經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的持續(xù)會(huì)使過去積累起來的風(fēng)險(xiǎn)因素逐步得到消減。在這種情況下，只要能夠采用正確的方法，用改革和創(chuàng)新的方法來對(duì)付這些風(fēng)險(xiǎn)，它們是能夠得到控制和逐漸消彌的。

樊綱（2000）[19]提出了“國(guó)家綜合負(fù)債”和“國(guó)家綜合金融風(fēng)險(xiǎn)”的概念，涵蓋了有關(guān)宏觀經(jīng)濟(jì)波動(dòng)的各種因素。既有前些年人們分析宏觀經(jīng)濟(jì)問題時(shí)最為重視的“通貨膨脹”和“政府債務(wù)”，又有最近兩年因亞洲金融危機(jī)的教訓(xùn)而使人們逐步加以重視的“私人部門債務(wù)”（銀行壞債和外債）。其認(rèn)為中國(guó)還有一定的發(fā)債余地，可以采取有效的宏觀經(jīng)濟(jì)政策。短期內(nèi)中國(guó)經(jīng)濟(jì)的一個(gè)重要問題是如何保持經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的勢(shì)頭，因此需要擴(kuò)張性的宏觀經(jīng)濟(jì)政策，這種擴(kuò)張性政策就短期來看對(duì)控制金融風(fēng)險(xiǎn)有利；但從長(zhǎng)期來看，任何宏觀政策都不能替代體制改革，只有改革才能從根本上降低金融風(fēng)險(xiǎn)。

從以上我國(guó)學(xué)者對(duì)資產(chǎn)負(fù)債研究不難看出，應(yīng)用資產(chǎn)負(fù)債分析已經(jīng)引起了學(xué)術(shù)界的關(guān)注和重視，但囿于統(tǒng)計(jì)資料的缺失和國(guó)民經(jīng)濟(jì)核算體系的不完善，真正利用這一工具進(jìn)行金融風(fēng)險(xiǎn)的系統(tǒng)定量分析研究成果還十分鮮見。相比西方國(guó)家從上世紀(jì)90年代就已經(jīng)公布國(guó)家資產(chǎn)負(fù)債表的情況來看，資產(chǎn)負(fù)債分析在我國(guó)實(shí)現(xiàn)本地化還有待于我國(guó)國(guó)民經(jīng)濟(jì)核算體系的進(jìn)一步完善。

六、結(jié)語及建議

1.從注重實(shí)際經(jīng)濟(jì)變量的第一代模型到對(duì)資產(chǎn)負(fù)債進(jìn)行綜合分析的第三代模型，金融危機(jī)理論分析從單一變量分析走向了對(duì)一國(guó)資產(chǎn)負(fù)債狀況的整體研究。正確衡量金融風(fēng)險(xiǎn)水平，有效化解金融風(fēng)險(xiǎn)、化解金融危機(jī)已經(jīng)成為各國(guó)金融穩(wěn)定性監(jiān)管的重要內(nèi)容。

2.對(duì)我國(guó)來講，要應(yīng)用最新的金融危機(jī)理論對(duì)我國(guó)所面臨的金融風(fēng)險(xiǎn)狀況進(jìn)行定量分析，必須進(jìn)一步提高國(guó)民經(jīng)濟(jì)核算水平，提高金融風(fēng)險(xiǎn)的評(píng)估能力。國(guó)家資產(chǎn)負(fù)債表反映一定時(shí)點(diǎn)國(guó)家各經(jīng)濟(jì)部門的總體資產(chǎn)負(fù)債情況，是應(yīng)用資產(chǎn)負(fù)債分析法進(jìn)行宏觀經(jīng)濟(jì)分析的重要數(shù)據(jù)源，通過對(duì)資產(chǎn)負(fù)債的相對(duì)變動(dòng)及其構(gòu)成和差額的分析，可以評(píng)價(jià)一國(guó)（部門）所面臨的期限不一致、貨幣類型不匹配、資產(chǎn)結(jié)構(gòu)問題和償付能力問題，通過對(duì)這四種風(fēng)險(xiǎn)的評(píng)價(jià)，對(duì)整個(gè)經(jīng)濟(jì)體防范風(fēng)險(xiǎn)、緩解危機(jī)的能力作出系統(tǒng)評(píng)價(jià)。如今，西方很多國(guó)家每年度都會(huì)編報(bào)國(guó)家資產(chǎn)負(fù)債表。對(duì)我國(guó)來說，盡快公布規(guī)范的國(guó)家資產(chǎn)負(fù)債表，是全面應(yīng)用資產(chǎn)負(fù)債分析法的一個(gè)重要前提。

3.隨著我國(guó)金融體制改革的加快以及金融市場(chǎng)的建立與發(fā)展，日益開放的國(guó)民經(jīng)濟(jì)中金融資本的集中趨勢(shì)明顯，也必然伴有不可忽視的金融風(fēng)險(xiǎn)。但從我國(guó)能夠頂住亞洲金融危機(jī)的沖擊、保持經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)定增長(zhǎng)這一事實(shí)看，我們對(duì)防范與化解金融風(fēng)險(xiǎn)有著自己獨(dú)特的優(yōu)勢(shì)。因而，我們既應(yīng)對(duì)主要的金融風(fēng)險(xiǎn)隱患有明確足夠的認(rèn)識(shí)，又應(yīng)在吸收他國(guó)經(jīng)驗(yàn)教訓(xùn)的過程中，發(fā)揮已有的優(yōu)勢(shì)，積極采取有力措施增強(qiáng)對(duì)金融風(fēng)險(xiǎn)的防范與化解能力。

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The Review and Development of Financial Crisis Theory

Li Weijie

(Graduate School， People's Bank of China， Beijing 100083， China)

Abstract: Financial sections are the core of the modern economy， but the risk and unsteady factor of this section may affect economy badly. Therefore， it is very important for a country to estimate the risk its financial sector faced. In the research on financial crisis，it has been revolved from the first generation model， which stressed on“fundamental weakness”， to the second generation model， which focused on “psychological factors”and“self-fulfilling crisis”to the third generation model， which stressed on the total balance sheet to analyze balance sheet vulnerabilities. Analysis of the total balance sheet is the core of the third generation model. Because of the limit of the statistical data， it is very hard to apply this approach in China.

Key words: theory of financial stability; theory of financial crisis; total balance

（責(zé)任編輯：張改蘭）